從行業(yè)配置角度看全國社會(huì)保障基金安全問題

常麗娟 楊雯

摘要：全國社會(huì)保障基金是國家重要的戰(zhàn)略儲(chǔ)備，其安全性已受到越來越多的關(guān)注，降低投資風(fēng)險(xiǎn)，增加收益不僅是個(gè)股選擇問題，更取決于適時(shí)而恰當(dāng)?shù)男袠I(yè)配置，文章主要從行業(yè)配置的角度針對(duì)股票型社會(huì)保障基金組合的安全性問題進(jìn)行研究，以2003--2009年12只股票型社會(huì)保障基金組合的數(shù)據(jù)為樣本，通過對(duì)7年投資數(shù)據(jù)的比較研究，發(fā)現(xiàn)12只組合總體上選擇風(fēng)險(xiǎn)小，受市場環(huán)境影響小的基礎(chǔ)行業(yè)為主要投資對(duì)象，主要是制造業(yè)，其次為交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè)，電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，投資相對(duì)安全，但111組合、11 2組合傾向于選擇信息技術(shù)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)等高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，并占相當(dāng)大的比例，增大了投資風(fēng)險(xiǎn)，違背了社會(huì)保障基金投資的安全性原則。

關(guān)鍵詞：社套保障基金；投資組合；行業(yè)配置；安全性

中圖分類號(hào)：F840.61文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A文章編號(hào)：1009--9107(2011)01-0068-05

全國社會(huì)保障基金(以下簡稱社?；?是中央政府集中的社會(huì)保障資金，是國家重要的戰(zhàn)略儲(chǔ)備。社?；鸬幕I集和積累直接關(guān)系到社會(huì)保障功能能否實(shí)現(xiàn)，社保基金一旦盲目投資于高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目而未能獲得預(yù)期收益，勢必會(huì)影響到被保障群體的基本權(quán)益，關(guān)系著社會(huì)的穩(wěn)定和發(fā)展。為加強(qiáng)社保基金的投資運(yùn)作管理，進(jìn)一步完善社會(huì)保障體系，2000年8月國家成立了全國社會(huì)保障基金理事會(huì)，專門負(fù)責(zé)全國社保基金的投資，其投資原則不斷改進(jìn)，由成立時(shí)提出的“在保證安全性和流動(dòng)性的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)增值”，發(fā)展到2008年確立以“審慎投資，安全至上，控制風(fēng)險(xiǎn)，提高收益”為基金投資方針。從這一變化中也可以發(fā)現(xiàn)，安全性始終是社?；鹜顿Y運(yùn)作中最為重要的原則，并且愈加得到重視。

全國社保基金包括直接投資和委托投資兩種方式。股票的投資主要是采用委托投資方式，在證券市場中選擇適合的投資管理人來投資運(yùn)作。2003年社?；鸸善毙突鸾M合有8只(包括101至108組合)，投資管理人為南方基金管理有限公司、博時(shí)基金管理有限公司等6家；2004年新增加了易方達(dá)基金管理有限公司、招商基金管理有限公司、國泰基金管理有限公司和中國國際金融有限公司為全國社會(huì)保障基金投資管理人，分別管理新增的109至112組合這4只股票型組合，至此社?；鹄硎聲?huì)共選擇了10家境內(nèi)投資管理人，管理的股票型組合共12只。2003年以來，全國社?；鹄硎聲?huì)委托投資比例呈現(xiàn)H{上升的趨勢，由2003年的24.07％增長到2008年的45.62％。對(duì)于不斷增加的委托資金，其投資的安全性愈顯重要。

一、股票型社?；鸾M合總體行業(yè)配置分析

夏普(Sharpe)在研究了一些基金的業(yè)績后發(fā)現(xiàn)，基金組合收益的97％取決于其股票投資風(fēng)格，只有3％來自于對(duì)個(gè)股的選擇。事實(shí)上，對(duì)投資者來說，適時(shí)而恰當(dāng)?shù)男袠I(yè)配置比單個(gè)股票選擇更具降低風(fēng)險(xiǎn)和增加收益的潛力。行業(yè)有自己特定的生命周期，處在生命周期不同階段的行業(yè)以及在國民經(jīng)濟(jì)中具有不同地位的行業(yè)，其投資價(jià)值、投資風(fēng)險(xiǎn)也是不一樣的。不同行業(yè)配置會(huì)對(duì)組合的風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生影響，尤其是配置較高的行業(yè)，其行業(yè)特點(diǎn)與組合的收益和風(fēng)險(xiǎn)關(guān)系更為密切。因此，對(duì)于社?；鹜顿Y管理人在行業(yè)配置上的偏好進(jìn)行分析，將有助于了解他們的投資風(fēng)格，從而也有助于評(píng)估投資管理人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的控制程度和社?；鸾M合的安全性。本文以社?；鸸善毙徒M合，即101到112組合作為研究對(duì)象，對(duì)其行業(yè)配置特征進(jìn)行分析。樣本選擇為從2003年12月31日到2009年6月31日的滬市A股的7年數(shù)據(jù)，其中2003年至2008年的報(bào)告期為12月31日，由于數(shù)據(jù)采集問題，2009年的報(bào)告期為6月31日。

