基于美國(guó)經(jīng)驗(yàn)的中國(guó)股權(quán)眾籌發(fā)展現(xiàn)狀及相關(guān)建議

王藝林+王斯瑤

[摘 要]作為互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代的新興產(chǎn)物，股權(quán)眾籌在不斷地探索和完善過(guò)程中實(shí)現(xiàn)了高速發(fā)展。文章借鑒美國(guó)股權(quán)眾籌的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，對(duì)其行業(yè)現(xiàn)狀、相關(guān)法律進(jìn)行深度解析，并結(jié)合實(shí)際，分析我國(guó)行業(yè)發(fā)展的障礙，提出相關(guān)的創(chuàng)新性建議，旨在取長(zhǎng)補(bǔ)短、推陳出新，加速股權(quán)眾籌的“中國(guó)化”進(jìn)程。

[關(guān)鍵詞]股權(quán)眾籌；中美對(duì)比；創(chuàng)新性建議

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.03.166

股權(quán)眾籌是指項(xiàng)目發(fā)起人為募集資金，在網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)上公布項(xiàng)目情況及融資需求，并以股份為回報(bào)吸引合格投資者進(jìn)行股權(quán)投資的新型融資模式。

2010年，全球首家股權(quán)眾籌平臺(tái)成立后，多家股權(quán)眾籌平臺(tái)紛紛破土而出，并在其迅猛的發(fā)展中顯現(xiàn)出股權(quán)眾籌的獨(dú)特魅力。2011年，中國(guó)國(guó)內(nèi)首次出現(xiàn)股權(quán)眾籌的身影。截至2015年4月，我國(guó)股權(quán)眾籌平臺(tái)數(shù)量直線飆漲至62家，并呈現(xiàn)出以阿里巴巴、京東領(lǐng)頭，四大梯隊(duì)并存的“中國(guó)式”股權(quán)眾籌行業(yè)格局。[1]

長(zhǎng)期以來(lái)，我國(guó)中小微企業(yè)普遍面臨融資難題。因此，能夠拓寬民間投資渠道的股權(quán)眾籌就具備了廣闊的市場(chǎng)前景。2015年3月，李克強(qiáng)總理在十二屆人大三次會(huì)議的政府報(bào)告中首次提出“互聯(lián)網(wǎng)+”行動(dòng)計(jì)劃，其提倡創(chuàng)新、鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)的理念又進(jìn)一步將股權(quán)眾籌推上發(fā)展浪潮。在此種大環(huán)境的影響下，我國(guó)股權(quán)眾籌行業(yè)只有不斷吸取國(guó)外經(jīng)驗(yàn)、改善自身不足，才能穩(wěn)步前進(jìn)、日臻完善，開辟出具有中國(guó)特色的股權(quán)眾籌發(fā)展之路。

1 美國(guó)股權(quán)眾籌領(lǐng)域的現(xiàn)狀及政策分析

1.1 主要股權(quán)眾籌平臺(tái)

1.1.1 Angelist——“領(lǐng)頭+跟頭”模式下的專業(yè)平臺(tái)

2010年，全球首家股權(quán)眾籌平臺(tái)Angelist在美國(guó)成立。成立至今，Angelist已經(jīng)為650余家企業(yè)募集了2.05億美元的項(xiàng)目資金。作為一家專業(yè)化的股權(quán)眾籌平臺(tái)，Angelist的最大特色是引入了“領(lǐng)投+跟投”模式，即由普通投資者（跟投人）與知名投資人（領(lǐng)投人）組成聯(lián)合投資體，共同對(duì)篩選出的項(xiàng)目進(jìn)行投資。在此過(guò)程中，跟投人將資金投入持股平臺(tái)，再由該持股平臺(tái)對(duì)相關(guān)項(xiàng)目投資；領(lǐng)投人則負(fù)責(zé)項(xiàng)目發(fā)掘與投資管理，并從收益中提取部分作為回報(bào)?！邦I(lǐng)投+跟投”模式以其聚少成多的投資機(jī)制撬動(dòng)了眾多私人資本，并充分利用了領(lǐng)投人的豐富經(jīng)驗(yàn)，彌補(bǔ)了跟投人缺乏專業(yè)知識(shí)的不足。[2]

