我國股權眾籌監(jiān)管問題研究

董曉雪

【摘要】所謂眾籌，本意是籌集大眾的力量，實現(xiàn)夢想。在互聯(lián)網金融模式下，現(xiàn)在金融業(yè)的分工和專業(yè)化被大大淡化了，眾籌越來越火，現(xiàn)如今股權眾籌慢慢發(fā)展，尤其在軟件網絡公司計算機和通訊消費產品、媒體等企業(yè)中應用比較廣泛。本文分析了當今中國眾籌行業(yè)發(fā)展及出現(xiàn)的問題，眾籌平臺，投資人，發(fā)起人等可能出現(xiàn)的問題，對中國股權眾籌提出建議，并指出未來中國眾籌的發(fā)展方向。

【關鍵詞】股權眾籌 互聯(lián)網金融 法律監(jiān)管

一、我國股權眾籌監(jiān)管存在的問題

（一）平臺審核標準無法律依據

一些平臺，先在自己的平臺上與眾籌項目發(fā)起方溝連，一起做套方案。再找一些相熟的、有高發(fā)行量、收視率的傳統(tǒng)媒體，報道，波次放大傳播效應，形成現(xiàn)象級傳播。會出現(xiàn)股權籌資目標不過千萬元，最終超籌意向金卻超過50億元。這樣的事情不斷在業(yè)內發(fā)酵，引得更多不軌者紛紛效仿，帶來逆向選擇問題和道德風險問題。在互聯(lián)網眾籌中，對于一個項目的真實質量，項目發(fā)起人很清楚，而投資人知之甚少。除此天然的不對稱，項目發(fā)起人還可能故意隱瞞關鍵信息造成認為不對稱，譬如，擔心投資人不把資金投給自己而不把項目弊端告訴投資人；或擔心核心技術或是商業(yè)機密泄露，而有意隱瞞。如此的信息不對稱，有可能使得一些好的項目因沒有公開核心技術而被忽略，某些差的項目因隱瞞了風險而被推崇。標的不了解，勢必會給它很高的風險溢價。

（二）投資者認證不同及平臺管理方式不同

不同平臺的投資者的認證資格不同，對于資產的認證，如“大家投”就沒有資產認證限制，“人人投”中沒有嚴格的審查，這就很難對投資者進行保護。又如平臺原始會采用邀請制發(fā)展投資人，對個人投資人要求年收入不低于50萬人民幣，個人凈資產達到1000萬人民幣。如今該門檻有所下調，改成家庭凈資產不低于500萬人民幣，家庭年收入50萬人民幣以上。如此的規(guī)定，對于投資人的資金規(guī)模有限制，而股權眾籌的最新定義特點是“公開、小額、大眾”，為扶持小微企業(yè)，這就與之違背。而在天使匯，不允許以本輪投資額十分之一以下的投資額參與投資，也就限制了散戶的投資。

（三）股權眾籌股東身份難以保證

股權眾籌股東數量很多。公司法規(guī)定有限責任公司的股東不可以超過50人，非上市的股份有限公司不超過200人。法律對公司股東人數的限制，導致大部分眾籌股東不能直接出現(xiàn)在企業(yè)工商登記的股東名冊中。在很多種籌項目中，眾籌股東雖然是公司股東，但幾乎很難形式公司股東權利、參與股東表決權和投票。而股權眾籌，投資項目看得見，摸得著的，收益率也很有可能更有保證，因此很多人愿意參與股權眾籌，非常期待公司分紅，但他們根本沒有決定分紅的權利。也就是說，對于股權眾籌的法律定位沒有明確，有灰色地帶。

（四）退出機制缺失或單一

目前為止，京東東家、36kr、天使匯、天天投等平臺，皆以“不承諾退出方式，投資人直接持股任意時間退出”為單一退出機制。實際生活中，通常股權投資回報期在4～7年，目前股權眾籌行業(yè)成功退出的項目為數不多。股權眾籌平臺與各?。ㄖ陛犑校┑墓蓹嘟灰字行暮献?，探討完善的股權交易與轉讓服務，增加投后退出通道，將成為股權眾籌平臺吸引投資人的重要核心競爭力。