根據(jù)中國證監(jiān)會(huì)于2001年4月4日公布的《上市公司行業(yè)分類指引》將上市公司分成13個(gè)門類，即農(nóng)、林、牧、漁業(yè)，采掘業(yè)，制造業(yè)，電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，建筑業(yè)，交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè)，信息技術(shù)業(yè)，批發(fā)和零售貿(mào)易，金融、保險(xiǎn)業(yè)，房地產(chǎn)業(yè)，社會(huì)服務(wù)業(yè)，傳播與文化產(chǎn)業(yè)，綜合類，以及90個(gè)大類和288個(gè)種類中，其中制造業(yè)包括食品飲料、紡織服裝皮毛、木材家具、造紙印刷、石油化學(xué)塑膠塑料、電子、金屬非金屬、機(jī)械設(shè)備儀表、醫(yī)藥生物制品、其他制造業(yè)共10項(xiàng)。

基金持倉結(jié)構(gòu)分析中對(duì)行業(yè)投資分析的公式為：

某行業(yè)投資占股票投資的比例＝該行業(yè)投票投資市值/股票投資總額

首先，從行業(yè)投資的整體來看，從2003—2009年，制造業(yè)一直處于行業(yè)投資的首位，是社?；鹜顿Y最青睞的行業(yè)，交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè)和電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)基本處于投資的第二、三位，具體投資比例見表1。

進(jìn)一步分析制造業(yè)可以發(fā)現(xiàn)，各組合在制造業(yè)的投資中，除2008年外，機(jī)械設(shè)備儀表一直占據(jù)首位，其次是金屬非金屬行業(yè)，食品飲料行業(yè)穩(wěn)中有漲，醫(yī)藥生物制品行業(yè)也一直保持在較高的比例。

從世界制造業(yè)發(fā)展歷程分析，人均GDP在1120—2100美元的發(fā)展階段，正是制造業(yè)向中期發(fā)展的關(guān)鍵時(shí)期，尤其是制造業(yè)中的機(jī)械設(shè)備行業(yè)。根據(jù)2003—2005年我國各行業(yè)銷售收入平均增長速度比較，機(jī)械設(shè)備業(yè)的增速位列絕大部分工業(yè)之前。我國GDP的高速增長，是以制造業(yè)建設(shè)為基礎(chǔ)，另外國家也出臺(tái)了一系列的政策、法規(guī)支持制造業(yè)的發(fā)展，尤其對(duì)于機(jī)械設(shè)備類，給予更多的扶持措施。所以對(duì)制造業(yè)的投資既符合我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀，又順應(yīng)了國家政策扶持的大環(huán)境，這些行業(yè)的增長相對(duì)穩(wěn)定；食品飲料業(yè)屬于防守型行業(yè)，防守型行業(yè)的經(jīng)營狀況在經(jīng)濟(jì)周期的上升和下降階段相對(duì)穩(wěn)定，該行業(yè)產(chǎn)品需求相對(duì)穩(wěn)定，需求彈性小，經(jīng)濟(jì)周期處于衰退階段對(duì)這種行業(yè)的影響也比較小，投資于防守型行業(yè)屬于收入性投資，非資本利得型投資；醫(yī)藥行業(yè)需求具有較強(qiáng)的剛性，相對(duì)其它行業(yè)，醫(yī)藥行業(yè)的增長比較穩(wěn)定，人口老齡化、醫(yī)療保障投入的增加都推動(dòng)了醫(yī)藥行業(yè)的發(fā)展，近年來，增速在12％左右，另外2009年國家出臺(tái)的4萬億元刺激經(jīng)濟(jì)計(jì)劃中，“十大措施”中包括加快醫(yī)療衛(wèi)生，即加強(qiáng)基層醫(yī)療衛(wèi)生服務(wù)體系建設(shè)，還有醫(yī)保改革也強(qiáng)調(diào)了加大醫(yī)療衛(wèi)生體系的投入，目前我國對(duì)于衛(wèi)生體系的投資每年約在1萬億元，其中政府投資占18％。有國家政策作為后盾，醫(yī)藥行業(yè)的前景是非常廣闊的，投資醫(yī)藥行業(yè)也是相對(duì)安全的。

