我國中小投資者參與股指期貨投資分析

彭雪

(山東大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院,山東濟(jì)南250100)

我國中小投資者參與股指期貨投資分析

彭雪

(山東大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院,山東濟(jì)南250100)

股票指數(shù)期貨是指以股票價格指數(shù)作為標(biāo)的物的金融期貨合約.它對于價格發(fā)現(xiàn)、套期保值、資產(chǎn)配置等產(chǎn)生了重要作用,與此同時也對中小投資者的投資行為具有更大的挑戰(zhàn).文章從中小投資者投資現(xiàn)狀分析出發(fā),探究股指期貨出臺對中小投資者的影響以及中小投資者參與股指期貨投資的可行性,并基于中小投資者利益保護(hù)角度,提出相應(yīng)對策.

股指期貨;中小投資者;投資可行性;對策

一、中小投資者投資特點(diǎn)分析

中小投資者的投資金額在資本市場的份額還不是很大,但中小投資者的數(shù)量是巨大的,在金融市場發(fā)揮了非常重要的作用.中小投資者的投資行為特色鮮明,概括如下:

(一)投資方式呈現(xiàn)明顯的"羊群效應(yīng)"

中小投資者在信息不對稱的情況下,不是根據(jù)理性來分析股票投資信息,而是對公眾輿論的過度依賴,跟隨別人做出投資選擇,這種非理性的投資行為,正是股市漲跌幅度巨大的原因所在."羊群效應(yīng)"的出現(xiàn)主要有以下兩個原因:一方面,中小投資者缺乏足夠的時間和知識分析上市公司.事實(shí)上,證券投資是一個非常復(fù)雜的事情,需要收集很多公司、行業(yè)、宏觀環(huán)境信息,運(yùn)用統(tǒng)計、金融知識來分析數(shù)據(jù),從而分析出未來業(yè)務(wù)的增長,深度挖掘上市公司長期投資價值.這個過程需要大量的時間、需要一個強(qiáng)大的專業(yè)知識體系.今天股市的信息量巨大,投資者需要甄別、篩選和分析各種信息,而中小投資者是很難有這樣的能力.另一方面,對上市公司信息披露和有仍有一些缺陷.中國正在致力于建設(shè)信息披露制度,但一些重要信息對中小投資者的信息披露不及時、真實(shí),中小投資者很難做出準(zhǔn)確的決策.由于自己的弱勢地位,中小投資者更傾向于盲從于機(jī)構(gòu)投資者的選擇,導(dǎo)致了從眾的"羊群效應(yīng)".

(二)投資行為存在較大的投機(jī)性

股市的投資行為可以大致分為兩類:一類是投資型,另一類是投機(jī)型.投資型是針對于有長期發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè),為了獲得穩(wěn)定的股息和資本收益,這是成熟投資者的首選投資方式.投資者將選擇大型企業(yè)的股票來長期持有,承擔(dān)的整體風(fēng)險相對較小.中國資本市場的發(fā)展仍處于初期階段,投資者處于不成熟的狀態(tài),把資本市場作為一個投機(jī)的地方,希望能通過低買高賣短線操作獲得收益,這種頻繁交易短線策略,由于重復(fù)的錯誤判斷,導(dǎo)致即使在牛市周期收益也較不理想.

(三)個人投資者面臨風(fēng)險的特點(diǎn)

機(jī)構(gòu)投資者參與股指期貨的一般做法是套期保值,規(guī)避現(xiàn)貨市場的風(fēng)險是其主要目的,他們受到違法行為的干擾較小,所面對的風(fēng)險自然小.但個人投資者一般都是期貨投機(jī)者,保證金制度的杠桿作用使風(fēng)險幾倍甚至數(shù)十倍放大,一旦風(fēng)險控制不力,機(jī)會遇到風(fēng)吹草動就會血本無歸.

