公募絕對(duì)收益基金難持續(xù)

蘇紅宇

2015年下半年以來，A股經(jīng)受多次股災(zāi)洗禮，股指見頂回落，牛去熊來，導(dǎo)致傳統(tǒng)權(quán)益類基金出現(xiàn)較大回撤，腰斬的偏股類基金數(shù)量接近百只，但仍有一些基金不僅成功規(guī)避了股市下跌，還抓住市場(chǎng)反彈機(jī)會(huì)為投資者帶來了一定的正收益，這就是絕對(duì)收益基金。絕對(duì)收益策略產(chǎn)品能夠獨(dú)善其身，在熊市為投資者實(shí)現(xiàn)保值增值的目標(biāo)，但這味“熊市良藥”伴隨著市場(chǎng)的回穩(wěn)，收益卻難以持續(xù)，甚至有市場(chǎng)人士直言絕對(duì)收益產(chǎn)品已成雞肋。

絕對(duì)收益藍(lán)海一現(xiàn)

2015年6月上證綜指從5178.19點(diǎn)的牛市高點(diǎn)慘烈下跌，一年的時(shí)間跌去2239點(diǎn)，累計(jì)跌幅達(dá)43.34%。在股市的劇烈波動(dòng)和“資產(chǎn)荒”的背景下，銀行、保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)資金對(duì)絕對(duì)收益策略產(chǎn)品的需求激增。進(jìn)入2016年，A股市場(chǎng)畫風(fēng)突變。普通投資者及各路投資機(jī)構(gòu)紛紛將控制風(fēng)險(xiǎn)擺在首要位置，因此那些隔離股市風(fēng)險(xiǎn)、追求正回報(bào)的絕對(duì)收益目標(biāo)基金就成為市場(chǎng)的一大亮點(diǎn)。

在這樣的背景下，絕對(duì)收益迎來了它的藍(lán)海，鵬華基金絕對(duì)收益投資部總經(jīng)理姜山表示，絕對(duì)收益產(chǎn)品本質(zhì)上是以追求為投資者帶來長(zhǎng)期穩(wěn)定回報(bào)為策略，也是成熟市場(chǎng)投資者更為認(rèn)可的投資產(chǎn)品類型。通常機(jī)構(gòu)投資者特別是年金、保險(xiǎn)、基金等追求穩(wěn)定回報(bào)的投資者，以及銀行的高凈值客戶會(huì)更青睞這一類型的產(chǎn)品，而這類產(chǎn)品也更容易幫投資者實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)長(zhǎng)期保值增值的目標(biāo)。

他告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，絕對(duì)收益策略主要的核心點(diǎn)在于通過測(cè)算各投資品類的預(yù)期收益率、風(fēng)險(xiǎn)水平，根據(jù)設(shè)定的投資目標(biāo)及積累的安全墊水平，動(dòng)態(tài)控制各品種的投資比例，以達(dá)到在風(fēng)險(xiǎn)可控的條件下，最大可能地實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品預(yù)期收益率的目標(biāo)。

因此，絕對(duì)收益策略和相對(duì)收益策略的區(qū)別，在于一個(gè)以確定的年度收益值為投資目標(biāo)，而另一個(gè)則以相對(duì)其他類似的產(chǎn)品的收益率做比較。

為了滿足一部分投資者做絕對(duì)收益的需求，絕對(duì)收益基金獲得了快速成長(zhǎng)期，以市場(chǎng)上首只絕對(duì)收益基金“嘉實(shí)”為例，其在2015年17.48%的收益并不突出，但同年6月12日股災(zāi)開始至9月底，該基金仍取得2.76%的正收益，則顯示出絕對(duì)收益的優(yōu)勢(shì)。

前海開源基金管理有限公司執(zhí)行總經(jīng)理?xiàng)畹慢埜嬖V《經(jīng)濟(jì)》記者，“普通的基金與股市的關(guān)聯(lián)性很強(qiáng)，牛市賺錢、熊市虧錢，但一部分投資者希望獲得穩(wěn)定回報(bào)，且不論牛市、熊市都想賺錢，對(duì)收益的要求也并不太高，大致在20%—30%之間，針對(duì)這部分投資者設(shè)計(jì)了絕對(duì)收益產(chǎn)品”，它利用像股指期貨這樣的衍生品做對(duì)沖工具，把市場(chǎng)大盤的波動(dòng)屏蔽掉，之后做超額的收益來獲得穩(wěn)定的回報(bào)。

