養(yǎng)老金投資管理的MOM模式研究

席海霞

摘 要：養(yǎng)老金資產(chǎn)如何做到長(zhǎng)期保值增值，并在投資管理過(guò)程中防范因盲目追求短期業(yè)績(jī)而造成凈值過(guò)大波動(dòng)等問(wèn)題，一直困擾著資產(chǎn)管理行業(yè)廣大從業(yè)者。文章在簡(jiǎn)述MOM模式的誕生與發(fā)展歷程后，比較了MOM模式和市場(chǎng)其他常見(jiàn)資產(chǎn)管理模式的異同及優(yōu)勢(shì)。之后，提出在我國(guó)養(yǎng)老金投資管理中，如何借鑒MOM模式，來(lái)消除投資管理的前端風(fēng)險(xiǎn)和增強(qiáng)過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)控制；同時(shí)還提出在運(yùn)用MOM模式管理養(yǎng)老金時(shí)也可以用國(guó)際流行的“4P”原則評(píng)估投資管理人，并建立完備的數(shù)據(jù)平臺(tái)為投資管理人選擇服務(wù)。最后，文章論述了引入MOM模式對(duì)我國(guó)養(yǎng)老金管理的意義和發(fā)展前景。

關(guān)鍵詞：MOM模式 投資管理 養(yǎng)老金

中圖分類號(hào)：F840

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：1004-4914（2016）03-135-03

我國(guó)養(yǎng)老保障體系包括三大支柱，分別是基本養(yǎng)老保險(xiǎn)、補(bǔ)充養(yǎng)老保險(xiǎn)（如企業(yè)年金、職業(yè)年金等）和個(gè)人儲(chǔ)蓄性養(yǎng)老保險(xiǎn)。養(yǎng)老金在保障職工退休生活質(zhì)量和緩解國(guó)家養(yǎng)老壓力等方面發(fā)揮著重要作用，因此如何做到養(yǎng)老金資產(chǎn)的長(zhǎng)期保值增值、防范投資行為過(guò)于短期化和盲目追求業(yè)績(jī)而造成凈值波動(dòng)過(guò)大等，是養(yǎng)老金資產(chǎn)管理行業(yè)從業(yè)者一直以來(lái)重點(diǎn)關(guān)注和苦苦思索解決之道的問(wèn)題。

MOM（Manager of Managers，即管理人的管理人）投資管理模式是由美國(guó)羅素投資公司首創(chuàng)，運(yùn)用對(duì)優(yōu)秀投資管理人風(fēng)格大量研究而得到的決策標(biāo)準(zhǔn)和控制變量等投資管理工具，對(duì)多元資產(chǎn)、多元風(fēng)格、多元投資管理人進(jìn)行選擇和監(jiān)控，從而實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期投資業(yè)績(jī)戰(zhàn)勝市場(chǎng)平均水平。

本文將在介紹MOM投資管理基本模式和理念的基礎(chǔ)上，研究其對(duì)我國(guó)養(yǎng)老金投資管理的借鑒意義。

一、MOM模式的誕生與發(fā)展

（一）MOM模式為匹配“投資者多元需求和投資產(chǎn)品供給”而生

美國(guó)羅素投資于1980年首創(chuàng)MOM模式，其基于對(duì)美國(guó)優(yōu)秀投資管理人的長(zhǎng)期研究成果，運(yùn)用自創(chuàng)的決策標(biāo)準(zhǔn)、控制變量等投資管理工具實(shí)現(xiàn)對(duì)多元資產(chǎn)、多元風(fēng)格、多元投資管理人的選擇和監(jiān)控。

