美圖上市困局

賀佳雯

軟件吸睛，卻依靠硬件吸金，虧損下，這個“中國最大的美顏生態(tài)系統(tǒng)”正籌備著IPO。

國民P圖神器“美圖秀秀”的母公司美圖正在著手準備IPO了。

8月22日，美圖的招股說明書被掛在了香港交易所的網(wǎng)站上。公告顯示，美圖公司擬于今年第四季度在香港上市，募資5億美元到10億美元。

對于IPO的消息，《中國經(jīng)濟信息》記者聯(lián)系了美圖的公關，但截至截稿前并未得到回應。在今年6月的美圖世界大會上，也有媒體就此向美圖公司CEO吳欣鴻提問，但他當時表示不方便發(fā)聲。不過“遞交上市申請書”的消息傳出后，美圖相關的投資人均默認了該消息，紛紛轉發(fā)祝賀。

其后有媒體爆料稱，美圖此次IPO估值將超過50億美元?！度A爾街日報》在美圖IPO報道中還稱，在今年4月，美圖公司剛完成了新一輪估值超過30億美元的Pre-IPO的融資。

這家“滲透”全球11億臺終端設備，用戶數(shù)過百萬的國家和地區(qū)達到18個的公司，終于邁出了上市這一步。另有業(yè)內人士預計，若能按照預計時間上市的話，美圖還將成為港股中僅次于騰訊和聯(lián)想的第三大科技公司。

顏值文化

2008年成立于廈門的美圖公司，前身為蔡文勝創(chuàng)立的廈門美圖網(wǎng)科技有限公司。立足圍繞“美”，打造“顏值文化”。早先依靠擁有強大美圖功能的修圖應用美圖秀秀圈住了大量用戶的它，現(xiàn)如今業(yè)務觸角衍伸至了研發(fā)圖片及影片軟件及產(chǎn)品，除擁有美圖秀秀、美拍等APP外，還涉足于硬件市場，推出美顏相機及美圖手機。

此外，去年7月，美圖還曾與云游控股合作推出了一款游戲。這是繼云游控股、飛魚科技在香港上市后，天使投資人蔡文勝系第三家企業(yè)即將在香港上市。

從線上版圖來看，美圖秀秀在2008年10月8日正式發(fā)布后，陸續(xù)覆蓋了Win-dows、iOS、Android、WindowsPhone等主流平臺，目前移動端總用戶數(shù)已經(jīng)超過5億，并且連續(xù)3年榮登AppStore年度精選十強。

圍繞美圖秀秀、美顏相機、美妝相機、潮自拍、BeautyPlus等6款核心應用，通過免費使用的方式，從而搭建起美圖的線上產(chǎn)品架構。之后的還有一系列諸如美圖貼貼、美拍、海報工廠、柚子相機等多款美圖公司旗下產(chǎn)品，覆蓋了從圖片美化、自拍美顏到視頻娛樂的方方面面。

以“智能與簡單”的核心設計理念，美圖的創(chuàng)新影像及社區(qū)應用矩陣截至2016年6月30日已在全球11億個獨立設備上激活，并在中國掀起了自拍風潮，確立了在中國甚至全球的自拍技術地位。

《中國經(jīng)濟信息》記者查閱美圖公司最新官方數(shù)據(jù)，截至2015年10月，美圖的產(chǎn)品移動端月活躍用戶2.7億，日活躍用戶5200萬。目前美圖美顏自拍線產(chǎn)品美顏相機、美妝相機、潮自拍、BeautyPlus全球總用戶數(shù)達7.24億，全線日均產(chǎn)生照片2.1億張。

與此同時，正如美圖公司自身產(chǎn)品的多樣化，蔡文勝并不滿足僅僅依靠自有產(chǎn)品分羹市場。很多優(yōu)秀的同類軟件背后的投資方中，也有美圖的身影。比如Faceu，這款具有濾鏡和美顏效果的動態(tài)貼紙功能軟件得到了美圖公司的青睞，其B輪千萬級投資由美圖領投，光速安振跟投。

美圖董事長蔡文勝和CEO吳欣鴻都是福建人，出身草根，沒上過大學，都是中國最早一批做域名生意起家的人。蔡文勝2003年5月創(chuàng)辦265.com，2007年網(wǎng)站被谷歌收購，此后投資了一系列網(wǎng)站。

