我國貨幣政策傳導機制有效性現(xiàn)狀分析

趙隆生　唐元　郭志剛

摘要：貨幣政策是一國央行為實現(xiàn)某種特定的目標而采取的有關(guān)調(diào)節(jié)貨幣供給量與貨幣流動性的措施。目標、工具與傳到機制共同構(gòu)成了貨幣政策的主要內(nèi)容。本文以貨幣政策中的傳導機制為探討內(nèi)容展開研究。首先，簡述我國當前貨幣政策中的傳導機制主要概況；其次，依照貨幣政策傳導機制的四個傳到渠道，即利率、信貸、資產(chǎn)價格、匯率等的有效性開展進行實證分析；然后，就分析結(jié)果展開探討，從實證分析的結(jié)果分析中可以清楚的看到，信貸傳導渠道是最具有效性的，但其它三個渠道的有效性明顯表現(xiàn)不足；最后，根據(jù)上述實證分析結(jié)果就如何提高并完善我國貨幣政策傳導機制提出相應(yīng)解決方案與對策。

關(guān)鍵詞：貨幣政策；傳導機制；有效性；現(xiàn)狀

（一）利率渠道傳導的有效性現(xiàn)狀分析

所謂利率渠道傳導指的是中國人民銀行通過制定、實施一系列的貨幣政策工具，進而影響貨幣供給量，貨幣供給量的增加或減少會引起利率發(fā)生變化，而利率的增加或減少又會導致消費或產(chǎn)出的改變，從而最終對產(chǎn)出水平的高低發(fā)生作用。分析框架如下：貨幣供給量-利率-投資和消費-產(chǎn)出，因此，在對利率傳導機制進行分析時，需要選取諸如M、R、消費、投資、產(chǎn)出等數(shù)據(jù)作為分析變量指標。

首先，合理選擇貨幣供給量指標。選用貨幣供給量指標時可選取M0、Ml、M2等，由于中國人民銀行在實施貨幣政策手段時，通常選用M2這一廣義貨幣供給量為中介指標。

其次，正確選擇利率指標。由于可供選擇的利率指標數(shù)量比較多，如各銀行間同業(yè)拆借利率，商業(yè)銀行吸收存款、發(fā)放貸款的利率等。但由于我國商業(yè)銀行發(fā)放貸款所用的存貸款利率尚未完全市場化，因此，其對我國貨幣市場里的自己供求關(guān)系的反映屬不準確范疇，因此，市場利率度量不可選用商業(yè)銀行存貸款利率為指標。由于我國同業(yè)拆借市場是最早實現(xiàn)市場化利率的，也是最能反映真實市場利率變化的指標，因此本文選用商業(yè)銀行間同業(yè)拆借中的隔夜拆借利率r作為實證分析中市場利率的度量指標。

中國人民銀行利用貨幣政策手段引起市場中貨幣供給量多少的變化，但貨幣供給量的變動卻很難帶動市場利率的改變，從而降低了由貨幣政策操作帶來的市場利率傳導變動。站在長遠發(fā)展角度看，固定資產(chǎn)投資與消費品零售總額的變動并非是由市場利率變動所引起的；與此同時，市場利率的變動在短時期內(nèi)對消費與生產(chǎn)帶來的影響不大，因此，我國中央銀行在調(diào)控投資與消費過程中如采用利率政策會很難實現(xiàn)調(diào)控目的。綜上所述，利率政策是一個有效性不強的傳到機制渠道。

（二）信貸渠道傳導的有效性現(xiàn)狀分析

通常所說的信貸渠道傳導方式指的是一國中央銀行通過采用特定的貨幣政策以實現(xiàn)影響貨幣供給量的目標，近而通過貨幣供給量的改變達到影響金融機構(gòu)信貸規(guī)模的目的， 而信貸投資規(guī)模的改變會對消費與投資產(chǎn)生影響，導致消費和投資金額的增加或減少，最終會牽動社會產(chǎn)出水平的變化。分析框架結(jié)構(gòu)如下：貨幣供應(yīng)量-信貸規(guī)模-投資和消費-產(chǎn)出。因此，在對信貸傳導機制進行分析時，需要選取貨幣供應(yīng)量、消費、投資、產(chǎn)出、信貸規(guī)模等相關(guān)數(shù)據(jù)變量作為分析指標。

中國人民銀行利用貨幣政策的相關(guān)手段改變市場中貨幣供給量的波動，而貨幣供給量的變化可對金融機構(gòu)的信貸規(guī)模產(chǎn)生明顯影響，雖然在較短時間內(nèi)，信貸規(guī)模的增加或減少不會給投資與消費帶來較為顯著的波動，但以長遠發(fā)展目標來看，金融機構(gòu)發(fā)放貸款規(guī)模的波動一定會引起投資及消費總量的變化，在影響消費總額變動的因素中，是最主要的影響因素之一；換言之，信貸傳導機制是一個急劇有效性的傳到渠道。

