“接盤俠”變陣

龔小鋒

近兩年來(lái)，融創(chuàng)中國(guó)收購(gòu)動(dòng)作頻繁，從對(duì)綠城、佳兆業(yè)等大型房企的收購(gòu)，到對(duì)中渝置地、天朗、雨潤(rùn)等中小企業(yè)的合作與收購(gòu)，堪稱“接盤俠”。一路走來(lái)，有成有敗，這一次，再把融創(chuàng)置于公眾視線的是雨潤(rùn)集團(tuán)。

在宣布收購(gòu)雨潤(rùn)的公告發(fā)布僅10天后，融創(chuàng)中國(guó)公告宣布退出對(duì)雨潤(rùn)集團(tuán)的重組，由融創(chuàng)中國(guó)董事長(zhǎng)孫宏斌的個(gè)人公司接手。在經(jīng)歷種種收購(gòu)坎坷之后，融創(chuàng)不但對(duì)收購(gòu)這一策略更加堅(jiān)定，也不再固守過(guò)去死板的收購(gòu)策略，開(kāi)始了收購(gòu)模式的種種“變陣”。

變相收購(gòu)雨潤(rùn)

9月中下旬，孫宏斌的個(gè)人公司——融創(chuàng)國(guó)際投資控股有限公司開(kāi)始介入對(duì)雨潤(rùn)集團(tuán)的收購(gòu)。

據(jù)融創(chuàng)方面透露，接下來(lái)，孫宏斌推進(jìn)的重組將與融創(chuàng)中國(guó)完全隔離，其將單獨(dú)與雨潤(rùn)的談判代表進(jìn)行接觸，洽談合作和其他相關(guān)事宜。如果孫宏斌與雨潤(rùn)的交易順利實(shí)現(xiàn)，融創(chuàng)中國(guó)將有優(yōu)先權(quán)整體或部分地參與到雨潤(rùn)的業(yè)務(wù)合作。除此之外，整個(gè)交易則與融創(chuàng)中國(guó)無(wú)關(guān)。

對(duì)于融創(chuàng)中國(guó)退出這一收購(gòu)的原因，公告給出了兩條解釋，一是審批程序冗長(zhǎng)且費(fèi)時(shí)，二是需要準(zhǔn)備的文件太復(fù)雜，太專業(yè)，會(huì)占用公司大量時(shí)間。

這意味著，此次并購(gòu)對(duì)融創(chuàng)中國(guó)的影響將大為降低。由融創(chuàng)國(guó)際來(lái)與雨潤(rùn)談判，如果成功，孫宏斌就會(huì)用它在融創(chuàng)中國(guó)擁有的股權(quán)、資產(chǎn)作抵押來(lái)簽合同。談不成，也不會(huì)對(duì)上市公司有太大的影響。此外，轉(zhuǎn)為個(gè)人談判之后，孫宏斌不需要向外界披露過(guò)多細(xì)節(jié)，可以減少外界因素對(duì)并購(gòu)的干擾。

這場(chǎng)收購(gòu)在一些不明就里的外界人士看來(lái)是一項(xiàng)奇怪的選擇。雨潤(rùn)旗下?lián)碛杏隄?rùn)食品和中央商場(chǎng)兩家上市公司，集團(tuán)整體共計(jì)有7個(gè)板塊。其中，旗下的中央商場(chǎng)和農(nóng)產(chǎn)品物流都為房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)，房地產(chǎn)板塊合共占比達(dá)70%，開(kāi)發(fā)領(lǐng)域在江蘇、浙江和山東擁有34個(gè)項(xiàng)目。

“雨潤(rùn)的住宅項(xiàng)目主要分布在東北地區(qū)、長(zhǎng)三角的二線以下城市，尤以三四線城市居多，而且大多位置偏遠(yuǎn)，對(duì)于主攻中高端地產(chǎn)的融創(chuàng)來(lái)說(shuō)，挑戰(zhàn)較大。”易居（中國(guó)）控股有限公司執(zhí)行總裁丁祖昱表示，如果是碧桂園、恒大拿了這些地可能還有發(fā)揮空間，融創(chuàng)去做肯定是賠錢貨。

