民營上市公司高管股權(quán)激勵對投資效率的影響

摘 要：投資效率是直接影響到民營上市公司經(jīng)營績效與利潤獲取的關(guān)鍵環(huán)節(jié)。實施股權(quán)激勵的主要目的就是要實現(xiàn)監(jiān)督成本與激勵成本之間的平衡，讓民營企業(yè)高管能夠以更加積極的態(tài)度投入到工作中去。文章現(xiàn)針對民營上市公司高管股權(quán)激勵對投資效率的影響進行研究，以期能夠為提升民營上市公司投資效率提供一定的參考與借鑒。

關(guān)鍵詞：民營上市公司；高層管理人員；股權(quán)激勵

一、引言

1.研究背景

在上個世紀末，美國排名前1000位的企業(yè)中超過90%的企業(yè)都對高管采取了股權(quán)激勵的制度，而股權(quán)期權(quán)管理也成為了高層管理薪酬計算中十分關(guān)鍵的部分。截止至2013年底，我國采取了股權(quán)激勵的A股上市企業(yè)已經(jīng)超過500家，國內(nèi)更多企業(yè)也開始意識到股權(quán)激勵對于企業(yè)發(fā)展的影響。為了進一步提高公司利益，可以建立高效的高管股權(quán)激勵制度，將高管的切身利益與企業(yè)的利益緊密的聯(lián)系在一起，使得高管能夠有積極性，有動力投身到公司的經(jīng)營管理中，全面提升公司投資效率。文章著重探析我國民營上市公司高管股權(quán)激勵對投資效率的影響，以及提出了相關(guān)建議來提高投資效率與公司業(yè)績，從而使得民營上市公司得到更加健康的發(fā)展。

二、文獻綜述與理論分析

1.相關(guān)文獻綜述

國外方面，Holmstrom（1979）將管理層激勵分為了股權(quán)激勵與薪酬激勵兩種不同的形式，薪酬激勵偏向于短期的行為激勵，而股權(quán)激勵則更加注重高管對企業(yè)未來長時間發(fā)展而投入的精力。股權(quán)激勵方式相對于薪酬激勵更加有效，形式也更加復雜。讓企業(yè)高層管理人員擁有公司的股份，可以讓其更加有效的安排分配各部門工作人員在企業(yè)經(jīng)營過程中的工作行為。高層在進行損害公司利益行為的同時要會造成大于自身收益的損害，因此股權(quán)激勵能夠避免高管人員以權(quán)謀私行為的出現(xiàn)。Mehran（1995）年選擇國外制造行業(yè)公司為樣本來進行分析，并且證實了對企業(yè)高管實施股權(quán)激勵對公司的投資效率有積極作用。Broussard（2004）認為，經(jīng)過利益協(xié)調(diào)機制，能夠推動企業(yè)管理者與股東的利益更加接近，這將有效減少高管為了一己私利進行過度投資的行為。

國內(nèi)方面，周杰（2005）將1988年-2000年的數(shù)據(jù)作為樣本進行實證研究，針對高管內(nèi)部進行研究后發(fā)現(xiàn)企業(yè)高管擁有股份對于提升企業(yè)投資效率的效用十分明顯，并且可以在一定程度上抑制投資過度的情況出現(xiàn)。但是有些國內(nèi)學者依然提出了不同的看法，呂長江、辛宇（2012）將瀘州老窖作為案例，論證了在國有企業(yè)當中實施高管股權(quán)激勵反而會進一步降低投資效率。孫?。?008）的研究指出，在民營上市企業(yè)當中，高管持有公司較多的股權(quán)會削弱股權(quán)激勵的效用。

