航運業(yè)的逆勢玩家

蘿莉·安·拉羅科

20世紀80年代中期，國際航運業(yè)正處于極端蕭條時期。而洛斯公司的首席執(zhí)行官詹姆斯·蒂施（James Tisch）卻于那時在航運業(yè)中做出了一個反周期的投資——成為航運業(yè)及私募股權(quán)投資業(yè)歷史中的標志性交易。

對于一名身在紐約的投資者來說，那次決策的時機充分顯示了他是怎樣經(jīng)營業(yè)務(wù)的，并在其他人未能找到價值的時候發(fā)現(xiàn)價值。一位逆勢價值投資者必須做好功課：接受培訓并知道如何密切考察一個行業(yè)、懂得他能承受多少損失，并繼而有膽量投資。成功地抓住機會在事后看來是很容易的事情，但實際上卻絕非如此。事實上，這是一生自律學習、努力工作、保持耐心的結(jié)果。

萎靡的機會

如果想要在航運投資中獲得很好的回報，進入和退出的時機至關(guān)重要。因此，投資者必須時刻關(guān)注市場，并且等待那個罕有的時刻 —— 航運業(yè)的弱勢與全球國內(nèi)生產(chǎn)總值的積極遠景同時出現(xiàn)之時。在詹姆斯·蒂施看來，這種“完美風暴”不經(jīng)常出現(xiàn)。

在20 世紀80 年代，航運業(yè)面臨的逆風席卷了《福布斯》和《金融時報》（The Financial Times）的頭版頭條，例如“沉沒的”和“二手船價格下跌”。當幾乎所有人都在出售或拆解船舶的時候，萎靡的市場吸引了蒂施的注意。蒂施是多元化公司—— 洛斯公司的首席執(zhí)行官，他以在別人沒有察覺的時候發(fā)現(xiàn)價值和機會聞名?！懊慨斘覀兛吹揭粋€萎靡的市場時，我們都很感興趣。”他說。

這一點也蘊藏在蒂施的投資哲學中—— 從他1977 年在洛斯公司的投資部工作開始，他從他的父親和叔叔那里學習到了這些知識。蒂施擁有賓夕法尼亞大學沃頓商學院的工商管理碩士學位。在加入洛斯公司投資部之前，蒂施就職于CNA 金融公司（CNA Financial）。

在1982 年的時候，蒂施在一筆巨型油輪交易上賺到了橫財。他以每艘500 萬美元左右的價格購買了7 艘巨型油輪，而這個價格遠低于廢鋼價格。“我們以廢鋼的價格購買了結(jié)構(gòu)鋼。我們的腦海中也想到了不利的一面，那也是我們經(jīng)常擔憂的。”他說。

“我記得我當時站在一艘船舶的甲板上，環(huán)顧四周，抓著自己的腦袋并說，‘你的意思是我可以用500萬美元就買下所有這些？”

從1982年到1984年，洛斯公司從殼牌（Shell）、?？松‥xxon）以及一些其他公司那里購買了船舶。出標的價格一般就是每噸鋼材的價格。蒂施在行業(yè)中以他的逆勢價值交易而聞名。他最初購買的兩艘船舶 —— “利姆諾號”（The Limnea）和“利帕里號”（The Liparus）[之后以洛斯公司的劇院重命名為“歐菲姆號”（The Orpheum）和“天堂號”（The Paradise）]是以每噸100美元（當時的總出價是每噸125美元）的鋼材價購入的，因為當時船在蘇格蘭，需要花費每噸25美元把船拖到拆船中心。“我們買船就像你買漢堡肉一樣。”

當?shù)偈檎宫F(xiàn)在他面前的機會感到興奮時，隨之而來的也有批評的聲音。蒂施收藏了在他進入航運業(yè)時批評他的文章，他咯咯地笑著讀著其中的一篇文章?！斑@是刊登在一本航運雜志上的，‘……這是一個經(jīng)典的例子，說明了一個沒有知識、沒有理解能力、對航運毫不尊重的投機者以一種冷酷而傲慢的手段對待投資者，并試圖在不關(guān)心航運健康和名聲的情況下來賺錢?！?/p>

