光大證券“烏龍指”事件評(píng)析

光大證券“烏龍指”事件評(píng)析

許藝

華中師范大學(xué)法學(xué)院，湖北武漢430079

摘要：內(nèi)幕交易的構(gòu)成要件為主體、內(nèi)幕信息、內(nèi)幕交易。從主體構(gòu)成要件來看，光大證券人員不屬于嚴(yán)格意義上的內(nèi)幕人員，但從我國(guó)近年的眾多判例來看，對(duì)內(nèi)幕人員界定的發(fā)展趨勢(shì)漸漸從嚴(yán)格意義上的內(nèi)幕人員向非法定主體轉(zhuǎn)變，光大證券雖然不是但其仍然屬于“知情人”范疇的內(nèi)幕人員，從內(nèi)幕信息的構(gòu)成來說，光大證券事件的錯(cuò)單交易信息不符合內(nèi)幕信息的關(guān)聯(lián)性特征，所以不符合內(nèi)幕交易的構(gòu)成要件。

關(guān)鍵詞：光大證券；內(nèi)幕交易；構(gòu)成要件

中圖分類號(hào)：D922.287

文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

文章編號(hào)：2095-4379-(2015)34-0072-02

作者簡(jiǎn)介：許藝(1994-)，女，漢族，四川樂山人，華中師范大學(xué)法學(xué)院2013級(jí)本科生，研究方向：法學(xué)。

一、案件回顧

2013年8月16日，光大證券自營(yíng)部門在進(jìn)行ET套利時(shí)，發(fā)生交易系統(tǒng)“烏龍”，錯(cuò)誤地下單234億元買入，因?yàn)榇罅抠I單的瞬間出現(xiàn)，滬指上漲了近6%，最終成交72.7億元，當(dāng)天A股和股指期貨市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，同日，光大證券將18.5億元股票轉(zhuǎn)為ETF賣出，并賣空7130手股指期貨合約。當(dāng)日14時(shí)22分，光大證券才發(fā)布公告，稱“公司策略投資部自營(yíng)業(yè)務(wù)在使用其獨(dú)立套利系統(tǒng)時(shí)出現(xiàn)問題。

“光大證券事件”發(fā)生后，證監(jiān)會(huì)作出處罰決定，認(rèn)定光大證券2013年8月16日下午將所持股票轉(zhuǎn)換為ETF并賣出的行為和2013年8月16日下午賣出股指期貨空頭合約的行為構(gòu)成內(nèi)幕交易。

證監(jiān)會(huì)處罰決定出來后，在各界引起了巨大的爭(zhēng)議，其焦點(diǎn)在：光大證券在市場(chǎng)不知道信息的情況下，進(jìn)行相應(yīng)的交易，這個(gè)行為是否構(gòu)成內(nèi)幕交易。本文將從內(nèi)幕交易構(gòu)成要件入手，分析我國(guó)《證券法》相關(guān)法條的規(guī)定，并探討光大證券案是否構(gòu)成內(nèi)幕交易。

二、內(nèi)幕交易的構(gòu)成要件

根據(jù)《證券法》74條和75條的規(guī)定，可以得知內(nèi)幕交易主體的條件和內(nèi)幕信息的條件。其中，在第74條中，規(guī)定我國(guó)內(nèi)幕人員主要包括以下幾類人：(1)董事、監(jiān)事和高級(jí)管理人員；(2)控股股東；(3)公司雇員；(4)配偶、家庭中的親屬等。而內(nèi)幕交易行為是上述的內(nèi)幕人員買賣該公司的證券，或者泄露該信息，或者建議他人買賣該證券。