MOM模式的誕生源于美國(guó)資本市場(chǎng)在深入發(fā)展過(guò)程中，投資者的多元化需求難以與復(fù)雜的投資產(chǎn)品供給形成有效匹配。MOM的“多元資產(chǎn)、多元風(fēng)格、多元經(jīng)理”管理模式通過(guò)對(duì)投資者提供“投資目標(biāo)設(shè)定、投資策略選擇等投資咨詢服務(wù)，以及投資管理和投資執(zhí)行等過(guò)程服務(wù)”為一體的一站式客制化解決方案，使投資能獲取長(zhǎng)期、穩(wěn)定的超過(guò)市場(chǎng)平均水平的收益。

（二）MOM模式基于定性與定量動(dòng)態(tài)監(jiān)控和評(píng)估投資管理人

MOM模式的投資管理理念認(rèn)為：第一，市場(chǎng)是非有效的，主動(dòng)型投資管理能創(chuàng)造價(jià)值；第二，通過(guò)深入的研究，能夠找到優(yōu)秀的投資管理人，但這些投資管理人也無(wú)法一直保持出色的業(yè)績(jī)；第三，針對(duì)投資分割和投資管理人進(jìn)行多元化管理，以提高投資效益；第四，Alpha和多元管理的價(jià)值在長(zhǎng)期中更能得到體現(xiàn)，而非在短期中。

1.動(dòng)態(tài)和持續(xù)的投資管理人監(jiān)控。投資管理人專業(yè)能力參差不齊，投資業(yè)績(jī)差的基金可能使投資人承受巨大損失，因此挑選優(yōu)秀的基金管理人，并且進(jìn)行動(dòng)態(tài)和持續(xù)管理非常重要。所以MOM模式通過(guò)長(zhǎng)期動(dòng)態(tài)的跟蹤研究，找到其中最優(yōu)秀的部分投資管理人，來(lái)獲取長(zhǎng)期穩(wěn)定的超額收益。

相比傳統(tǒng)的模式，MOM模式的差異化優(yōu)勢(shì)就是跟蹤投資管理人而非基金，對(duì)投資管理人進(jìn)行集中監(jiān)控和動(dòng)態(tài)管理。MOM模式通過(guò)獨(dú)立、公信的第三方對(duì)投資管理人進(jìn)行研究評(píng)價(jià)，開(kāi)展產(chǎn)品研發(fā)、資金募集，并對(duì)組合進(jìn)行動(dòng)態(tài)管理，從而達(dá)到合理的資金配比和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制等。

2.基于定性與定量的投資管理人評(píng)價(jià)。MOM模式在對(duì)投資管理人進(jìn)行研究時(shí)，設(shè)計(jì)的評(píng)價(jià)體系關(guān)注“投資能力”和“非投資能力”兩個(gè)方面，確保研究過(guò)程能夠創(chuàng)造更多的附加價(jià)值。對(duì)于投資能力評(píng)價(jià)，主要是每日關(guān)注組合表現(xiàn)，并且每季訪問(wèn)投資管理人，進(jìn)行現(xiàn)場(chǎng)調(diào)查；對(duì)于非投資能力評(píng)價(jià)，采用的方法是定期進(jìn)行管理人合規(guī)檢查，必要時(shí)隨時(shí)與投資管理人互動(dòng)溝通。投資管理人評(píng)價(jià)最重要的原則就是獨(dú)立、公信、客觀，MOM采用雙軌制的研究評(píng)價(jià)體系，并且展開(kāi)循環(huán)的研究評(píng)價(jià)流程。

3.構(gòu)建多元化的投資組合?；诙ㄐ耘c定量的投資管理人研究評(píng)價(jià)結(jié)果，MOM模式采用多重情景分析模擬模型，構(gòu)建低波動(dòng)率、穩(wěn)定的投資組合。多元資產(chǎn)、多元風(fēng)格、多元投資管理人構(gòu)成了多元投資管理人的產(chǎn)品特征，而市場(chǎng)周期可進(jìn)一步強(qiáng)化多元投資管理人產(chǎn)品所帶來(lái)的組合業(yè)績(jī)改善。由此可見(jiàn)，優(yōu)選投資管理人創(chuàng)造超額收益，組合構(gòu)建使投資收益長(zhǎng)期、穩(wěn)定，從而達(dá)到組合業(yè)績(jī)高于市場(chǎng)平均水平。

