融資約束、會計師事務(wù)所規(guī)模與現(xiàn)金持有量

姜毅

〔摘要〕近年來，監(jiān)管部門出臺了一系列內(nèi)部控制信息披露相關(guān)的法規(guī)和政策，規(guī)范內(nèi)部控制相關(guān)信息的披露。本文考察內(nèi)部控制信息披露制度的實施能否有效降低信息不對稱程度，改善公司融資效率，試圖開啟內(nèi)部控制信息影響公司融資的“黑箱”。選取2007—2011年度A股制造業(yè)上市公司為研究對象，深入分析內(nèi)部控制信息披露對公司融資約束與融資能力影響的作用機理，研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制信息披露完善了信息環(huán)境，降低了公司的融資約束程度，進而提高了融資能力，這表明監(jiān)管部門出臺的內(nèi)部控制相關(guān)法規(guī)和政策取得了良好效果。

〔關(guān)鍵詞〕內(nèi)部控制信息披露； 融資約束； 融資能力

中圖分類號：F275文獻標識碼：A文章編號：10084096（2014）06003006

一、引言

在完美的資本市場中，公司外源融資成本與內(nèi)源融資成本不存在顯著差異 [1]。然而在現(xiàn)實世界中，由于信息不對稱問題的廣泛存在，外源融資成本高于內(nèi)源融資成本，兩者不具有完全替代性，即存在融資約束。由此導致公司投資不僅取決于投資機會，還要考慮公司的財務(wù)狀況。面臨嚴重融資約束的公司，可能由于無法有效籌集足夠的資金，發(fā)生投資不足的現(xiàn)象，影響公司的長期發(fā)展。信息不對稱的程度越高，公司的融資約束程度越高。信息不對稱程度的降低，能夠降低公司的融資約束程度，進而提高公司的融資能力 [2]。

內(nèi)部控制信息披露是向外部傳遞公司內(nèi)部控制信息、減少信息不對稱的有效途徑，高水平的信息披露可以起到減少資本市場信息不對稱的作用 [3]。長期以來，我國上市公司內(nèi)部控制信息披露比較零散、規(guī)范性不強。直至2006年，上海證券交易所和深圳證券交易所分別發(fā)布內(nèi)部控制指引，上市公司內(nèi)部控制信息披露逐步完善。2008年財政部等五部委制定《企業(yè)內(nèi)部基本規(guī)范》對內(nèi)部控制鑒證信息和內(nèi)部控制自我評價信息的披露提出了具體的要求，2010年財政部等五部委發(fā)布《內(nèi)部控制配套指引》進一步規(guī)范公司內(nèi)部控制信息披露方式。披露內(nèi)部控制信息的上市公司大幅增加，信息的完善程度不斷提高，為相關(guān)研究提供了良好的契機。內(nèi)部控制具有防止公司違規(guī)行為、保證資產(chǎn)安全、提高財務(wù)報告可信度、提高經(jīng)營效率和效果以及促進和完善戰(zhàn)略發(fā)展的作用，能夠減少不確定性，降低資金提供者的風險。然而內(nèi)部控制信息披露作為減少信息不對稱的有效方式，能否影響公司融資約束和融資能力，還有待進一步的深入研究。本文從內(nèi)部控制信息披露視角研究其對公司融資約束和融資能力的影響，旨在豐富對內(nèi)部控制信息披露經(jīng)濟后果的研究，尋求降低公司融資約束、提高公司融資能力的有效途徑，以期為進一步的研究提供實質(zhì)性貢獻。