從上述法條的規(guī)定中可以知道內(nèi)幕交易的構(gòu)成要件主要為：(1)內(nèi)幕人員；內(nèi)幕信息；(3)內(nèi)幕交易行為。

三、光大證券“烏龍指”事件的定性

(一)內(nèi)幕人員

內(nèi)幕人員的范圍很大程度上決定了一個(gè)國(guó)家規(guī)制內(nèi)幕交易的范圍。在我國(guó)，內(nèi)幕人員的范圍可以具體分為內(nèi)幕知情人與非法獲取內(nèi)幕信息的人。實(shí)際上，從《證券法》第74條關(guān)于“內(nèi)幕信息知情人”的具體范圍看，《證券法》規(guī)定的“內(nèi)幕信息知情人”是從人員所處“內(nèi)幕地位作的界定，而并不是從主體“知情”角度作的規(guī)定。而《證券法》第76條“非法獲取內(nèi)幕信息的人”一般認(rèn)為指以竊取、威逼或利誘等非法手段得到內(nèi)幕信息的人。那么在二者之間實(shí)際上存在著一個(gè)不好界定也不明確的地帶，即既非內(nèi)幕人員，也不是非法獲取內(nèi)幕信息的人員，而是正當(dāng)獲取內(nèi)幕信息的其他人員。對(duì)于此類人員如何定性，在現(xiàn)行法律中找不到相應(yīng)的依據(jù)，因此在司法實(shí)踐中很難操作。但是我國(guó)法律案件中已經(jīng)出現(xiàn)了相關(guān)判例，如浙江杭蕭鋼構(gòu)股份有限公司的判例，即是以目的非法、手段不非法的方式界定了非法獲取內(nèi)幕信息的內(nèi)幕人員地位。

證監(jiān)會(huì)認(rèn)為光大證券屬于內(nèi)幕知情人，其依據(jù)是《期貨交易管理?xiàng)l例》第70條和《證券法》第202條。但是有學(xué)者認(rèn)為，上述法條表述的是“內(nèi)幕知情人利用內(nèi)幕信息構(gòu)成內(nèi)幕交易”，法條本身并沒有解釋或者列舉哪些人員構(gòu)成內(nèi)幕知情人。因此，光大證券構(gòu)成內(nèi)幕交易知情人的依據(jù)被認(rèn)定為上述法條，這在形式邏輯上就違反了三段論推理的基本要求，或者說該案中內(nèi)幕知情人這一法律爭(zhēng)議點(diǎn)被證監(jiān)會(huì)刻意回避掉，因此是不恰當(dāng)?shù)?。?/p>

但是，在2007年后，我國(guó)發(fā)生的內(nèi)幕交易案中，有相當(dāng)部分由中介機(jī)構(gòu)、政府機(jī)構(gòu)、傳媒機(jī)構(gòu)人員、內(nèi)幕人員親友等實(shí)施，這反映了我們?cè)谂卸▋?nèi)幕交易主體時(shí)，不能僅限于法定主體，也要明確內(nèi)幕交易主體有向非法定主體擴(kuò)散的趨勢(shì)。②

筆者認(rèn)為，雖然法律沒有明確規(guī)定光大證券的內(nèi)幕人員地位，但是光大證券作為中介機(jī)構(gòu)，能夠接觸內(nèi)幕信息，如果不把其歸為內(nèi)幕人員，對(duì)投資者的利益是非常不利的，所以于情于理，光大證券都能夠成為內(nèi)幕信息的知情人，

