當(dāng)心美國(guó)式思維陷阱

史蒂芬·羅奇

外推的誘惑難以抵擋。這一趨勢(shì)會(huì)對(duì)市場(chǎng)、決策者、家庭和企業(yè)施加強(qiáng)大的影響。但有辨別力的觀(guān)察者明白線(xiàn)性思維的局限性，因?yàn)樗麄冎?，線(xiàn)會(huì)彎曲，有時(shí)甚至?xí)嚅_(kāi)。今天評(píng)估決定全球經(jīng)濟(jì)的兩大因素——美國(guó)政策策略的風(fēng)險(xiǎn)以及中國(guó)的經(jīng)濟(jì)狀況時(shí)就是如此。

量化寬松，即QE（美聯(lián)儲(chǔ)每月購(gòu)買(mǎi)長(zhǎng)期資產(chǎn)的計(jì)劃），是以高尚的姿態(tài)開(kāi)始的——不僅正逢其時(shí)，并且被巧妙地描述為美聯(lián)儲(chǔ)為了應(yīng)對(duì)嚴(yán)重危機(jī)下的猛藥。雖然不好說(shuō)假如沒(méi)有量化寬松局勢(shì)會(huì)如何惡化，但很難否認(rèn)，2008年末到2009年初的流動(dòng)性注入在拯救世界、抗擊遠(yuǎn)比“大衰退”更嚴(yán)重的危機(jī)中起到了重要作用。

由于推出了定向資金便利和首輪量化寬松，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模在2009年3月飆升至2.3萬(wàn)億美元，而在2008年夏危機(jī)爆發(fā)前，這一數(shù)字只有9000億美元。因危機(jī)而深度凍結(jié)的市場(chǎng)開(kāi)始解凍。

美聯(lián)儲(chǔ)的錯(cuò)誤在于外推——即認(rèn)為休克療法不但可以救命，還能帶來(lái)持續(xù)康復(fù)。從2009年末至今，后續(xù)兩輪量化寬松使美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表規(guī)模又?jǐn)U大了2.1萬(wàn)億美元，而刺激實(shí)體經(jīng)濟(jì)的效果卻寥寥。

從2008年末到2014年5月，美聯(lián)儲(chǔ)資產(chǎn)負(fù)債表總共擴(kuò)張了3.4萬(wàn)億美元，遠(yuǎn)高于同期名義GDP 2.6萬(wàn)億美元的增幅。這決非寬松支持者所謂的“任務(wù)完成”。量化寬松每投入一美元，只帶來(lái)了76美分的名義GDP增長(zhǎng)。

與美國(guó)基本依靠中央銀行緩解危機(jī)、提振經(jīng)濟(jì)不同，中國(guó)實(shí)施了4萬(wàn)億元人民幣的財(cái)政刺激計(jì)劃，以提振危機(jī)深化時(shí)期出現(xiàn)收縮之勢(shì)的經(jīng)濟(jì)。美國(guó)所采取的7870億美元財(cái)政刺激對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的提振效果十分有限，而中國(guó)的財(cái)政刺激立刻讓“萬(wàn)事俱備”的基礎(chǔ)設(shè)施工程大量上馬，固定投資占GDP的比重因此從2008年的44%增加到2009年的47%。

誠(chéng)然，中國(guó)也放松了貨幣政策。但其力度與美聯(lián)儲(chǔ)不可同日而語(yǔ)，既沒(méi)有將利率降至近零水平，也沒(méi)有推出量化寬松，而只是對(duì)政策利率（2008年下半年降了五次）和準(zhǔn)備金要求（降了四次）做了常規(guī)下調(diào)。

最重要的是，中國(guó)政府沒(méi)有沉迷于外推法。中國(guó)官員將2008年-2009年的措施視為一次性措施，也比美國(guó)政府早得多地大膽面對(duì)深度危機(jī)時(shí)采取的政策的副作用。而美國(guó)官員卻矢口否認(rèn)其政策的副作用。

與美聯(lián)儲(chǔ)一直否認(rèn)量化寬松對(duì)（美國(guó)國(guó)內(nèi)外）資產(chǎn)市場(chǎng)和實(shí)體經(jīng)濟(jì)的消極影響不同，中國(guó)當(dāng)局對(duì)危機(jī)期間及其后產(chǎn)生的新風(fēng)險(xiǎn)有著清醒認(rèn)識(shí)。他們應(yīng)對(duì)了其中許多風(fēng)險(xiǎn)，特別是過(guò)度杠桿、影子銀行和房地產(chǎn)市場(chǎng)帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)。

中國(guó)已經(jīng)放棄成功指引經(jīng)濟(jì)發(fā)展30余年的增長(zhǎng)模式。中國(guó)認(rèn)識(shí)到，需要從專(zhuān)注于出口和投資驅(qū)動(dòng)型生產(chǎn)（通過(guò)制造業(yè)）的模式，轉(zhuǎn)變?yōu)樗饺讼M(fèi)驅(qū)動(dòng)型生產(chǎn)（通過(guò)服務(wù)）。這一變化將使中國(guó)更有可能跨越可怕的“中等收入陷阱”。大部分發(fā)展中經(jīng)濟(jì)體陷入這一陷阱，恰恰是因?yàn)樗鼈兊臎Q策者錯(cuò)誤地認(rèn)為，自身早期經(jīng)濟(jì)騰飛時(shí)的增長(zhǎng)模式足以推動(dòng)它們邁入發(fā)達(dá)國(guó)家行列。

中美之間的互賴(lài)性將它們綁在一起，難以分割。問(wèn)題在于兩套不同的政策戰(zhàn)略——美國(guó)停滯和中國(guó)再平衡——所帶來(lái)的后果。

其結(jié)果可能是“不對(duì)稱(chēng)再平衡”。中國(guó)將從儲(chǔ)蓄過(guò)剩轉(zhuǎn)變?yōu)閮?chǔ)蓄吸收——將其資產(chǎn)用于支持社會(huì)保障網(wǎng)，從而遏制擔(dān)憂(yōu)驅(qū)動(dòng)的預(yù)防性家庭儲(chǔ)蓄。相反，美國(guó)似乎意在維持現(xiàn)有模式——認(rèn)為過(guò)去行之有效的低儲(chǔ)蓄、過(guò)度消費(fèi)模式未來(lái)將繼續(xù)平穩(wěn)運(yùn)行。

隨著中國(guó)將其過(guò)剩儲(chǔ)蓄用于支持本國(guó)公民，用來(lái)支持儲(chǔ)蓄不足的美國(guó)人的資金將減少。而這可能導(dǎo)致美元貶值、利率升高、通脹抬頭，或三者兼而有之。如此一來(lái)，美國(guó)的經(jīng)濟(jì)阻力將更大。

作者為耶魯大學(xué)教授、摩根士丹利亞洲前主席，著有《失衡：美國(guó)和中國(guó)的互賴(lài)性》endprint