公積金和公租房“兩公”資源市場配置探究

高丹桂，張志強(qiáng)

(1.重慶第二師范學(xué)院，重慶 400067;2.重慶市人民政府 研究室，重慶 400015)

當(dāng)前，全國各大城市公租房建設(shè)財政壓力較大，在探索市場化社會融資過程中又受到了一些共性問題的困擾。并且，住房公積金僅依靠行政手段支持公租房事業(yè)，作用有限，效率不高。因此，非常有必要深化改革、加快創(chuàng)新，探索更加可行、更加高效的途徑，用市場手段優(yōu)化配置公積金、公租房“兩公”資源。

一、公租房融資渠道和方式的比較與選擇

(一)市場手段社會融資的主要問題及其深層原因

北京、上海、廣州三大城市“夾心層”人群多，公租房需求大，面臨的融資壓力也非常大。因此，北、上、廣三大城市都不約而同地提出要積極探索市場手段，吸引社會資本推動公租房事業(yè)。然而時至今日，三大城市的探索仍未取得實質(zhì)性進(jìn)展。作為全國第一個吃螃蟹的建銀精瑞公租房建設(shè)投資基金，當(dāng)初雄心勃勃的100億公募計劃到2012年年底已經(jīng)停擺。建銀精瑞基金遇到的各種問題非常具有代表性［1］。

第一，收益率過低。當(dāng)前，信托市場的平均預(yù)期收益率在9%～10%之間，其中基礎(chǔ)設(shè)施類信托基金的收益率也在8.5%左右。然而，在信貸資源并非極端稀缺的情況下，各大城市的政府有較多的融資渠道選擇，即使按基準(zhǔn)利率20%～40%上浮融資，平臺公司最多也只愿意接受6%～7%的財務(wù)成本。因此，地方政府很難為公租房REITs提供超過6%的預(yù)期收益率。根據(jù)建銀精瑞基金負(fù)責(zé)人的說法，地方政府為公租房REITs提供的預(yù)期收益率甚至不愿超過5%。顯然，這一期望收益率達(dá)不到社會資本的要求。

第二，成本回收期限過長。由于公租房租金不可能隨行就市，因此如果只靠房租，公租房需要很長的時間才能收回成本。如果全面計算公租房的建安成本、物業(yè)管理成本和隱性的土地劃撥機(jī)會成本，一般公租房項目需要三四十年甚至更長時間才能收回成本。然而，一般社會資本投資信托產(chǎn)品，少則兩三年，最多則六七年，就要求收回本金或者撤回本金。顯然，公租房REITs基本不可能在本金回收或回撤上滿足民間資本的要求。

第三，缺乏退出通道。一般而言，信托產(chǎn)品都有債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)、股權(quán)回購等退出通道，即便基礎(chǔ)設(shè)施類信托也都存在著政府回購的退出通道。然而，公租房是新事物，目前基本還沒有利用社會資本的成功實踐，當(dāng)然也缺乏為利用社會資本配套的退出通道?！坝羞M(jìn)無出”的擔(dān)憂，顯然讓社會資本望而卻步［3］。

這些共性問題背后有一個深層原因，那就是公租房的公益性與社會資本“短、快、平”逐利本性的矛盾。實事求是，公租房直接利用社會資本的想法看起來很美，但按照目前的信托市場的發(fā)育程度，發(fā)展公租房REITs，走純粹市場化的道路基本上行不通［4］。

(二)公租房過度依賴政府性資金的主要障礙

首先，公租房具有住房保障屬性。向中低收入群體提供公租房，保障人民住有所居，政府有不可推卸的責(zé)任。從這個意義上講，公租房需要公共投入。然而，公租房并非純粹的公共產(chǎn)品，政府不應(yīng)負(fù)無限責(zé)任。因此，承租人需要繳納公租房租金，社會也需要貢獻(xiàn)力量。