二、股指期貨推出對中小投資者的影響

(一)積極影響

1.充當(dāng)股市的"避震器",有利于市場平穩(wěn)運(yùn)行

期貨市場的價格由避險者、投機(jī)者和套利者根據(jù)其未來股價的期望來決定,因而均衡價格足以反映當(dāng)時市場預(yù)期的價格,因此股指變化暗示市場參與者對未來股價預(yù)計的價格調(diào)整,可以作為現(xiàn)貨市場未來股價的指標(biāo).股指期貨價格發(fā)現(xiàn)功能可以吸引原本擔(dān)心風(fēng)險的投資者進(jìn)入市場,增加現(xiàn)貨市場的深度和流動性,對擴(kuò)大股市起到刺激作用.股指期貨作為股市波動的"減震器",主要表現(xiàn)在兩個方面,一方面,股指期貨可以降低股指的波動,穩(wěn)定投資者的信心;另一方面,股指期貨為機(jī)構(gòu)投資者提供一個有效的對沖工具,保護(hù)了機(jī)構(gòu)投資者的收益,以避免機(jī)構(gòu)投資者追漲殺跌行為.股市能夠運(yùn)行平穩(wěn),在一定程度上也有效地保護(hù)了中小投資者的利益.

2.套期保值,有利于規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險

股指期貨的另一個重要功能是投資者可以利用它對股票現(xiàn)貨投資進(jìn)行套期保值,以規(guī)避系統(tǒng)性風(fēng)險.套期保值交易通過在期貨市場上一定頭寸的合約以抵消現(xiàn)貨市場價格風(fēng)險.投資者希望避免股市的波動,特別是突發(fā)事件引起的波動所造成的損失.如果沒有賣空機(jī)制,一旦股市波動,就會引起投資者拋售股票的連鎖反應(yīng),進(jìn)一步加劇了股價的下跌.股指期貨正是為投資者提供了一種機(jī)制,以規(guī)避市場系統(tǒng)風(fēng)險,在市場可能會出現(xiàn)波動時,投資者可以在不出售股票的情況下,保持和增加他們的投資,從而起到穩(wěn)定市場,保護(hù)投資者的利益和維護(hù)股票市場健康發(fā)展的作用.

3.減少了信息不對稱的負(fù)面影響

期貨市場由于所需的保證金和交易手續(xù)費(fèi)用低,價格便宜,因此流動性優(yōu)良.一旦有信息影響投資者對市場的預(yù)期,很快就會反映在期貨市場,并且可以迅速傳遞到現(xiàn)貨市場,使現(xiàn)貨市場價格達(dá)到一個平衡.股指期貨市場比現(xiàn)貨市場價格變動敏感,期貨市場又對現(xiàn)貨市場未來的價格走勢產(chǎn)生影響.因此,股指期貨的上市提高了現(xiàn)貨市場的信息傳輸效率.就中國的實(shí)際情況而言,股指期貨的推出可以使現(xiàn)貨市場的信息效率提高,從而提高市場價格反映經(jīng)濟(jì)、行業(yè)和上市公司的基本面的能力,以及有效地分配資源的能力.

4.為投資者提供全新的交易方式和投資策略

股指期貨引發(fā)的各種交易需求中,投機(jī),投資和風(fēng)險管理適用于個人投資者.從個人投資者的角度來看,股指期貨的推出將對現(xiàn)貨市場造成兩個相反的效果:一種是在現(xiàn)貨市場風(fēng)險偏好者轉(zhuǎn)移到交易更方便、杠桿作用更大的期貨市場上,從而在現(xiàn)貨市場減少投機(jī)因素、減少市場的波動;其次,許多參與期貨市場的投資者將嘗試使用現(xiàn)貨價來影響格期貨價格變動,從而加劇了現(xiàn)貨市場的波動.如果投資者只想獲得股票市場的平均收益,在現(xiàn)貨市場將其全部購買,無疑需要大量的資金.而購買股票指數(shù)期貨,只需要少量的資金,就可以跟蹤大盤指數(shù),以達(dá)到分享市場利潤的目的.而且股指期貨是短期性投資,流動性強(qiáng),這有利于投資者迅速改變其資產(chǎn)結(jié)構(gòu),合理配置資源.

