制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級中的金融服務(wù)支持作用研究*

韓 劍 崔雪晨

(南京大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院，江蘇 南京 210093)

一、引言

在一國經(jīng)濟增長中，制造業(yè)各部門的發(fā)展表現(xiàn)為資本推動下的主導(dǎo)部門漸次更替的非平行過程，而只有發(fā)生產(chǎn)業(yè)部門不斷的有序更替，才能實現(xiàn)經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的有效調(diào)整。在現(xiàn)代經(jīng)濟中，這種結(jié)構(gòu)調(diào)整與資源重新配置表現(xiàn)為資金在不同領(lǐng)域的有效流動及經(jīng)濟資源在不同部門之間的有序轉(zhuǎn)移。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，無論是改善產(chǎn)業(yè)間量的比例關(guān)系，還是提高產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的質(zhì)量，無論是采取以投資傾斜為主的增量調(diào)整，還是采取以資源再配置為主的存量調(diào)整，都離不開資金，離不開金融中介和金融市場，資金是保證產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，促進產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換的直接動力。因此，制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級離不開金融的支持與協(xié)同發(fā)展，需要與一定的金融發(fā)展水平相配套。金融作為經(jīng)濟發(fā)展的助推器，可以減少信息交易成本、提高儲蓄投資轉(zhuǎn)化率、改善經(jīng)濟運行環(huán)境。無論是優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)的發(fā)展壯大，還是傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的升級改造或平穩(wěn)退出，都需要健全、完善、便捷的金融服務(wù)。發(fā)達的金融體系和完備的金融服務(wù)可以將大量有效資源注入制造業(yè)，推動制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級。

經(jīng)過了近十年的持續(xù)發(fā)展，我國金融現(xiàn)有的基礎(chǔ)得到了顯著的鞏固和增強，現(xiàn)代金融結(jié)構(gòu)框架業(yè)已形成，金融業(yè)的規(guī)模和結(jié)構(gòu)較大增長與擴展，金融行業(yè)監(jiān)管得到加強，金融發(fā)展環(huán)境較多改善，金融體制改革開放不斷深化。但同時，作為政府主導(dǎo)型的金融體制，金融改革明顯滯后于經(jīng)濟其他領(lǐng)域的改革，金融發(fā)展滯后于經(jīng)濟發(fā)展。大量研究表明，目前中國金融資源仍然是稀缺的，由于長期由政府和國有經(jīng)濟控制，導(dǎo)致資源配置的不均和低效。[1]金融結(jié)構(gòu)存在著嚴重的失衡問題，間接融資比重過高，金融市場發(fā)展滯后，在很大程度上制約了制造業(yè)的轉(zhuǎn)型和升級。新興工業(yè)化國家的工業(yè)化進程中的經(jīng)驗表明，集中有限金融資源支持主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)優(yōu)先發(fā)展是促進本國制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的成功路徑。因此，高度重視金融發(fā)展對區(qū)域經(jīng)濟增長的支持作用，發(fā)展壯大本區(qū)域金融整體實力，提高金融創(chuàng)新能力，形成金融與制造業(yè)結(jié)構(gòu)的良性互動，可以有效促進金融資源向新興產(chǎn)業(yè)有效聚集，緩解新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的金融約束，從而促進制造業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化和競爭力水平的提升。

二、金融發(fā)展對制造業(yè)影響的理論分析

制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級，是指制造業(yè)從資源密集、勞動密集階段向資金密集、技術(shù)密集階段邁進的過程，也是傳統(tǒng)制造業(yè)向現(xiàn)代制造業(yè)的重要蛻變，這必然伴隨著各種資源的重新配置，在高度貨幣化的當代社會，資源配置的范圍與效率在很大程度上取決于金融體系是否健全、金融服務(wù)是否完備。金融發(fā)展對產(chǎn)業(yè)升級的影響體現(xiàn)在以下兩個方面：一是金融服務(wù)業(yè)作為第三產(chǎn)業(yè)的重要組成部分，其本身的發(fā)展會改變第三產(chǎn)業(yè)的內(nèi)部結(jié)構(gòu)，提升第三產(chǎn)業(yè)在國民經(jīng)濟中的比重，從而優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)；二是金融服務(wù)業(yè)通過資金的籌集、資源的優(yōu)化配置和風(fēng)險的分散等促進其他產(chǎn)業(yè)部門的發(fā)展，從而影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。