在丁祖昱看來(lái)，融創(chuàng)也并不想進(jìn)入食品行業(yè)，如果接手雨潤(rùn)的商業(yè)地產(chǎn)，對(duì)融創(chuàng)來(lái)說(shuō)也是一個(gè)很大的挑戰(zhàn)。如果融創(chuàng)要對(duì)雨潤(rùn)的商業(yè)板塊中央商場(chǎng)和農(nóng)貿(mào)物流產(chǎn)業(yè)地產(chǎn)板塊進(jìn)行整合，就要打上一個(gè)問(wèn)號(hào)。

據(jù)一位融創(chuàng)內(nèi)部人士透露，“如果雨潤(rùn)只有住宅地產(chǎn)，融創(chuàng)并不會(huì)有戰(zhàn)略合作這一動(dòng)作。雨潤(rùn)的住宅地產(chǎn)業(yè)務(wù)大多分布在三、四線城市，對(duì)我們并無(wú)太多吸引力。”實(shí)際上，融創(chuàng)公司主要看中的是雨潤(rùn)集團(tuán)多元化的地產(chǎn)業(yè)務(wù)。

“這樣一家大型民營(yíng)企業(yè)，不管是好還是不好，不是什么時(shí)候都有這樣一個(gè)獨(dú)家并購(gòu)的機(jī)會(huì)，也不是每個(gè)人都有機(jī)會(huì)去碰一下。”孫宏斌近期表示，這是獨(dú)家的機(jī)會(huì)，這個(gè)機(jī)會(huì)本身就很有價(jià)值。

雨潤(rùn)的房地產(chǎn)主要在三、四線城市，整體的布局是不對(duì)的，“但好處是便宜，雨潤(rùn)從來(lái)都沒(méi)有買過(guò)貴的東西”。融創(chuàng)還看中雨潤(rùn)南京和上海的土地，公司也非常希望進(jìn)入南京市場(chǎng)。

目前可以判斷的是，融創(chuàng)一般不會(huì)對(duì)雨潤(rùn)進(jìn)行整體收購(gòu)。不過(guò)，究竟會(huì)以何種方式和雨潤(rùn)產(chǎn)生合作，雙方正在洽談之中?！耙苍S融創(chuàng)算完之后不收了，也不是不可能發(fā)生，今天做判斷還為時(shí)過(guò)早?！倍∽骊耪f(shuō)。

抄底屢遭質(zhì)疑

何時(shí)能抄底，什么樣的企業(yè)適合并購(gòu)。“接盤俠”孫宏斌自然了然于胸。比如業(yè)績(jī)下滑、控制人被采取強(qiáng)制措施，遇到麻煩的雨潤(rùn)，在融創(chuàng)看來(lái)卻是并購(gòu)的好機(jī)會(huì)。

不過(guò)，也正是如此，融創(chuàng)中國(guó)選擇收購(gòu)的企業(yè)標(biāo)的都涉及大量的負(fù)債甚至涉及司法案件。此時(shí)介入收購(gòu)雖然有較為實(shí)惠的價(jià)格，但也非常復(fù)雜困難并且耗時(shí)耗力。

雨潤(rùn)當(dāng)下遇到的是成立以來(lái)最大的困境。雨潤(rùn)旗下兩大上市平臺(tái)，港股雨潤(rùn)食品上半年虧損為7.24億港元。另一A股上市平臺(tái)中央商場(chǎng)、上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34.84億元，同比減少7.7%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)1.65億元，同比減少48.98%。

此外，該集團(tuán)還背負(fù)著巨額的債務(wù)。雨潤(rùn)旗下的中央商場(chǎng)截至2015年年中，其流動(dòng)負(fù)債為66.2億元左右，非流動(dòng)負(fù)債為3.9億元左右，累計(jì)負(fù)債逾70億元；雨潤(rùn)食品截至6月底的總負(fù)債也高達(dá)108.73億港元。

更重要的是，雨潤(rùn)集團(tuán)創(chuàng)始人和實(shí)際控制人祝義財(cái)，在今年早些時(shí)候因?yàn)闋可婀賳T貪腐案件而被監(jiān)視居住。華潤(rùn)信托還申請(qǐng)?jiān)V前財(cái)產(chǎn)保全，將祝義財(cái)持有中央商場(chǎng)約4.77億股份（占中央商場(chǎng)總股本的41.51%）自2015年8月31日起被凍結(jié)，為期2年。