(二)消極影響

1.保證金要求較高,中小投資者參與門檻高

期貨為了應(yīng)對風(fēng)險而誕生,股票指數(shù)期貨為解決系統(tǒng)性風(fēng)險而存在.然而,由于股指期貨是一個高風(fēng)險的產(chǎn)品,需要投資者具有更高的風(fēng)險承受能力,使進(jìn)入市場的門檻較高,根據(jù)滬深300股指期貨的交易規(guī)則,投資者參與股指期貨需要"三有":有一定資金,投資者申請開戶時保證金賬戶可用資金不低于50萬元人民幣;有一定的股指期貨知識,開戶之前必須通過知識測試;有一定股票指數(shù)期貨仿真交易或商品期貨交易的經(jīng)驗(yàn).這限制了個人投資者的進(jìn)入,因此股指期貨市場參與者是機(jī)構(gòu)投資者.一方面,機(jī)構(gòu)投資者根據(jù)其資金實(shí)力、掌握專業(yè)信息、操縱市場價格的優(yōu)勢,使得很多實(shí)力較弱的個人投資者處于被動的地位.另一方面,股指期貨杠桿性強(qiáng)、高風(fēng)險,使投資者處在一個不確定的市場.占較大比例的投機(jī)者資金流動快,換手率高,將不可避免地導(dǎo)致更激烈的股指期貨市場的價格波動.此外,投資者傾向短期投機(jī)性操作,這可能會導(dǎo)致股指期貨難以實(shí)現(xiàn)規(guī)避風(fēng)險和資源分配的作用.

2.機(jī)構(gòu)博弈,中小投資者面臨"被做空"風(fēng)險

股指期貨作為股票投資的避險工具,其真正的需求者,是有能力進(jìn)行各種股權(quán)投資的機(jī)構(gòu)投資者,中小散戶很難實(shí)現(xiàn)規(guī)模化的多元投資組合,參與股指期貨一般只能選擇方向性的交易,這是我們常說的投機(jī)交易.由于保證金的杠桿機(jī)制放大風(fēng)險和利益,在準(zhǔn)備不足的情況下,普通投資者參與很容易受到損失.

由于期貨合約與標(biāo)的指數(shù)的現(xiàn)貨交易形成對賭關(guān)系,使得其他股票的現(xiàn)貨交易不可避免地會產(chǎn)生一定程度的聯(lián)動效應(yīng).尤其是到期日,往往形成指數(shù)異常波動.一旦股指大幅度的強(qiáng)力做空,在現(xiàn)貨市場上中小投資者如果無法及時離場,將不可避免地被迫遭受更大程度的投資風(fēng)險.中小投資者面對"被做空"風(fēng)險.股票市場的標(biāo)的物嚴(yán)重做空行為,可能使得現(xiàn)貨市場投資者承受虧損.

三、中小投資者參與股指期貨投資可行性分析

盡管大多數(shù)業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,中國股指期貨市場交易主體應(yīng)為機(jī)構(gòu)投資者,尤其是在成立之初,應(yīng)限制中小投資者的參與,中小投資者沒有套期保值的需求,其參與股指期貨投資會渲染過度投機(jī).然而,從該觀點(diǎn)的理論基礎(chǔ)、論據(jù)等方面,我們可以得出可行性分析的不同結(jié)論.

(一)從參與的動因看

股指期貨市場有三種基本類型的交易:交易主體、套期保值者、投機(jī)者和套利.投機(jī)、套利行為也是必不可少的行為而且投機(jī)行為是股指期貨市場的"潤滑劑",正是因?yàn)橥稒C(jī)者在期貨交易法規(guī)允許內(nèi)的交易行為,期貨市場的靈活性得到保障,價格發(fā)現(xiàn)功能才能夠?qū)崿F(xiàn).因此,在期貨市場上,投機(jī)者在交易行為的三種類型中占據(jù)重要地位.市場存在投機(jī)活動并不意味著市場過度投機(jī),適當(dāng)?shù)耐稒C(jī)行為對于股指期貨市場的發(fā)展是必要的.

(二)從風(fēng)險角度看

中小投資者的參與是否使市場呈現(xiàn)"過度投機(jī)"的氛圍,只要我們解析股指期貨市場真正的風(fēng)險源即可清楚."巴林銀行"事件震驚了世界,這并不只是尼克.里森的錯誤.深究原因可以看到,巴林銀行的自有資金管理制度不完善,缺乏風(fēng)險防范機(jī)制,交易所監(jiān)管制度存在缺陷,市場操作規(guī)范有很大的漏洞,這些才是一所世紀(jì)銀行在一夜被摧毀的真正原因.大量的期貨市場風(fēng)險事件表明,期貨交易的風(fēng)險主要集中在資金管理環(huán)節(jié)、機(jī)構(gòu)投資者的規(guī)范運(yùn)作和合理的風(fēng)險控制以及監(jiān)管機(jī)構(gòu)的監(jiān)管制度完善中,中小投資者參與市場交易并不是風(fēng)險源泉.從另一個角度看,中小投資者有限的資金實(shí)力對市場的影響是微不足道的.因此,為了避免"過度投機(jī)"盲目地限制了中小投資者的參與是不恰當(dāng)?shù)?必須從市場本身出發(fā),完善監(jiān)管制度,規(guī)范機(jī)構(gòu)投資者的運(yùn)作,加強(qiáng)資金管理.至于中小投資者的抗風(fēng)險能力的大小,并不是由他們的資本規(guī)模單方面決定,但更不應(yīng)該僅僅由監(jiān)管機(jī)構(gòu)來決定.這必須根據(jù)他們自己的風(fēng)險承受能力、心理承受能力,實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)來確定.只要宣傳教育和監(jiān)管系統(tǒng)完善,給中小投資者提供一個良好市場中小投資者可以通過理性的判斷決定是否參加.