沒有任何停頓，蒂施很快地把評論丟到一邊并繼續(xù)說他的故事 —— 搶購狂潮是如何極大地吊起他的胃口，并讓他們思考“大規(guī)模”進軍航運市場，然而突然之間價格就上漲了?！澳蔷秃孟袷袌龈`聽了我們的電話，”他開玩笑說，“那是在1984年到1985年左右，在那個回合中我們沒有增加額外的船舶。那些我們在20世紀80年代中期以每艘500萬美元買入的船舶被我們在1990年的時候以每艘5000萬美元的價格售出?！?/p>

海事財經(jīng)集團在1990年對此進行了報道，“該船隊中每艘超巨型油輪的價格在3 億到5000 萬美元之間，較之最初所有6 艘船舶的總價 —— 4150 萬美元來說升值了700%?！?p>

逆勢策略

在20 世紀90 年代中后期，洛斯公司建造了4 艘新的巨型油輪。“這是自20 世紀70 年代中期以來世界范圍內(nèi)建造的最大的船，”他說，“我們靠它們賺了不少利潤，但是我們過早地賣了它們。我們在2004 年的時候賣了它們，而之后航運市場越來越高漲。如果我們有完美的時間規(guī)劃，我們本可以在2010 年左右賣出。我們早賣了6 年?！碑敱粏柤八欠窈蠡诋敵醯臎Q定時，他很快地說：“不，我經(jīng)常援引伯納德·巴魯克（Bernard Baruch）當被問到‘你怎么做能獲得巨額財富時的回答，他會說，‘快速出售?！?/p>

蒂施說他們在正確的時候賣出了第一批船 —— 價格上漲到了5000 萬美元。導致他們在2004 年出售船舶的原因是當時船舶價格的上漲伴隨著石油價格的上漲，而這有可能導致石油消耗的減少?！暗聦嵣衔覀兺耆e了，因為全球石油消耗繼續(xù)大幅增長?！?/p>

航運業(yè)并不是蒂施的逆勢交易能力能被證明的唯一領(lǐng)域。

洛斯公司也在接近周期低位的時候購入鉆井設(shè)備，這在之后成為鉆石近海公司（Diamond Offshore）的基石。蒂施在出售資產(chǎn)上也毫不猶豫 —— 在2008年的時候甩掉了煙草巨頭羅瑞拉德公司（Lorillard），之后又賣出了制表商寶路華（Bulova）。

在安然公司（Enron）于2003年倒閉之后，一些電力公司都不顧一切地想要出售資產(chǎn)來募集現(xiàn)金。在那段時間，蒂施抓住了一個機會，選擇了一家輸油管道公司—— 得克薩斯輸氣有限責任公司（Texas Gas Transmission LLC）。在2004年，他收購了海灣管道公司（Gulf Pipeline LP），并創(chuàng)立了Boardwalk Pipeline Partnership（簡稱BWP）公司。后者于2005 年上市。

當油價在3 年后的2008 年飆升時，蒂施的競爭對手 —— 約翰·弗雷德里克森的Seadrill 公司被石油需求的增長所驅(qū)動，開始訂購配備新鉆井設(shè)備的船隊。在蒂施的領(lǐng)導下，鉆石近海公司并沒有畏懼。他們抵制跳躍性發(fā)展和訂購新的鉆井設(shè)備，而是改建他們的舊設(shè)備，這被證明是性價比更高的 —— 只需3 億美元，相比之下購買新的鉆井設(shè)備每臺需要7.5 億美元。

生意原則

蒂施運營航運部的方法與他操作別的業(yè)務(wù)如出一轍。他把他商業(yè)分析的能力歸功于他對微觀經(jīng)濟和經(jīng)濟學的學習，他說可以通過理解以下這些要素來分析業(yè)務(wù)：