(一)金融發(fā)展對資本積累的影響

根據(jù)經(jīng)濟內(nèi)生增長理論，增加資本積累，是金融發(fā)展促進經(jīng)濟增長的一條基本途徑。在由資本稟賦決定的比較優(yōu)勢的動態(tài)變化中，金融發(fā)展成為重要的影響因素。金融系統(tǒng)通過發(fā)揮動員儲蓄、配置資源、風(fēng)險管理、監(jiān)督控制、便利交易等基本功能，可以提高儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的比率、改變儲蓄率和改善投資配置效率，進而促進資本積累。一國金融發(fā)展水平的日益提高，會調(diào)動大規(guī)模的儲蓄，同時也會提高儲蓄轉(zhuǎn)化為投資的效率，使得下期的資本存量水平提高。資本稟賦的變化不僅可以改變一國資本和勞動的組合比率，還可以給新的生產(chǎn)方式和新技術(shù)的采用提供便利條件，為產(chǎn)業(yè)升級提供物質(zhì)基礎(chǔ)。

金融系統(tǒng)的發(fā)展可以有效消除投資者面臨的流動性風(fēng)險和個別性風(fēng)險，促進閑散儲蓄資金向生產(chǎn)性資本的轉(zhuǎn)化，提高儲蓄轉(zhuǎn)化為資本的比率。Bencivenga和Smith從流動性風(fēng)險入手，分析了銀行的出現(xiàn)對資本積累和經(jīng)濟增長的影響。他們認為銀行主要通過以下兩條途徑促進資本積累：一是改變儲蓄組合，提高資本投資在儲蓄中的份額；二是分擔儲蓄者的流動性風(fēng)險，防止資本投資的未到期變現(xiàn)現(xiàn)象。[2]Saint-Paul認為，金融體系利用其在獲取信息方面的優(yōu)勢，通過加強流動性、提供風(fēng)險分散化機制和降低信息獲取成本，有效地促使經(jīng)濟中分散的資本大規(guī)模的積累。[3]Pagano從資本積累的角度，建立一個引入金融部門的 AK增長模型，為金融發(fā)展與內(nèi)生經(jīng)濟增長關(guān)系的研究提供了一個富有啟發(fā)意義的分析框架。[4]麥金農(nóng)提出了一種經(jīng)過修正的哈羅德—多馬模型，他指出，在經(jīng)濟增長中資產(chǎn)組合效應(yīng)將對儲蓄產(chǎn)生影響，儲蓄傾向是可變的，它是經(jīng)濟增長率的函數(shù)。同時，儲蓄還受到持有貨幣的實際收益率等其他許多變量的影響。對金融壓制的解除，既可直接地通過儲蓄傾向的提高來增加儲蓄，從而增加投資，促進經(jīng)濟的增長，又可反過來通過經(jīng)濟的增長而進一步增加儲蓄。因此，實行金融改革，解除金融壓制，是實現(xiàn)金融深化與經(jīng)濟發(fā)展良性循環(huán)的關(guān)鍵。

然而，不同行業(yè)的企業(yè)由于技術(shù)沖擊的影響對外部融資的依賴程度各不相同，企業(yè)之間由于擁有有形資產(chǎn)的差異獲得外部融資的能力也有所區(qū)別，金融發(fā)展對不同行業(yè)資本積累的影響是不對稱的。Beck根據(jù)規(guī)模經(jīng)濟理論研究了金融發(fā)展與制造業(yè)競爭力的關(guān)系，研究發(fā)現(xiàn)金融部門相對發(fā)達的國家在那些較依賴外部融資的行業(yè)具有比較優(yōu)勢，融資依賴度越高的行業(yè)更加得益于本國金融體系的發(fā)展。[5]Greenwood則發(fā)現(xiàn)由于行業(yè)周期不同階段融資約束限制，金融發(fā)展對高新技術(shù)行業(yè)的資本積累具有更顯著作用。[6]從本質(zhì)上說，促使比較優(yōu)勢動態(tài)變化的兩個基本因素就是資本積累和技術(shù)進步，而這兩方面都受金融發(fā)展水平的影響。