在對(duì)投資管理人進(jìn)行了持續(xù)、動(dòng)態(tài)的監(jiān)控，并且構(gòu)建了多元化的投資組合后，在投資執(zhí)行階段，MOM模式力爭(zhēng)做到實(shí)時(shí)監(jiān)控投資決策執(zhí)行，高效更換投資管理人，并且對(duì)現(xiàn)金做到最優(yōu)化管理。

（三）MOM與FOF、TOT的區(qū)別

MOM、FOF（基金中的基金）和TOT（信托中的信托）三種創(chuàng)新模式均實(shí)現(xiàn)了多個(gè)基金經(jīng)理為一只產(chǎn)品提供投資管理的目標(biāo)，但設(shè)計(jì)上有所不同。MOM和FOF/TOT的主要區(qū)別則在于組合的對(duì)象是“人”而非“產(chǎn)品”，F(xiàn)OF和TOT更為接近，最大區(qū)別是前者投資標(biāo)的為公募基金，而后者標(biāo)的為陽(yáng)光私募。

FOF和TOT從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)依然局限在精選投資品種上，而MOM模式更偏向于精選管理人，它可以憑借鑒定能力，相對(duì)獨(dú)立地挑選出更適合投資需求的投資顧問(wèn)，運(yùn)用定量與定性相結(jié)合的方法，將優(yōu)選產(chǎn)品管理人和多人管理風(fēng)險(xiǎn)的雙重優(yōu)勢(shì)發(fā)揮得淋漓盡致。MOM模式的優(yōu)勢(shì)在于：

一是選擇全市場(chǎng)優(yōu)秀的投資經(jīng)理。MOM模式每準(zhǔn)入一個(gè)新基金經(jīng)理后，都會(huì)量身定做一款新的投資品。由優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，基于成熟的理念，運(yùn)用前沿的策略，為客戶實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的長(zhǎng)期保值與增值。

二是配置分散，風(fēng)險(xiǎn)可控。由于投資于多個(gè)不同的投資經(jīng)理，風(fēng)險(xiǎn)敞口分散，可以有效平抑投資運(yùn)作中的凈值波動(dòng)，降低風(fēng)險(xiǎn)。

三是策略、風(fēng)格、基金多元化。“多元策略、多元風(fēng)格、多元經(jīng)理”管理模式是讓投資者獲得最佳投資方案的有效途徑；集個(gè)別基金經(jīng)理之強(qiáng)項(xiàng)，構(gòu)建更多元化的投資組合，從而獲得更平穩(wěn)持續(xù)的投資回報(bào)。

（四）我國(guó)MOM產(chǎn)品的發(fā)展現(xiàn)狀

國(guó)內(nèi)MOM產(chǎn)品起步不久，未來(lái)的發(fā)展?jié)摿艽?。首先市?chǎng)上的金融理財(cái)產(chǎn)品投資風(fēng)格各異，結(jié)構(gòu)越發(fā)復(fù)雜，普通投資者挑選合適的產(chǎn)品難度在加大；其次國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)已開(kāi)始進(jìn)入機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的時(shí)代。據(jù)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道不完全統(tǒng)計(jì)，目前除了平安羅素于2012年發(fā)行我國(guó)第一款MOM產(chǎn)品以來(lái)，近年來(lái)參與的機(jī)構(gòu)還有多家銀行、證券和私募基金（如光大銀行、招商證券和萬(wàn)博兄弟資產(chǎn)管理公司）等。由此可見(jiàn)，越來(lái)越多的金融機(jī)構(gòu)開(kāi)始對(duì)MOM產(chǎn)品產(chǎn)生興趣。