不同于相對(duì)收益，在牛市的時(shí)候，絕對(duì)收益策略的收益會(huì)明顯偏低?！霸谌ツ昱Ｊ?000多點(diǎn)的時(shí)候很多基金漲了一倍，但絕對(duì)收益基金把大盤漲的部分屏蔽掉了，所以只漲了百分之十幾，但是跌的時(shí)候，其他基金可能跌一半，但是絕對(duì)收益基金跌不動(dòng)，因?yàn)樗鼘?duì)沖了風(fēng)險(xiǎn)”，楊德龍說。

然而，在當(dāng)前股指期貨監(jiān)管新規(guī)環(huán)境下，股票市場(chǎng)中性對(duì)沖策略產(chǎn)品的收益普遍下降，以絕對(duì)收益為主的量化對(duì)沖基金多數(shù)收益為負(fù)，市場(chǎng)擔(dān)憂情緒加重。

對(duì)沖不完全顛覆預(yù)期

從公開數(shù)據(jù)看，目前市場(chǎng)上公募基金的絕對(duì)收益產(chǎn)品達(dá)23只，基金總規(guī)模為145.55億元。值得關(guān)注的是，截止到6月1日，在23只絕對(duì)收益產(chǎn)品中，有8只產(chǎn)品的收益率為負(fù)。為何絕對(duì)收益這種防御型的選手也在下跌？

《經(jīng)濟(jì)》記者梳理發(fā)現(xiàn)，6只目前處于虧損的絕對(duì)收益基金，全都成立于去年6月之后。此外，根據(jù)證監(jiān)會(huì)網(wǎng)站披露的相關(guān)信息顯示，目前仍有近20家基金公司申報(bào)了20多只主打絕對(duì)收益的基金，且全部采用的是發(fā)起式模式，以實(shí)現(xiàn)基金管理人和持有人風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)。

上述基金中，主打“量化對(duì)沖策略”的基金比例達(dá)七成。姜山表示，過去幾年，市場(chǎng)大規(guī)模發(fā)展的量化對(duì)沖策略僅僅是絕對(duì)收益策略的一個(gè)部分，對(duì)沖的本質(zhì)原理在于通過剝離市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，獲得組合相對(duì)于市場(chǎng)本身的超額收益?！耙虼嗽诋a(chǎn)品設(shè)計(jì)上要求將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)大部分通過股指期貨等衍生工具進(jìn)行剝離，這一做法雖然在理論上可以有效規(guī)避市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，獲得相對(duì)確定的收益，但在實(shí)際操作中，也會(huì)遇到包括對(duì)沖不完全、對(duì)沖標(biāo)的和選擇的衍生品反映的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不一致、衍生品成交受限等問題”。

姜山表示，對(duì)沖不完全主要是技術(shù)操作層面問題，對(duì)沖標(biāo)的和選擇的衍生品反映的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)不一致主要是策略層面問題，而衍生品成交受限主要是政策層面問題。此外，量化對(duì)沖策略依賴的選股模型和歷史數(shù)據(jù)回歸的可信度，將由于市場(chǎng)環(huán)境的不斷變化而面臨較大的考驗(yàn)。

而股指期貨開倉(cāng)受限后，尤為明顯的是，量化對(duì)沖策略中尤其以市場(chǎng)中性策略為主的絕對(duì)收益基金受到了極大影響。國(guó)元證券分析師馮迪昉告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，“股指期貨投機(jī)盤受到限制，導(dǎo)致市場(chǎng)流動(dòng)性不足，因?yàn)楝F(xiàn)貨和期貨之間的價(jià)差會(huì)比較大，對(duì)沖成本會(huì)提高”。

一方面基于負(fù)基差帶來的對(duì)沖成本無限提升，另一方面是投資受限帶來的收益降低。華寶證券分析師郭寅告訴《經(jīng)濟(jì)》記者，今年以來，有幾只基金倉(cāng)位打得很低，它們就是以做打新和回購(gòu)為主，保證正收益，“從這些基金發(fā)布的2016年一季報(bào)不難發(fā)現(xiàn)，不少絕對(duì)收益基金的股票倉(cāng)位已非常低，基本控制在10%以下。例如嘉實(shí)絕對(duì)收益策略在季報(bào)中表示，股票倉(cāng)位只有0.3384%；海富通阿爾法對(duì)沖只有2.7728%；工銀瑞信絕對(duì)收益持倉(cāng)比例只有8.93%。這也是量化對(duì)沖基金今年以來整體表現(xiàn)不佳，甚至是虧損的主要原因”。