而吳欣鴻則在2007年創(chuàng)立的“火星文”，引爆了90后群體。這一非主流文化的流行，讓其開始重視這個年輕的消費群體，關注他們的需求，由此開啟“美圖”之旅。與大多數(shù)創(chuàng)業(yè)者不同的是，吳欣鴻和蔡文勝早期主要時間是在廈門工作，只是經(jīng)常在北京等地出差。

根據(jù)新浪微博財報，截至2016年二季度末，微博月活躍用戶數(shù)為2.82億；美圖月活4.46億超過其1.5倍。

“不夸張地說，美圖的流量可以與微信相媲美。”易觀分析師楊帆在接受《中國經(jīng)濟信息》記者采訪時說，“但流量與變現(xiàn)的程度并不成比例?！?/p>

然而，就是這樣一家日均產(chǎn)生2.1億張照片的公司，其實一直處于虧損狀態(tài)。一份投行提供的數(shù)據(jù)顯示，美圖2016年上半年凈虧損達21.9億元，較2015年上半年13億元的凈虧損額同比擴大了69.2%。2015年、2014年及2013年的凈虧損額分別為22.18億元、17.72億元和2581萬元，三年連續(xù)虧損，而且虧損額持續(xù)增大，加上今年上半年的虧損金額，總額高達62億元。

軟件吸睛，硬件吸金？

美圖招股書顯示2013年、2014年、2015年及2016年上半年期間美圖分別售出智能機數(shù)量為27917臺、277595臺、387775臺及289079臺。與之對應的，2013年智能手機的銷售收入達到5120.3萬元，總營收為8587.7萬元；到2016年上半年，智能手機收入飛漲到5.50億元，總營收也增加到5.85億元。

也正是這不到100萬臺的銷量支撐起了美圖的收入版圖。2013年5月，美圖正式進入硬件領域，推出了專攻自拍的美圖手機，至今為止美圖共推出了10款手機，市場售價在2000元-3500元。

三年以來，硬件收入占總營收的比例從2013年的59.6%上升到2016年上半年的93.9%，而整體智能硬件收入的占比，則從59.7%上升到95.1%。

在楊帆看來，美圖手機的定位與VIVO類似，以購買能力強的年輕女性為目標人群，主打粉絲經(jīng)濟，可獲得較高的產(chǎn)品利潤率。

這意味著，憑借線上產(chǎn)品積攢人氣的美圖，其吸金主力卻是在手機硬件上。以今年上半年其營收占比為例，總營收入為5.9億元，互聯(lián)網(wǎng)服務及其他業(yè)務中只有美拍和美美小店有收益，僅2863萬元，占美圖總營收的4.9%，同比下滑30%；營收最強勢的是美圖手機，收入在5.57億元，占總營收比例95.1%，同比上漲了300%。

事實上，作為美圖的主要營收來源，美圖手機同樣面臨著巨大的市場競爭壓力。美圖手機主打拍照垂直領域，雖然在智能手機更新?lián)Q代紅利時代冒了個尖，但作為美圖科技本身而言，在手機研發(fā)領域無論是硬件、系統(tǒng)UI、專利、以及供應鏈都不具備優(yōu)勢。如今各大廠商手機均自帶美顏功能，拍照像素均達到1300萬甚至2000萬以上，并具備雙攝像頭，價格還低廉，相比之下，美圖手機的優(yōu)勢并不明顯，后續(xù)繼續(xù)依靠硬件收入作為主要收入并不可行。

“盡管在營收中舉足輕重，但硬件之于美圖的戰(zhàn)略地位有待進一步明晰。”楊帆分析，美圖主要應用都偏向工具性修圖，對硬件的依賴較小，手機銷量的增長對于其APP流量并無多大幫助。因此，楊帆預計美圖未來應考慮將自己的硬件和軟件糅合到一起，像小米一樣打配合戰(zhàn)。

有業(yè)內人士認為，巨額虧損下，美圖急于上市或可能受到投資人的壓力。而選擇香港，從投資人回報的角度看，合情合理。今年是美圖創(chuàng)立的第八個年頭，從第一筆2009年拿到蔡文勝旗下的隆領資本數(shù)百萬元天使投資，目前已經(jīng)超過7年時間。