從美國(guó)的MOM產(chǎn)品發(fā)展歷程來(lái)看，在股票多頭、量化對(duì)沖等各類投資策略的產(chǎn)品年度排名中，它們往往表現(xiàn)并不搶眼，但是從5年期以上的收益排名看，則位置靠前。原因有兩個(gè)方面：一是MOM產(chǎn)品可根據(jù)當(dāng)時(shí)市場(chǎng)流行的風(fēng)格差異，資產(chǎn)配置的重點(diǎn)也在不同風(fēng)格的基金經(jīng)理之間調(diào)整；二是在當(dāng)下漲勢(shì)表現(xiàn)不錯(cuò)的市場(chǎng)風(fēng)格進(jìn)行相應(yīng)對(duì)沖。

與近年來(lái)在中國(guó)資本市場(chǎng)出現(xiàn)的FOF、TOT等產(chǎn)品相比，MOM模式的研究方法更注重建立在定量分析基礎(chǔ)上的定性分析，而在組合管理與投資執(zhí)行層面則更為重視實(shí)時(shí)監(jiān)控與主動(dòng)管理。經(jīng)過(guò)40多年的發(fā)展與創(chuàng)新，MOM模式已經(jīng)成為機(jī)構(gòu)客戶資產(chǎn)管理的引領(lǐng)者，主要客戶群體包括大型企業(yè)年金、養(yǎng)老金、慈善基金以及保險(xiǎn)資金等大型機(jī)構(gòu)投資者。近年來(lái)，選擇MOM模式進(jìn)行資產(chǎn)組合管理的高凈值客戶資金也呈逐年上升的趨勢(shì)?？v觀MOM模式在全球市場(chǎng)的發(fā)展歷程，基于MOM模式獲取長(zhǎng)期、穩(wěn)定投資收益的優(yōu)勢(shì)，相信這一模式在中國(guó)的投資管理行業(yè)一定能夠得到長(zhǎng)足的發(fā)展。

二、運(yùn)用MOM模式管理養(yǎng)老金資產(chǎn)

（一）MOM模式精于戰(zhàn)略資產(chǎn)配置和宏觀風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖

MOM是一種以戰(zhàn)略資產(chǎn)配置和“精選管理人”為核心的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)模式，且以戰(zhàn)略資產(chǎn)配置為先導(dǎo)?，F(xiàn)在普遍存在的問(wèn)題是公募和私募基金缺少宏觀風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段，除了契約和法規(guī)限制，大部分公募和私募基金經(jīng)理對(duì)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段單一，或?qū)?fù)雜風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖技術(shù)一知半解，只能在過(guò)往熟悉的狹小領(lǐng)域里精選個(gè)股或債券，導(dǎo)致在市場(chǎng)缺乏系統(tǒng)性機(jī)會(huì)時(shí)，大部分基金無(wú)法為投資者帶來(lái)滿意的回報(bào)。

以MOM模式進(jìn)行資產(chǎn)管理的公司，一般是以資產(chǎn)配置方法論為指導(dǎo)，在為委托人提供資產(chǎn)管理服務(wù)時(shí)，首要任務(wù)就是分析客戶風(fēng)險(xiǎn)收益特征、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和金融資本市場(chǎng)走勢(shì)，依此選擇多元化大類資產(chǎn)，確定資產(chǎn)的配置比例，并對(duì)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)作出回避、分散、吸收、對(duì)沖等策略安排后，才將委托資產(chǎn)交給不同市場(chǎng)的投資經(jīng)理去操作。

由于MOM公司需要通過(guò)簽約的方式委托基金經(jīng)理操作，就必須在交給基金經(jīng)理之前把系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)在前端處理完畢—正是這種獨(dú)特的商業(yè)模式，催生了MOM公司強(qiáng)大的戰(zhàn)略資產(chǎn)配配置和風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖能力。由此可見(jiàn)，MOM模式的風(fēng)險(xiǎn)控制能力顯著強(qiáng)于其它資產(chǎn)管理模式；此外，由于在每一領(lǐng)域都力求選擇最優(yōu)秀的基金經(jīng)理，MOM資管產(chǎn)品的業(yè)績(jī)總是能夠排名在第一梯隊(duì)。