從行業(yè)特點(diǎn)來看，交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè)屬于低風(fēng)險(xiǎn)、穩(wěn)定發(fā)展的行業(yè)，交通運(yùn)輸業(yè)是支撐國家經(jīng)濟(jì)的最主要的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)之一，交通直接關(guān)系著國家的經(jīng)濟(jì)命脈。2004年以來，隨著經(jīng)濟(jì)高速增長，全國交通運(yùn)輸業(yè)總體發(fā)展態(tài)勢平穩(wěn)，旅客運(yùn)輸較快增長，貨物運(yùn)輸增速平穩(wěn)，港口貨物吞吐量繼續(xù)保持較高增速。上海國際航運(yùn)中心洋山深水港區(qū)等國家大型物流基地的投建，推動(dòng)了交通運(yùn)輸業(yè)的盈利達(dá)到新高。

電力行業(yè)已進(jìn)人生命周期的成熟階段，行業(yè)將會(huì)持續(xù)增長，成熟期的行業(yè)通常是盈利的，而且盈利水平比較穩(wěn)定，投資的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較小。電力、煤

氣、水等居民生活必需品，替代品較少，受到經(jīng)濟(jì)周期影響較小。另外由于行業(yè)的特殊性，政府也會(huì)在必要時(shí)對(duì)行業(yè)進(jìn)行扶持，總體來說，電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)未來發(fā)展比較穩(wěn)定，投資風(fēng)險(xiǎn)較小，收益率穩(wěn)定。

總之，制造業(yè)增長相對(duì)穩(wěn)定，從行業(yè)配置角度看，首選制造業(yè)進(jìn)行投資，是相對(duì)安全的，而對(duì)交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè)和電力煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)行業(yè)的投資，從行業(yè)特點(diǎn)來看，屬于低風(fēng)險(xiǎn)、收益穩(wěn)定的穩(wěn)健型投資，所以從總體來看，全國社保基金組合在行業(yè)選擇上還是傾向于低風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，投資遵循了安全性原則。

二、各個(gè)股票型社?；鸾M合行業(yè)配置分析

社保基金組合從總體來看投資主要集中在制造行業(yè)，而各組合由不同的投資管理人管理，又具有不同的投資風(fēng)格，下面從2003—2009年這7年的數(shù)據(jù)來分析各組合在行業(yè)選擇上的特點(diǎn)，以及其行業(yè)選擇的風(fēng)險(xiǎn)性。根據(jù)投資管理人所偏好行業(yè)的特點(diǎn)，大體上分為以下三個(gè)類型：

(一)穩(wěn)定型行業(yè)配置偏好

101組合除了2008年以外，制造業(yè)始終處于行業(yè)配置比例的首位，大體保持在60％左有，最高時(shí)達(dá)到100％。2008年采掘業(yè)作為首選行業(yè)，比例為47.1％，制造業(yè)為24.47％位于行業(yè)配置比例第三位。101組合與其他組合不同之處在于，在制造業(yè)門類中對(duì)具體行業(yè)的投資沒有明顯的偏好。

102組合主要投資行業(yè)為制造業(yè)，交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè)和電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)。制造業(yè)的投資呈下降趨勢，從2003年的92.30％逐年降低至2009年的22.34％，但仍然是所有行業(yè)中第一位，其巾機(jī)械設(shè)備儀表在2003—2006年這4年內(nèi)是制造業(yè)的首選行業(yè)，最高時(shí)達(dá)到50.13％，但2007年下降至2.63％，隨后2008—2009年又有回升趨勢。交通運(yùn)輸倉儲(chǔ)業(yè)有所上升，從2004年開始持有比例始終維持在20％左右。電力煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)的投資比例也處于上升趨勢。

103組合在行業(yè)選擇方面，除了制造業(yè)外，還始終保持電力煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)行業(yè)20％左右的投資。

從各組合歷年的數(shù)據(jù)來看，104組合投資相對(duì)穩(wěn)健，以制造業(yè)為主要投資方向，2003—2009年制造業(yè)平均投資比例為76％，具體傾向于機(jī)械設(shè)備儀表、醫(yī)藥生物制品、金屬非金屬行業(yè)。

105組合同104組合在行業(yè)投資偏好上具有相似性，105組合也以制造業(yè)中的機(jī)械設(shè)備儀表、醫(yī)藥生物制品、金屬非金屬為主要投資行業(yè)，另外105組合對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)如信息技術(shù)業(yè)、金融保險(xiǎn)業(yè)的投資比例控制在10％左有。