其后2011年、2012年和2014年，美圖獲得了共計3.6億美元的三輪投資，投后估值超20億美元。對于目前尚未盈利的美圖公司來說，投資公司的資金存續(xù)期已到一定階段，退出壓力不言自明。

在已曝光的美圖股東結構里，蔡文勝和吳欣鴻分別占比38.6%和15.6%，占比超過50%。美圖核心員工持有3.2%的股權。

此外，IDG持有美圖9%的股權、啟明投資持有7.7%的股權、老虎基金持有11%的股權、華夏基金持有7%的股權。另外，創(chuàng)新工場持股也達到3.8%左右，戰(zhàn)略股東富士康持股1.7%。

在奉行同股同權的港股市場，這樣的股權結構意味著即便在Pre-IPO輪融資中受到稀釋，美圖創(chuàng)始團隊仍對公司發(fā)展擁有絕對控制權，登陸港股市場并不會讓管理團隊在控制權上受到損失。

另有財經(jīng)媒體研究員為美圖的巨額虧損“正名”。根據(jù)香港上市要求，美圖的招股書中的財務報表，采用的是國際財務報告準則（IFRS），而并非美股上市公司財報里常見的一般公認會計原則（GAAP）。

在IFRS準則下，美圖的累計虧損里，包括了可轉換可贖回優(yōu)先股的公允價值，按照IFRS的要求，這部分公允價值被視為公司的“金融負債”。

投資人把錢投給美圖后，獲得的股票，并不是二級市場里交易的普通股，而是優(yōu)先股。優(yōu)先股是介于普通股和債券之間的一種混合型證券，與普通股不同，優(yōu)先股的股息固定，并在分配紅利和剩余財產(chǎn)時具有優(yōu)先權。同時優(yōu)先股的權利也受到限制，最主要的是沒有表決權。

如果美圖未來的發(fā)展被看好，那么這些優(yōu)先股的“公允價值”將提高。但是，在IFRS準則下，這些數(shù)字是被計入負債的，所以造成的結果是，優(yōu)先股的可公允價值越大，財務報表中顯示的虧損越大。換言之，美圖上市前的估值越高，公司賬面上顯示的累計虧損越多。

根據(jù)美圖招股書顯示，待IPO完成后，美圖全部168，662，788股優(yōu)先股將自動轉換為普通股。上市后，這些公允價值將不再是負債了，這些虧損會在上市后的第一個財年內“消失”。

另一個風口

這家裝機量超過11億的公司將每一次用戶的自拍都經(jīng)過脫敏處理有效地轉化為人臉識別技術進步的累積。這些不斷積累、改進的技術不僅用于美圖系列產(chǎn)品，而且在更多與“美”完全無關的領域有更廣闊的空間。以亮風臺公司為例，這是一家美圖參與投資的公司，專注增強現(xiàn)實（AugmentedRealityAR）核心技術與產(chǎn)品研發(fā)。

在美圖公司公布的規(guī)劃中，有幾類投資并購：一擁有前沿技術，如機器學習、計算機視覺、增強現(xiàn)實及與我們業(yè)務相關的其他技術的業(yè)務；二是擁有可與公司繼續(xù)變現(xiàn)用戶的計劃相協(xié)同的成熟互聯(lián)網(wǎng)服務變現(xiàn)模式的業(yè)務（包括但不限于廣告、電子商務及互聯(lián)網(wǎng)增值服務）；三是運營具有可觀用戶基礎的應用或社區(qū)的業(yè)務；四是擁有娛樂方面的優(yōu)質知識產(chǎn)權，或制作可豐富已有內容及娛樂服務的高質量視頻內容（如制作公司）的業(yè)務。

在這樣的思路之下，除了亮風臺，2015年4月，美圖公司收購了Bellus3D，Inc約33.3%的股權。這是一家專注于3D照片和視頻技術開發(fā)的公司，美圖的收購意圖在于整合3D人臉識別技術，以便利用3D繪圖對視頻中的動態(tài)影像進行復雜編輯。不過這些投資更可觀的成效與收益，應該在于未來。

