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    中國(guó)經(jīng)濟(jì)能否U型反轉(zhuǎn)?

    2016-05-23 22:30:27
    新財(cái)富 2016年5期
    關(guān)鍵詞:債轉(zhuǎn)股開(kāi)局不良貸款

    盡管一季度中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)“小陽(yáng)春”,但說(shuō)“十三五”完美開(kāi)局為時(shí)尚早。如果不解決企業(yè)債務(wù)水平過(guò)高、新型城鎮(zhèn)化的配套機(jī)制、美元加息下人民幣貶值及資金出走可能引發(fā)A股進(jìn)一步下滑等問(wèn)題,中國(guó)經(jīng)濟(jì)很難實(shí)現(xiàn)U型反轉(zhuǎn)。

    2016年一季度,中國(guó)經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了一輪“小陽(yáng)春”,GDP增長(zhǎng)速度穩(wěn)定在6.7%, 更重要的是,根據(jù)清華大學(xué)中國(guó)與世界經(jīng)濟(jì)研究中心的測(cè)算,刨除金融服務(wù)業(yè)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)增速回升到6.5%,明顯高于2015年全年的6.3%(2015年前三季度為6.2%,全年為6.3%)。

    與此相對(duì)應(yīng)的是,3月的工業(yè)生產(chǎn)者價(jià)格指數(shù)(PPI)相對(duì)于2月,出現(xiàn)了幾十個(gè)月以來(lái)少有的環(huán)比上升;PPI同比增速也由2月的-4.9%收窄到-4.3%。工業(yè)增加值增速由2015年全年的6.1%回升到今年3月的6.8%。

    這一系列指標(biāo)的回暖,以及過(guò)去五六年以來(lái)已經(jīng)持續(xù)存在的消費(fèi)占比和勞動(dòng)收入占比回升等因素均表明,“十三五”開(kāi)局之年的第一季度,中國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)了開(kāi)門(mén)紅。

    那么,這能否說(shuō)明“十三五”實(shí)現(xiàn)了完美開(kāi)局?中國(guó)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度是否由此見(jiàn)底,進(jìn)而開(kāi)始U型回升?我們的分析表明,現(xiàn)在下此結(jié)論還為時(shí)尚早。

    U型反轉(zhuǎn)有賴(lài)于解決三大基本問(wèn)題

    事實(shí)上,中國(guó)經(jīng)濟(jì)目前仍然存在三大基本問(wèn)題,如果這三大問(wèn)題得不到很好的解決,中國(guó)經(jīng)濟(jì)的U型反轉(zhuǎn)會(huì)很難實(shí)現(xiàn)。

    第一,高債務(wù)問(wèn)題。中國(guó)經(jīng)濟(jì)“去杠桿”的核心在于企業(yè)的債務(wù)水平必須下降。當(dāng)前中國(guó)企業(yè)的債務(wù)水平處于歷史最高點(diǎn),達(dá)到GDP的150%左右,在世界主要經(jīng)濟(jì)體中名列前茅,也達(dá)到了日本在20世紀(jì)90年代出現(xiàn)大規(guī)模衰退之前的水平。

    企業(yè)債務(wù)水平必須下降,為什么?因?yàn)槿绱酥叩钠髽I(yè)負(fù)債率,表明相當(dāng)一部分企業(yè)是資不抵債、需要破產(chǎn)重組的。IMF最近發(fā)布的報(bào)告顯示,中國(guó)銀行業(yè)的不良貸款達(dá)到GDP的7%,而不良貸款的主要來(lái)源正是企業(yè)債。

    假如不良貸款的平均還款期限為3年的話(huà),這就意味每年需要有相當(dāng)于GDP約2.3%(即,7% 除以3)的社會(huì)融資總額去填補(bǔ)沒(méi)有破產(chǎn)重組的不良債務(wù)。我們知道,中國(guó)每年新增的社會(huì)融資總額相當(dāng)于GDP的25%左右。這就是說(shuō),如果不有效處理呆壞賬,每年相當(dāng)于9%的社會(huì)融資得不到合理利用,它損失的是0.6%的GDP增速,這對(duì)于中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是極其不利的。這一問(wèn)題得不到解決,我們無(wú)法講中國(guó)經(jīng)濟(jì)走出了目前的調(diào)整困境。

    第二,新增長(zhǎng)點(diǎn)仍然未鞏固。服務(wù)業(yè)固然已經(jīng)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)的新增長(zhǎng)點(diǎn),但需要強(qiáng)調(diào)的是,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的根本動(dòng)力還是新型城鎮(zhèn)化,新型城鎮(zhèn)化是化解房地產(chǎn)庫(kù)存重要的、根本的出路,也是維系中國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)的基礎(chǔ)。目前,在新型城鎮(zhèn)化過(guò)程中,農(nóng)民工在城市定居以及家屬進(jìn)城的機(jī)制尚未完善。這一問(wèn)題得不到解決,中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的動(dòng)力問(wèn)題難言有出路。

    第三,美元加息以及國(guó)際貨幣環(huán)境的不確定性。今年第一季度,由于美國(guó)加息風(fēng)聲放緩,全球美元短缺的局面暫時(shí)得到了化解,人民幣貶值以及資金外流的壓力明顯放緩,中國(guó)外匯儲(chǔ)備不降反升。這為中國(guó)經(jīng)濟(jì)調(diào)整提供了一個(gè)難得的喘息之機(jī),但是并不能說(shuō),今年全年以及未來(lái)一到兩年內(nèi),這種格局都將會(huì)維持。事實(shí)上,美元加息的步伐一定會(huì)在未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)加快,人民幣貶值以及資金出走的壓力還會(huì)重返,由此可能引發(fā)中國(guó)股市的進(jìn)一步下滑,這始終是中國(guó)經(jīng)濟(jì)這一輪調(diào)整的重大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。

    去杠桿壓力遠(yuǎn)小于1999年

    面對(duì)這些壓力,怎么辦?