(二)金融發(fā)展對技術(shù)創(chuàng)新的影響

在現(xiàn)代經(jīng)濟中，科技和金融已經(jīng)成為社會生產(chǎn)力中最為活躍的因素，金融對技術(shù)創(chuàng)新具有促進、保障和拉動作用，科技與金融相結(jié)合是科技發(fā)展的客觀必然。任何一項技術(shù)成果，在其研發(fā)階段、應(yīng)用轉(zhuǎn)化階段，直至產(chǎn)業(yè)化階段等各個時期，不僅存在著不斷放大的資金需求，而且金融市場所提供的風(fēng)險規(guī)避與轉(zhuǎn)移、公司治理、激勵約束、價格發(fā)現(xiàn)、流動性供給等功能，為技術(shù)創(chuàng)新提供了功能性保障。金融中介規(guī)模的擴大和功能的發(fā)展不僅促進了經(jīng)濟中的資本形成，而且刺激了全要素生產(chǎn)力的提高和長期經(jīng)濟增長。

第一，金融系統(tǒng)為高風(fēng)險的技術(shù)活動募集了大量資金。Acemoglu&Zilibotti指出，那些大型的投資項目，正是因為金融合約安排能從分散的個人投資者那里募集資金，通過多元化的投資組合，將資本投放到具有更高回報率的項目中。[7]Maskus等對18個OECD國家的面板數(shù)據(jù)檢驗發(fā)現(xiàn)，國內(nèi)和國際金融市場發(fā)展對制造業(yè)研發(fā)具有顯著影響，技術(shù)創(chuàng)新需要大量的資金投入，金融系統(tǒng)正好可以發(fā)揮其動員儲蓄功能，通過金融中介提供貸款、通過金融市場進行募股籌資、發(fā)行債券籌集不同部門和單位的技術(shù)創(chuàng)新資金。[8]

第二，金融系統(tǒng)配置資源的效率決定了技術(shù)創(chuàng)新的發(fā)展方向、質(zhì)量和效果。Michalopoulos et al的模型更好地解釋了金融發(fā)展和技術(shù)創(chuàng)新之間的互動關(guān)系，在他的模型中，金融市場能夠篩選更有創(chuàng)新能力的企業(yè)家，而企業(yè)家的技術(shù)創(chuàng)新又增加了金融創(chuàng)新活動的回報，金融發(fā)展在經(jīng)濟增長的模型中被真正地內(nèi)生化了。[9]功能齊全的銀行通過識別和支持那些能夠成功開發(fā)并商品化、產(chǎn)業(yè)化創(chuàng)新產(chǎn)品的企業(yè)家來促進技術(shù)創(chuàng)新。銀行中介具有信息生產(chǎn)的優(yōu)勢，能通過判定并提供資金給那些最具有開發(fā)新產(chǎn)品并投人生產(chǎn)過程的企業(yè)來提高技術(shù)創(chuàng)新率。而強有效的金融市場則直接通過價格信號、公司控制權(quán)市場引導(dǎo)資源投向高技術(shù)、高回報的產(chǎn)業(yè)。

第三，金融系統(tǒng)通過提供不同來源的資本組合來分散技術(shù)創(chuàng)新的風(fēng)險。Saint-Paul分析了投資收益風(fēng)險對技術(shù)選擇的影響。一般說來，越是專業(yè)化的技術(shù)，生產(chǎn)率越高，但收益的波動性也越大。為規(guī)避風(fēng)險，投資者傾向于選擇風(fēng)險小但專業(yè)化程度較低的技術(shù)，導(dǎo)致高專業(yè)化的技術(shù)投資不足。[3]Hsu等認為，金融體系能將具有不同產(chǎn)權(quán)特征、不同融資成本、不同期限、不同流動性特征的金融工具進行組合，優(yōu)化技術(shù)創(chuàng)新投資的配置，從而促進投資者選擇更加專業(yè)化的技術(shù)。[10]