其次，政府也沒有能力負(fù)無限責(zé)任。如果公租房的建設(shè)和物業(yè)管理過度依靠財政投入，地方政府將背上沉重的財政負(fù)擔(dān)。這種財政負(fù)擔(dān)來自于兩個方面:一方面，直接的負(fù)擔(dān)，即真金白銀的財政投入;另一方面，間接的負(fù)擔(dān)，即公租房占用了城市或城郊土地，減少地方政府的土地批租收入。很多地方政府，特別中西部地方政府而言，財政本來在很大程度上就是依靠中央、省轉(zhuǎn)移支付過日子的吃飯財政。公租房建設(shè)占用了大量財政收入，其他的社會民生事業(yè)就非常吃緊。在這種背景下，很多地方政府依靠舉債發(fā)展公租房事業(yè)。當(dāng)前，地方政府建設(shè)公租房負(fù)債主要有兩種方式:其一是通過市場發(fā)行定向工具，主要是對央行、特定地方國企發(fā)債;其二是通過銀行的平臺貸款。由于公租房建設(shè)任務(wù)重，有些地方的平臺公司債務(wù)也由此大大增加，融資成本升高，利息加重了財務(wù)壓力，違約風(fēng)險驟升。在一些二、三線城市，政府直接負(fù)債和地方政府平臺公司負(fù)債總和已經(jīng)突破了警戒線，有的甚至幾倍于當(dāng)?shù)厝趶降呢斦杖耄?］。

總之，公租房事業(yè)過度依靠財政投入和政府負(fù)債發(fā)展，既有違政府提供準(zhǔn)公共產(chǎn)品的基本準(zhǔn)則，也是不可持續(xù)的投融資渠道。

(三)指令性計劃公積金貸款支持公租房試點的深層缺陷

公積金一直就在支持保障性房建設(shè)。很早以前，城鄉(xiāng)住房建設(shè)部就要求公積金增值部分在必要的扣除后要支持廉租房建設(shè)。然而，由于資金的量太小，無異于杯水車薪。從2009年起，開始試點公積金貸款支持保障性住房建設(shè)。但是，公積金貸款依靠行政指令性計劃，遺留了計劃經(jīng)濟(jì)的思維和方式，存在著兩方面深層次的缺陷:

首先，行政區(qū)域限制，“好鋼用不到刀刃上”。本地政府主導(dǎo)本地公積金管委會，發(fā)放公積金貸款支持本地的公租房事業(yè)。這就造成了，全國范圍內(nèi)需要錢大規(guī)模建公租房的城市，沒有多少公積金可供貸款;不太需要錢大規(guī)模建公租房的城市，卻有過多的公積金沉淀閑置。特別是對那些特大城市，比如上海2010年的公積金貸款率已經(jīng)超過了90%，按照當(dāng)年住建部關(guān)于利用住房公積金貸款支持保障性住房建設(shè)的意見，上海幾乎沒有公積金可供貸款。2011年，由于房地產(chǎn)調(diào)控，公積金貸款率下降，上海才有15億公積金貸款支持公租房建設(shè)。但是，即使這樣，上海本地公積金貸款的數(shù)量有作用都十分有限［6］。

其次，公積金貸款沒有選擇，收益率限得過死。比如，甲地的公積金不能貸給乙地的公租房。盡管乙地因為是特大城市，公租房收益可能更加穩(wěn)定。并且，甲地由于是三線城市，地方財力不強(qiáng)、公租房閑置率較高，收益率較低。但是，甲地公積金沒有選擇，也只能按行政指令性計劃發(fā)放貸款。

再次，本地公積金貸款本地公租房建設(shè)，“雞蛋集中到一個籃子里”，會加大貸款違約風(fēng)險。如同普通銀行貸款中的“大客戶”有信用限額一樣，公積金貸款公租房也應(yīng)該也有單一項目的貸款限額。然而，公積金僅依靠行政指令貸款，容易過度集中在本地的公租房項目上，使得貸款風(fēng)險過度集中［7－8］。

(四)“兩公”資源市場配置比較現(xiàn)實、可行、有效

發(fā)展公租房事業(yè)在現(xiàn)階段還不可能單純依靠社會融資，也不可能完全依靠財政投入和顯性、隱性的政府負(fù)債。雖然公積金支持公租房事業(yè)是一個比較現(xiàn)實的選擇，但是目前公積金支持公租房事業(yè)簡單地依靠行政指令性計劃手段，并不是一個有效率的資源配置途徑。