從實(shí)際運(yùn)作角度而言，當(dāng)衍生品和對(duì)沖標(biāo)的反映的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)偏離時(shí)，量化對(duì)沖策略往往會(huì)有極好或極差的表現(xiàn)?！斑@主要是由于A股市場(chǎng)存在顯著的風(fēng)格差異，大小盤指數(shù)在多數(shù)情況下會(huì)有相差極大的表現(xiàn)，因此部分依賴于全市場(chǎng)選股的量化對(duì)沖策略的產(chǎn)品，其所面臨的階段性風(fēng)險(xiǎn)并不低，也不一定能夠有效實(shí)現(xiàn)絕對(duì)收益的目標(biāo)”。姜山表示，隨著未來ETF期權(quán)和個(gè)股期權(quán)的出現(xiàn)，絕對(duì)收益類基金的發(fā)展將會(huì)迎來更多的策略。

投資人結(jié)構(gòu)變化

絕對(duì)收益迎合了一部分投資者的需求，它的存在帶來了一定的市場(chǎng)，楊德龍表示，絕對(duì)收益在國(guó)外也是普遍存在的，且始終是有需求的，它迎合了喜歡有穩(wěn)定回報(bào)，不希望大起大落的投資者，但它只是一種小眾需求。

“它的發(fā)展空間還是相對(duì)有限，因?yàn)槟壳爸袊?guó)的對(duì)沖工具比較少，可以做到絕對(duì)收益的空間并不大，如果資金不夠，它并不能實(shí)現(xiàn)絕對(duì)收益，另外，大部分投資者還是希望獲得一定的彈性，也就是在牛市的時(shí)候想多賺點(diǎn)錢，所以大部分投資者都不習(xí)慣去買這種絕對(duì)收益的產(chǎn)品，而直接去買一些高波動(dòng)率的股票型基金，所以絕對(duì)收益基金的量相對(duì)有限”，楊德龍表示。

除此之外，公募基金中個(gè)人投資者不可替代的地位已然發(fā)生了變化，Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)顯示，2013年至2014年間，個(gè)人投資者持有基金資產(chǎn)占比始終保持在70%左右，然而截至2015年底，機(jī)構(gòu)持有基金資產(chǎn)占比已提升至57.70%，成為公募基金的主要投資者。

“機(jī)構(gòu)投資的占比提升將是未來一個(gè)大的發(fā)展方向”，郭寅表示，公募基金的機(jī)構(gòu)化有望改變目前投資散戶化和投機(jī)化的現(xiàn)狀，機(jī)構(gòu)之間的交易不僅更加規(guī)范，也更順應(yīng)市場(chǎng)的變化，也有利于活躍市場(chǎng)，從長(zhǎng)期看對(duì)于穩(wěn)定市場(chǎng)也起到一定作用，與個(gè)人投資者相比，機(jī)構(gòu)投資者更偏向價(jià)值型投資者，對(duì)投資有更深層的理解，避免追漲殺跌，從長(zhǎng)期來看對(duì)于穩(wěn)定市場(chǎng)將起到一定作用。

除此之外，中投顧問金融行業(yè)研究員霍肖樺向《經(jīng)濟(jì)》記者表示，基金將股票市場(chǎng)列為重要的投資標(biāo)的，其收益必然會(huì)受到股票市場(chǎng)的影響。絕對(duì)收益產(chǎn)品在熊市中以波動(dòng)小、風(fēng)險(xiǎn)低來吸引客戶，而我國(guó)今年股市表現(xiàn)較差，絕大部分股票處于下跌態(tài)勢(shì)，基金重倉(cāng)A股必然會(huì)拖累其收益率，絕對(duì)收益基金同樣難逃厄運(yùn)。