(三)從中國證券市場現(xiàn)狀分析

1、限制中小投資者參與股指期貨市場違反了"三公"原則

《證券法》明確界定股市必須遵循公開,公平,公正的"三公"原則."三公"原則也是中國的金融市場發(fā)展的基本原則,股指期貨市場當(dāng)然也應(yīng)遵循這一原則.按身份確定交易主體明確違反參與市場公平的原則.20世紀(jì)90年代以來,中國開始發(fā)展證券市場,中小投資者和證券市場共同成長10年,如果一味地限制他們參與股指期貨市場,將剝奪大批投資者的交易資格,這與維護(hù)中小投資者利益的目標(biāo)背道而馳.

2、限制中小投資者參與股指期貨投資,將會影響市場的流動性,阻礙其發(fā)展進(jìn)程

我國證券市場中小投資者占絕大多數(shù),機(jī)構(gòu)投資者只有一小部分.個人投資者開戶占總開戶數(shù)的99.4%,機(jī)構(gòu)投資者只有0.6%.另外,在期貨市場上,中小投資者也是重要的投資力量.由于中小投資者的資金少,投資規(guī)模小,可以靈活地改變投資策略,轉(zhuǎn)移投資基金,尤其大勢疲軟時,這一點(diǎn)得到充分的體現(xiàn).機(jī)構(gòu)投資者,由于投資規(guī)模龐大,投資策略轉(zhuǎn)換對市場上和自身影響較大,因此與中小投資者的流動性相比有一定的差距.如果沒有中小投資者的參與,僅依托機(jī)構(gòu)投資者的參與,股指期貨市場的流動性將大大降低.而期貨市場套期保值和價格發(fā)現(xiàn)的發(fā)揮依賴于市場的流動性.當(dāng)市場流動性不高,交易不活躍,使市場的基本功不能有效發(fā)揮.那么,這個市場將失去存在的必要性.

3、中小投資者參與股指期貨市場可以穩(wěn)定股票市場

股市缺失"做空"機(jī)制,投資者為了減少損失,經(jīng)常"割肉"出售其所持有的股份.這樣的拋售在一定程度上不僅會給投資者帶來損失,也令疲軟的市場雪上加霜.拋售打擊了投資者信心,也使股市動蕩不安.股指期貨的推出將引入市場的"做空"的機(jī)制,靈活的雙向交易機(jī)制使投資者在股市疲軟不用調(diào)用大筆的股市資金,也可以找到一個有效的止損手段---參與股指期貨市場的交易.股市投資者結(jié)構(gòu)由機(jī)構(gòu)投資者和中小投資者共同構(gòu)成,如果股指期貨的大門只給機(jī)構(gòu)投資者開放,中小投資者面對股市疲軟,只有跟勢割肉拋售止損.這不利于股市的穩(wěn)定,對于中小投資者不利,顯然是不公平的.

從另一個角度看,中國的股市"莊家股"現(xiàn)象嚴(yán)重,中小投資者"看得清大勢,看不清個股",并盲目跟莊現(xiàn)象非常嚴(yán)重,這些都直接影響股市穩(wěn)定.推出股指期貨,中小投資者在股市的交易環(huán)境更穩(wěn)定,還可以有效地打擊小盤股的做莊行為,創(chuàng)造穩(wěn)定股市的條件.

總之,無論從市場本身對于中小投資者的需要,還是股票指數(shù)期貨市場的未來發(fā)展,以及在我國股票指數(shù)期貨的發(fā)展表明,中國股票指數(shù)期貨市場不應(yīng)該限制的中小投資者的參與.一個真正健全、完善、有發(fā)展?jié)摿Φ墓芍钙谪浭袌?應(yīng)該是中小投資者和機(jī)構(gòu)投資者共同參與.

(責(zé)任編輯:周文升)

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