宏觀經濟變量與股市關系的實證研究

姜小敏

摘要：現(xiàn)在人們普遍認為宏觀經濟變量是引起股票價格變動的重要因素之一。近年來，西方國內外學者不僅從理論上研究這些變量的影響作用，而且進行了實證分析。本文應用協(xié)整一一誤差校正模型來分析它們之間的相互關系。協(xié)整理論建立在對單位根過程的分析基礎之上，它是多元回歸理論的自然延伸，同時也是套利定價定理的有益補充。

關鍵詞：宏觀經濟變量；單位根檢驗；Johansen協(xié)整檢驗；誤差修正模型

一、變量的選擇及數(shù)據(jù)的搜集

本文選取的研究樣本區(qū)間為1999年第一季度到2008年第四季度期間的40個季度樣本數(shù)據(jù)對中國股票市場進行實證分析，數(shù)據(jù)來自歷年的《中國統(tǒng)計年鑒》、http://www.pbc.gov.cn/等。數(shù)據(jù)分析使用Eviews5，1軟件。

本文選取貨幣供應量、國內生產總值、居民消費價格指數(shù)等總量經濟指標。選用上證綜合指數(shù)代表股票價格信息。

二、數(shù)據(jù)處理

宏觀經濟變量國內生產總值GDP、企業(yè)景氣指數(shù)CBI、居民消費價格指數(shù)CPI和上證綜合指數(shù)SHANGDEX具有比較明顯的季節(jié)性，那么首先對具有季節(jié)趨勢的宏觀經濟變量進行季節(jié)調整，并對變量取對數(shù)處理，以避免各變量出現(xiàn)異方差問題。通過變量的對數(shù)處理以及采用移動平均差分法對具有季節(jié)趨勢的變量進行調整。

三、序列的平穩(wěn)性

本文采用可消除殘差自相關的ADF檢驗方法對變量的平穩(wěn)性進行檢驗。零假設為變量有單位根，如果檢驗概率值大于5％，則認為該變量不具有平穩(wěn)性。檢驗結果如表1所示。

通過ADF檢驗結果可以得知，時間序列LNCPI是平穩(wěn)時間序列，即I(O)序列LNSHDEX、LNCBI、LNM2、I均為非平穩(wěn)的一階單整序列，即I(1)序列l(wèi) LNGDP、F是二階單整序列，即I(2)序列。根據(jù)協(xié)整理論，不同單整階數(shù)的時間序列之間不存在協(xié)整關系。因此，LN CPI與LNSHDEX之間不存在長期協(xié)整關系，也就是說，在我們所考察的時間段1999-2008年之間居民消費分類價格指數(shù)與股票價格沒有長期協(xié)整關系。同樣，LNGDP與LNSHDEX之間也不存在長期協(xié)整關系，也就是說，在相同的時間段內GDP值與股票價格不存在長期協(xié)整關系。因此，只有LNCBI、LNM2、I與LNSHDEX之間存在長期協(xié)整關系。下面我們接著考察LNCBI、LNM2、I與LNSHDEX之間的協(xié)整關系。

四、協(xié)整關系檢驗

本文利用Johansen極大似然估計法，檢驗確定協(xié)整關系的個數(shù)。具體步驟如下：雖然時間序列LNCBI、LNM2、I是非平穩(wěn)的一階單整序列，但其可能存在某種平穩(wěn)的線性組合。這個線性組合反映了變量之間長期穩(wěn)定的比例關系，即協(xié)整關系。結果如表3所示：

如表3所示，前兩個極大似然統(tǒng)計量的值均大于5％水平臨界值，因而有兩個原假設被拒絕，這說明，在5％顯著性水平上，上證綜合指數(shù)和企業(yè)景氣指數(shù)、貨幣供應量、利率之間存在兩個協(xié)整關系。前人指出，系統(tǒng)中協(xié)整向量的個數(shù)越多(隨機趨勢越少)，系統(tǒng)越穩(wěn)定。而檢驗結果表明4個變量之間存在2個協(xié)整向量，則說明這4個變量的動態(tài)特性主要由1個共同隨機趨勢(common stochastic trend)決定。協(xié)整方程可以表示為：

LNSHDEX=4.405843LNCBI-0.360367LNM2-0.100702I-23.14361

(5.08273)(0.79275)(0.22093)(17.3901)

對協(xié)整方程的殘差進行平穩(wěn)性檢驗。通過ADF單位根檢驗，其統(tǒng)計量在5％的顯著水平上小于臨界值，殘差是平穩(wěn)序列。驗證了協(xié)整關系是正確的。以上長期協(xié)整方程可見，說明了企業(yè)價格指數(shù)、貨幣供應量、利率與股票價格之間存在長期協(xié)整關系(這個長期也只是指的是在本文所考察的時間段內)。這表明了在1999年第一季度至2008年第四季度這段時間內，上證綜合指數(shù)與企業(yè)景氣指數(shù)之間長期為正相關關系，而與貨幣供應量、利率之間長期呈負相關關系。

五、結論

1本文的分析結果表明貨幣供應量與股價長期存在負相關的協(xié)整關系，這與美國、日本等發(fā)達國家的研究不同，也不符合一般的經濟學原理。這主要是因為在我國貨幣政策存在時滯，商業(yè)銀行還存在借貸的現(xiàn)象，貨幣供應量的增加并不能立刻增加股市的現(xiàn)金流，也不能對企業(yè)的投資產生即時的擴張效應。

2總體上來看股票市場和宏觀經濟至今存在著聯(lián)系，但相互影響的程度還不明顯。

3本文運用計量經濟方法，從理論和實證兩個方面，對我國宏觀經濟變量和股票價格行為的關系問題進行了深入的研究和思考，研究工作雖然取得了一些進展和收獲，但是由于本人學識能力、研究時間和其它諸多因素所限，使得本文仍然還存在著許多小足和待完善之處。