供給和需求；

邊際成本；

邊際收益；

供給曲線的形態(tài)；

需求曲線的形態(tài)；

導致供給曲線變化的因素；

導致需求曲線變化的因素。

“這些原則在諸如航運這樣的產(chǎn)業(yè)中最為鮮明，但是它們也適用于許多不同的行業(yè)。洛斯公司把自己看作是資產(chǎn)配置者。所以，在航運業(yè)中獲得的教訓也適用于我們從事的其他行業(yè)，因為一切都關(guān)于供給與需求。而這又關(guān)系到產(chǎn)能稀缺和產(chǎn)能過剩，你給你的產(chǎn)品定價就是這些因素作用的結(jié)果?！?/p>

認識趨勢的能力是抓住機會的關(guān)鍵。

美國的能源獨立是航運業(yè)中有史以來最大的一個改變游戲規(guī)則的事情。美國國內(nèi)原油市場以及周邊市場，比如西非石油的發(fā)現(xiàn)都徹底改變了航線。之前當美國主要依賴中東地區(qū)的供給時，能源都是長途貨運?！耙凰掖畈欢嘈枰?個月的時間完成一個往返航程?！钡偈┱f。而現(xiàn)在，美國從中東進口石油的數(shù)量變少了，運輸供給曲線的變化帶來巨大的乘數(shù)效應(yīng)?！斑@就是為什么航運業(yè)如此波動。這個行業(yè)有一條非常陡峭的供給曲線?！?/p>

蒂施在航運業(yè)中能夠認清趨勢， 并能把那些知識充分運用到別的行業(yè)中。杰克·德范尼（Jack Devanney）是洛斯公司航運部1981～1990 年的首席執(zhí)行官。他告訴蒂施，1988 年的海上鉆井業(yè)務(wù)就類似于1982 年的航運業(yè)?！八晕覍λf，‘杰克，為什么你不安排我們?nèi)タ匆幌逻@些海上鉆井設(shè)備呢？”

當比較航運業(yè)和海上鉆井業(yè)務(wù)時，蒂施說石油公司有很大的不同，因為他們顧及質(zhì)量和名譽。“他們對誰運營它們租用的鉆井設(shè)備是非常挑 剔的?！?/p>

時機是一切

如今的航運業(yè)與蒂施早先進入的時候已經(jīng)不一樣了?！爱敃r，船舶還在使用蒸汽輪機，而且只能以一種速度航行——快速。如今，你有更先進的、能以不同速度工作的柴油主機。當運費低廉的時候它們可以減速。所以現(xiàn)在，可怕的是水上有太多的運力了 —— 如果運費提高一點點，他們會加速船舶，本質(zhì)上就是增加供給?！边@并沒有為蒂施的回歸創(chuàng)造條件。

另一個變化是，在早期只有為數(shù)不多的船廠有能力建造巨型油輪，而它們在日本和韓國?！盎旧蟻碚f，歐洲的船廠都關(guān)閉了，那時還沒有中國船廠，產(chǎn)能遠不夠建造更多的船舶來增加運力。而運力基本上是被一個開關(guān)所控制的?！?/p>

直到今天，中國船廠開始造船?！八鼈兊靡蚤_工的原因是因為它們可能獲得了國家的扶持。船廠能夠創(chuàng)造工作機會。此外，當船廠建造一艘船舶時，它也消耗了許多材料，比如鋼材 —— 需要使用大量的勞動力在船廠以外的地方生產(chǎn)?！?/p>