1.1.2 Wefunder——依托于“YC孵化器”的服務(wù)平臺(tái)

Wefunder是一家在線債權(quán)和股權(quán)眾籌平臺(tái)。截至今年四月，有近三萬(wàn)名注冊(cè)用戶在Wefunder上進(jìn)行了近1800多萬(wàn)美元的投資。2010年，企業(yè)孵化器YCombinator（YC）為其提供了種子資金，Wefunder就此成立。隨后，由眾多知名機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者組成的YC創(chuàng)業(yè)者同伴社區(qū)又憑借其資金和技術(shù)促成了平臺(tái)各融資項(xiàng)目的巨大成功。不同于其他平臺(tái)，Wefunder平臺(tái)規(guī)定的起投資金較低，并對(duì)所有參與的投資者提供包括項(xiàng)目審核、資金托管、融后管理在內(nèi)的三項(xiàng)“一條龍式”服務(wù)?；诖朔N特點(diǎn)，Wefunder吸引了眾多投資者，并將融資成功率提升至較高水平，形成了高關(guān)注度、高質(zhì)量的投資氛圍。[3]

1.2 相關(guān)法律

2012年3月，美國(guó)頒布了《促進(jìn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)融資法案》（簡(jiǎn)稱JOBS法案），從融資額度、投資額度、披露義務(wù)等多個(gè)方面對(duì)股權(quán)眾籌做出規(guī)定。2013年10月，美國(guó)證券交易委員會(huì)SEC批準(zhǔn)了對(duì)眾籌融資進(jìn)行監(jiān)管的草案，進(jìn)一步對(duì)JOBS法案中的相關(guān)內(nèi)容加以完善和細(xì)化。分析兩部法案，可以得出“美國(guó)式”股權(quán)眾籌的如下特點(diǎn)。

1.2.1 監(jiān)管要求嚴(yán)，注重風(fēng)險(xiǎn)控制

JOBS法案明確規(guī)定，發(fā)行人每年募集的資金總量不得超過(guò)100萬(wàn)美元，且其選擇的中介機(jī)構(gòu)必須符合法定條件。此種規(guī)定將股權(quán)眾籌的業(yè)務(wù)范圍框定在“私人公司募集少量資本”的界限內(nèi)，并限制了股權(quán)眾籌的規(guī)模，規(guī)范了項(xiàng)目的銷售、推銷過(guò)程。另外，法案以年收入10萬(wàn)美元為劃分標(biāo)準(zhǔn)，分別對(duì)高、低收入投資者的年投資總額做出限制，將投資者風(fēng)險(xiǎn)控制在一定范圍內(nèi)。

1.2.2 行業(yè)門檻低，披露義務(wù)寬松

JOBS法案及SEC監(jiān)管規(guī)定均未對(duì)投資者的合格性做出明確規(guī)定，而僅僅在年投資總額上加以限定。在這種“低門檻”的制度吸引下，大批投資者涌入，市場(chǎng)活躍度得以提升。同時(shí)，法案對(duì)一些企業(yè)的信息披露要求較為寬松，例如，上市及擬上市企業(yè)在符合一定條件時(shí)，可獲得信息披露方面的部分豁免。這種設(shè)置大幅減輕了企業(yè)壓力，股權(quán)眾籌也因此而真正成為美國(guó)企業(yè)發(fā)展的“助推器”。[4]

2 中國(guó)股權(quán)眾籌存在的不足及問(wèn)題分析

2.1 法律監(jiān)管方面

2014年12月，中國(guó)證券業(yè)協(xié)會(huì)發(fā)布《私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》。至此，游走在法律灰色地帶的股權(quán)眾籌被揭去面紗，合法地位得以確定。盡管如此，意見稿的部分內(nèi)容仍缺乏科學(xué)性，無(wú)法切實(shí)契合目前股權(quán)眾籌行業(yè)的需求。其存在的主要問(wèn)題與不足之處如下。

2.1.1 行業(yè)準(zhǔn)入條件嚴(yán)苛

意見稿第十四條規(guī)定：“投資者為凈資產(chǎn)不低于1000萬(wàn)元人民幣的單位，或金融資產(chǎn)不低于300萬(wàn)元人民幣或最近3年個(gè)人年均收入不低于50萬(wàn)元人民幣的個(gè)人?！边@種嚴(yán)苛的準(zhǔn)入條件扭曲了股權(quán)眾籌的“草根”本質(zhì)，使其轉(zhuǎn)型為一種“高端”投資。與此同時(shí)，眾多普通投資者被劃定在準(zhǔn)入紅線之外，投資者規(guī)模大幅縮水，平臺(tái)的資金供給也隨之受挫。

