擠出溢價(jià)泡沫 打擊套利炒作 中概股企業(yè)大陸A股上市或?qū)⒒貧w市場(chǎng)理性

經(jīng)過此番政策調(diào)整，可以預(yù)見殼公司虛高的價(jià)格將會(huì)回落。以後的併購(gòu)，證監(jiān)會(huì)不僅要審查合法性，合理性審查也是題中之意，監(jiān)管中的實(shí)質(zhì)判斷會(huì)更多。中概股企業(yè)借殼上市也將回歸市場(chǎng)理性。

2016年5月5日，大陸A股市場(chǎng)有消息稱，3月底證監(jiān)會(huì)組織個(gè)別券商及人大法工委代表，探討是否應(yīng)給借殼降溫，其中也涉及到中概股企業(yè)高溢價(jià)私有化，回歸A股上市時(shí)又進(jìn)行溢價(jià)，有損害A股公眾股東利益的嫌疑。證監(jiān)會(huì)將暫緩中概股企業(yè)大陸A股上市，中概股企業(yè)回歸大陸的借殼、重組、IPO可能受到限制。

次日證監(jiān)會(huì)例行新聞發(fā)佈會(huì)上，證監(jiān)會(huì)新聞發(fā)言人張曉軍公開表示，證監(jiān)會(huì)已經(jīng)注意到相關(guān)輿情，按照相關(guān)法律法規(guī)，近3年已經(jīng)有在國(guó)外上市的5家紅籌企業(yè)通過併購(gòu)重組在A股上市，市場(chǎng)上對(duì)此提出質(zhì)疑，認(rèn)為這類企業(yè)回歸A股有較大的特殊性，特別是對(duì)境內(nèi)外市場(chǎng)的明顯價(jià)差、殼資源炒作應(yīng)該高度關(guān)注。證監(jiān)會(huì)注意到市場(chǎng)相關(guān)反應(yīng)，目前證監(jiān)會(huì)正針對(duì)這類企業(yè)通過IPO、併購(gòu)重組回歸A股市場(chǎng)可能產(chǎn)生的影響進(jìn)行分析研究。這似乎也印證了中概股企業(yè)大陸A股上市限制的傳聞。

擠出中概股企業(yè)估值、溢價(jià)中的泡沫

伴隨著A股2015年上半年掀起的暴漲熱潮，奇虎360、人人公司、博納影業(yè)等多家中概股企業(yè)紛紛開始拆除VIE架構(gòu)並推進(jìn)私有化進(jìn)程。其中，部分此類企業(yè)通過併購(gòu)重組等方式回歸大陸A股市場(chǎng)。較為引人注目的是2015年分眾傳媒借殼七喜控股在A股市場(chǎng)上市。與之相類似，巨人網(wǎng)路則通過借殼世紀(jì)遊輪也成功上市。兩家公司在回歸A股之後，估值及市值均有了大幅的增長(zhǎng)。截至2015年12月，已有30多家在美上市的中概股企業(yè)收到了私有化要約。

與中概股企業(yè)境內(nèi)上市時(shí)高估值、高溢價(jià)的情況相比，大多數(shù)中概股企業(yè)的業(yè)績(jī)並不理想。許多中概股企業(yè)營(yíng)業(yè)收入增速普遍下滑，有的企業(yè)甚至出現(xiàn)虧損。以世紀(jì)互聯(lián)為例，2013年至2015年虧損額分別是4，822.6萬元（人民幣，下同）、34，848萬元、42，809.9萬元。本次證監(jiān)會(huì)對(duì)中概股企業(yè)大陸上市緊急剎車，包含了證監(jiān)會(huì)擠出中概股企業(yè)估值、溢價(jià)中泡沫成分的意圖。