由于此次的收購(gòu)標(biāo)的并不像融創(chuàng)中國(guó)公告所言的那般優(yōu)質(zhì)，涉及司法的復(fù)雜并購(gòu)也更增加了投資者對(duì)此筆收購(gòu)案的悲觀情緒。多家評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)均發(fā)報(bào)告稱不看好此項(xiàng)收購(gòu)。其中，瑞信的報(bào)告明確指出，由于上述潛在交易令不明朗性增加，將融創(chuàng)中國(guó)評(píng)級(jí)由“跑贏大市”降至“中性”，目標(biāo)價(jià)由6.3元降至4.6元。

為此，孫宏斌不得不和融創(chuàng)中國(guó)行政總裁汪孟德召開(kāi)緊急電話會(huì)議，向投資者解釋決策。在9月9日的電話會(huì)上，來(lái)自多家機(jī)構(gòu)的投資者，對(duì)融創(chuàng)中國(guó)在雨潤(rùn)重組中可能的投入以及風(fēng)險(xiǎn)管控表達(dá)關(guān)注，并表示不希望看到這家上市房企受到不必要的并購(gòu)?fù)侠邸?/p>

這樣的情形與融創(chuàng)中國(guó)半年前并購(gòu)佳兆業(yè)類似。2015年年初，融創(chuàng)中國(guó)高調(diào)介入風(fēng)險(xiǎn)不明的佳兆業(yè)事件中。但隨著收購(gòu)進(jìn)度的展開(kāi)，融創(chuàng)中國(guó)終因佳兆業(yè)大筆債務(wù)、違約危機(jī)以及不斷消耗的時(shí)間和金錢成本等原因最終打了退堂鼓。在融創(chuàng)中國(guó)宣布介入佳兆業(yè)的債務(wù)重組時(shí)，融創(chuàng)中國(guó)的投資者幾乎是清一色的不看好。

此前，保利抄底收購(gòu)上置集團(tuán)失敗，也與之頗為類似。公司執(zhí)行董事兼董事會(huì)主席施建被常州市人民檢察院執(zhí)行指定居所監(jiān)視居住的措施。施建為上置集團(tuán)掌門人，業(yè)界猜測(cè)他被帶走可能涉及官員賄賂案件。

并購(gòu)架構(gòu)成立

“從利潤(rùn)角度，融創(chuàng)的增長(zhǎng)還沒(méi)有開(kāi)始?！痹趯O宏斌眼中，在并購(gòu)市場(chǎng)尋找機(jī)會(huì)：獲取大量的低成本土地，同時(shí)用較小的投入撬動(dòng)成倍的銷售，這仍然是未來(lái)融創(chuàng)高速增長(zhǎng)的一大利器，而為此，孫宏斌也將自己和融創(chuàng)都調(diào)到了并購(gòu)的最佳模式。

融創(chuàng)中國(guó)在2014年年中開(kāi)始著手收購(gòu)綠城時(shí)，就已經(jīng)形成一個(gè)固定的收購(gòu)團(tuán)隊(duì)。這個(gè)團(tuán)隊(duì)在融創(chuàng)中國(guó)和綠城解除收購(gòu)關(guān)系后，馬上介入對(duì)佳兆業(yè)的收購(gòu)中。期間的關(guān)鍵人物，有融創(chuàng)西南區(qū)域的財(cái)務(wù)總監(jiān)王琪凱、王志勇以及李興強(qiáng)等人。此后，孫宏斌自己辭去融創(chuàng)中國(guó)行政總裁的工作，從日常管理中脫身出來(lái)，更關(guān)注企業(yè)戰(zhàn)略及并購(gòu)方向。

孫宏斌早已為并購(gòu)準(zhǔn)備了充足“彈藥”。此前的 8月13日和8月31日，融創(chuàng)分別發(fā)行了50億元和10億元的境內(nèi)公司債。還為收購(gòu)找了長(zhǎng)期合作方。

2015年初，曾有報(bào)道表示融創(chuàng)獲得平安銀行100億元產(chǎn)業(yè)基金合作框架批復(fù)，將依托平安集團(tuán)綜合金融平臺(tái)的優(yōu)勢(shì)，獲得項(xiàng)目對(duì)接、并購(gòu)融資、方案設(shè)計(jì)、財(cái)務(wù)顧問(wèn)和并購(gòu)整合等一攬子并購(gòu)綜合金融服務(wù)。此次與雨潤(rùn)集團(tuán)的戰(zhàn)略合作，融創(chuàng)中國(guó)將引入一個(gè)合作方來(lái)共同參與，不過(guò)是否是此前提到的平安集團(tuán)，尚未可知。