2.1.2 資金挪用風(fēng)險(xiǎn)存在

意見稿第八條規(guī)定：“對(duì)募集期資金設(shè)立專戶管理，證券業(yè)協(xié)會(huì)另有規(guī)定的，從其規(guī)定?！痹谶@里，意見稿并沒(méi)有對(duì)資金的使用范圍、具體流向做出規(guī)定，也沒(méi)有要求股權(quán)眾籌平臺(tái)采取相應(yīng)的管理措施，挪用資金、卷款潛逃的風(fēng)險(xiǎn)仍然存在。在這種并不安全的投資環(huán)境中，投資者信心被削弱，行業(yè)如何健康發(fā)展成為亟待解決的問(wèn)題。[5]

2.2 平臺(tái)運(yùn)作方面

2.2.1 盈利模式比較單一

目前，我國(guó)大多數(shù)股權(quán)眾籌平臺(tái)以交易手續(xù)費(fèi)為主要收費(fèi)方式，并兼收少量增值服務(wù)費(fèi)、流量導(dǎo)入及營(yíng)銷費(fèi)用，收入途徑單一，盈利來(lái)源缺乏。而在“少量資本融資”定義下的股權(quán)眾籌，其項(xiàng)目勢(shì)必存在融資金額小、傭金費(fèi)用低的特點(diǎn)。這就造成了眾多平臺(tái)本小利微的窘境。久而久之，眾多平臺(tái)不得不退出競(jìng)爭(zhēng)舞臺(tái)，行業(yè)的進(jìn)一步擴(kuò)張困難重重。

2.2.2 服務(wù)體系不夠健全

我國(guó)股權(quán)眾籌行業(yè)的發(fā)展仍處于初級(jí)階段，服務(wù)體系尚不完善。首先，平臺(tái)的后續(xù)融資服務(wù)有待改進(jìn)。對(duì)于大多數(shù)項(xiàng)目而言，“融資成功”即為終止，平臺(tái)并不為其后續(xù)的資金需求提供幫助，項(xiàng)目能否順利發(fā)展仍是未知之?dāng)?shù)。其次，平臺(tái)的投資反饋機(jī)制還需加強(qiáng)。項(xiàng)目結(jié)束后，投融資雙方并不能及時(shí)、全面地獲得反饋信息，平臺(tái)的“橋梁”作用有限。

2.3 大眾接受度方面

作為新型投融資模式，我國(guó)股權(quán)眾籌行業(yè)的大眾接受度較低。在對(duì)大連市居民發(fā)放問(wèn)卷后，可以得到如下調(diào)查結(jié)果：僅有少數(shù)居民愿意在股權(quán)眾籌平臺(tái)上進(jìn)行投資，超過(guò)半數(shù)的投資者對(duì)行業(yè)缺乏了解，也有較多投資者認(rèn)為項(xiàng)目不吸引人、行業(yè)門檻過(guò)高。相關(guān)調(diào)查數(shù)據(jù)如圖1所示。

圖1 大連市居民關(guān)于股權(quán)眾籌的看法

3 對(duì)我國(guó)股權(quán)眾籌的創(chuàng)新性建議

3.1 引入保險(xiǎn)制度，建立第三方托管

為降低籌資人違約風(fēng)險(xiǎn)，可引入第三方托管制度與保險(xiǎn)制度。融資成功后，項(xiàng)目資金交由第三方托管，避免資金挪用現(xiàn)象。與此同時(shí)，保險(xiǎn)公司應(yīng)第三方機(jī)構(gòu)請(qǐng)求向投資人開立“履約保函”，在它因籌資人違約行為未能履行約定時(shí)，向投資人進(jìn)行經(jīng)濟(jì)賠償。在此過(guò)程中，保險(xiǎn)公司憑借其風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)制為第三方機(jī)構(gòu)保駕護(hù)航，各托管機(jī)構(gòu)的日趨成熟又提高了保險(xiǎn)制度的可行性。二者有機(jī)對(duì)接，形成一套具有“雙重保障”的風(fēng)控體系，全面保護(hù)投資者利益。相關(guān)運(yùn)作機(jī)制如圖2所示。