巨虧中的美圖之所以還能上市，業(yè)內普遍歸因于其擁有龐大的活躍用戶量。截至2016年6月，美圖應用的月活躍用戶數(shù)約為4.46億人次，同比增長81%，2016年6月，用戶通過美圖核心影像應用產(chǎn)生的照片數(shù)量約為56億張。截至2016年6月30日，美圖已擁有超過3.7億的海外用戶。

美圖的用戶中，以年輕女性居多，社交能力和消費能力較強，這讓資本市場更加期待美圖的盈利前景。

“工具本身再火也賺不了錢。”楊帆說，美圖還未真正激活其幾大工具軟件積累的用戶價值，其在增值服務方面的效果并不明顯，尚未形成明朗的商業(yè)變現(xiàn)模式。

雖然美圖在招股書中展示了公司目前的四大變現(xiàn)手段，即智能手機、在線廣告、電子商務和互聯(lián)網(wǎng)增值服務。但目前只有智能手機銷售真正擁有收益，后三個變現(xiàn)模式還沒形成氣候。

但在楊帆看來，美拍的出現(xiàn)，是美圖將工具性APP通過加入社交屬性進行流量變現(xiàn)的成功。作為美圖公司目前最具有社交屬性的產(chǎn)品美拍，截至2016年6月，月活躍用戶數(shù)已經(jīng)達到1.41億人。

根據(jù)Analysys易觀千帆監(jiān)測顯示，2016年7月美拍月度人均單日使用時長為22.57分鐘，排名第二位的圖像類應用柚子相機月度人均單日使用時長僅為5.11分鐘。

易觀的報告分析認為，除了美拍外，整體稍低的用戶黏性使得美圖迄今為止盈利模式相對單一，依靠手機等智能硬件銷售獲得絕大部分收入。強大的圖像處理工具基因是其發(fā)展優(yōu)勢，但大量用戶對于工具類應用的隨機性需求導致用戶黏性偏低，商業(yè)化變現(xiàn)的價值不大。

美圖在招股書中也披露，未來旗下更多的核心影像應用將轉為社區(qū)。但當下社交平臺的流量分別被騰訊、新浪等巨頭所占據(jù)，吳欣鴻想要從巨頭手中分一杯羹，成功的可能性較小。

另一方面，對于流行文化，吳欣鴻從火星文開始就不曾缺席。截至2016年6月30日，美圖公司已經(jīng)注冊超過100項專利，并持有94款軟件程序的著作權。一位美圖前中層管理者向《中國經(jīng)濟信息》記者透露，吳欣鴻早在去年底，就有意將美圖技術的研究范圍拓展至機器學習、虛擬現(xiàn)實和增強現(xiàn)實，以提升產(chǎn)品的功能性。

在美圖的招股書中，直播業(yè)務作為互聯(lián)網(wǎng)增值服務，被重點介紹。當前，隨著直播、網(wǎng)紅經(jīng)濟等熱潮的推進，美圖公司也正在通過美拍直播等進行布局，利用已經(jīng)形成的社區(qū)和用戶群爭取進一步發(fā)展。在機器學習的大背景下，美圖方面還成立了圖片識別相關的實驗室，希望圍繞在圖片、大數(shù)據(jù)和人工智能方面有進一步收獲。

不得不承認，美圖公司產(chǎn)品應用已形成了進行交叉推廣的強而有力平臺。此協(xié)同效應在推出新款應用時尤為明顯。例如，按下載量計，潮自拍在緊隨推出后的60天內，有46天占據(jù)中國iOS照片和視頻類應用榜榜首。這在中國互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)品幾近飽和的今天，幾乎是不可能的。

此前，華盛頓郵報指出“美圖剛好站在兩股發(fā)展趨勢的交叉點上：手機在中國的普及，和中國女性的崛起”。并稱，美圖正在塑造中國創(chuàng)業(yè)文化。除了上市，目前美圖想在2017年前實現(xiàn)的計劃還有開發(fā)基于用戶互相推薦的化妝品電商，以增加盈利可能。業(yè)內有預測稱，美圖可能在2017年收入超41億元，并開始規(guī)模性盈利。

但至于這個“中國最大的美顏生態(tài)系統(tǒng)”如何兌現(xiàn)其商業(yè)價值，不僅是上市之考，吳欣鴻這個80后CEO要思考的問題還有很多。