上市公司股權(quán)激勵(lì)方式選擇研究

王璐

摘要：隨著我國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，股權(quán)激勵(lì)這種既能有效緩解委托代理矛盾又能對管理層進(jìn)行長期激勵(lì)的管理方式不斷被我國企業(yè)吸收借鑒。股權(quán)激勵(lì)方式是影響股權(quán)激勵(lì)效果的重要因素，主要以股票期權(quán)和限制性股票兩種股權(quán)激勵(lì)方式為研究對象，進(jìn)行對比研究，分析企業(yè)在選擇不同激勵(lì)方式時(shí)要充分依據(jù)自身企業(yè)特點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)良好股權(quán)激勵(lì)方案實(shí)施效果。

關(guān)鍵詞：股權(quán)激勵(lì)；股票期權(quán)；限制性股票；傾向性選擇

中圖分類號：F83

文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

文章編號：16723198（2015）05012802

1理論框架

1.1基于委托代理理論

委托代理理論是二十世紀(jì)六七十年代經(jīng)濟(jì)學(xué)家深入研究企業(yè)內(nèi)部信息不對稱和激勵(lì)問題發(fā)展起來的，以委托代理關(guān)系為研究對象，具體來說是行為主體根據(jù)明示或暗含的契約，雇傭其他行為主體為其服務(wù)，同時(shí)授予后者一定的決策權(quán)，并以后者提供的服務(wù)數(shù)量和質(zhì)量為依據(jù)支付其相應(yīng)報(bào)酬。其中前者行為主體即委托人，后者行為主體即代理人。委托代理理論起源于“專業(yè)化”分工，其主要任務(wù)就是研究在信息不對稱環(huán)境下，委托人如何設(shè)計(jì)最有效的契約來激勵(lì)代理人，主要解決“道德風(fēng)險(xiǎn)”與“逆向選擇”兩類問題。委托代理理論實(shí)質(zhì)上是激勵(lì)問題，因此激勵(lì)約束問題可以用委托代理模型描述：委托人即所有者，希望代理人也就是經(jīng)營者按照自己的利益目標(biāo)行動(dòng)，而信息不對稱的存在使所有者不能直接觀測到經(jīng)營者的行為，僅僅能觀測到一些結(jié)果變量（如產(chǎn)出），而這些變量是由經(jīng)營者的行為和另外一些外生變量共同決定的。企業(yè)所有者面臨的問題是如何根據(jù)觀測變量來激勵(lì)經(jīng)營者進(jìn)行有利于自己利益的行動(dòng)。激勵(lì)約束機(jī)制就是解決該問題的一種機(jī)制。

1.2基于人力資本理論

人力資本理論起源于發(fā)展經(jīng)濟(jì)學(xué)和交易費(fèi)用經(jīng)濟(jì)學(xué)等有關(guān)理論，是經(jīng)營者個(gè)人所有擁有的知識、勞動(dòng)、管理技能以及健康素質(zhì)的總稱。在知識經(jīng)濟(jì)時(shí)代，物質(zhì)資本地位相對有所下降，而人力資本地位快速上升，特別是經(jīng)理人知識經(jīng)驗(yàn)和技能在企業(yè)中占據(jù)了越來越重要的地位。相比物質(zhì)資本，人力資本是一種特殊的“主動(dòng)性資產(chǎn)”，是人自身的一部分，完全由所有者控制開發(fā)和利用，不能被榨取，一旦被傷害，就會(huì)急劇貶值。人力資本與所有者不可分離特征的決定了想最大效用的發(fā)揮人力資本的作用就要對它進(jìn)行充分的激勵(lì)，根據(jù)不同的價(jià)值創(chuàng)造而給予其不同等級分配，同時(shí)設(shè)立科學(xué)合理的激勵(lì)約束契約和有利于人力資本能量釋放的體制環(huán)境氛圍。股權(quán)激勵(lì)的激勵(lì)形式使企業(yè)的經(jīng)營者獲得了剩余索取權(quán)，將經(jīng)營者利益與所有者利益聯(lián)系起來，肯定了人力資本不可替代性。經(jīng)理人通過有效的資本市場，將個(gè)人努力程度轉(zhuǎn)化為公司股價(jià)的提高，獲得相應(yīng)的資本收益額，這個(gè)過程也是公司財(cái)富最大化的過程。此外，股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是長期激勵(lì)措施，一定程度上避免了公司人才的流失，同時(shí)還可達(dá)到吸引更多優(yōu)秀人才的目的。

1.3基于信息不對稱理論

信息不對稱理論是指企業(yè)在經(jīng)營活動(dòng)中，信息并不是完全透明和公開的，交易雙方由于對于市場信息的掌握不一致。此條件下管理者和所有者進(jìn)行的博弈可能引發(fā)兩種問題：逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)。前者指強(qiáng)信息方利用信息優(yōu)勢侵占弱信息方利益，破壞市場秩序，降低市場效率。后者指不需要為自身行為承擔(dān)全部后果的一方可能采取損人利己的行為。在企業(yè)經(jīng)營中表現(xiàn)為在選擇投資項(xiàng)目時(shí)，具有信息優(yōu)勢的管理者會(huì)優(yōu)先考慮項(xiàng)目是否有利于自身利益而非股東利益，甚至有時(shí)會(huì)為了自身利益而選擇損害股東利益或者放棄有利于股東利益的投資，做出非效率的投資決策。