從目前來(lái)看，融創(chuàng)的銷售數(shù)據(jù)仍然向好，回款資金充足。截至2015年9月底，集團(tuán)實(shí)現(xiàn)合約銷售金額478.2億元，完成全年銷售目標(biāo)72%。

“融創(chuàng)是現(xiàn)金流導(dǎo)向非常明確的一個(gè)企業(yè)?！蓖咦稍冄芯坎靠偙O(jiān)張宏偉認(rèn)為，融創(chuàng)要求每一個(gè)并購(gòu)項(xiàng)目馬上就可以進(jìn)入銷售狀態(tài)，產(chǎn)生現(xiàn)金流。通常是已經(jīng)動(dòng)工但項(xiàng)目本身品質(zhì)無(wú)大礙的項(xiàng)目，如果是凈地的話，5到6個(gè)月后就可以達(dá)到預(yù)售條件。

在這種條件下，融創(chuàng)在并購(gòu)過(guò)程中只需要支付并購(gòu)的首付款，其余幾期的款項(xiàng)完全可以通過(guò)銷售現(xiàn)金流覆蓋掉。它的資金成本壓力也會(huì)較低，也會(huì)比較快地做出銷售業(yè)績(jī)。

回溯房地產(chǎn)歷史，孫宏斌是最早使用這一手法的地產(chǎn)大佬之一。順馳一度大肆擴(kuò)張，并迅速布局華北、華東、華中等十余塊土地。在這期間，他都非常聰明地采取分期支付土地款，縮短拿地開(kāi)盤周期，以銷售回款支撐后期建設(shè)與城建配套等方式讓現(xiàn)金急速滾動(dòng)。這使得順馳的銷售額從2001年的不到5億元增加至2004年的127億元。

轉(zhuǎn)向局部收購(gòu)

仔細(xì)觀察孫宏斌最近幾次的收購(gòu)手法，已經(jīng)開(kāi)始有所變化。對(duì)于天朗、中渝置地等房企的收購(gòu)并不是全盤通吃，和雨潤(rùn)地產(chǎn)的合作也有可能僅僅局限于好的項(xiàng)目，不會(huì)整體收購(gòu)。

早在8月25日舉行的中期業(yè)績(jī)會(huì)上，孫宏斌已經(jīng)明確表示，“以我們對(duì)綠城和佳兆業(yè)的經(jīng)驗(yàn)，我們整包去做的可能性會(huì)比較小了，我們寧愿談一個(gè)項(xiàng)目，談一個(gè)城市，要整體弄的話，我們覺(jué)得是很累的，而且效率很低的，最后的效果也不一定好，我們寧愿選兩三個(gè)城市?！?/p>

如孫宏斌所言，單獨(dú)項(xiàng)目收購(gòu)，操作更簡(jiǎn)單，也容易成功。這一收購(gòu)方式的直接目的就是收購(gòu)?fù)恋鼗蝽?xiàng)目資產(chǎn)，從而獲得操盤和并表，今年以來(lái)，對(duì)于南京佛手湖項(xiàng)目、浦東東郊項(xiàng)目以及本次對(duì)于天朗濟(jì)南、南京、成都項(xiàng)目的收購(gòu)都屬于此類收購(gòu)。

“還有一種是區(qū)域管理平臺(tái)收購(gòu)，資產(chǎn)一次性打包?！睆埡陚フf(shuō)，該收購(gòu)方式的主要目的也是拿地，不過(guò)由于所收購(gòu)的是平臺(tái)公司，有一定的經(jīng)營(yíng)管理基礎(chǔ)（人員、架構(gòu)等），為避免復(fù)雜的人事糾葛，融創(chuàng)更傾向于全購(gòu)。

比如，2015年7月底收購(gòu)成都7項(xiàng)目就是分別通過(guò)收購(gòu)中渝置地（持有目標(biāo)公司80%股權(quán)）和四川國(guó)嘉（持有目標(biāo)公司20%股權(quán)）持有的股權(quán)和債權(quán)，從而實(shí)現(xiàn)目標(biāo)資產(chǎn)的全購(gòu)。

由于融創(chuàng)中國(guó)執(zhí)行力很強(qiáng)，每一個(gè)收購(gòu)案的拍板都很快。在2013年收購(gòu)上海香溢花城項(xiàng)目時(shí)，前后甚至只花了一周時(shí)間。這使得公司在收購(gòu)項(xiàng)目的選擇上傾向于能馬上能產(chǎn)生現(xiàn)金流的，而不是需要自己去處理和解決各種債務(wù)問(wèn)題的項(xiàng)目。