(二)內(nèi)幕交易行為

楊某在抗辯中，主張光大證券當(dāng)日下午的對(duì)沖交易，系基于市場(chǎng)中性投資

策略這一既定投資計(jì)劃和指令所作出，并未利用內(nèi)幕信息。

中國(guó)人民大學(xué)的葉林教授認(rèn)為，中性策略是事前已經(jīng)做好的對(duì)沖交易安排，買空賣空皆有。案件中，光大不是按照事先安排好的策略進(jìn)行操作。在交易軟件發(fā)布錯(cuò)誤指令之后，光大只有單邊的賣，沒有反向的買，嚴(yán)格來說這種行為連對(duì)沖交易都算不上。就我國(guó)法而言，根據(jù)《證券市場(chǎng)內(nèi)部交易行為認(rèn)定指引》第20條第一項(xiàng)的規(guī)定：與內(nèi)幕交易無關(guān)的證券買賣行為，不構(gòu)成內(nèi)幕交易；《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理內(nèi)幕交易、泄露內(nèi)幕信息刑事案件應(yīng)用法律若干問題的解釋》第4條第2項(xiàng)規(guī)定，如果事先有訂立書面合同、指令計(jì)劃，那么按照這些書面合同和指令計(jì)劃從事相關(guān)證券、期貨交易的，不屬于《刑法》180條第1款規(guī)定的從事與內(nèi)幕信息相關(guān)的證券、期貨交易。上述規(guī)范即是對(duì)“利用”要件的抗辯。而反觀光大證券，所謂的“市場(chǎng)中性投資策略”僅僅只能被稱作是一個(gè)預(yù)防計(jì)劃，連交易標(biāo)的、數(shù)量、價(jià)格等方面都沒有被規(guī)定，并且，事實(shí)上光大證券在期貨市場(chǎng)上的交易數(shù)量也在不斷變化，因而這一抗辯是不符合肯定性抗辯的要求的；最后，如果光大證券這樣的計(jì)劃能夠成為阻卻“利用”的要件的話，那么所有公司都可以在自己公司的章程上詳細(xì)規(guī)定可能的內(nèi)幕交易類型，從而阻卻違法，這顯然是荒謬的。所以，楊劍波的抗辯難以成立，光大證券的行為是符合內(nèi)幕交易行為的構(gòu)成要件的③。

(三)內(nèi)幕信息

“光大證券在進(jìn)行ETF套利交易時(shí)，因程序錯(cuò)誤，其所使用的策略交易系統(tǒng)以234億元的巨量資金申購180ETF成份股，實(shí)際成交72億”這一信息被證監(jiān)會(huì)判定為內(nèi)幕信息。

根據(jù)《期貨條例》第82條第11項(xiàng)，期貨市場(chǎng)的內(nèi)幕信息是指尚未公開的可能對(duì)期貨交易價(jià)格產(chǎn)生重大影響的信息?？梢姡卮笮院头枪_性是認(rèn)定內(nèi)幕信息的兩個(gè)主要要素，然而，內(nèi)幕信息不僅僅有“重大性和非公開性”這兩個(gè)特征，還得看與特定上市公司的關(guān)聯(lián)性。

其中，重大性是不容置疑的，結(jié)合光大證券所擁有的信息，股指暴漲的原因會(huì)影響期貨市場(chǎng)投資者對(duì)于市場(chǎng)行情的判斷，如投資者會(huì)判斷是否存在利好消息等，從而決定購進(jìn)、拋出或者平倉等交易行為，因而證監(jiān)會(huì)認(rèn)定該信息屬于重大信息是正確的。④

圍繞非公開性的問題，光大證券代理律師認(rèn)為，某媒體在光大證券董秘梅鍵否認(rèn)前已報(bào)道“光大70億烏龍指事件”，并已廣為轉(zhuǎn)載，符合監(jiān)管部門“內(nèi)幕信息被一般投資者廣泛知悉或理解，則內(nèi)幕信息喪失非公開性”的要求。

筆者認(rèn)為，某媒體報(bào)道的“光大烏龍指事件”，難以達(dá)到投資者廣泛知悉或理解的效果；因?yàn)槟趁襟w又不是信義披露義務(wù)人，法律沒有規(guī)定它對(duì)所報(bào)道的信息絕對(duì)正確承擔(dān)責(zé)任，投資者又如何相信它呢？

事實(shí)上，光大證券董監(jiān)高才應(yīng)該是烏龍指事件的信披義務(wù)人。信息披露義務(wù)人包括發(fā)行人、收購人、上市公司董監(jiān)高等，還包括對(duì)上市公司重大事項(xiàng)有重要影響的控股股東、實(shí)際控制人；信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露信息，不得有虛假陳述。現(xiàn)實(shí)中，只有信息披露義務(wù)人披露的信息，投資者才敢相信。本案中，光大證券董監(jiān)高作為信息披露義務(wù)人，在下午2點(diǎn)22分沒有披露烏龍指信息之前，這個(gè)信息就是內(nèi)幕信息。⑤

光大證券律師還指出，光大證券于事件發(fā)生后3小時(shí)披露了全部信息，而根據(jù)有關(guān)法規(guī)規(guī)定，“及時(shí)披露”的定義是指在兩個(gè)交易日內(nèi)，因此光大證券并未隱瞞信息。