（二）運(yùn)用“4P”原則評(píng)價(jià)和選擇投資管理人

投資管理人研究是MOM模式的核心，它不是建立在單一產(chǎn)品或歷史業(yè)績(jī)等單一量化指標(biāo)基礎(chǔ)上，而是以投資管理人為主要研究對(duì)象，通過(guò)訪談或分析歷史投資數(shù)據(jù)來(lái)預(yù)測(cè)投資管理人的未來(lái)業(yè)績(jī)分布，既注重投資管理人投資能力的研究，也注重非投資能力的研究?！?P”是一種比較成熟的衡量投資管理人綜合能力的分析框架，主要是從投資能力-“Performance（投資績(jī)效）”和非投資能力- “Philosophy（投資理念）”、“People（投研團(tuán)隊(duì)）”和“Process（投資流程）”兩個(gè)方面、四個(gè)維度入手，綜合評(píng)價(jià)投資管理人的績(jī)效。

投資管理人的非投資能力主要是指公司治理、資產(chǎn)管理規(guī)模、投研團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性、投研理念與策略和風(fēng)險(xiǎn)控制措施等方面，雖不決定投資業(yè)績(jī)，但會(huì)對(duì)其發(fā)生間接影響。因此在評(píng)價(jià)投資管理人時(shí)，此因素也會(huì)按照產(chǎn)品策略被賦予一定比重。

對(duì)于投資能力評(píng)價(jià)，MOM模式主要是挑選在不同市場(chǎng)風(fēng)格下各類資產(chǎn)中具有超額收益能力的基金經(jīng)理，確定其資產(chǎn)規(guī)模，并對(duì)他們的投資行為進(jìn)行跟蹤、監(jiān)控、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估及資產(chǎn)規(guī)模調(diào)整。每位基金經(jīng)理都有他們固有的投資風(fēng)格，有的基金經(jīng)理在牛市中能保持超額收益，有的則能在熊市中保持穩(wěn)健，而MOM公司的第一要?jiǎng)?wù)，便是通過(guò)長(zhǎng)期跟蹤分析，找出各種市場(chǎng)背景下的基金經(jīng)理，放入自己的人才庫(kù)或基金經(jīng)理池，為風(fēng)格對(duì)沖建立依據(jù)。但僅僅對(duì)數(shù)據(jù)的分析還不夠，還需要通過(guò)歸因分析找出其獲得持續(xù)超額收益的原因，例如通過(guò)多次正面訪談以及側(cè)面訪談，看看究竟是其個(gè)人能力，還是其它外部原因，由此才能確信其獲取超額收益的表現(xiàn)的持續(xù)性和穩(wěn)定性。

（三）建立完備的數(shù)據(jù)庫(kù)管理投資組合和投資管理人信息

在完成大量的基礎(chǔ)研究工作和數(shù)據(jù)采集后，需要建立一套完備的系統(tǒng)進(jìn)行信息儲(chǔ)存，并且開(kāi)發(fā)類型豐富的報(bào)表方便信息查詢和界面自定義展示。因此，為了在投資管理人選擇階段可以配合資產(chǎn)配置策略快捷方便地找到合適的人選，就要在系統(tǒng)開(kāi)發(fā)階段合理規(guī)劃其功能需求。

首先，所開(kāi)發(fā)的系統(tǒng)應(yīng)有良好的開(kāi)放性。在數(shù)據(jù)存儲(chǔ)端，能與目前正在使用的其他業(yè)務(wù)系統(tǒng)建立接口，可以自動(dòng)抓取基礎(chǔ)數(shù)據(jù)，并且能按一定格式自動(dòng)上傳和下載各類格式的文（下轉(zhuǎn)第139頁(yè)）（上接第136頁(yè)）檔；在數(shù)據(jù)輸出端，能按照管理需求，便捷查詢和輸出所需的報(bào)告信息。