2.二者關(guān)系的理論分析

（1）股權(quán)激勵有效期對投資效率的影響

我國民營上市公司股權(quán)激勵實施的效用期主要在4年-5年左右，最長時限在10年左右。由于股權(quán)激勵的有效期時間較長，因此可以獲得長時間的激勵作用，避免了過多短期激勵行為的實施，并且可以長期將激勵對象與民營上市公司的利益密切的融合在一起。相對于固定薪酬的利益發(fā)放模式來說，股權(quán)激勵更加偏向于長期性質(zhì)的薪酬制度，其實施起來難度較大，需要進行反復的探索與設(shè)計。一旦所設(shè)計的股權(quán)激勵方案較為合理，在條件合適的情況下就會對企業(yè)產(chǎn)生長期而高效的激勵效應(yīng)。當股權(quán)激勵的時間跨度不夠長的時候，其會給管理層帶來一種浮躁、急切的心理，引導激勵高管利用職位之便操作公司短期利益或證券股價。當股權(quán)激勵時間跨度夠長的話，民營上市公司高管人員操作公司利潤的行為難度也會相應(yīng)的增加，高管想要獲得利益的心態(tài)也會相對平緩。另外，在更長的時間跨度中，民營上市公司發(fā)生意外事件的概率將越高，而其估價的變動范圍也相對更大，當變量增加的情況下高管對股價的波動越敏感，股權(quán)的激勵程度也將得到明顯的增加。在這種激勵方式下，民營企業(yè)公司高管會更加有動力的去做出更加正確的投資決策，并且為了每年可以達到既定的考核目標偏向選擇投資項目風險與企業(yè)風險相匹配，凈現(xiàn)值為正的投資項目。假如民營企業(yè)高管持續(xù)利用投資項目來獲取私人利益將會顯著增加企業(yè)的項目支出，對資金配置的效率造成一定的影響，從而有一定機會導致錯誤的項目決策，進而影響到民營公司未來的業(yè)績，從而最終影響到公司的經(jīng)濟效益。因此，總的來說適當延長高管股權(quán)激勵有效期限對于提升公司的投資效率有一定的積極作用。

（2）股權(quán)激勵授予量對投資效率的影響

不論是股票期權(quán)亦或是限制性的股票，授予經(jīng)營者數(shù)量越大的期權(quán)與股份就代表著在價格固定的情況下，被激勵對象可能獲得的收益數(shù)額越大，股權(quán)激勵的效用也越大。而文章所指出的股權(quán)激勵實質(zhì)上就是指經(jīng)濟上的物質(zhì)獎勵。站在我國國情的角度來看，我國民營企業(yè)的高管更多的是注重低層次需求，其中最為顯著的就是安全需求。其認為自身累積財富數(shù)量越大，工作職位獲得的保障也將越大，也將獲得越多的安全感。根據(jù)這一理論，假如授予民營公司高管更加豐富的經(jīng)濟權(quán)利，那么當公司股票升值所帶來的經(jīng)濟效益將會給高管人員提供十分可觀的回報。即為，在每份股權(quán)未來升值收益固定的情況來看，股權(quán)數(shù)量越大，其未來收益的總額也將越多。但是值得注意的是，并不是股權(quán)授予數(shù)量越大則對高管人員的激勵效用越大，有的時候授予過多的股權(quán)反而會造成一種過度支付的情況。也就是被激勵對象所付出的與其所從公司獲得的相關(guān)收益之間并不匹配，所獲得的收益要明顯高于其所付出的努力。在這種情況下，股權(quán)激勵將會變?yōu)楦＠挠白?。然而如果授予股?quán)太少，則無法有效的激勵高管的工作積極性，無法實現(xiàn)目標的激勵效用。股權(quán)激勵授予適量應(yīng)該平衡在某一個合理的點上，這樣才能夠最大程度的提升企業(yè)的投資效率。授予股權(quán)數(shù)量過大會對股東的利益造成負面影響，提升公司的運營成本，對投資項目資金的發(fā)放造成消極影響。而授予數(shù)量過少，又會影響到高管人員受激勵的程度，其依然會各種投資項目中獲得不當?shù)美?，以彌補個人收益的不足，這樣以來就會對企業(yè)的投資效率造成負面影響。

三、研究結(jié)論及相關(guān)政策建議

1.研究結(jié)論

通過分析研究得出：（1）適當延長高管股權(quán)激勵有效期限對于提升公司的投資效率有一定的積極作用。（2）股權(quán)激勵授予適量應(yīng)該平衡在某一個合理的點上，避免過多或過少，這樣才能夠最大程度的提升企業(yè)的投資效率。

本文從相關(guān)數(shù)據(jù)庫中搜索出2007年-2014年底正在實施股權(quán)激勵的A股上市公司，并且選取了股權(quán)激勵、投資效率以及控制變量，并且參考相關(guān)文獻結(jié)合民營上市企業(yè)實際情況，構(gòu)建以下模型：