減速的船舶、更多的船廠、石油需求的減少以及美國石油產(chǎn)能的增長都使得蒂施離開航運業(yè)。

當被問及他是否仍舊在航運業(yè)中看到機會時，蒂施以他眾所周知的直率回答道：“現(xiàn)在，沒有！”他說現(xiàn)在較之他購買船舶的時候的最大不同是：“船舶貴多了。它們不再以廢鋼的價格交易。當時，公認的船舶船齡是30 年。所以，當我們買入7 年的船舶時，它們甚至還沒有達到我們所認為的經(jīng)濟壽命的1/3。如今，對于15年的船舶，租家已經(jīng)避之不及了?！?/p>

蒂施說為了在航運業(yè)里賺錢，你必須在對的時間進入和退出?！叭绻阏J為你必須在航運業(yè)中，并且你總是有大約10 艘左右的船舶。那么， 如果你足夠幸運，你10 年內(nèi)的平均收入應(yīng)該還行，但不會非常好?！?/p>

他澄清說：“在航運業(yè)內(nèi)有一句老話，‘如何在航運業(yè)里賺一筆小錢 —— 從大的開始。在好的形勢下，你必須把你的船期租出去。在幾年內(nèi)你有可能要給租金打點折，但是也避免了一些低谷，因為你在費率下跌之前就把船租出去了。”

然而，掌握租船業(yè)務(wù)的時機在上升事態(tài)時尤為關(guān)鍵，他強調(diào)說，你不會想太早地把你的船期租出去，因為這會切斷一些高點。他也提到導致這些高峰和低谷的一個重要原因是船舶的供給以及航運業(yè)的低市場準入門檻?！盎旧厦總€人都可以進入航運業(yè)，每個人都可以去船廠造船或買船。這是一個實實在在的商品市場，”他說，“一般說來，租家不會區(qū)別對待不同的船東。他們樂于租用在當時有檔期的最便宜的船來運送他們的石油。對此我沒有看到變化?！?/p>

在如今的環(huán)境下，蒂施不會重回航運業(yè)?！叭绻阍诂F(xiàn)在買進，你就只能以高于廢鋼的價格買進。我對自己說，‘誰需要這些？”對于洛斯公司考慮回歸的事宜，蒂施說：“我們必須看到價值驟降，而且我們需要看到訂單有實際意義的減少來創(chuàng)造一個可靠的投資環(huán)境—— 船舶會被快速拆解，或是需求增加。”

全球性病態(tài)

當談及全球經(jīng)濟健康問題時，你能從蒂施的描述中聽出他的擔憂?！坝靡粋€詞概括就是病態(tài)。如果幸運的話，美國將以2%的速度增長。歐洲總的來說不再增長，而新興市場都減速增長。所以，我的猜測是全球經(jīng)濟也許能增長2%，不過問題是伴隨增長的是大眾普遍的萎靡不振。短期內(nèi)我們有一系列的障礙要克服，但是就長期來看我還是樂觀的。我感覺美國的好日子還在前面，并不是已經(jīng)過去了?！?

蒂施并不認為歐洲的危機在近期能快速解決。他預計這會持續(xù)較長的一段時間，歐洲的情況遮蓋了許多在美國發(fā)生的問題?！懊绹呢斦栴}在某些方面比歐洲更糟，在某些方面要好一些。美國在國內(nèi)生產(chǎn)總值中的債務(wù)方面比歐洲更糟糕 ——每年都需要資助的國內(nèi)生產(chǎn)總值政府赤字大于歐洲國家國內(nèi)生產(chǎn)總值的赤字，”他解釋道，“不同的是，美國印制自己的貨幣，因此美國可以比歐洲國家更容易地將債務(wù)進行貨幣化?！?/p>

蒂施說歐盟的致命缺陷在于歐洲國家認為它們是主權(quán)債券的發(fā)行人?！岸@些國家與美國的州沒有不同。如果你沒有自己的貨幣，你就不是主權(quán)債券的發(fā)行人?！?/p>