此外，系統(tǒng)還需具有一定的擴(kuò)展性，便于后期隨著業(yè)務(wù)發(fā)展需要，在MOM產(chǎn)品策略變化或投資管理人業(yè)務(wù)范圍擴(kuò)展等情況發(fā)生時(shí)，可以按需求增加系統(tǒng)字段和報(bào)告頁(yè)面。

三、養(yǎng)老金管理引入MOM模式的意義和發(fā)展前景

（一）MOM模式追求長(zhǎng)期、穩(wěn)定超越市場(chǎng)平均水平的投資收益

專戶或公募基金等投資管理模式以單一或一類資產(chǎn)表現(xiàn)評(píng)價(jià)基金經(jīng)理孰優(yōu)孰劣，因此催生了大量理財(cái)專家。MOM模式可為養(yǎng)老金等機(jī)構(gòu)投資者提供集投資目標(biāo)設(shè)定、投資策略選擇、投資管理和投資執(zhí)行等過(guò)程為一體的一站式服務(wù)。MOM模式通過(guò)戰(zhàn)略資產(chǎn)配置策略和宏觀風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖，以及挑選市場(chǎng)上擅長(zhǎng)某一風(fēng)格的優(yōu)秀投資管理人，發(fā)揮其特有的集專戶理財(cái)與多次分散投資的優(yōu)勢(shì)，不僅降低了投資成本，且有效提升了投資業(yè)績(jī)。由此，MOM模式可為投資者獲取長(zhǎng)期、穩(wěn)定的超過(guò)市場(chǎng)平均水平的投資收益。

（二）強(qiáng)化投資監(jiān)督，保護(hù)養(yǎng)老金受益人利益

MOM業(yè)務(wù)的運(yùn)作基于獨(dú)立第三方運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，能夠很好實(shí)現(xiàn)對(duì)養(yǎng)老金資產(chǎn)的投資過(guò)程和投資管理人的投資行為的動(dòng)態(tài)監(jiān)控，將有助于投資監(jiān)管的強(qiáng)化，特別有助于對(duì)追求絕對(duì)收益的投資管理人的投資行為進(jìn)行監(jiān)控。

此外，依托強(qiáng)大的中央集成系統(tǒng)平臺(tái)，MOM模式實(shí)現(xiàn)了對(duì)投資管理人和投資資金流的動(dòng)態(tài)監(jiān)控，將會(huì)極大促進(jìn)投資行為的規(guī)范化和投資信息的透明化；其特有的雙重防火墻機(jī)制有效確保了養(yǎng)老金受益人的資金安全。

（三）MOM模式可促使我國(guó)資本市場(chǎng)向成熟市場(chǎng)轉(zhuǎn)變

MOM模式是成長(zhǎng)型市場(chǎng)向成熟型市場(chǎng)轉(zhuǎn)變的重要推動(dòng)因素。通過(guò)引入這一金融創(chuàng)新模式，向國(guó)內(nèi)機(jī)構(gòu)投資者提供多元投資管理人產(chǎn)品，不僅豐富國(guó)內(nèi)投資產(chǎn)品線，還將推動(dòng)國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)進(jìn)一步發(fā)展。

此外，MOM模式依托特有的投資管理人研究評(píng)價(jià)體系，一方面促進(jìn)了投資管理人整體專業(yè)技能的提升，另一方面培育了優(yōu)秀的投資管理人研究團(tuán)隊(duì)，擴(kuò)大各類投資人才儲(chǔ)備，可以提升國(guó)內(nèi)投資人才的國(guó)際影響力，從而促使我國(guó)資本市場(chǎng)向成熟市場(chǎng)轉(zhuǎn)變。

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（作者單位：長(zhǎng)江養(yǎng)老保險(xiǎn)股份有限公司 上海 200120）（責(zé)編：賈偉）