在收購(gòu)手法上，孫宏斌也更加靈活。比如和雨潤(rùn)的談判，接下來(lái)推進(jìn)的重組將與融創(chuàng)中國(guó)完全隔離，其單獨(dú)與雨潤(rùn)的談判代表進(jìn)行接觸，洽談合作和其他相關(guān)事宜。

合作意味更濃

孫宏斌始終不認(rèn)同外界冠以他決策失誤的評(píng)價(jià)，“掙錢容易，得人心難，”他曾反復(fù)對(duì)外講道，在綠城和佳兆業(yè)兩場(chǎng)收購(gòu)中，融創(chuàng)獲得的市場(chǎng)口碑和人心，遠(yuǎn)比賺錢更重要。“現(xiàn)在在杭州或深圳，沒(méi)有人不認(rèn)識(shí)融創(chuàng)，我們的市場(chǎng)判斷力和執(zhí)行力得到市場(chǎng)充分認(rèn)可?！?/p>

不管事實(shí)如何，越來(lái)越多公司認(rèn)可融創(chuàng)，愿意被接盤，也不能不說(shuō)是孫宏斌的厲害之處。如今它擅長(zhǎng)運(yùn)用合資組建平臺(tái)公司，借助當(dāng)?shù)貎?yōu)勢(shì)，進(jìn)入新市場(chǎng)。

比如2012年融創(chuàng)進(jìn)入上海成立融綠平臺(tái)，獲得綠城上海、蘇南多個(gè)項(xiàng)目；以及進(jìn)入西安，與天朗展開(kāi)合作都屬于此類收購(gòu)。這有助于公司利用合作企業(yè)的當(dāng)?shù)貎?yōu)勢(shì)，盡快熟悉市場(chǎng)并站穩(wěn)腳跟，還可緩解開(kāi)發(fā)過(guò)程的資金壓力。

在這種形勢(shì)下，融創(chuàng)對(duì)合作方的要求很高，必須在當(dāng)?shù)鼐哂幸欢ǖ氖袌?chǎng)基礎(chǔ)，比如天朗控股在西安市場(chǎng)就頗有影響力，在2015年上半年西安銷售額排行榜中以14億元銷售額排名第四，以 19.69萬(wàn)平方米的銷售面積排名第二。

張宏偉建議，如果是雙方合作，應(yīng)該合理設(shè)定股權(quán)，避免管理糾紛。對(duì)于其他房企而言，也應(yīng)當(dāng)明確收購(gòu)的各類事項(xiàng)，如財(cái)務(wù)投資、小股操盤、合作開(kāi)發(fā)、并表等，以避免不必要的管理糾紛。

實(shí)際上，經(jīng)過(guò)一系列的收購(gòu)糾紛之后，融創(chuàng)對(duì)于股權(quán)比例的設(shè)置十分謹(jǐn)慎和重視。與過(guò)去合作綠城的50：50股權(quán)架構(gòu)不同，近期和天朗共同成立的西安平臺(tái)公司，融創(chuàng)就持有80%，占據(jù)絕對(duì)控股權(quán)。

此外，在后續(xù)進(jìn)行的局部收購(gòu)過(guò)程中，開(kāi)始設(shè)計(jì)一些排他性條款，確保一些優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目的收購(gòu)成功，保證企業(yè)的布局戰(zhàn)略順利執(zhí)行。

不過(guò)，不少業(yè)內(nèi)人士此前都向記者提及，孫宏斌的強(qiáng)勢(shì)作風(fēng)和談判技巧還有待改進(jìn)。在收購(gòu)洽談中，孫宏斌往往不愿意為被收購(gòu)方做出退讓，這就使得收購(gòu)陷入僵局，最終可能導(dǎo)致失敗。

丁祖昱就認(rèn)為，有的時(shí)候談判能力太強(qiáng)、殺價(jià)太狠也不一定是好事，關(guān)鍵是時(shí)機(jī)的掌握。融創(chuàng)殺入佳兆業(yè)的時(shí)機(jī)是千載難逢，但確定交易的時(shí)機(jī)卻因各種原因被耽擱了。特別是融創(chuàng)和佳兆業(yè)債權(quán)人的談判遲遲不能達(dá)成一致，耽誤時(shí)間太長(zhǎng)，今天看來(lái)可能是最大的敗筆。