小議非上市股份公司股權交易市場法律監(jiān)管

摘 要 目前非上市股份公司股權轉讓市場監(jiān)管比較混亂，存在著監(jiān)管法律缺失、監(jiān)管機構混亂、信息披露制度不完善等問題，我們應不斷完善非上市公司股權交易市場的法律監(jiān)管，以促進中小企業(yè)的融資和發(fā)展。

關鍵詞 非上市股份公司 股權轉讓 監(jiān)管

中小企業(yè)融資難是目前制約該類企業(yè)發(fā)展的重要瓶頸，而由于監(jiān)管法制的不完善，非上市股份公司股權轉讓市場長期處于混亂狀態(tài)。而混亂的股權交易市場又進一步限制了該類企業(yè)的融資。那么非上市股份公司股權轉讓市場的監(jiān)管究竟存在哪些問題，又該如何完善呢，這些問題激起了筆者的研究興趣，本文試圖對這一問題發(fā)表自己的看法。

一、非上市股份公司股權轉讓市場的界定

股份有限公司，是指公司將其全部的資本分成等額股份，股東以其所認購的股份為限對公司承擔責任，而公司以其全部資產對公司之債務承擔責任的企業(yè)組織形式。其中，股份公司以其是否在證券交易所上市為標準，可以分為上市公司和非上市股份公司。非上市股份公司非為法律概念，僅是與上市公司相對稱的一個名稱。因為我們今天的證券市場是單層市場，所以大家習慣于用是否進入證券交易所上市為評判標準對股份公司加以區(qū)分。豍

非上市股份公司股權轉讓市場，是指在證券交易所以外進行股權轉讓的場所，主要是為那些達不到上市條件，又有公開融資需求的股份公司提供交易融資的平臺。和證券交易相比，非上市股份公司的股權轉讓具有以下特點：（1）分散性是非上市股份轉讓市場相對于交易所交易最本質的區(qū)別。該類市場具有無形性、分散性、非集中性和非固定性的特點。（2）在交易方式上，上市公司的股份交易主要采用集中競價的交易方式，按照“價格優(yōu)先、時間優(yōu)先”的原則進行電腦集合競價和連續(xù)競價撮合成交。而非上市股份公司的股份轉讓多采用集中競價以及包括做市商、拍賣、招投標、協(xié)議轉讓在內的法律、法規(guī)規(guī)定的其他方式。（3）監(jiān)管標準和主體上的差異。非上市公司股份轉讓要求的標準比較低，信息披露要求也不是很嚴格。監(jiān)管主體也不相同，上市公司主要是證監(jiān)會，而非上市公司股權交易的監(jiān)管主體更多的是證券交易所或地方政府。（4）非上市股份公司股權轉讓市場的交易對象更多。由于證券交易所上市交易具有很高的標準，所以證券交易所交易的股票、債券、證券投資基金份額等交易對象相對于非上市股份公司股權轉讓市場的交易數(shù)量來說要少許多。

二、非上市股份公司股權轉讓市場法律監(jiān)管存在的主要問題

作為轉軌經濟國家，我國的證券市場基本上是學習、借鑒發(fā)達國家證券市場制度，走的是一條強制性制度變遷路徑，而沒有經歷市場自然演進的過程。非上市股份公司股權交易市場在發(fā)展之初就全盤引進外國制度，這固然可以發(fā)揮后發(fā)優(yōu)勢，然而相應的配套制度和環(huán)境不能同時引進，所以導致了很多問題，這也是非上市股份公司股權轉讓市場法律監(jiān)管存在很多問題的根本原因。吳志攀先生在他的《市場轉型與規(guī)則嬗變》一書中指出：長期以來，由于法律的滯后性等多方因素的影響，加之受我國歷史及現(xiàn)實條件的制約，證券市場的制度供給一直由政府主導，對證券市場的功能和定位，一度出現(xiàn)猶疑和搖擺，導致了法律制度供給的不平衡性。豎筆者認為目前非上市股份公司股權轉讓市場法律監(jiān)管存在主要問題有：法律定位的缺失、監(jiān)管機構混亂、交易制度不健全、信息披露不完善。

