上市公司托賓Q與企業(yè)業(yè)績(jī)相關(guān)性研究

董峰

(山東廣播電視大學(xué)，山東濟(jì)南250002)

上市公司托賓Q與企業(yè)業(yè)績(jī)相關(guān)性研究

董峰

(山東廣播電視大學(xué)，山東濟(jì)南250002)

經(jīng)濟(jì)學(xué)家詹姆斯·托賓于1969年提出了托賓Q理論，托賓Q值常常被用來(lái)作為衡量公司績(jī)效表現(xiàn)或公司市場(chǎng)價(jià)值的工具性指標(biāo)。為驗(yàn)證托賓Q值在我國(guó)資本市場(chǎng)的適用性，選取2010年滬深兩市所有數(shù)據(jù)完整上市公司1331家為研究樣本，構(gòu)建數(shù)據(jù)模型研究托賓Q值與上市公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系。研究證明，在我國(guó)現(xiàn)今資本市場(chǎng)托賓Q值與上市公司業(yè)績(jī)之間存在明顯的正相關(guān)關(guān)系，用Q值作為評(píng)價(jià)企業(yè)績(jī)效的指標(biāo)具有一定的適用性。Q值與上市公司盈利能力之間存在明顯正相關(guān)關(guān)系，但Q值與上市公司的增長(zhǎng)能力并不具有明顯正相關(guān)關(guān)系。結(jié)論證明Q值在我國(guó)資本市場(chǎng)具有一定的適用性，但還需要進(jìn)一步探討。

托賓Q;公司業(yè)績(jī);因子分析

托賓Q是指企業(yè)的資本的市場(chǎng)價(jià)值同這家企業(yè)重置成本之比率。分子為金融市場(chǎng)上企業(yè)之價(jià)值，分母為企業(yè)的重置成本。Q值可以體現(xiàn)市場(chǎng)對(duì)企業(yè)未來(lái)業(yè)績(jī)的預(yù)期，并對(duì)企業(yè)未來(lái)的投資需求產(chǎn)生影響。一般認(rèn)為，Q值大于1時(shí)，企業(yè)通過(guò)購(gòu)買(mǎi)新的投資品更有利，這會(huì)增加投資的需求，從而有利于企業(yè)未來(lái)的成長(zhǎng)和業(yè)績(jī)提升;Q值小于1時(shí)，購(gòu)買(mǎi)已有的企業(yè)比投資新生成的資本產(chǎn)品更便宜，這樣就會(huì)減少企業(yè)未來(lái)的投資需求，企業(yè)的業(yè)績(jī)和成長(zhǎng)速度會(huì)受到影響。托賓Q值理論自提出以來(lái)，Q值在研究公司價(jià)值以及公司成長(zhǎng)性等企業(yè)評(píng)價(jià)領(lǐng)域中得到廣泛的應(yīng)用。如下表。

表1 國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)托賓Q在企業(yè)評(píng)價(jià)領(lǐng)域的應(yīng)用

根據(jù)中外學(xué)者的研究成果及應(yīng)用情況，托賓Q常常被作為衡量企業(yè)績(jī)效、公司價(jià)值和未來(lái)成長(zhǎng)機(jī)會(huì)的工具性指標(biāo)進(jìn)行相關(guān)研究。因此，收集我國(guó)滬深兩市上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證分析，以驗(yàn)證Q值與上市公司業(yè)績(jī)的關(guān)系，并進(jìn)一步探討托賓Q值的內(nèi)涵。

一 研究設(shè)計(jì)

1.研究假設(shè)。

為了驗(yàn)證托賓Q值與公司業(yè)績(jī)和公司業(yè)績(jī)各項(xiàng)指標(biāo)的相關(guān)性，并且結(jié)合國(guó)內(nèi)外眾多參考文獻(xiàn)，提出以下五項(xiàng)需驗(yàn)證的假設(shè):

假設(shè)1:Q值與公司整體業(yè)績(jī)具有正相關(guān)關(guān)系;

假設(shè)2:Q值與公司盈利能力具有正相關(guān)關(guān)系;

假設(shè)3:Q值與公司增長(zhǎng)能力具有正相關(guān)關(guān)系;