二、對我國股權眾籌建議

金融最重要的兩個要素是渠道的連接能力，互聯(lián)網能夠大大改進連接能力；第二是風險甄別能力，這也是金融機構的一個核心競爭力。通過對現(xiàn)在股權眾籌的監(jiān)管問題出現(xiàn)的問題，提出如下建議。

（一）加強平臺監(jiān)管及建立合格領投人

無論采取何種監(jiān)管框架，各國都是以眾籌平臺作為監(jiān)管抓手。鑒于股權眾籌涉及證券發(fā)行，絕大部分國家對眾籌平臺采取牌照管理，一些國家未對眾籌平臺設立新的牌照類型，例如英國，通過對現(xiàn)有法規(guī)進行微調將股權眾籌融資納入監(jiān)管，如果平臺的業(yè)務活動不涉及受監(jiān)管行為就無須持牌，但如果從事活動涉及受監(jiān)管行為，則需要自己持牌或與持牌機構合作。一些國家則為眾籌平臺設立了一類單獨牌照，例如法國、美國、日本，將其定位為“集資門戶”，其標準明顯低于金融業(yè)務牌照，因此，持牌金融機構通常可自動開展股權眾籌業(yè)務而無須取得監(jiān)管部門許可。在股權眾籌行業(yè)中有很多是高科技對的領域，需要有核心技術的保密，這樣一來，就需要有領頭人機制，發(fā)起人與專業(yè)的投資人在線下詳談項目的細節(jié)，領頭人進行專業(yè)的調查及分析，如果項目好，可以釋放投資信號。

（二）安排建立合格投資人制度

中國證券業(yè)協(xié)會發(fā)布了關于調整《場外證券市場業(yè)務備案管理辦法》個別條款的通知，明確了公募眾籌與私募眾籌的區(qū)別，對于股權眾籌業(yè)務的發(fā)展指明了方向，大部分股權眾籌平臺應當向互聯(lián)網非公開股權融資方向發(fā)展。將額度根據股權眾籌的額度分為兩個層次，兩者均需要滿足資質、信息披露，對于金額少的一層，還有額外的披露和報告監(jiān)管要求，免除省以下的注冊，這樣免除了重復審核帶來的成本。優(yōu)質項目是一個眾籌平臺的生命，每個項目匹配到合適的人，這些人還要用合理的機制讓他輸出自己的資源來兌換成現(xiàn)實利益。為防止投資人的信用風險，可以借助大數據技術，建立起名譽機制，對于有不良記錄被記錄黑名單，通過禁止投資，還需與銀行共享，不過，具體由誰建立及監(jiān)管部門的職責分工需要進一步討論。

（三）創(chuàng)新退出機制及確保資金安全

股權眾籌平臺與股權交易所加強合作，為投資者股份轉讓提供便利，解決股權投資的流動性問題。目前，京北眾籌在此方面走在了全國股權眾籌平臺的前列。海爾小帥影院與下一輪投資者簽訂融資協(xié)議，協(xié)議明確，海爾小帥影院首輪眾籌投資者獲得返本退出的自主選擇權，這開創(chuàng)了股權眾籌又一新的退出模式——本金退出。之前的跟投人可自主選擇退出與否，一是繼續(xù)持有全部股權，另一種是本金退出但增值收益可作為股權繼續(xù)持有。下輪融資、股權交易中心轉讓、并購增發(fā)以及IPO等全渠道退出模式選擇。

退出是天使投資資金流通的關鍵所在，只有完成了有效的退出才能將初創(chuàng)企業(yè)成長所帶來的賬面增值轉換為天使投資人的實際收益?？梢赃x擇的退出方式包括：VC接盤、并購退出、管理層回購、IPO、破產清算等。此外，京北眾籌成為國內第一家分別與上海股權托管交易中心，北京股權交易中心建立戰(zhàn)略合作關系的眾籌平臺。投資者除以上退出渠道外，還可以將所持股權在這兩家股權交易中心掛牌交易，投資退出渠道更豐富。

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