    首先,我們應(yīng)該看到,此輪中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的壓力遠(yuǎn)比1999年亞洲金融危機(jī)之后要小得多。那時(shí),不少商業(yè)銀行已經(jīng)瀕臨破產(chǎn),而今天它們?nèi)匀皇怯摹8鶕?jù)官方統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù),截至2015年底,中國(guó)銀行業(yè)的不良貸款撥備覆蓋率達(dá)到了180%,商業(yè)銀行的不良率為1.67%,由此可得,撥備相當(dāng)于銀行資產(chǎn)的3%,而銀行資產(chǎn)相當(dāng)于GDP的230%,這就說(shuō)明銀行的撥備約占GDP的7%。按上述IMF的計(jì)算,商業(yè)銀行的不良貸款達(dá)到GDP的7%,因此,銀行的撥備用來(lái)應(yīng)對(duì)占GDP的7%的不良貸款是綽綽有余的。

    第二,目前政府的財(cái)政狀況遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于1999年。盡管政府債務(wù)占GDP的比例接近50%(其中包括約17%的中央政府債務(wù)和30%的地方政府債務(wù)),但是應(yīng)該看到,各級(jí)政府多數(shù)有財(cái)政盈余,這主要體現(xiàn)為沉淀在財(cái)政體系的各種各樣的存款,如中央政府的財(cái)政性存款占GDP比重仍然高達(dá)7%左右,這與1999年的情況有所不同。

    最后,也是最重要的,這一輪企業(yè)破產(chǎn)重組所引發(fā)的失業(yè)規(guī)模和社會(huì)影響遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于1999年。這一輪失業(yè)者的總體規(guī)模不大,上限大約為500萬(wàn)人。此輪失業(yè)者的情況與1999年的下崗職工也有本質(zhì)不同,他們大多早已不是傳統(tǒng)國(guó)企終身雇傭的鐵飯碗員工,而主要是合同制下雇傭的勞務(wù)人員。如果人均補(bǔ)貼10萬(wàn)元用于下崗再培訓(xùn)費(fèi)用,總額也就是5000億元,相當(dāng)于國(guó)家年財(cái)政收入的3.5%、GDP的0.7%,政府完全負(fù)擔(dān)得起。而上一輪下崗職工的總數(shù)達(dá)到了2000萬(wàn)人。而且,近年來(lái),中國(guó)年均新增就業(yè)崗位高達(dá)1300多萬(wàn)個(gè),以此來(lái)應(yīng)對(duì)500萬(wàn)的失業(yè),應(yīng)該是游刃有余的。

    根據(jù)以上分析,我們可以得到一個(gè)基本的結(jié)論,此輪中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整的核心是去杠桿,而去杠桿的經(jīng)濟(jì)條件是相當(dāng)充分的,關(guān)鍵是政治決心和執(zhí)行力度。

    化解債務(wù)危機(jī),債轉(zhuǎn)股不如破產(chǎn)重組

    最近一個(gè)時(shí)期以來(lái),在政策界有一種討論,認(rèn)為可以用債轉(zhuǎn)股的方式來(lái)化解債務(wù)危機(jī)。這一策略原則上講是不合理的,因?yàn)樵谥袊?guó)目前的金融和法律體制下,股權(quán)的約束力是極其弱的,把債權(quán)轉(zhuǎn)化為股權(quán),會(huì)極大降低對(duì)相關(guān)企業(yè)的約束,尤其是那些應(yīng)該破產(chǎn)重組、退出生產(chǎn)的企業(yè)。債轉(zhuǎn)股等于給這些企業(yè)提供了喘息之機(jī)。某種程度上說(shuō),在解決企業(yè)債務(wù)問(wèn)題上,債轉(zhuǎn)股無(wú)濟(jì)于事,頂多是拖延問(wèn)題,甚至是讓問(wèn)題進(jìn)一步惡化。相反,我們應(yīng)該直面挑戰(zhàn),將過(guò)高負(fù)債的企業(yè)破產(chǎn)重組。

    總體而言,“十三五”開(kāi)局之際的中國(guó)經(jīng)濟(jì)基本面是好的,所面臨的問(wèn)題是清晰的,解決問(wèn)題的經(jīng)濟(jì)條件也是比較充足的,關(guān)鍵在于政策的執(zhí)行和改革的落地。一旦改革和調(diào)整到位的話(huà),中國(guó)經(jīng)濟(jì)有望在2016年和2017年上半年走出此輪調(diào)整的U型反轉(zhuǎn)曲線。

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