106組合制造業(yè)的投資占據(jù)行業(yè)配置的首位，2003—2005年以約55％的比例投資于制造業(yè)，從2006年開始對(duì)制造業(yè)的投資比例下降，除制造業(yè)以外行業(yè)投資比例上升，但偏好不明顯，總結(jié)20062009年的數(shù)據(jù)發(fā)現(xiàn)，除制造業(yè)外，投資比例排在第二、三位行業(yè)的比例都大致相同，即除制造業(yè)外對(duì)其他行業(yè)的投資較為平均。

108組合主要投資方向?yàn)橹圃鞓I(yè)，尤其是機(jī)械設(shè)備儀表的投資占據(jù)主導(dǎo)地位，其次108組合對(duì)交通運(yùn)輸倉儲(chǔ)業(yè)的投資也始終保持較高的比例。

109組合投資的行業(yè)偏好為制造業(yè)，其中主要是醫(yī)藥、生物制品和石油、化學(xué)、塑膠、塑料，并且近幾年109組合不斷增加對(duì)利爾化學(xué)這只股票的投資，2009年占流通股比例達(dá)到12.87％。

需要特別說明的是107組合，主要投資行業(yè)為制造業(yè)，其中機(jī)械設(shè)備儀表占有很大比例，整體而言107組合的投資行業(yè)主要選擇風(fēng)險(xiǎn)小、發(fā)展穩(wěn)定的行業(yè)，但是值得注意的是107組合在2008年對(duì)金融保險(xiǎn)行業(yè)的投資比例達(dá)49.55％，處于行業(yè)配置比例的首位。金融保險(xiǎn)行業(yè)屬于高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，面臨著系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)、市場風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)等，在高收益下必然伴隨著高風(fēng)險(xiǎn)，i07組合在2008年大比例的投資于金融保險(xiǎn)行業(yè)，即使獲得較高的收益，但所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)電是顯而易見的，社保基金的保障功能決定了投資的安全性才是首要目標(biāo)，所以107組合2008年的投資從行業(yè)配置角度看違背了社?；鸢踩缘耐顿Y原則。

(二)風(fēng)險(xiǎn)型行業(yè)配置偏好

2004年、2005年新增的股票型投資組合分別為111和112組合，這兩個(gè)組合更傾向于風(fēng)險(xiǎn)較高的行業(yè)。111組合在2004—2006年的首選行業(yè)為制造業(yè)，但從2007年開始明顯降低了對(duì)制造業(yè)的投資，111組合2007年房地產(chǎn)的投資比例高達(dá)73.2％，投資的其它三個(gè)行業(yè)比例共26.8％。2008年首選行業(yè)為信息技術(shù)業(yè)，投資比例為40.9％，而投資比例第二位的綜合類為22.8％。表2為112組合2005—2009年行業(yè)投資比例排在前三位的具體數(shù)據(jù)。

11l組合和112組合將大量的投資都集中在一個(gè)行業(yè)，對(duì)房地產(chǎn)業(yè)、信息技術(shù)業(yè)等高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)有很大比例的投資，尤其是112組合對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)的投資比例高達(dá)93.61％。這樣集中對(duì)一個(gè)行業(yè)的大規(guī)模的投資不利于風(fēng)險(xiǎn)分散，一旦所投資的這個(gè)行業(yè)出現(xiàn)問題，那么社?；饘?huì)受到嚴(yán)重的影響，這與社保基金投資安全性原則是相背離的。另外房地產(chǎn)業(yè)作為資金密集型行業(yè)，受國家宏觀調(diào)控的影響較大。并且房地產(chǎn)企業(yè)的市場表現(xiàn)短期主要受業(yè)績、銷售量和國家貨幣政策影響較大；中期主要受房地產(chǎn)商品銷售價(jià)格和土地市場供求關(guān)系影響；長期主要與經(jīng)濟(jì)情況、收入增長、人口因素相關(guān)。這些因素都會(huì)影響到房地產(chǎn)行業(yè)，比起基礎(chǔ)制造業(yè)來說；房地產(chǎn)行業(yè)屬于風(fēng)險(xiǎn)較高的行業(yè)，像112組合這樣將絕大多數(shù)資金都來投資房地產(chǎn)業(yè)，對(duì)社?；鸬陌踩珮?gòu)成了威脅。

而就信息行業(yè)的投資來看，風(fēng)險(xiǎn)巨大。信息技術(shù)業(yè)的不確定性較多，不同產(chǎn)品的生命周期相差很大，預(yù)測性較差，技術(shù)更新快，競爭激烈，另外，從國內(nèi)外的信息技術(shù)業(yè)的股票而言，往往市盈率很高，有的甚至上百倍，有一定的泡沫效應(yīng)。所以像111組合在2008年以大比例投資于信息技術(shù)業(yè)也是違背社?；鹜顿Y的安全性原則的。