每個(gè)人擅長的領(lǐng)域和掌握的知識不盡相同，信息不對稱不可避免的產(chǎn)生。兩權(quán)分離的出現(xiàn)導(dǎo)致所有者缺乏對公司經(jīng)營狀況準(zhǔn)確詳細(xì)的了解，而管理者對企業(yè)的經(jīng)營信息了如指掌，并且對外界披露的信息帶有噪音。當(dāng)存在損害自身利益的信息時(shí)，管理者甚至?xí)室怆[瞞這些信息，由于成本等問題，所有者也不能實(shí)現(xiàn)對管理者的完全監(jiān)督，無法準(zhǔn)確分辨管理層決策是否能夠?yàn)楣編硎找婕按嬖诘娘L(fēng)險(xiǎn)程度，因此，所有者和經(jīng)營者直接存在的信息不對稱可能會(huì)引發(fā)道德風(fēng)險(xiǎn)，促使經(jīng)營者作出損害股東利益的決策。

2股票期權(quán)和限制性股票區(qū)別

2.1股票期權(quán)

股票期權(quán)是指公司授予激勵(lì)對象在規(guī)定的時(shí)期內(nèi)以事先確定的價(jià)格購買一定數(shù)量的本公司流通股票的權(quán)利，也可以放棄這種權(quán)利。股票期權(quán)的行權(quán)也有時(shí)間和數(shù)量限制，且需激勵(lì)對象自行為行權(quán)支出現(xiàn)金，對公司來講沒有現(xiàn)金支出壓力，激勵(lì)成本低。

股票期權(quán)作為最廣泛使用的激勵(lì)方式，它最大的特點(diǎn)是受股價(jià)波動(dòng)的影響較大。當(dāng)公司股價(jià)平穩(wěn)增長時(shí)，激勵(lì)對象可因股價(jià)增長獲得財(cái)富，此時(shí)激勵(lì)作用明顯。相反，當(dāng)資本市場低迷時(shí)，激勵(lì)對象再努力也很難提高公司股價(jià)，激勵(lì)作用很弱。由于股票期權(quán)的收益取決于行權(quán)日二級市場上的股價(jià)與行權(quán)價(jià)的差額，因此股票期權(quán)有個(gè)明顯的缺點(diǎn)，即經(jīng)理人有可能為了片面追求提升股價(jià)的短期行為而放棄有利于公司發(fā)展的重要投資機(jī)會(huì)。股票期權(quán)適用于那些正處于成長期、具有較好發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)。

2.2限制性股票

限制性股票是指上市公司按照預(yù)先商定的條件無償或者低價(jià)授予激勵(lì)對象一定數(shù)量的公司股票，但對股票的來源、拋售等有一些特殊限制，一般只有當(dāng)激勵(lì)對象完成特定目標(biāo)（如扭虧為盈）后，激勵(lì)對象才可拋售限制性股票并從中獲益。目前我國上市公司對于限制性股票的實(shí)施條件限制必須經(jīng)業(yè)績考核合格后才能實(shí)施，從這一點(diǎn)看限制性股票屬于業(yè)績股票。

限制性股票束縛力較強(qiáng)，如果經(jīng)理人在禁售期限之前離開企業(yè)或者沒有完成預(yù)定目標(biāo)，公司有權(quán)將限制性股票收回。限制性股票的使用頻率僅次于股票期權(quán)，往往適合那些處于成熟期、股票價(jià)格波動(dòng)不大、產(chǎn)業(yè)調(diào)整期的上市公司或者初創(chuàng)立的非上市公司，旨在改善業(yè)績，長期留住人才。

3股票期權(quán)和限制性股票傾向性選擇

3.1控股股東性質(zhì)對股權(quán)激勵(lì)方式選擇的影響

國有企業(yè)和民營企業(yè)最大差別在于控股股東性質(zhì)不同，控股股東性質(zhì)對上市公司組織結(jié)構(gòu)、治理效果和投資傾向等多個(gè)方面具有重大影響?？毓晒蓶|性質(zhì)不同最直接的影響便是導(dǎo)致其所依存的政策法規(guī)環(huán)境、人員組織結(jié)構(gòu)、激勵(lì)機(jī)制產(chǎn)生很大的差別。國有控股股東背景的上市公司控股股東大都為企業(yè)法人，所處行業(yè)較之民營控股股東上市公司所處行業(yè)更加成熟，并在規(guī)模、技術(shù)、市場等方面有較大優(yōu)勢，因此，留住人才是國企在實(shí)施股權(quán)激勵(lì)的最大需求，其次才是對人才進(jìn)行激勵(lì)，進(jìn)一步提升企業(yè)價(jià)值。另外，限制性股票獲利空間大、風(fēng)險(xiǎn)低的特點(diǎn)也受到國有控股公司的青睞。民企的管理相對于國企來說機(jī)制更加靈活，對于新的薪酬激勵(lì)方式能夠較快的接受和適應(yīng)，其對于高管的選擇是市場競爭的結(jié)果，面臨著激勵(lì)的人才競爭，民企需要通過激勵(lì)手段來吸引和留住人才，股票期權(quán)在激勵(lì)效率方面具有一定優(yōu)勢，更加受民營企業(yè)的歡迎。所以，國有控股上市公司較之非國有控股上市公司，更傾向于選擇限制性股票激勵(lì)方式。