自金融危機以來銀行業(yè)就被置于顯微鏡下。

房地產(chǎn)信貸市場的黃金時代與航運業(yè)信貸市場的黃金時代非常相似，對此蒂施完全同意?！皩ξ襾碚f， 這很簡單。促成者是那些借款給這些項目的銀行。天知道銀行為什么這么做，而原因可能很簡單，因為人們自然傾向于直線性安排。所以，如果租船的費率是100，你也許會看到它下跌到90，但是很難讓人們預想到費率會跌到25，”他說，“總之，我認為人們只是忘記了航運市場能有多大的波動。所以，銀行通過借款變成了幫兇?！?/p>

但是，蒂施也沒有遺漏船東。畢竟，一筆交易需要兩個人。

他話語中飽含情感：“我不會把船東說成是送給屠夫的無辜羔羊，但與此同時這也是他們的生計。這是他們唯一知道應(yīng)該怎么做的事情。在形勢良好的時候， 他們都樂于像旅鼠一樣行動并訂購船舶，因為他們從已擁有的船舶那里獲得了現(xiàn)金流。他們通常來說不習慣逆風行事，在大家都買入的時候賣出、在眾人皆賣出的時候買入。銀行使得他們造了過多的船，如果沒有貸款， 或者他們針對每艘船的借款比他們實際借的少一些時，那就會是一個完全不同的故事了?！?/p>

等待的智慧

蒂施所遵循的最重要原則之一是不僅要能夠看清所獲得的收獲，也要能看清損失。

“當我們進入航運業(yè)時，我們關(guān)注的是能夠承擔多少損失， 因為我們不知道在船舶市場中會發(fā)生什么。我們不依賴于來自船舶的收入，我們寧可依賴廢金屬的價值，而我們估計不會損失很多?！?/p>

當評估風險和回報時，我們的回報遠大于風險，因為下跌風險已經(jīng)被很好地控制住了 —— 基本上以資產(chǎn)替換價值的10%買入，再以購買價格的10倍賣出。“我們在航運業(yè)中的經(jīng)驗完全反映了這一原則—— 總是擔心下跌而不用擔心上漲，上漲會自己照顧自己?！?/p>

真正的領(lǐng)袖人物有勇氣直面恐懼。

他們對逆勢更加寬容、緊握他們的槍、拉黑懷疑論者，并且執(zhí)行他們的計劃。沃倫·巴菲特（Warren Buffett）的投資哲學說明一切，“我們只是簡單地試圖在別人貪婪的時候保持敬畏，而當別人恐懼的時候我們變得貪婪。”

根據(jù)蒂施的說法，運費的常年萎靡，伴隨著短暫而突發(fā)的沖動行為，帶動了航運經(jīng)濟。在1983～1984年，航運業(yè)內(nèi)的恐懼是顯而易見的，從而導致了船舶價值的下跌。當時的打擊導致價格驟降，而蒂施在恰當?shù)臅r機進入。他說當你看到衰退中第一個問題信號時，那也許是時候開始關(guān)注了。然而，那并不意味著是時候買入了。你真的希望在一個周期的最低點進入。

“為了做到這一點，你必須一直等到市場中的消沉氛圍濃烈到足夠你用刀去切下一塊，”他說，“根據(jù)我對如今船舶價格的觀察，雖然也許是難以置信的，但我依然認為我們還沒有到達那個時機。”

蒂施把20世紀80年代描述成一個“買我！買我”的時代，他說不管你怎么計算，都不會損失。“只要你有能力堅持并系好安全帶，你就會干得很好?！?/p>

他解釋說你必須等待機會，而它們并不是經(jīng)常出現(xiàn)的。當它們出現(xiàn)的時候，有必要以一種全新的眼光審視局勢，因為這些資產(chǎn)之所以按如此低的價格出售是因為行業(yè)中的其他人都認輸了?！八麄兛床坏綐淠旧砗蟮纳?。因為他們對所發(fā)生的事情太沮喪了?！彼f。

所以現(xiàn)在，逆勢的價值是在決定回歸之前耐心等待收獲時機和機會之果的成熟。