二、文獻回顧

近年來，內(nèi)部控制信息披露得到了廣泛關(guān)注，成為當前研究的熱點問題。大量學者對內(nèi)部控制信息披露與信息不對稱、資本成本的關(guān)系進行了研究，發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制信息披露能夠降低信息不對稱程度，降低公司的資本成本，改善融資環(huán)境。由于內(nèi)部控制信息披露制度的差異，國外研究主要集中于內(nèi)部控制缺陷信息披露對公司資本成本和融資能力的影響。Kim等[4]研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷信息的披露導致公司貸款利率提高、附加條款增多，影響公司的債務(wù)契約。Dhaliwal等[5]研究發(fā)現(xiàn)披露內(nèi)部控制缺陷的公司具有較高的債務(wù)資本成本。Costello和Wittenberg-Moerman[6]發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷能夠影響債務(wù)契約，尤其是公司層面的缺陷和涉及欺詐的缺陷，對公司債務(wù)契約的影響更為嚴重。Ashbaugh-Skaife等[7]發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制缺陷信息披露增加了權(quán)益資本成本，被外界認為不可能存在內(nèi)部控制缺陷的公司，一旦披露內(nèi)部控制缺陷信息，資本成本會大幅度提高。Beneish等[8]比較了SOX 302條款和404條款下披露內(nèi)部控制缺陷信息對權(quán)益資本成本的影響，302條款下披露的內(nèi)部控制缺陷信息提高了權(quán)益資本成本，404條款下披露的內(nèi)部控制缺陷信息沒有這種效應(yīng)。Ogneva等[9]研究發(fā)現(xiàn)相比于未披露內(nèi)部控制重大缺陷信息的公司，披露內(nèi)部控制重大缺陷信息的公司具有更高的權(quán)益資本成本。

國內(nèi)學者林斌和饒靜[10]研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制質(zhì)量好的公司更傾向于自愿披露內(nèi)部控制信息，向市場傳遞信號，以降低信息不對稱的程度。張然等[11]研究發(fā)現(xiàn)內(nèi)部控制自我評價信息披露能夠降低公司的資本成本，內(nèi)部控制鑒證信息披露更進一步降低了公司的資本成本。方紅星和施繼坤[12]研究發(fā)現(xiàn)自愿性內(nèi)部控制鑒證信息的披露能夠緩解信息不對稱問題，降低權(quán)益資本成本。吳益兵[13]研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)過審計披露的內(nèi)部控制信息能夠提高會計信息的價值相關(guān)性，降低公司的資本成本。此外，楊清香等[14]研究內(nèi)部控制信息披露的市場反應(yīng)，發(fā)現(xiàn)披露內(nèi)部控制高質(zhì)量信息，導致股票價格的上漲；披露內(nèi)部控制缺陷信息，導致股票價格的下跌。

綜上，已有研究表明內(nèi)部控制信息披露能夠降低信息不對稱程度，降低資本成本。融資約束和融資能力直接影響公司的投資效率和資本運營效率等諸多方面，關(guān)系到公司的生存和長期發(fā)展。然而內(nèi)部控制信息披露對公司融資約束和融資能力影響的相關(guān)研究卻鮮有文獻涉及，內(nèi)部控制信息披露能否降低融資約束程度、提高公司融資能力，還有待進一步的研究和檢驗。因此，本文從內(nèi)部控制信息披露視角尋求降低公司融資約束程度和提高融資能力的有效途徑，同時也豐富了內(nèi)部控制信息披露的經(jīng)濟后果的研究，希望能夠為國內(nèi)外相關(guān)研究積累探索性的經(jīng)驗證據(jù)。

三、理論分析與研究假設(shè)

融資約束存在的根源在于信息不對稱造成的內(nèi)外部融資成本差異，即公司外源融資成本高于內(nèi)源融資成本。由于信息不對稱問題的存在，外部無法完全獲得公司投資項目、經(jīng)營狀況等方面的信息，外部利益相關(guān)者處于信息劣勢地位，不得不采取措施以降低由此帶來的風險。具體表現(xiàn)為，外部人向公司提供資金時，要求較高的資本成本以彌補可能存在的風險損失，導致外部資本成本過高，產(chǎn)生融資約束。Myers和Majluf[15]的融資有序理論認為信息不對稱的程度越高，公司的融資約束越強。