(三)金融發(fā)展對制造業(yè)空間布局優(yōu)化的影響

金融體系通過降低交易成本的金融合約安排能促進專業(yè)化、技術(shù)創(chuàng)新以及經(jīng)濟增長。低交易成本會允許更高的專業(yè)化分工，但更多的專業(yè)化要求有更多的交易，而每一筆交易都是有成本的。Acemoglu從交易成本的角度分析了金融發(fā)展對交易中的搜尋成本、信息成本和議價成本的影響；銀行結(jié)算方式的出現(xiàn)與發(fā)展，減少了交易過程中的不確定性，降低了交易中監(jiān)督交易進行的成本的違約成本；隨著保險業(yè)中新險種的不斷出現(xiàn)，減少了交易的風(fēng)險，降低了交易中的違約成本。[11]

高傳勝，劉志彪研究指出，發(fā)達的生產(chǎn)者服務(wù)可以通過各種途徑和方式降低地區(qū)交易成本，其中有的通過專業(yè)化分工，有的通過范圍經(jīng)濟，有的通過規(guī)模經(jīng)濟，有的通過網(wǎng)絡(luò)通訊與信息等先進技術(shù)手段，有的通過風(fēng)險管理，有的通過制度創(chuàng)新與安排等等，這對現(xiàn)代制造業(yè)的集聚與發(fā)展產(chǎn)生巨大的“磁場效應(yīng)”。以上海為龍頭的長三角地區(qū)之所以能實現(xiàn)國內(nèi)其他很多地區(qū)都難以實現(xiàn)的制造業(yè)的大量集聚與良好發(fā)展，是因為有上海相對發(fā)達的金融服務(wù)業(yè)的支撐。[12]鄭吉昌指出服務(wù)業(yè)的開放促進工業(yè)生產(chǎn)組織結(jié)構(gòu)變革和分工的深化，并具體剖析了生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)在分工經(jīng)濟中的整合作用的機理。在考察流動金融服務(wù)業(yè)與分工深化的關(guān)系的基礎(chǔ)上，認為金融服務(wù)業(yè)改變了服務(wù)產(chǎn)品的內(nèi)容、性質(zhì)，以及在國民經(jīng)濟中的地位與作用，突出表現(xiàn)在它一方面推動了社會分工的進一步深化，另一方面又是分工經(jīng)濟的“黏合劑”。[13]正因為這一功能使生產(chǎn)性服務(wù)業(yè)成為現(xiàn)代經(jīng)濟增長的牽引力和經(jīng)濟競爭力提高的助推器，是現(xiàn)代經(jīng)濟增長的基本動力來源。

金融服務(wù)業(yè)通過規(guī)范發(fā)展多種所有制形式的中小銀行以及證券公司、財務(wù)公司、融資租賃公司、基金管理公司等非銀行金融機構(gòu)，為制造業(yè)空間布局升級健全金融體系；通過鼓勵金融創(chuàng)新，穩(wěn)步發(fā)展綜合類金融服務(wù)，支持發(fā)展網(wǎng)上金融服務(wù)為制造業(yè)空間布局升級完善服務(wù)功能；通過積極發(fā)展面向中小企業(yè)的融資和小額信貸為制造業(yè)空間布局升級創(chuàng)新服務(wù)品種；通過完善支付結(jié)算體系，提高支付清算效率，健全金融市場的登記、托管、交易、清算系統(tǒng)，發(fā)展境外金融服務(wù)和外匯風(fēng)險管理、綜合理財?shù)?，為制造業(yè)空間布局升級提高服務(wù)質(zhì)量。

三、金融發(fā)展推動制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的實證分析

根據(jù)理論分析，金融發(fā)展對制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級具有顯著的促進作用，但金融發(fā)展水平對不同行業(yè)競爭力的影響存在差異，金融發(fā)展對外部金融依賴程度高的行業(yè)，以及技術(shù)和規(guī)模密集型的中高技術(shù)行業(yè)的促進作用不明顯。我們通過選取我國2000-2012年27個行業(yè)的面板數(shù)據(jù)，引入融資依賴度和資產(chǎn)有形性指標，考察金融市場發(fā)展對制造業(yè)不同行業(yè)產(chǎn)值和生產(chǎn)率的影響。