選擇民營上市企業(yè)來研究股權(quán)激勵對投資效率的影響。在上述模型中選擇企業(yè)自由現(xiàn)金量、公司規(guī)模以及營業(yè)收入增長率作為變量。在經(jīng)過模型計算后，各個變量的描述性統(tǒng)計如表1所示。

將投資效率作為被解釋變量，管理層股權(quán)激勵作為解釋變量，企業(yè)的自由現(xiàn)金量、增長率與公司規(guī)模作為控制變量，通過上述模型進行線性回歸分析，表2為回歸分析結(jié)果。

從表1與表2的分析結(jié)果可以得出，由于股權(quán)激勵需要相關(guān)的資金，而會導致民營企業(yè)其他資金減少，更加容易產(chǎn)生投資不足與現(xiàn)金流斷裂等問題。因此需要控制好股權(quán)激勵的有效期與授予量，避免有效期過長與授予量過大影響民營企業(yè)的投資與現(xiàn)金流。

2.相關(guān)建議

（1）慎重選擇是否進行高管股權(quán)激勵。民營上市企業(yè)要嚴肅慎重選擇是否選擇股權(quán)激勵措施。在詳細考慮公司所處客觀環(huán)境的基礎(chǔ)上，明確自身定位與使命，清晰認識到自己的優(yōu)勢與缺陷，再參考自身控股權(quán)性質(zhì)、企業(yè)規(guī)模等一系列情況，最后再就是否進行股權(quán)激勵進行選擇。尤其是規(guī)模較小的民營上市公司更加要根據(jù)自身綜合實力情況來選擇是否進行高管股權(quán)激勵。

（2）當確定了要實施高管股權(quán)激勵制度后，最為關(guān)鍵的就是要設(shè)計出科學合理的股權(quán)激勵策略，以最大程度保證高管股權(quán)激勵制度的落實。民營上市公司在設(shè)計高管股權(quán)激勵制度的過程中要注意以下問題：①豐富行權(quán)條件，在考慮單純的利潤指標的同時還要設(shè)置客觀、高標準的各種非現(xiàn)金指標與市值指標，實現(xiàn)非財務(wù)指標與環(huán)比指標的設(shè)置。例如，選擇營業(yè)現(xiàn)金流量、部門投資報酬率等指標，融入激勵條件中。②適當選擇股權(quán)激勵授予數(shù)量。授予數(shù)量太少將無法獲得預期的激勵效果，授予數(shù)量過多會形成過度支付的局面，民營上市公司應(yīng)該根據(jù)其實際情況來選擇確定的股權(quán)授予數(shù)量。③適當延長股權(quán)激勵的期限。較長的時間期限會強化高管股權(quán)激勵的效果。例如，美國的很多上市企業(yè)就將股權(quán)激勵的有效期延長至10年，而目前我國高管股權(quán)激勵有效期平均年限為5年。

參考文獻：

[1]曹鳳岐.上市公司高管人員股權(quán)激勵研究——十論社會主義條件下的股份制度[J].北京大學學報（哲學社會科學版），2005，（06）：139-150.

[2]曹陽.高管層股權(quán)激勵的現(xiàn)狀與效果——基于我國上市公司高管層股權(quán)激勵應(yīng)用情況問卷調(diào)查結(jié)果之一[J].會計之友（上旬刊），2009，（05）：102-104.

[3]王振栓，唐華茂.國有上市公司高管薪酬管理中的股權(quán)激勵問題研究[J].特區(qū)經(jīng)濟，2014，（07）：125-128.

[4]孔瑩，姚明安.董事會文化、高管權(quán)力與股權(quán)激勵效果——來自國有上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J].汕頭大學學報（人文社會科學版），2014，（06）：54-61+96.

[5]劉云亮.創(chuàng)業(yè)板上市公司高管持股減持的法律困境與解決對策[J].政法論叢，2013，（02）：101-107.

[6]張大勇，王磊.民營上市公司高管激勵與公司績效關(guān)系的實證研究[J].西安電子科技大學學報（社會科學版），2010，（06）：19-25.

作者簡介：李珺虹（1990.09- ），女，侗族，湖南懷化人，吉首大學商學院工商管理專業(yè)碩士研究生，研究方向：會計學