信息披露理論認為信息披露能夠降低公司內(nèi)外部信息不對稱程度，降低公司的融資約束程度。內(nèi)部控制信息披露作為公司向外界傳遞公司信息的一種方式，也應(yīng)該具有降低信息不對稱程度的作用。首先，內(nèi)部控制信息披露可以為外部資金提供者供給關(guān)于公司風險更為完備的信息，降低信息搜尋成本，減輕不確定性的影響。股東和債權(quán)人等外部資金提供者需要搜尋大量的信息，以對是否為公司提供貸款、購買公司債券和股票等行為進行決策。預(yù)期風險越大，外部資金提供者要求的回報越高，公司籌集資金的難度越大。內(nèi)部控制具有風險識別、風險分析和風險應(yīng)對的功能，能夠控制公司的風險程度，降低信息風險、經(jīng)營風險和法律風險。內(nèi)部控制信息披露可以使外部資金提供者獲得更多內(nèi)部控制完善程度的信息，降低估計公司未來收益時考慮的風險水平，從而緩解融資約束。其次，內(nèi)部控制信息披露可以向外部利益相關(guān)者傳遞公司是否具有規(guī)范的運作模式和良好的經(jīng)營狀況、是否具備較強的還本付息和回報股東能力的信息。內(nèi)部控制貫穿于企業(yè)活動的全部過程，具有合理保證公司經(jīng)營管理合法合規(guī)、資產(chǎn)安全、財務(wù)報告數(shù)據(jù)真實可信、防止資產(chǎn)流失、提高經(jīng)營效率和效果以及促進戰(zhàn)略發(fā)展的作用。內(nèi)部控制能夠抑制管理層侵占、大股東掏空和過度投資等機會主義行為的發(fā)生，增加歸屬于股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流量；能夠抑制管理層盈余管理和違規(guī)事件的發(fā)生，降低公司對外部利益相關(guān)者欺詐的可能性；能夠通過分析公司內(nèi)外部環(huán)境的變化，及時調(diào)整公司的經(jīng)營政策和方案，提高經(jīng)營效益，為還本付息、股利支付提供保障。外部人可以根據(jù)披露的內(nèi)部控制信息，判斷公司內(nèi)部控制目標完成情況，據(jù)此進行資金提供決策，并對資本成本進行更為合理的估算，因此，內(nèi)部控制信息披露應(yīng)該能夠降低公司的融資約束程度。最后，內(nèi)部控制信息披露能夠影響公司的社會形象。公司的社會形象越好，越容易獲得資金[16] 。披露內(nèi)部控制信息有利于外部利益相關(guān)者深入了解公司內(nèi)部控制建立和完善程度，有助于提高公司在公眾心目中的形象，增強外部資金提供者對公司的信心和認可程度，減少公司獲得資金的難度，降低資本成本，從而緩解融資約束。由以上分析可知，其他條件一定時，內(nèi)部控制信息披露能夠降低公司和外部資金提供者之間的信息不對稱程度，降低融資約束程度，由此提出H1：

H1：內(nèi)部控制信息披露能夠降低公司的融資約束程度。

公司的融資能力主要體現(xiàn)為能否以合理的成本獲得公司所需的長期負債，這是因為債權(quán)人提供長期債務(wù)具有較高的風險，受信息不對稱的影響最大 [2]。短期負債期限較短，監(jiān)督成本相對較低，違約的可能性較小，即便公司破產(chǎn)，收回資金也相對容易。長期負債由于期限較長，受內(nèi)外部環(huán)境變化的影響較大，不確定性較高，必須付出較多的監(jiān)督成本，違約風險較大，因此，需要更多的信息進行資金供給決策，對已提供資金的公司進行監(jiān)督。我國債權(quán)人法律保護程度較弱，銀行等資金提供者更愿意提供短期債務(wù)。對于公司而言，短期負債期限較短，使用范圍有限，無法籌集到必要的長期負債將直接影響公司的發(fā)展。內(nèi)部控制信息披露能夠降低債權(quán)人和債務(wù)人之間的信息不對稱程度，有益于債權(quán)人利益的保護，原因在于只有對未來充滿信心的公司才會進行內(nèi)部控制信息披露。財務(wù)報告數(shù)據(jù)相同的條件下，披露內(nèi)部控制良好信息的公司，盈利質(zhì)量和資產(chǎn)質(zhì)量相對較高，不確定性和風險相對較低。內(nèi)部控制信息披露提高了公司的聲譽 。披露內(nèi)部控制信息的公司，更有利于債權(quán)人判斷其運營過程是否規(guī)范、違規(guī)風險的大小、經(jīng)營目標完成的可能性，對債權(quán)人更具有吸引力，更可能愿意提供長期負債，以獲得較高收益。由以上分析可知，披露內(nèi)部控制信息的公司，融資能力應(yīng)該相對較強，由此提出H2：