但是，有學(xué)者也認(rèn)為，《上市公司信息披露管理辦法》規(guī)定信息披露義務(wù)人應(yīng)當(dāng)真實(shí)、準(zhǔn)確、完整、及時(shí)地披露信息，并將“及時(shí)”定義為“自起算日起或者觸及披露時(shí)點(diǎn)的兩個(gè)交易日內(nèi)”，這只是普適性規(guī)定；發(fā)生重大事件時(shí)就要遵循第三十條的規(guī)定，“立即披露”。當(dāng)然，其中對(duì)“立即”還沒有定義，但從語境分析，“立即”顯然要比“及時(shí)”更為急迫，特殊情況下甚至可以理解為幾分幾秒。烏龍指事件不僅對(duì)整個(gè)市場(chǎng)、對(duì)光大證券本身價(jià)格也是可產(chǎn)生重大影響的重大事件，應(yīng)當(dāng)立即披露。

最后，關(guān)于關(guān)聯(lián)性的問題，《證券法》第75條規(guī)定，內(nèi)幕信息是指對(duì)該公司證券的市場(chǎng)價(jià)格有重大影響的尚未公開的涉及公司經(jīng)營(yíng)、財(cái)務(wù)的信息。也就是說，內(nèi)幕信息來源于特定上市公司或者該信息與特定上市公司的基本面相關(guān)，這一特性即關(guān)聯(lián)性。脫離信息的關(guān)聯(lián)性，僅以重大性和非公開性作為內(nèi)幕信息的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，就等于人為割裂了現(xiàn)行法律對(duì)內(nèi)幕信息的界定。光大證券72.7億的錯(cuò)單信息實(shí)際上屬于其自身的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)信息，可能對(duì)光大證券自身的股價(jià)產(chǎn)生影響，但這一信息并非其所對(duì)沖交易標(biāo)的公司的相關(guān)信息，內(nèi)幕信息應(yīng)當(dāng)具有具體指向，如果這一內(nèi)幕信息與光大證券自身股票有關(guān)，則構(gòu)成內(nèi)幕信息。因此，錯(cuò)單信息并不符合內(nèi)幕信息關(guān)聯(lián)性的構(gòu)成要件。

四、小結(jié)

雖然從表面上看，光大證券案符合內(nèi)幕交易中內(nèi)幕人員、內(nèi)幕交易這兩個(gè)要件，但是在內(nèi)幕信息方面，錯(cuò)單信息并不符合內(nèi)幕信息中的“關(guān)聯(lián)性”要件，所以綜上，光大證券案并不能構(gòu)成內(nèi)幕交易。

[注釋]

①劉東輝.論“光大證券事件”中的期貨內(nèi)幕交易[J].西南政法大學(xué)學(xué)報(bào)，2014(5).

②蔡奕.我國(guó)證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易的法學(xué)實(shí)證分析—來自31起內(nèi)幕交易成案的統(tǒng)計(jì)分析.證券法律與監(jiān)管.

③劉東輝.論“光大證券事件”中的期貨內(nèi)幕交易[J].西南政法大學(xué)學(xué)報(bào)，2014(5).

④劉東輝.論“光大證券事件”中的期貨內(nèi)幕交易[J].西南政法大學(xué)學(xué)報(bào)，2014(5).

⑤熊錦秋.光大證券應(yīng)為烏龍指事件負(fù)全責(zé)[J].中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊，2014.8.

[參考文獻(xiàn)]

[1]劉東輝.論“光大證券事件”中的期貨內(nèi)幕交易[J].西南政法大學(xué)學(xué)報(bào)，2014(5).

[2]熊錦秋.光大證券應(yīng)為烏龍指事件負(fù)全責(zé)[J].中國(guó)經(jīng)濟(jì)周刊，2014.8.

[3]蔡奕.我國(guó)證券市場(chǎng)內(nèi)幕交易的法學(xué)實(shí)證分析—來自31起內(nèi)幕交易成案的統(tǒng)計(jì)分析.證券法律與監(jiān)管.

[4]葉林.8.16案光大證券構(gòu)成內(nèi)幕交易.2014.5.