記者了解到，相比私募的絕對(duì)收益產(chǎn)品，公募基金只能依靠拿出部分倉(cāng)位打新和放大債券杠桿的操作來維持收益，但短期也很難見效。

“絕對(duì)收益產(chǎn)品并沒有太過于先進(jìn)的理念，其僅僅是在管理方法上稍作調(diào)整，短期內(nèi)能夠憑借噱頭吸引部分投資者的眼球，長(zhǎng)期來看并不能取得非常好的效果。畢竟，基金產(chǎn)品的成敗是以收益高低來評(píng)判的。此外絕對(duì)收益產(chǎn)品具有明顯周期性，只有在資本市場(chǎng)較為低迷的情況下，才有較好發(fā)展”，霍肖樺建議，投資者對(duì)于絕對(duì)收益的公募基金不能盲目追捧，需要根據(jù)股票的行情選擇適當(dāng)投資工具。

保本不再，絕對(duì)收益難維持

今年5月中旬市場(chǎng)傳出了“監(jiān)管部門暫不受理保本基金申報(bào)”的消息，這使得未來一段時(shí)間內(nèi)保本平臺(tái)面世的速率大大放緩。姜山也表示，保本基金從本質(zhì)上講，也屬于絕對(duì)收益產(chǎn)品的一個(gè)類型。但其階段性虧損幅度被控制在有限的水平，且可以通過固定生息資產(chǎn)進(jìn)行彌補(bǔ)，因此保本基金某種意義上可以被看成在保本期限內(nèi)最低要求回報(bào)為0的絕對(duì)收益產(chǎn)品。相比有年度確定目標(biāo)的絕對(duì)收益產(chǎn)品，保本基金的風(fēng)險(xiǎn)冗余度較高，相對(duì)的凈值波動(dòng)率也較高，實(shí)際可實(shí)現(xiàn)的平均收益率也略高。絕對(duì)收益產(chǎn)品達(dá)不到預(yù)期，加上保本基金的暫緩，這讓追求穩(wěn)定收益的投資人亂了手腳。

雖然保本通道的暫時(shí)關(guān)閉令投資者有些措手不及，但管理層的本意是出于控制市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，這無可厚非。

霍肖樺表示，股災(zāi)發(fā)生到現(xiàn)在，八成左右的基金沒有實(shí)現(xiàn)保本，在資本市場(chǎng)羸弱、交易機(jī)會(huì)不多的情況下，保本的難度逐漸增加。而部分基金為了獲得基金投資者的購(gòu)買刻意宣揚(yáng)保本，而結(jié)果往往是虧損較為嚴(yán)重。國(guó)家層面收縮發(fā)行政策符合當(dāng)前的市場(chǎng)情況。保本基金短期內(nèi)將成為市場(chǎng)稀缺品。

其他類型的絕對(duì)收益產(chǎn)品，如果按預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)由低到高的排列，分別為債券策略產(chǎn)品、多策略混合型產(chǎn)品和股債混合型產(chǎn)品，姜山告訴記者，絕對(duì)收益產(chǎn)品本身并不排斥單一或多元的股票策略，只是需要根據(jù)產(chǎn)品的預(yù)期收益率、安全墊水平，以及對(duì)于市場(chǎng)宏觀環(huán)境的判斷，綜合分析并選擇股票策略應(yīng)該暴露的風(fēng)險(xiǎn)水平。

“本質(zhì)上來說，一個(gè)有20%股票倉(cāng)位上限的股債混合策略，其風(fēng)險(xiǎn)度并不一定高于一個(gè)要求期指必須對(duì)沖持倉(cāng)股票80%以上的量化對(duì)沖策略，因?yàn)樵诠善钡挠行эL(fēng)險(xiǎn)暴露上，二者處于一致水平，而其余80%被對(duì)沖的股票部分如果其對(duì)沖偏差較大，則風(fēng)險(xiǎn)度反而高于股債混合型產(chǎn)品所采取的穩(wěn)定收益策略”，姜山表示，目前對(duì)于期指的開倉(cāng)限制和較大的期貨負(fù)基差，使得舊有的以量化對(duì)沖為主要模式的絕對(duì)收益公募產(chǎn)品面臨著較為尷尬的運(yùn)作環(huán)境，但也正好為其他類型的絕對(duì)收益產(chǎn)品打開了空間。這使得投資人不再把絕對(duì)收益產(chǎn)品等同于量化對(duì)沖產(chǎn)品。絕對(duì)收益類型產(chǎn)品的本質(zhì)目標(biāo)，是在風(fēng)險(xiǎn)可控的條件下為投資者獲得長(zhǎng)期穩(wěn)定的目標(biāo)回報(bào)，其投資模式也可以有多種選擇。