H2：內(nèi)部控制信息披露能夠提高公司的融資能力。

四、研究設(shè)計

1內(nèi)部控制信息披露

我國上市公司內(nèi)部控制信息披露載體主要為內(nèi)部控制鑒證報告和內(nèi)部控制自我評價報告。內(nèi)部控制鑒證報告經(jīng)過獨立的第三方審計師審核，具有較高的可信度，公司自愿披露正面意見的內(nèi)部控制鑒證報告，可以向外界傳遞公司具有高質(zhì)量內(nèi)部控制的信息；公司自愿披露負面意見的內(nèi)部控制鑒證報告，則向外界傳遞公司內(nèi)部控制低質(zhì)量的信息。內(nèi)部控制自我評價報告由審計委員會等相關(guān)機構(gòu)負責編寫，經(jīng)董事會審議，是公司向外界傳遞內(nèi)部控制信息是否有效的重要措施。如果報告披露公司內(nèi)部控制具有重大缺陷，則表明內(nèi)部控制存在一個或多個控制缺陷組合，向外界表明公司內(nèi)部控制是低質(zhì)量的。披露公司具有高質(zhì)量內(nèi)部控制的信息IC取值為1；披露公司具有低質(zhì)量內(nèi)部控制的信息IC取值為-1；其他取值為0。

2融資約束模型

一直以來，融資約束的度量方法都是該領(lǐng)域研究的難點問題。FHP [17]提出了投資—現(xiàn)金流敏感性，度量公司面臨的融資約束程度，但該種度量方法存在較大的爭議。在此之后Almeida等[18]提出了現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性作為融資約束的度量方法，彌補了投資—現(xiàn)金流敏感性存在的缺陷，得到了廣泛的認同。該模型認為公司的現(xiàn)金持有政策，受其面臨的融資約束程度的影響，融資約束程度越高，為保證未來投資所需現(xiàn)金流量，防止流動性下降，公司不得不持有大量的現(xiàn)金。也就是說，融資約束程度越高，現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性越高。因此，本文采用Almeida等 [18]的方法（模型1），度量融資約束程度。

六、研究結(jié)論

現(xiàn)實世界中，信息不對稱等因素的存在導致融資約束問題，進而影響公司的融資能力，最終將阻礙公司的發(fā)展。如何有效降低融資約束程度、提高融資能力是當前亟待解決的問題。本文選取上市公司披露的內(nèi)部控制鑒證報告和內(nèi)部控制自我評價報告相關(guān)數(shù)據(jù)，以2007—2011年A股制造業(yè)上市公司為研究對象，對我國上市公司內(nèi)部控制信息披露對融資約束和融資能力的影響進行了研究。結(jié)果表明，披露內(nèi)部控制信息的公司具有更低的融資約束程度和更高的融資能力。深化了信息披露與公司融資約束、融資能力關(guān)系的認識，拓寬了降低公司融資約束程度的有效途徑。本文豐富了內(nèi)部控制信息披露經(jīng)濟后果相關(guān)研究，提供了基于我國特殊制度背景的相關(guān)經(jīng)驗證據(jù)，為我國內(nèi)部控制制度的建立和完善提供理論依據(jù)。近年來，監(jiān)管部門出臺的一系列內(nèi)部控制相關(guān)法規(guī)和政策取得了良好效果，完善了信息環(huán)境，降低了公司的融資約束程度，提高了公司的融資能力。

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（責任編輯：孫艷）

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（責任編輯：孫艷）

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（責任編輯：孫艷）