借殼是中概股企業(yè)大陸上市的主要方式。如果不借殼，中概股企業(yè)上市排隊(duì)時(shí)間至少需要2～3年，而重組借殼審批只需要2-3月，而且借殼加再融資同步完成。因此，只要現(xiàn)行重大資產(chǎn)重組政策和審批時(shí)間不發(fā)生重大變化，中概股企業(yè)的理性選擇還是借殼。

從目前證監(jiān)會(huì)的公開表態(tài)來看，證監(jiān)會(huì)本次主要擬從殼資源炒作的角度研究中概股企業(yè)私有化並在大陸A股市場(chǎng)上市的問題。

打擊套利炒作 回歸市場(chǎng)理性

優(yōu)質(zhì)的中概股企業(yè)回歸對(duì)中國(guó)資本市場(chǎng)是很有裨益的，其不僅會(huì)為A股注入新鮮血液，提升大陸資本市場(chǎng)吸引力和交易活躍度，而且還會(huì)優(yōu)化市場(chǎng)行業(yè)結(jié)構(gòu)，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，促進(jìn)新興產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。但是，回歸的中概股企業(yè)中不乏一些套利者，投機(jī)性炒作、併購(gòu)重組利益輸送等問題在擾亂市場(chǎng)秩序的同時(shí)，也讓監(jiān)管效力大打折扣，投資者對(duì)這些回歸企業(yè)的高看存在著讓資金脫實(shí)向虛的風(fēng)險(xiǎn)，當(dāng)殼資源炒作落幕後，最終受損害的還是中小投資者。

面對(duì)2015年大陸A股市場(chǎng)過山車式的起伏，預(yù)防A股市場(chǎng)的震盪已然成為深化資本市場(chǎng)改革，維護(hù)資本市場(chǎng)穩(wěn)定的重要內(nèi)容。這次監(jiān)管層對(duì)中概股企業(yè)回歸剎車很堅(jiān)決。這不僅是證監(jiān)會(huì)新一屆領(lǐng)導(dǎo)層的新思想，也是國(guó)務(wù)院領(lǐng)導(dǎo)層的意圖；不僅是證券監(jiān)管領(lǐng)域的舉措，也有外匯管制，引導(dǎo)資金投向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)等多重政策目標(biāo)；不僅針對(duì)借殼，也涉及到非借殼的中概股企業(yè)併購(gòu)專案，甚至是以外幣作為支付工具的其他境外併購(gòu)。

可以預(yù)見，對(duì)併購(gòu)領(lǐng)域異常行為的整頓將會(huì)很快展開，一些併購(gòu)創(chuàng)新可能會(huì)被叫停。但是無論是借殼上市還是資產(chǎn)重組，均是市場(chǎng)化行為，證監(jiān)會(huì)未來應(yīng)該不會(huì)直接出面阻止。證監(jiān)會(huì)的目的在於抑制當(dāng)前針對(duì)A股的炒作風(fēng)險(xiǎn)，適當(dāng)降溫。監(jiān)管層不會(huì)「一刀切」，不鼓勵(lì)借殼並不意味著不能借殼，而是可能會(huì)針對(duì)中概股作出一些具體的規(guī)定，比如回歸後必須滿一個(gè)完整會(huì)計(jì)年度才允許借殼，延長(zhǎng)中概股企業(yè)回歸的週期，或者是分行業(yè)區(qū)別對(duì)待，不鼓勵(lì)非實(shí)體經(jīng)濟(jì)的企業(yè)回歸。

經(jīng)過此番政策調(diào)整，可以預(yù)見殼公司虛高的價(jià)格將會(huì)回落，一殼難求的時(shí)代或許將一去不復(fù)返。對(duì)併購(gòu)領(lǐng)域異常行為的整頓也會(huì)很快展開，一些如繞道借殼行為的併購(gòu)創(chuàng)新將被叫停。以後的併購(gòu)，證監(jiān)會(huì)不僅要審查合法性，合理性審查也是題中之意，監(jiān)管中的實(shí)質(zhì)判斷會(huì)更多。中概股企業(yè)借殼上市也將回歸市場(chǎng)理性。