承受高風(fēng)險(xiǎn)所帶來的收益可能是巨大的，但是社?；鸩煌谄渌幕穑哂械纳鐣?huì)保障功能要求它必須是在安全為前提的基礎(chǔ)上獲得收益，也就是說，在風(fēng)險(xiǎn)一定的情況下，力求收益的最大化。例如，屬于穩(wěn)定型行業(yè)配置偏好的105組合主要投資于制造業(yè)，同時(shí)也投資高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)如信息技術(shù)業(yè)或金融保險(xiǎn)業(yè)，但投資比例都控制在10％左右，從行業(yè)配置角度看，105組合是在保證投資基金安全的基礎(chǔ)上，通過高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的投資，力求獲得更大的收益，這是符合2008年確立的“審慎投資，安全至上，控制風(fēng)險(xiǎn)，提高收益”的投資方針。對(duì)比111組合和112組合將高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)放在投資首位，追求高收益，所承擔(dān)的高風(fēng)險(xiǎn)不適合具有社會(huì)保障功能的社保基金，不符合2008年確立的社?；鹜顿Y方針。

總之，通過111組合和112組合同總體的行業(yè)配置比較，發(fā)現(xiàn)這兩個(gè)組合在投資偏好上明顯傾向于高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，前三位的投資行業(yè)中基本都有高

風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，另外，從組合投資比例上看，對(duì)某一高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)的大比例投資，無疑又?jǐn)U大了風(fēng)險(xiǎn)，增加了社保基金的不安全性。

(三)無行業(yè)配置偏好

110組合沒有特別的行業(yè)配置偏好，更多的是根據(jù)市場情況，不同的行業(yè)特征，及時(shí)的調(diào)整行業(yè)板塊配置比例，從而獲得更好的預(yù)期收益率。投資管理人以熱點(diǎn)行業(yè)為主要投資對(duì)象，預(yù)測行業(yè)在不同時(shí)期行業(yè)的發(fā)展趨勢，這就要求投資管理人對(duì)市場有很強(qiáng)的敏感性，較為準(zhǔn)確的把握市場動(dòng)態(tài)，但這無疑給社?；鹜顿Y增加了風(fēng)險(xiǎn)。

三、結(jié)論

總體上股票型社?；鸾M合在行業(yè)配置方面結(jié)合了目前中國經(jīng)濟(jì)的特點(diǎn)和情況，以基礎(chǔ)行業(yè)制造業(yè)為首要投資對(duì)象，其次是交通運(yùn)輸、倉儲(chǔ)業(yè)和電力、煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)，而制造業(yè)門類中，又以機(jī)械設(shè)備儀表為首選行業(yè)。這些行業(yè)相對(duì)來說風(fēng)險(xiǎn)低，受環(huán)境影響較小，社?；鹜顿Y于這些行業(yè)屬于追求長期價(jià)值的投資；從各組合來看，10l組合、102組合、103組合、104組合、105組合、106組合、107組合、108組合、109組合都選擇了制造業(yè)、交通運(yùn)輸倉儲(chǔ)業(yè)、電力煤氣及水的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)等受經(jīng)濟(jì)環(huán)境影響較小的基礎(chǔ)行業(yè)為主要投資對(duì)象，基本符合社?；鹜顿Y的安全性原則。但有些組合如111組合、112組合選擇高風(fēng)險(xiǎn)的信息技術(shù)業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)作為主要投資方向，并占有相當(dāng)大的比例，盡管預(yù)期收益率比較高，但社保基金的風(fēng)險(xiǎn)也被放大，違背了社?；鹜顿Y的安全性原則。110組合沒有特別的行業(yè)配置偏好，根據(jù)市場情況，及時(shí)調(diào)整板塊配置比例，而選擇這樣投資策略的基金管理人必須對(duì)市場的敏感性非常強(qiáng)，并且對(duì)于行業(yè)的發(fā)展趨勢有很強(qiáng)的預(yù)測能力，而做到這一點(diǎn)是非常難的，稍有偏差即會(huì)對(duì)社?；鸬氖找娈a(chǎn)生巨大的影響，以安全性為首要原則的社保基金，在目前的行業(yè)選擇上還是應(yīng)當(dāng)以風(fēng)險(xiǎn)較小，受市場環(huán)境影響小的基礎(chǔ)行業(yè)作為主要的投資行業(yè)。

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