第一，缺失法律定位

法律定位的缺失首先表現(xiàn)在對于非上市股份公司這個前提概念上。雖然證監(jiān)會獲準設立“非上市股份公司監(jiān)管部”但是非上市股份公司這個概念在我國的公司法、證券法中并沒有出現(xiàn)過，概念的首現(xiàn)官方文件不過是國務院辦公廳所發(fā)的通知罷了。法律定位的缺失還表現(xiàn)在關于非上市股份公司股權轉讓場所的明確規(guī)定。根據(jù)公司法和證券法的有關規(guī)定可知：股權轉讓應在法定場所進行，上市公司的股票在證券交易所轉讓，而未上市公司的股票應當在國務院批準的其他交易場所轉讓，但是并沒有規(guī)定明確的場所是什么。

回顧我國非上市股份公司股權交易市場發(fā)展歷史，我國并沒有一部有關支持該交易市場的法律，對該市場如何發(fā)展的規(guī)定主要見諸主管部門的“規(guī)定”、“通知”等。豏但是這些規(guī)定、通知的法律效力并不高，而且由于參與制定有關政策的部門或政府主體眾多，都按照自己的標準為了自己的利益出臺政策，又缺乏一部統(tǒng)一性法律規(guī)制，彼此之間常出現(xiàn)“打架撞車”的現(xiàn)象，實則難以提供權威的規(guī)則指導和強制約束，因而，各地的場外交易活動陷入了無序競爭的混沌生存狀態(tài)，其巨大的灰色空間滋生了各種不良現(xiàn)象，并直接導致了非上市股份公司股權交易市場屢受整頓的尷尬局面。豐

第二，監(jiān)管主體不明確

2008年中國證監(jiān)會成立了非上市公眾公司監(jiān)管部，負責非上市公眾公司的監(jiān)管，其主要承擔以下職責：擬定股份有限公司公開發(fā)行非上市股票的規(guī)則和實施細則、審核股份有限公司公開發(fā)行非上市股票的申報材料并監(jiān)管其發(fā)行活動、核準以公開募集方式設立股份有限公司的申請、擬定公開發(fā)行非上市股份有限公司信息披露的具體規(guī)則實施細則、負責非法證券發(fā)行和經營非法證券活動的認定查處以及相關的組織協(xié)調工作等。豑從內容上看并沒有涉及非上市股份公司股權轉讓制度的監(jiān)督。非上市股份公司股權交易市場在我國總體上分為代辦股份轉讓系統(tǒng)和股權交易中心，如果算上國企改制還要加上產權交易中心，那么非上市股權交易市場的監(jiān)管部門就有證監(jiān)會、地方政府、體改委、國資部門和工商行政管理部門等。多頭監(jiān)管可能起到更有效的作用但也可能存在互相扯皮、監(jiān)管缺位的問題。豒出現(xiàn)了目前因監(jiān)管機構眾多而導致監(jiān)管失位的可能原因還有中央政府和地方政府以及地方政府之間由于利益博弈而出現(xiàn)的不合作現(xiàn)象。地方政府作為地方利益的代表者需要反映自己的利益訴求，積極推動者場外交易市場的發(fā)展而中央從全國角度出發(fā)從過去場外交易市場發(fā)展的經驗教訓出發(fā)審慎的推動著場外交易市場的發(fā)展。豓

第三，交易制度不健全

交易制度不健全具體體現(xiàn)在交易行為監(jiān)管的缺失上。交易行為的監(jiān)管主要包括三個方面：一是交易規(guī)則的制定，以確定各市場參與者的權力和義務；二是依據(jù)相關法律法規(guī)及交易規(guī)則，對交易參與者的交易行為進行監(jiān)控和跟蹤；三是有關機關對涉嫌違法違規(guī)的行為及異常交易行為進行調查和處理。豔

我們可以先看看美國的交易制度監(jiān)管。 1933 年《證券法》和 1934 年《證券交易法》對交易行為有總的規(guī)定。而《公共事業(yè)控股公司法》、《投資顧問法》以及《證券投資者保護法》等又各有其相應的規(guī)范對象。在此之下，具體各交易所市場、各場外交易市場都有其配套的法律規(guī)則和相應的交易機制。如紐約交易所的《證券上市與退市規(guī)則》、《上市標準》以及《公開披露規(guī)則》等規(guī)范；而納斯達克全國市場則有準則一（市場規(guī)則 4420（a））、準則二（市場規(guī)則 4420（b））以及準則三（市場規(guī)則 4420（c））等規(guī)范。豖我們沒有統(tǒng)一的交易規(guī)范，各地規(guī)則林立章法不一。我們目前的交易制度比較混亂，對于違法違規(guī)行為的調查和處理，因法律不健全而顯得處理無意義。