（三）資產(chǎn)價格渠道傳導的有效性現(xiàn)狀分析

所謂價格渠道傳導方式指的是一國央行通過采用貨幣政策手段影響貨幣供給量，再由貨幣供給量的變化引起資產(chǎn)價格的波動，而資產(chǎn)價格的波動會對投資和消費總額帶來一定影響，最終導致產(chǎn)出水平變高或變低。分析框架結(jié)構(gòu)如下：貨幣供應(yīng)量-資產(chǎn)價格-投資和消費-產(chǎn)出。因此，在對資產(chǎn)價格傳導機制進行分析時，需要選取貨幣供應(yīng)量、消費、投資、產(chǎn)出、資產(chǎn)價格等相關(guān)變量數(shù)據(jù)作為分析指標。

在分析價格傳導渠道有效性的過程中，為了方便研究，本文選取股票作為分析對象，同樣引起股票價格波動的因素也是較多的，當前大多數(shù)研究人員在研究時傾向于選用普票價格指數(shù)作為實證分析的變量指標，但我國由于只有兩個證券交易所，如果僅選用它們的指數(shù)作為衡量股票價格波動的指標，會引發(fā)多重共線性問題。

中國人民銀行利用資產(chǎn)價格手段致使貨幣供應(yīng)量增加或減少，而貨幣供應(yīng)量的增加或減少，但很難刺激資產(chǎn)價格的波動，在一定程度上會降低貨幣在操作對資產(chǎn)價格傳導的有效性。站在長遠角度，資產(chǎn)價格的變動是引起固定資產(chǎn)投資與消費品零售總額變動的次要因素，且在短期內(nèi)投資與消費不會隨資產(chǎn)價格的變動而發(fā)生變動，綜上所述，我國資產(chǎn)價格這一傳導渠道的有效性是比較低的。

（四）匯率渠道傳導的有效性現(xiàn)狀分析

所謂匯率渠道傳導指的是一國央行通過采用貨幣政策手段影響貨幣供給量，在由貨幣供給量的增加或減少作用于匯率，導致匯率變動，而匯率的波動反過來作用于對外貿(mào)易，引起凈出口生產(chǎn)的變動，最終作用在產(chǎn)出水平變化上。分析框架結(jié)構(gòu)如下：貨幣供應(yīng)量-匯率-凈出口-產(chǎn)出。因此，在對匯率傳導機制進行分析時，需要選取貨幣供應(yīng)量、凈出口、產(chǎn)出、匯率等作為變量指標。

本文在實證分析中僅選用人民幣有效匯率作為分析指標，匯率分為有效匯率與名義匯率，通常所說的有效匯率是可以更加真實的反應(yīng)我國對外進出口貿(mào)易中人民幣匯率的波動幅度與競爭實力。通俗的說，當我國進出口貿(mào)易中的出口產(chǎn)品輸出到其他國家時，往往使用不同的匯率，比如，當人民幣與美元相比升值時，那么在于歐元相比時，可能就是貶值；即使是和同一種貨幣進行對比，在不同時期也可能會表現(xiàn)的不一致。因此，自布雷頓森林體系解體以后，許多西方發(fā)達國家便開始運用有效匯率這一概念作為分析、觀察目標幣種競爭力與波動幅度的指標。

在對匯率傳導的有效性展開實證分析時，應(yīng)對有效匯率加以區(qū)分，因為存在名義有效匯率與實際有效匯率。實際有效匯率不僅會顯示名義匯率的相對變動狀況，同時也會對該國經(jīng)濟的通貨膨脹加以反映。

中國人民銀行靈活運用貨幣手段致使市場中貨幣供給量或增加或減少，但貨幣供給量的增加或減少很難刺激實際有效匯率的波動，在一定程度上會降低實際有效匯率傳導機制的有效性發(fā)揮。雖然在極短時間內(nèi)實際有效匯率的變動可能會對產(chǎn)出水平做到一定的影響，但從長遠角度出發(fā)，實際有效匯率基本不會造成產(chǎn)出結(jié)果造成影響?；蛘哒f只是引起它們變動的次要因素，綜上所述，我國匯率這一傳導渠道的有效性是也是比較低的。

總之，我國利率市場經(jīng)過這十幾年的不斷改革與發(fā)展，改革成果已初步成效，但縱觀全局，我國利率市場化程度還處于一個較低的水平狀態(tài)，公民和經(jīng)濟實體對利率高低缺乏敏感度，都是導致利率一直徘徊在我國貨幣政策操作目標意外的因素，從而對貨幣政策傳導機制的有效發(fā)揮產(chǎn)生阻礙影響。我國在利率市場改革過程中應(yīng)堅持以建立中央銀行利率調(diào)控為基礎(chǔ)，以貨幣市場利率為中介，由市場供求關(guān)系決定金融機構(gòu)的存貸款利率價位的全方位型市場利率體系?？v觀我國及世界其它國家實行利率改革的經(jīng)驗可知：隨著我國市場改革的不懂深化，推行穩(wěn)健的貨幣政策，遵守循序漸進的發(fā)展原則，致力于將給個與調(diào)控維持在同一水平。（作者單位：吉林財經(jīng)大學）

參考文獻

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