3.2行業(yè)特征對股權(quán)激勵(lì)方式選擇的影響

行業(yè)特征對企業(yè)戰(zhàn)略目標(biāo)的選擇具有決定性影響，不同行業(yè)核心競爭力決定了對于人才的需求，也決定了上市公司對于實(shí)施股權(quán)激勵(lì)方式的選擇。我國“十二五”規(guī)劃確定的七大新興產(chǎn)業(yè)包括：新能源、新能源汽車、新材料、節(jié)能環(huán)保、新興信息產(chǎn)業(yè)、生物產(chǎn)業(yè)和高端裝備制造業(yè)。行業(yè)特征對于股權(quán)激勵(lì)方式選擇的影響表現(xiàn)在，首先，新興行業(yè)在發(fā)展初期往往資金匱乏，激勵(lì)條件不夠，但由于行業(yè)前景光明，實(shí)施股票期權(quán)方式的激勵(lì)效果大于其他行業(yè)。其次，高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)具有巨大的增長潛力，成長性較好，對高端人才的需求和依賴性非常高，需要采取激勵(lì)措施留住和吸引具有管理才能，核心技術(shù)，創(chuàng)新意識的優(yōu)秀人才，而且股票期權(quán)對公司的現(xiàn)金流壓力較小，應(yīng)用范圍很廣。Bryan， Hwang&Lilien（2000）研究發(fā)現(xiàn)，股票期權(quán)在促使風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避型高管投資于高風(fēng)險(xiǎn)、高利潤的項(xiàng)目方面比限制性股票有優(yōu)勢。在歐美許多高科技企業(yè)中，股票期權(quán)在促進(jìn)企業(yè)發(fā)展、激勵(lì)員工方面功不可沒。所以，新興產(chǎn)業(yè)較之傳統(tǒng)行業(yè)企業(yè)，更傾向于選擇股票期權(quán)激勵(lì)方式。

3.3實(shí)施主體層面對股權(quán)激勵(lì)方式選擇的影響

中小板市場的上市公司鎖定為符合上市條件和標(biāo)準(zhǔn)的中小企業(yè)，包括現(xiàn)代高科技企業(yè)也包括傳統(tǒng)型企業(yè)，重點(diǎn)是成長性好、科技含量高，比之主板上市公司其具有規(guī)模小、成長性高的特點(diǎn)。一般來說，小規(guī)模企業(yè)對于成長的需求較大，決策時(shí)對于風(fēng)險(xiǎn)偏好程度較大，較大可能采取股票期權(quán)激勵(lì)方式。大規(guī)模企業(yè)，更看重的可能是穩(wěn)中求勝的理念與導(dǎo)向，對于風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度以規(guī)避為主，因此傾向于采取限制性股票而不是股票期權(quán)。

周建波、孫菊生（2003）研究發(fā)現(xiàn)，成長性是影響股權(quán)激勵(lì)實(shí)施效果的重要因素。企業(yè)在快速成長期，負(fù)債經(jīng)營可能性大，股票期權(quán)在緩解現(xiàn)金流壓力方面能夠發(fā)揮其優(yōu)勢作用。限制性股票只有在達(dá)到預(yù)定的期限和預(yù)定業(yè)績條件后，才能實(shí)在的擁有股票所有權(quán)，若提前離開需付出較大機(jī)會(huì)成本，限制性股票將會(huì)被收回。因此，限制性股票一般適用于成熟期或者衰退期的企業(yè)，或者說成長性較低的企業(yè)，此時(shí)對資金投入要求不是非常高。所以，中小板上市公司較之主板上市公司，更傾向于選擇股票期權(quán)激勵(lì)方式。

4結(jié)論

作為一種重要的長期激勵(lì)機(jī)制，股權(quán)激勵(lì)對完善上市公司治理結(jié)構(gòu)具有舉足輕重的作用，如何設(shè)計(jì)出適合不同上市公司的股權(quán)激勵(lì)方案并且有效規(guī)避其所帶來的風(fēng)險(xiǎn)是發(fā)揮其作用的關(guān)鍵所在。進(jìn)一步規(guī)范上市公司股權(quán)激勵(lì)實(shí)施細(xì)則，積極完善經(jīng)理人市場、資本市場、市場監(jiān)管機(jī)制等外部環(huán)境。在各項(xiàng)規(guī)范約束條件下，企業(yè)選擇適合自身特點(diǎn)的股權(quán)激勵(lì)方式，完善股權(quán)激勵(lì)方案，體現(xiàn)其良好實(shí)施效果。

參考文獻(xiàn)

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