第四，信息披露不完善

信息披露制度不完善。關于我國非上市股份公司股份轉讓市場信息披露及責任問題，除《公司法》第166條：公開發(fā)行股票的公司必須公告其財務會計報告，這一籠統(tǒng)性規(guī)定外，目前在法律層面上無明確規(guī)定。非上市股份公司股權轉讓的信息披露制度只是散見在一些諸如《非上市公眾公司監(jiān)督管理辦法》、《股份轉讓公司信息披露實施細則》、《全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)掛牌公司信息披露細則》、《全國中小企業(yè)股份轉讓系統(tǒng)兩網公司及退市公司信息披露暫行辦法》等行政法規(guī)、部門規(guī)章和規(guī)范性法律文件中。

信息披露渠道不暢通。信息披露渠道是證券發(fā)行人將公司信息公布于眾所采用的方法或媒介，也是投資者獲得投資信息的主要途徑。但部分地區(qū)的產權交易機構及股權托管機構并未對實施掛牌申請的企業(yè)進行有效的信息披露。如網站內容未及時更新披露信息，披露內容過于籠統(tǒng)等。而委托掛牌的企業(yè)中，許多企業(yè)尚未建有公司自己的網站或者雖有公司網站但并未進行有關企業(yè)經營等方面的信息披露，或者雖有披露但未進行及時、完整地披露等。豗

三、完善我國非上市股份公司股權轉讓市場監(jiān)管法制的建議

筆者認為我國非上市股份公司股權轉讓市場的監(jiān)管必須納入統(tǒng)一的國家證券監(jiān)管范疇之內，必須堅持統(tǒng)一監(jiān)管的原則，同時要加強行業(yè)自律監(jiān)管。在具體監(jiān)管內容上需明確市場準入的標準、交易制度和信息披露制度。

第一，市場準入制度歷來被認為是利益分配機制的集中體現(xiàn)。筆者認為非上市股份公司股權交易市場準入標準應該比主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板低。在監(jiān)管制度上不建議采取主板的核準制，而是采取發(fā)行注冊制，具體準入標準由交易所制定，報地方和中央政府監(jiān)管部門批準備案。

第二，交易制度監(jiān)管。交易制度的監(jiān)管一般來說包括以下三個方面的內容：制定交易規(guī)則，以確定個市場參與者的權利和義務；在有了明確交易規(guī)則的前提下，根據(jù)交易規(guī)則和有關法規(guī)對交易參與者的交易行為進行監(jiān)控和跟蹤；明確對涉嫌違法違規(guī)的交易行為及異常交易行為進行調查和處理的機關。

第三，加強信息披露制度監(jiān)管。由于非上市股份公司股權交易市場上市門檻低，企業(yè)在資金實力、發(fā)展前景、經營效益、內部管理等方面存在諸多不確定性，投資風險大。因此建立完善的信息披露制度對于非上市股份公司股權交易市場的健康發(fā)展不可或缺。對掛牌公司的信息披露進行監(jiān)管是對非上市股份公司股權交易市場信息披露制度監(jiān)管完善的關鍵。

原證監(jiān)會主席郭樹清在2012年全國證券期貨監(jiān)管會議上提出：“加強對非上市股份公司的監(jiān)管，盡快推出相關管理辦法，將非上市股份公司監(jiān)管納入法制軌道?！必Z相信隨著高層的重視非上市股份公司股權轉讓市場的法律監(jiān)管將不斷完善?！巴椒ú蛔阋宰孕小?，有效的證券市場監(jiān)管不僅需要完善的法律架構更需要對相關法律予以強有力地執(zhí)行。研究表明，真正對證券市場產生影響的并不是立法措施，而是執(zhí)法的行動。豙因此非上市股份公司股權轉讓市場的健康發(fā)展更需要監(jiān)管部門對相關法律規(guī)則體系充分的理解和貫徹執(zhí)行。

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（作者單位：南京師范大學強化培養(yǎng)學院）