雖然公租房事業(yè)發(fā)展直接依靠社會資本還不太現(xiàn)實，但是這并不等于說推動公租房事業(yè)發(fā)展就不需要市場手段。相反，公租房事業(yè)要想快速、持續(xù)、健康發(fā)展，就必須破解財政資金“獨木橋”的困境，充分發(fā)揮市場配置資源的基本功能。在現(xiàn)有條件限制下，比較現(xiàn)實、可行的路徑就是利用市場手段來配置“兩公”資源?！皟晒辟Y源市場配置，就是推動全國公積金在全國范圍內(nèi)自由投資公租房債券，最大限度發(fā)揮“沉淀”公積金的作用，提高公積金收益，最大限度地盤活公租房不動產(chǎn)，動態(tài)平衡公租房事業(yè)發(fā)展的資金供需。

二、“兩公”資源市場配置的路徑設(shè)計

(一)確立行政主導(dǎo)

這是推動“兩公”資源通過市場手段優(yōu)化配置的先決條件。明確由國務(wù)院主導(dǎo)頂層設(shè)計、頂層推動，國家住建部、發(fā)改委、財政部、證監(jiān)會等具體負(fù)責(zé)。與“市場先自發(fā)形成，行政管理后跟進(jìn)”的一般邏輯不同，“兩公”資源不可能自發(fā)形成市場，只能走一條“行政輔導(dǎo)在前，市場形成在后”的路徑，由強(qiáng)力行政力量創(chuàng)造一個“準(zhǔn)市場”，先于市場形成之前做好設(shè)計市場機(jī)制、規(guī)范投資產(chǎn)品、推動資金供需雙方參與等“前期輔導(dǎo)”。

(二)成立市場主體

這是推動“兩公”資源市場優(yōu)化配置的中心環(huán)節(jié)。這一步主要是對“兩公”資源的管理機(jī)構(gòu)進(jìn)行“市場化改造”，分別成為資金供需的市場主體。

首先，創(chuàng)立規(guī)范的公租房發(fā)債主體。以當(dāng)前各城市的公租房管理機(jī)構(gòu)為班底，轉(zhuǎn)型成為企業(yè)法人——公租房物業(yè)發(fā)展公司。各城市政府劃撥公租房及其國土使用權(quán)、規(guī)劃建設(shè)公租房的土地儲備等國有資產(chǎn)，注入公租房物業(yè)發(fā)展公司。為了滿足企業(yè)發(fā)債要求，建設(shè)、管理公租房產(chǎn)生的債務(wù)應(yīng)該分為兩部分:各城市融資平臺通過信貸、信托、發(fā)債等部分形成的債務(wù)，應(yīng)轉(zhuǎn)為股權(quán)投入;直接由原公租房管理機(jī)構(gòu)產(chǎn)生的債務(wù)，直接繼承。新成立的公租房物業(yè)公司將成為各城市政府發(fā)展公租房事業(yè)的重要平臺。各城市國資委負(fù)責(zé)國資監(jiān)管，還接受國土房管、規(guī)劃、建設(shè)、財政等部門的指導(dǎo)。全國只要有公租房、在建公租房或明確有公租房建設(shè)任務(wù)的城市，都應(yīng)統(tǒng)一成立公租房物業(yè)發(fā)展公司。

其次，創(chuàng)立規(guī)范的投資主體。投資所需專業(yè)性較強(qiáng)。目前，全國各城市公積金管理中心并不具備進(jìn)入資本市場直接投資的能力。因此，應(yīng)選定具有承銷國債資質(zhì)的少數(shù)券商作為指定的投資主體。全國各城市的公積金中心自由選擇某一券商，建立公積金投資公租房債券的戰(zhàn)略合作，由該券商提供特色化的債券研究、投資顧問和資產(chǎn)管理等專業(yè)服務(wù)。

(三)統(tǒng)一代發(fā)公租房債券

公租房債券應(yīng)從地方政府債中剝離出來。這主要是因為:其一，公租房債券的投資來源不是普通的社會資本，而是特殊的住房保障性金融資源——公積金;其二，公租房債券市場并不同于一般的債券市場，而是“體制內(nèi)資源市場配置的債券市場”;此外公租房債券募集資金的用途單一，僅用于建設(shè)和物業(yè)管理。