假設(shè)4:Q值與公司償債能力具有正相關(guān)關(guān)系;

假設(shè)5:Q值與公司運(yùn)營(yíng)能力具有正相關(guān)關(guān)系。

2.數(shù)據(jù)與樣本選擇。

考慮到股市的波動(dòng)情況和數(shù)據(jù)的可獲得情況，抽取2010年深滬兩市所有上市公司，剔除數(shù)據(jù)不全和數(shù)據(jù)異常

公司，確定1331家公司為研究樣本，所有樣本資料來(lái)源于國(guó)泰安CSMAR財(cái)經(jīng)研究數(shù)據(jù)庫(kù)。樣本公司涵蓋各個(gè)行業(yè)、各類規(guī)模的上市公司。

3.變量與模型設(shè)計(jì)。

(1)因變量。

托賓Q值為因變量，記作Q。借鑒眾多學(xué)者的研究并考慮數(shù)據(jù)的真實(shí)性、可得性。計(jì)算公式如下:托賓Q=市場(chǎng)價(jià)值/期末總資產(chǎn)。市場(chǎng)價(jià)值=股權(quán)市值+凈債務(wù)市值，非流通股權(quán)市值用流通股股價(jià)代替計(jì)算。

(2)自變量。

結(jié)合已有的研究成果并考慮數(shù)據(jù)的真實(shí)性、可得性。本文主要采用以下財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)構(gòu)建如下上市公司業(yè)績(jī)指標(biāo)體系。

表2 公司業(yè)績(jī)指標(biāo)

通過(guò)統(tǒng)計(jì)軟件為SPSS19.0對(duì)以上14個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析，把提取的各個(gè)主因子和獲得各上市公司業(yè)績(jī)綜合評(píng)分分別作為自變量。KMO和Bartlett球形度檢驗(yàn)結(jié)果顯示，KMO值為0.734＞0.5，球形度檢驗(yàn)p值=0.000＜0.05，可見(jiàn)數(shù)據(jù)相關(guān)性顯著達(dá)到進(jìn)行因子分析的要求。

進(jìn)行因子分析，如表3所示，前6個(gè)因子符合要求其累計(jì)方差貢獻(xiàn)率為88.138%＞80%，對(duì)原數(shù)據(jù)的信息覆蓋率較強(qiáng)。

旋轉(zhuǎn)后的成份矩陣結(jié)果顯示，因子1在凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率、資產(chǎn)報(bào)酬率三個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)上的載荷較大;因子2在速動(dòng)比率、現(xiàn)金流量比率、債務(wù)保障率三個(gè)指標(biāo)載荷較大;因子3在資本積累率、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率上載荷較大;凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)率對(duì)因子4的貢獻(xiàn)較大;因子5運(yùn)營(yíng)能力的兩個(gè)指標(biāo)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率上載荷較大;因子6在資產(chǎn)負(fù)債率、有形凈值債務(wù)率兩個(gè)指標(biāo)上載荷較大。

根據(jù)各個(gè)因子在指標(biāo)載荷分布情況，依次命名為盈利能力因子，現(xiàn)金保障因子，規(guī)模增長(zhǎng)因子，盈利增長(zhǎng)因子，運(yùn)營(yíng)能力因子，負(fù)債因子，分別列為因變量;通過(guò)成分得分矩陣如表4，可以得出各個(gè)成分的得分值，再結(jié)合旋轉(zhuǎn)后的因子方差貢獻(xiàn)率，最終得出企業(yè)業(yè)績(jī)綜合得分，作為本文的因變量。

表3 解釋的總方差

表4 成份得分系數(shù)矩陣

提取方法:主成份。旋轉(zhuǎn)法:具有Kaiser標(biāo)準(zhǔn)化的正交旋轉(zhuǎn)法構(gòu)成得分。

(3)控制變量。

除了以上因素外，增加市凈率(PB)，總資產(chǎn)的對(duì)數(shù)(SIZE)提高回歸方程的擬合度。

(4)模型設(shè)計(jì)。

根據(jù)上面自變量、因變量和控制變量的選擇和設(shè)置，采用的分析模型可設(shè)計(jì)為:

其中β0為常數(shù)項(xiàng)，β1－β8系數(shù)項(xiàng)，ε為殘差。

二 實(shí)證分析

1.相關(guān)性分析。

采用SPSS19.0對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行相關(guān)分析，如表5所顯示，托賓Q值同企業(yè)整體業(yè)績(jī)、盈利能力、現(xiàn)金保障能力具有非常明顯的正相關(guān)關(guān)系，在1%顯著水平通過(guò)檢驗(yàn)。。負(fù)債因子和企業(yè)規(guī)模對(duì)托賓Q值具有明顯負(fù)影響，在1%顯著水平通過(guò)檢驗(yàn)。盈利增長(zhǎng)能力、運(yùn)營(yíng)能力對(duì)托賓Q值甚至具有微弱負(fù)影響，分別在5%和1%顯著水平通過(guò)檢驗(yàn)。規(guī)模增長(zhǎng)能力對(duì)托賓Q值的影響沒(méi)有通過(guò)5%水平的顯著性檢驗(yàn)，相關(guān)性不大。企業(yè)規(guī)模與托賓Q值成負(fù)相關(guān)關(guān)系。

表5 變量相關(guān)性分析

2.回歸分析。

利用spss19.0進(jìn)行多元回歸。如表6所示，模型1和模型2的擬合度分別為0.748、0.837，擬合度均較高，說(shuō)明模型所選取因變量對(duì)Q值的解釋力度較強(qiáng)。1、2模型的杜賓－沃森檢驗(yàn)值結(jié)果都非常接近于2，不存在自相關(guān)。兩個(gè)模型F值校驗(yàn)Sig值都為0.000，顯著性概率值遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于1%，可見(jiàn)模型都拒絕回歸系數(shù)為0的假設(shè)，回歸效果顯著。如表7所示兩模型共線性容差接近于1，VI＜2，可見(jiàn)模型不存在明顯多重共線性。模型1的系數(shù)的t值在1%的顯著性水平下都通過(guò)檢驗(yàn)，公司的業(yè)績(jī)綜合評(píng)分對(duì)Q值具有十分明顯的正向影響，假設(shè)1得到驗(yàn)證。模型2除FAC3(規(guī)模增長(zhǎng)因子)、FAC4(盈利增長(zhǎng)因子)t值在5%的顯著水平下通過(guò)檢驗(yàn)，其他系數(shù)都在1%顯著水平通過(guò)檢驗(yàn)。結(jié)果顯示，Q值與公司的盈利能力具明顯的正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)2得到驗(yàn)證;Q值與規(guī)模增長(zhǎng)因子之間為正相關(guān)關(guān)系，但不顯著，Q值與公司盈利增長(zhǎng)因子具有不非常顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，假設(shè)3不能得到驗(yàn)證;Q值與現(xiàn)金保障因子FAC2具有正相關(guān)關(guān)系，公司負(fù)債因子FAC6對(duì)Q值有非常明顯的負(fù)向影響，由此可見(jiàn)Q值與公司償債能力成明顯的正相關(guān)關(guān)系，假設(shè)4得到驗(yàn)證。運(yùn)營(yíng)能力因子FAC5對(duì)Q值具負(fù)向影響，假設(shè)5不能得到驗(yàn)證。兩個(gè)模型中控制變量市凈率對(duì)Q值有正向影響，而資產(chǎn)規(guī)模則與Q值成明顯的負(fù)相關(guān)關(guān)系。所有回歸結(jié)果與上面相關(guān)性檢驗(yàn)結(jié)果基本一致。

表6 模型擬合度與杜賓－沃森檢驗(yàn)

表7 哥模型的回歸系數(shù)

四 結(jié)論與研究局限

1.研究結(jié)論。

通過(guò)實(shí)證研究結(jié)果顯示，我國(guó)上市公司托賓Q值同公司業(yè)績(jī)成非常明顯的正向關(guān)系，說(shuō)明公司業(yè)績(jī)?cè)胶霉镜氖袌?chǎng)價(jià)值就越高?？梢?jiàn)在我國(guó)資本市場(chǎng)，選取Q值作為企業(yè)績(jī)效的的評(píng)價(jià)指標(biāo)是合適的。Q值與公司盈利能力之間具有明顯的正向關(guān)系，上市公司盈利能力強(qiáng)表明公司具有更好的投資價(jià)值。Q值與公司的償債能力具顯著正向關(guān)系，公司的負(fù)債率越高，現(xiàn)金保障能力越小，公司的市場(chǎng)價(jià)值與投資價(jià)值越低。實(shí)證發(fā)現(xiàn)，公司Q值與公司的增長(zhǎng)能