(一)融資依賴度和資產(chǎn)有形性的測算

國內(nèi)外實證研究涉及到行業(yè)的外部金融依賴指數(shù)測算時，大多數(shù)都援引Rajan和Zingales對行業(yè)外部金融依賴的定義和計算結(jié)果，他認為隨著世界經(jīng)濟一體化的深入，各國產(chǎn)業(yè)生命周期和融資特征的差異并不明顯，因此美國公司的數(shù)據(jù)計算結(jié)果基本可以代表世界上的其他國家。[14]然而，筆者認為該指標并不完全適用于中國相關(guān)行業(yè)融資依賴度的度量。首先，由于各國產(chǎn)業(yè)的技術(shù)密集度不同，對外部資金需求會存在著顯著差異。比如美國的醫(yī)藥業(yè)主要以研發(fā)創(chuàng)新為主，因而需要外部融資的強力支持，而中國的醫(yī)藥業(yè)則以制藥為主，內(nèi)部現(xiàn)金流相對比較穩(wěn)定，融資依賴度可能就會有所降低。其次，發(fā)展中國家的金融體系主要以間接融資為主，有形資產(chǎn)比例在外部融資中的重要性較高，而發(fā)展中國家的產(chǎn)業(yè)主要以生產(chǎn)工序為主，該比例往往高于發(fā)達國家?；诖?，本文重新計算中國各產(chǎn)業(yè)融資依賴度和有形資產(chǎn)比例，驗證金融發(fā)展對制造業(yè)各行業(yè)的影響作用。

1、融資依賴度

融資依賴度的概念最初是由Rajan和Zingelas提出，根據(jù)他們的定義，融資依賴度=(資本支出-運營資本現(xiàn)金收入)/資本支出。[14]該指標實際上考察的是企業(yè)內(nèi)部資金供需的缺口，當內(nèi)部資金不能滿足企業(yè)投資需要時，需要通過外源融資來滿足。融資依賴度指數(shù)越大，反映了企業(yè)對外部金融的依賴程度越高。

本文依據(jù)國家統(tǒng)計局網(wǎng)站提供的2000-2012年度制造業(yè)的數(shù)據(jù)進行分析。根據(jù)《中國統(tǒng)計年鑒》將中國的制造業(yè)細分為30個行業(yè)，由于煙草行業(yè)、工藝品及其他制造業(yè)和廢棄資源及廢舊材料回收加工業(yè)的部分數(shù)據(jù)缺失無法獲得，將其剔除，最終根據(jù)27個行業(yè)的統(tǒng)計數(shù)據(jù)計算融資依賴度和資產(chǎn)有形性。行業(yè)的投資資金來源由五個部分組成：國家預(yù)算內(nèi)資金、國內(nèi)貸款、利用外資、自籌資金，以及其他資金，各行業(yè)的融資依賴度用除自籌資金和外資以外的資金占比表示，即(國家預(yù)算資金+國內(nèi)貸款+其他資金)/總資金。根據(jù)分行業(yè)的數(shù)據(jù)算出各行業(yè)各年的融資依賴度，并取其平均值，從而得到各行業(yè)的平均融資依賴度(表1)。將本文測算的行業(yè)融資依賴指數(shù)與Rajan指數(shù)比較發(fā)現(xiàn)，相同行業(yè)的指數(shù)存在著較大差別，比如美國融資依賴度較高的行業(yè)如醫(yī)藥、塑料在中國都不是很高，相反中國融資依賴度較高飲料和化學(xué)纖維制造業(yè)在美國卻不高。顯然，兩國產(chǎn)業(yè)發(fā)展層次和技術(shù)水平的較大差異，決定了中國產(chǎn)業(yè)融資依賴度的計算不能簡單套用Rajan指數(shù)。

2、資產(chǎn)有形性

企業(yè)在運行過程中，不僅需要內(nèi)源融資，還需要得到來自于金融部門的外源融資。長期以來，我國形成了以間接融資為主的融資結(jié)構(gòu)，銀行貸款是企業(yè)外部融資的主要來源。企業(yè)向銀行貸款一般需要固定資產(chǎn)抵押，因此固定資產(chǎn)數(shù)量從某種程度上決定了企業(yè)向銀行貸款的能力。本文用資產(chǎn)有形性指標即固定資產(chǎn)與總資產(chǎn)的比值衡量企業(yè)的外部融資能力。由于統(tǒng)計口徑的不同，用固定資產(chǎn)凈值平均余額作為替代指標，代替固定資產(chǎn)。和計算融資依賴度的方法類似，算出各行業(yè)各年的資產(chǎn)有形性，并取其平均值，得到各行業(yè)平均資產(chǎn)有形性指數(shù)(表1)。與Braun根據(jù)美國企業(yè)數(shù)據(jù)計算的資產(chǎn)有形性指數(shù)相比，兩種方法測算的結(jié)果基本一致。[15]例如中國資產(chǎn)有形性較高的是造紙及紙制品業(yè)和黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)，較低的是皮革毛皮羽毛(絨)及其制品業(yè)和紡織服裝、鞋、帽制造業(yè)，而在根據(jù)中國的數(shù)據(jù)測算出來的資產(chǎn)有形性中，這幾個行業(yè)也分別處于較高和較低的位置。