每年，由各城市公租房物業(yè)公司上報發(fā)債計劃，并由各省國土房管、建設(shè)、財政、發(fā)改委等聯(lián)合按照《債券法》審查。對于公租房物業(yè)公司連續(xù)三年贏利能夠支付債券本息的要求，可靈活運(yùn)用財務(wù)技術(shù)手段，一方面計算多種物業(yè)經(jīng)營收入和公租房租金，另一方面必要時可采取發(fā)售附屬商業(yè)設(shè)施、停車場等產(chǎn)權(quán)以期達(dá)到發(fā)債要求。各省初審合格后，再報國家住建部、財政部、發(fā)改委、證監(jiān)會等聯(lián)合審查，審查合格后由財政統(tǒng)一代發(fā)。

債券一般設(shè)計為中長期債。期限最長可為30年，大約與公租房回收投資成本時限相當(dāng)，也與一般職業(yè)人群工作時限、繳存公積金時限相當(dāng)，既有利于公租房事業(yè)的中長期資金保障，也有利于職業(yè)人群公積金賬戶的增值、保值。債券利率一般高于當(dāng)年公積金銀行存款利率2～3個百分點。

債券須強(qiáng)制性特設(shè)兩條回購?fù)ǖ?一是各城市房地產(chǎn)開發(fā)土地出讓收入，除拆地補(bǔ)償、義務(wù)教育附加等“列收列支”費(fèi)用外的溢價部分，每年至少應(yīng)安排10%用于債券回購。二是公租房租賃戶不再符合條件時，可申請購買所租公租房，購房資金應(yīng)全部用于回購債券。

(四)掛靠交易平臺，建立交易規(guī)則和監(jiān)管機(jī)制

交易平臺不須新設(shè)，可以在銀行間債券市場中專門開辟公租房債券交易分市場。具體的市場定位和政策待遇，公租房債券可比照國開行、農(nóng)發(fā)行等政策性金融券。交易規(guī)則應(yīng)該嚴(yán)格遵守中國人民銀行關(guān)鍵銀行間債券市場的流通規(guī)則。監(jiān)管機(jī)制的設(shè)計應(yīng)該以中央金融監(jiān)管部門、財政部聯(lián)合監(jiān)管，住建部則主要針對公積金投資的風(fēng)險進(jìn)行評估和監(jiān)管。

圖1 “兩公”資源市場配置的路徑設(shè)計

三、“兩公”資源優(yōu)化配置作用和風(fēng)險的估價

長期以來，“兩公”資源分割、獨立。通過創(chuàng)設(shè)全國性公租房債券市場，則可以用市場手段把“兩公”資源對接起來，能夠各取所需，相互促進(jìn)。

第一，建立起公租房投融資長效機(jī)制，保障公租房事業(yè)可持續(xù)發(fā)展。據(jù)住建部估算，全國1 000萬套保障性住房建設(shè)所需資金至少1.3萬億元，除中央轉(zhuǎn)移支付、地方政府土地出讓金以及土地儲備劃撥、公積金收益增值等“硬支撐”外，還有中央代發(fā)地方債券、國家政策性金融貸款等比較可靠、穩(wěn)定的資金來源。其中，經(jīng)適房和兩限房主要由社會機(jī)構(gòu)通過市場運(yùn)作方式解決，棚戶區(qū)改造房也有政府補(bǔ)助加工礦職工籌資，廉租房建設(shè)已經(jīng)形成常態(tài)化，地方政府財政列支形成長效機(jī)制。真正資金缺口較大的是新生事物——公租房。按保守估計，全國近400萬套公租房最少需要2 000億左右的資金。目前，全國住房公積金賬面資金超過了5 000億元沒有貸出去，扣除風(fēng)險準(zhǔn)備金和管理費(fèi)以外，約有3 000多億資金形成沉淀。按照住建部的規(guī)定，這3 000多億沒有貸出去的公積金的50%可貸款公租房建設(shè)。目前，全國累計繳存住房公積金的職工人數(shù)超過了1.1億人。并且，隨著公積金覆蓋面的擴(kuò)大，還會有更多的職工繳存公積金。因此，公積金并不是一次性的，而是連續(xù)、穩(wěn)定、可靠的資源來源。如果這么巨大數(shù)額的沉淀資金能夠在全國范圍內(nèi)投資各城市公租房，實現(xiàn)資金供需全國平衡，就可以建立起公租房事業(yè)資金的長效保障。