圖2 股權(quán)眾籌的創(chuàng)新型風(fēng)控體系

3.2 完善平臺(tái)運(yùn)作，拓展服務(wù)范圍

3.2.1 建立“捆綁式”眾籌

第一，對(duì)于已成功項(xiàng)目發(fā)起的二次融資，采用“優(yōu)先配股”方式，即將投資機(jī)會(huì)優(yōu)先分配給上一輪投資者，使得投融資雙方的信任基礎(chǔ)在第二次融資過(guò)程中得以延續(xù)。第二，引入C2B2C電子商務(wù)模式。投資者通過(guò)平臺(tái)對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行實(shí)時(shí)監(jiān)督、實(shí)時(shí)提議，解決雙方分歧，完成信息反饋。同時(shí)，籌資結(jié)束后，若融資方在項(xiàng)目的后續(xù)發(fā)展中遇到困難，可通過(guò)平臺(tái)C2B2C模式向投資者尋求幫助。“捆綁式”眾籌改變了傳統(tǒng)股權(quán)眾籌“單次融資”的概念，使服務(wù)范圍得以延伸和深化。

3.2.2 實(shí)現(xiàn)“多樣化”收費(fèi)

要實(shí)現(xiàn)較高盈利，股權(quán)眾籌平臺(tái)應(yīng)改變其依賴于交易手續(xù)費(fèi)的單一盈利模式，擴(kuò)大收入來(lái)源、增加收費(fèi)途徑。例如，對(duì)于融資失敗的項(xiàng)目，平臺(tái)可請(qǐng)專業(yè)人員分析項(xiàng)目質(zhì)量、提出相關(guān)建議，并將上述內(nèi)容呈現(xiàn)在項(xiàng)目評(píng)估報(bào)告中，籌資者可根據(jù)實(shí)際需要選擇是否購(gòu)買。又如，平臺(tái)可建立“點(diǎn)子論壇”，向市場(chǎng)收購(gòu)具有可操作性的“創(chuàng)業(yè)點(diǎn)子”，再將其有償提供給創(chuàng)業(yè)者，既獲得盈利又互惠雙方，一舉兩得。

3.3 豐富眾籌形式，提高大眾接受度

中國(guó)人口眾多，股權(quán)眾籌存在巨大的潛在市場(chǎng)。針對(duì)大眾對(duì)其接受度不高的現(xiàn)象，完成股權(quán)眾籌的市場(chǎng)化推廣至關(guān)重要。當(dāng)前，大多數(shù)股權(quán)眾籌收益類型為盈利分紅，分紅期不固定、收益類型單一，導(dǎo)致項(xiàng)目對(duì)投資者的“吸引力”不足。為改變這一局面，可推出新型的“結(jié)合式眾籌”，即將產(chǎn)品眾籌與股權(quán)眾籌嘗試性結(jié)合，在分紅收益的基礎(chǔ)上增加例如“終身會(huì)員卡”“產(chǎn)品優(yōu)惠券”之類的回報(bào)形式，擴(kuò)展收益模式、豐富眾籌形式，使股權(quán)眾籌更為親民。

參考文獻(xiàn)：

[1]李冰.中國(guó)式股權(quán)眾籌調(diào)查——四大梯隊(duì)浮現(xiàn)三大亂象揭成長(zhǎng)之痛[N].證券日?qǐng)?bào)，2015-06-27.

[2]杜國(guó)棟.美國(guó)Angelist股權(quán)眾籌平臺(tái)分析——國(guó)內(nèi)股權(quán)眾籌都是跟他學(xué)的[EB/OL].（2015-04-03）.http：//www.zczj.com/news/2015-04-03/content_1280.html.

[3]眾籌之家.Wefunder股權(quán)眾籌平臺(tái)模式分析[EB/OL].（2015-04-28）.http：//www.csai.cn/zhongchouzixun/777972.html.

[4]楊明.論中國(guó)股權(quán)眾籌模式的法律定位與監(jiān)管[D].北京：中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院，2014.

[5]私募股權(quán)眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）[EB/OL].（2014-12-19）.http：//news.51zjxm.com/zhengce/20141219/55810.html.