表1 各行業(yè)融資依賴度、資產(chǎn)有形性指數(shù)

(二)實證模型和變量的選擇

根據(jù)理論分析和數(shù)據(jù)的可得性，同時檢驗其他傳統(tǒng)要素稟賦變量對不同行業(yè)的影響，構(gòu)建的計量模型如下：

INDUSTRYi,t=c+θ1×FINi,t+θ2EFDi×FINi,t+θ3ATi×FINi,t+θ×CVi,t+εi,t

(1)

其中，INDUSTRYi,t代表我國各行業(yè)的發(fā)展情況，主要選取兩個指標，用VALUE代表各行業(yè)的工業(yè)總產(chǎn)值，用POL代表各行業(yè)的全員勞動生產(chǎn)率；同時根據(jù)國家統(tǒng)計局網(wǎng)站27個行業(yè)的數(shù)據(jù)計算出各行業(yè)的融資依賴度(EFD)和資產(chǎn)有形性(AT)；FINi,t代表金融發(fā)展指標，主要選取了三個指標：用DC指標和PRIVY指標表示我國的金融總量和金融效率，用BOND指標表示我國證券市場的規(guī)模；EFDi×FINi,t和ATi×FINi,t是與金融市場發(fā)展相關(guān)的重要變量，可以更好地衡量各行業(yè)的融資依賴度、資產(chǎn)有形性與金融發(fā)展之間的交互關(guān)系，及其對制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的影響；CVi,t包括了其他影響制造業(yè)的控制變量。

在本文的分析中，我們主要根據(jù)數(shù)據(jù)的可得性，選取了我國2000-2012年27個行業(yè)有關(guān)金融市場發(fā)展、工業(yè)發(fā)展，以及其他經(jīng)濟變量指標，具體的指標選取及數(shù)據(jù)來源如下：

1、行業(yè)發(fā)展指標(INDUSTRYi,t)

其中，VALUEi,t是我國i行業(yè)t年的工業(yè)總產(chǎn)值，POLi,t代表我國i行業(yè)t年的全員勞動生產(chǎn)率，該指標可以更好地衡量各行業(yè)的生產(chǎn)效率和勞動投入的經(jīng)濟效益。

2、行業(yè)的融資依賴度(EFD)和資產(chǎn)有形性(AT)

EFD和AT指標是筆者根據(jù)中國統(tǒng)計局網(wǎng)站的數(shù)據(jù)測算得來的，融資依賴度代表不同行業(yè)對外部融資的依賴程度，資產(chǎn)有形性描述了各行業(yè)獲得融資的難易程度。

3、金融發(fā)展指標(FIN)

本文主要選取三類指標代表我國的金融發(fā)展水平，第一個是衡量我國金融發(fā)展規(guī)模的DC指標，用金融機構(gòu)貸款余額表示；第二個是衡量金融市場效率的PRIVY指標，用私營企業(yè)及個體貸款總額占GDP比重表示；第三個是衡量證券市場規(guī)模的BOND指標，用證券市場市價總值表示。

4、控制變量(CV)

本文主要選取三個控制變量，第一個是各行業(yè)的資本稟賦，用K表示，由于數(shù)據(jù)的可得性，選取各行業(yè)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)固定資產(chǎn)原價表示；第二個是各行業(yè)的勞動稟賦情況，用L表示，選取我國各行業(yè)從業(yè)人員平均人數(shù)表示；第三個是各行業(yè)外商直接投資情況，用FDI表示，由于用于實證分析的我國各行業(yè)實際利用外資的數(shù)據(jù)難以獲得，因而選取各行業(yè)三資企業(yè)的總資產(chǎn)作為替代指標。以上原始數(shù)據(jù)都來源于《中國統(tǒng)計年鑒》。