第二，推動住房公積金回歸本質(zhì)屬性，促進(jìn)管理轉(zhuǎn)型升級，更好地服務(wù)新時期住房保障的大局。公積金的本質(zhì)是住房保障資金。實現(xiàn)住房保障是公積金最基本的功能。當(dāng)前，公積金貸款是公積金履行住房保障功能的最主要方式。近年來，公積金的住房保障功能開始多樣化，比如公積金貸款支持保障性住房建設(shè)，比如公積金交納房租等;同時，公積金提取便利化程度也加大。但是，公積金沉淀問題卻依然嚴(yán)重，公積金支持住房保障的功能受到很大的影響。如果公積金能夠成為公租房的長效資金保障，公積金的住房保障基本功能才能在新形勢下最大限度地發(fā)揮出來，更好地服務(wù)我國住房保障大局。

公積金投資公租房債券將提高收益率。目前，公積金管理中心將沉淀資金存銀行的利率僅為2%、3%左右。但是，如果公租房不算土地劃撥的機(jī)會成本，公租房房租加上其他商業(yè)配套設(shè)施收益，最高資本回報率可達(dá)到10%左右。在公租房項目收益在必要的物業(yè)管理費(fèi)用扣除之后，至少可以向投資者提供5%以上的回報率。換言之，公積金投資公租房債券可獲得至少5%以上的穩(wěn)定收益率。這將是公積金管理水平提高的重要內(nèi)容。

第三，行政指導(dǎo)下的市場配置，可有效防范了系統(tǒng)風(fēng)險。公積金在全國范圍內(nèi)投資公租房債券，公積金、公租房本身都是體制內(nèi)的資源，投資品又具有地方政府信用支撐的，因此這個市場的系統(tǒng)風(fēng)險天生就被阻斷。公積金投資并不是純粹的市場行為，而是在中央政府和地方政府行政指導(dǎo)下運(yùn)用市場手段配置體制內(nèi)資源。這種計劃指導(dǎo)下的市場手段，比起公積金投資股市、債市的風(fēng)險要小得多，是公積金增值、保值的有效渠道。

四、“兩公”資源市場配置進(jìn)一步發(fā)展的展望

一方面，“兩公”資源市場配置如果運(yùn)行有效，全國性公租房債券市場日漸成熟之后，就可以擴(kuò)大資源投資全國性公租房債券的種類，比如今后可以吸納社保基金入場投資。隨著我國REITs市場發(fā)展成熟，金融監(jiān)管制度更加完善，全國性公租房債券市場完全可以逐步融入全國性債市，大規(guī)模吸引社會資金。

另一方面，如果全國性公租房債券市場實現(xiàn)了資源優(yōu)化配置，特大城市和大城市的公租房建設(shè)規(guī)模擴(kuò)大、資金收益提高，可以進(jìn)一步擴(kuò)大公積金投資的規(guī)模。這將為公積金提高收益率，提升公積金管理水平。

［1］劉清華.中國住房公積金制度研究［D］.南京:河海大學(xué)，2003.

［2］殷萍.中國公共住房的“內(nèi)循環(huán)”機(jī)制研究［D］.武漢:華中師范大學(xué)，2011.

［3］韓函.租賃型保障房建設(shè)資金來源問題研究［D］.武漢:華中師范大學(xué)，2011.

［4］陳瑩.中國商業(yè)地產(chǎn)的權(quán)益型REITs融資模式研究［D］.武漢:華中師范大學(xué)，2008.

［5］劉超奇.公共租賃住房模式研究［D］.武漢:華中師范大學(xué)，2008.

［6］鄭文文.政策性住房供給方式研究［D］.武漢:華中師范大學(xué)，2008.

［7］胡淵.構(gòu)建我國多層次住房保障體系問題研究［D］.武漢:華中師范大學(xué)，2008.

［8］曾爽.我國住房抵押貸款證券化對住房市場的影響研究［D］.武漢:華中師范大學(xué)，2008.