力之間并不存在明顯正向關(guān)系，其中規(guī)模增長(zhǎng)能力對(duì)Q值有微弱正影響，而盈利增長(zhǎng)能力甚至對(duì)Q值有較小的負(fù)影響。結(jié)果雖可證明公司的短期增長(zhǎng)與與托賓Q無(wú)明顯關(guān)系，但不能證明托賓Q值越高公司的未來(lái)成長(zhǎng)能力沒(méi)有關(guān)系，公司的未來(lái)成長(zhǎng)還與公司的資產(chǎn)規(guī)模、國(guó)家的經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r、宏觀經(jīng)濟(jì)政策、產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)速度等因素有關(guān)。實(shí)證中發(fā)現(xiàn)Q值同企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模成明顯負(fù)相關(guān)，說(shuō)明公司規(guī)模越大，公司的投資價(jià)值或成長(zhǎng)能力會(huì)越小。更加引起注意的是，公司的運(yùn)營(yíng)能力與托賓托賓Q值具有較小的負(fù)相關(guān)關(guān)系，與劉瑋(2009)［17］對(duì)中小企業(yè)營(yíng)運(yùn)能力與托賓Q的相關(guān)性研究結(jié)論基本一致，這可能與眾多運(yùn)營(yíng)能力差的中小公司Q值偏高有關(guān)。

2.研究的局限性。

首先，選取數(shù)據(jù)的局限性，選取2010年一年的數(shù)據(jù)雖然樣本數(shù)量較大，但時(shí)間跨度有限，可能致使運(yùn)營(yíng)能力，增長(zhǎng)能力同托賓Q的關(guān)系沒(méi)有得到明顯的體現(xiàn)。另外眾多中小企業(yè)的Q值較大，但運(yùn)營(yíng)效率較差，也是因素之一。

其次，財(cái)務(wù)業(yè)績(jī)同托賓Q的關(guān)系實(shí)證研究，是基于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以通過(guò)搜集上市公司年報(bào)獲得性和真實(shí)性。但影響托賓Q值還有其它很難量化的因素，如:組織結(jié)構(gòu)，企業(yè)戰(zhàn)略、企業(yè)文化，管理團(tuán)隊(duì)素質(zhì)與能力、員工滿意度等。因此還需進(jìn)一步研究和探索。

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Correlation Between Tobin Q of Listed Company and Enterprise Performance

Dong Feng
(Shandong TV University，Ji’nan，Shandong 250101，China)

Economist James Tobin proposed Tobin Q theory in 1969，Tobin＇s Q value is often used as a measure of corporate performance or the performance of the company＇s market value tools indicators.Tobin＇s Q in order to verify the applicability of China

Tobin Q;company performance;factor analysis

F275

A

1672－6758(2015)08－0054－5

(責(zé)任編輯:蔡雪嵐)

董峰，碩士，講師，山東廣播電視大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院。研究方向:戰(zhàn)略管理，知識(shí)管理。

山東廣播電視大學(xué)2014年度青年教師科研項(xiàng)目資助文章，項(xiàng)目編號(hào):2014QNYJ05。

＇s capital market，select all the data in 2010 in Shanghai and Shenzhen listed companies in 1331 for the full sample，build the data model of the relationship between Tobin＇s Q and between the performance of listed companies.Studies have shown that in today＇s capital markets presence of a significant positive correlation between Tobin＇s Q and the performance of listed companies，with a Q value as evaluating corporate performance indicators have some applicability.Between the Q value and profitability of listed companies was significantly positively correlated，but the Q value of the listed company＇s ability to grow and does not have a significant positive correlation.Conclusion prove Q values have some applicability in China＇s capital market，but also need to be further explored.

Class No.:F275 Document Mark:A