表2顯示了各行業(yè)主要變量的描述性統(tǒng)計。由于融資依賴度和資產(chǎn)有形性指標都是由相對數(shù)計算得到，指標總體的變動幅度都不大，表現(xiàn)為標準差較小。而其他影響工業(yè)總產(chǎn)值的指標由于是絕對數(shù)，因而各行業(yè)不同年份的差別較大，主要體現(xiàn)在標準差較大。

表2 各行業(yè)指標的描述性統(tǒng)計

(三)實證結(jié)果

本文使用STATA軟件進行面板估計，得到如下(表3)統(tǒng)計結(jié)果：

首先，分析三個金融發(fā)展指標對各行業(yè)產(chǎn)值以及勞動生產(chǎn)率的影響。由回歸結(jié)果可知，三個金融發(fā)展指標對該指標的影響顯著為正，這與理論分析一致，說明我國的金融發(fā)展水平的提高對行業(yè)產(chǎn)出的增長起到了促進作用，同時也提高了各行業(yè)的勞動生產(chǎn)率。

其次，分析三個金融發(fā)展指標與融資依賴度連乘項對不同行業(yè)的影響。由表3可見，金融發(fā)展指標對各行業(yè)的工業(yè)總產(chǎn)值及全員勞動生產(chǎn)率的影響均為正，而且大部分是顯著的，這與理論分析基本一致，說明我國的金融市場發(fā)展對融資依賴度較高行業(yè)的增長確實起到了促進作用。在三個金融發(fā)展指標中，對各行業(yè)影響最大的是反映金融市場效率的PRIVY指標(表現(xiàn)為回歸系數(shù)最大，分別為5.301和809.4)，它衡量了我國各金融機構(gòu)向私人部門提供的信貸水平，說明我國金融發(fā)展的效率比金融發(fā)展的規(guī)模對融資依賴度較高行業(yè)的產(chǎn)值增加影響更大；同時也說明金融部門效率的提高對融資依賴度較高行業(yè)的勞動生產(chǎn)率的促進作用更顯著。衡量證券市場規(guī)模的STOCK指標系數(shù)略大于反映整體金融發(fā)展規(guī)模的DC指標系數(shù)，說明我國證券市場發(fā)展的規(guī)模比整體金融發(fā)展的規(guī)模對融資依賴度較高行業(yè)的增長影響更大。

表3 金融發(fā)展對各行業(yè)產(chǎn)值以及勞動生產(chǎn)率的回歸結(jié)果

此外，我們再考察金融發(fā)展指標與資產(chǎn)有形性連乘項對不同行業(yè)的影響。由表3可見，金融發(fā)展指標對工業(yè)總產(chǎn)值及全員勞動生產(chǎn)率的影響均為負，而且都很顯著，說明隨著我國金融發(fā)展水平的提高，對資產(chǎn)有形性較低行業(yè)的增長有顯著的促進作用。

在三個金融發(fā)展指標中，對行業(yè)增長影響最大的是反映金融市場整體效率的PRIVY指標(表現(xiàn)為回歸系數(shù)最大，分別為9.911和708.8)，它衡量了金融機構(gòu)向私人部門提供的信貸水平，說明我國金融發(fā)展的效率比金融發(fā)展的規(guī)模對資產(chǎn)有形性較低行業(yè)的產(chǎn)值影響更大；比較金融部門規(guī)模的擴張，效率的提高對資產(chǎn)有形性較低行業(yè)的勞動生產(chǎn)率的促進效用更明顯。衡量證券市場規(guī)模的STOCK指標系數(shù)略大于反映整體金融發(fā)展規(guī)模的DC指標系數(shù)，說明我國證券市場發(fā)展的規(guī)模比整體金融發(fā)展的規(guī)模對資產(chǎn)有形性較低行業(yè)的增長影響更顯著。

最后，分析其他影響行業(yè)總產(chǎn)值的因素。由回歸結(jié)果看，對行業(yè)總產(chǎn)值有顯著正向影響的是勞動稟賦，在當前日益激烈的國際競爭中，從業(yè)人員的增加可以推動產(chǎn)業(yè)升級，促進行業(yè)增長，但同時勞動力要真正轉(zhuǎn)化為生產(chǎn)高科技產(chǎn)品的現(xiàn)實生產(chǎn)力，還需要金融中介充分發(fā)揮其作用，金融發(fā)展的滯后也會制約勞動力稟賦對行業(yè)產(chǎn)出的正向影響。而勞動稟賦對行業(yè)的勞動生產(chǎn)率的影響為負，這是因為各行業(yè)的全員勞動生產(chǎn)率=工業(yè)增加值/全部從業(yè)人員平均人數(shù)，在本文中，勞動稟賦即是用全部從業(yè)人員平均人數(shù)表示的，因此它們之間必然是負相關(guān)關(guān)系。

其他控制變量的回歸結(jié)果表明，資本稟賦的對工業(yè)總產(chǎn)值及勞動生產(chǎn)率的影響也顯著為正，說明我國的資本稟賦發(fā)揮了其應(yīng)有的作用。同時，資本投資的增加是否能轉(zhuǎn)化為投資取決于地區(qū)的金融發(fā)展水平，金融部門是否能充分發(fā)揮資源優(yōu)化配置的作用。FDI對行業(yè)產(chǎn)值的影響則為負，這與預(yù)期結(jié)果是相反的。20世紀90年代初期，利用FDI的主要作用是促進制造業(yè)規(guī)模的擴大，使得各行業(yè)的產(chǎn)值迅速提高，而到了90年代后期，流入我國的FDI對制造業(yè)發(fā)展的作用發(fā)生了變化，不再是促進其比重的提高，而是表現(xiàn)為向制造業(yè)上下游環(huán)節(jié)的延伸，促進了制造業(yè)的質(zhì)量提升，因此與行業(yè)的產(chǎn)值可能為負相關(guān)。

五、結(jié)論

近年來，由于受資源要素瓶頸的約束和國際市場的影響，制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級的緊迫性日益凸顯。本文通過選取我國2000-2012年27個行業(yè)的面板數(shù)據(jù)，引入融資依賴度和資產(chǎn)有形性指標，考察金融市場發(fā)展對制造業(yè)不同行業(yè)產(chǎn)值和生產(chǎn)率的影響，結(jié)論表明金融發(fā)展水平的提高對行業(yè)產(chǎn)出的增長起到了促進作用，同時也提高了各行業(yè)的勞動生產(chǎn)率。我國金融發(fā)展水平的提高，對資產(chǎn)有形性較低行業(yè)的增長有顯著的促進作用。

金融發(fā)展與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級成為中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型發(fā)展面臨的重大問題，本文的研究具有重要的現(xiàn)實意義。從國家層面來講，推進我國經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整和經(jīng)濟增長方式的轉(zhuǎn)變，關(guān)鍵還在于轉(zhuǎn)變?yōu)橐允袌鰴C制為基礎(chǔ)的資源配置方式。深化金融改革和金融發(fā)展，可以更好地反映資金的市場價格，優(yōu)化市場主體的投資決策，促使其他生產(chǎn)要素和資源使用和流向的合理化。改善宏觀金融政策環(huán)境。降低銀行業(yè)的準入門檻，使多元化的金融主體能夠適應(yīng)多類型、多層次金融資源配置的需要。優(yōu)化資本市場結(jié)構(gòu)，規(guī)范金融市場制度，拓寬技術(shù)創(chuàng)新企業(yè)的融資渠道。擴大高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)信貸規(guī)模，優(yōu)化信貸結(jié)構(gòu)。依據(jù)國家產(chǎn)業(yè)政策發(fā)展序列，結(jié)合現(xiàn)代制造業(yè)產(chǎn)業(yè)規(guī)劃的目標，研究制造業(yè)產(chǎn)業(yè)成長發(fā)展的內(nèi)在規(guī)律，制訂出一套完整、獨立和相對穩(wěn)定的制造業(yè)各相關(guān)行業(yè)的信貸政策，實現(xiàn)信貸資源最優(yōu)配置。制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級需要強有力的金融支持，應(yīng)加快推動金融業(yè)一體化，創(chuàng)新金融產(chǎn)品，提高金融服務(wù)效率和服務(wù)能力。

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