2024年可能會(huì)看到中國(guó)股市去年情況的鏡像

施斌

2023年第一季度，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)投資的情緒一度非常積極。

自2024年2月份以來(lái)，滬深300指數(shù)一直在攀升。雖然，僅憑一兩個(gè)月的數(shù)據(jù)很難斷定上升趨勢(shì)已經(jīng)形成，但指數(shù)的回升讓我們有理由相信，復(fù)蘇可能正在發(fā)生。事實(shí)上，任何意外上行都可能意味著逆轉(zhuǎn)的發(fā)生，使2024的A股股市表現(xiàn)與去年的情況互為鏡像。

我們對(duì)于中國(guó)股市的這一樂(lè)觀判斷源于多種因素。

中國(guó)政策環(huán)境正在改變

中國(guó)的監(jiān)管政策常常會(huì)根據(jù)實(shí)際情況進(jìn)行調(diào)整。在行業(yè)反饋及經(jīng)濟(jì)動(dòng)態(tài)的共同作用下，一些兩三年前發(fā)布的監(jiān)管條例也正在發(fā)生變化。

更廣泛而言，政府正在更加積極主動(dòng)地提供財(cái)政和貨幣政策支持。近幾個(gè)月出臺(tái)并強(qiáng)化了針對(duì)性措施，包括削減銀行準(zhǔn)備金要求和利率、為未完工的房地產(chǎn)項(xiàng)目融資以及通過(guò)國(guó)家投資工具購(gòu)買股票。

兩會(huì)后，政策制定者將今年的GDP增長(zhǎng)目標(biāo)定為5%左右，并承諾通過(guò)轉(zhuǎn)變現(xiàn)有發(fā)展模式，使經(jīng)濟(jì)走上可持續(xù)增長(zhǎng)道路，同時(shí)緩解房地產(chǎn)下行壓力和地方債務(wù)問(wèn)題。兩會(huì)期間，除宣布發(fā)行預(yù)算外的1萬(wàn)億元超長(zhǎng)期特別國(guó)債外，刺激措施都較為溫和，均在預(yù)期之內(nèi)。

今年的額外刺激措施與2008年和2015年相比有差別，但差別的核心似乎并不是規(guī)模，信心問(wèn)題則更需要引起重視。

中國(guó)居民在過(guò)去三四十年里建立并積累了大量財(cái)富，即使算上過(guò)去三年房地產(chǎn)市場(chǎng)波動(dòng)的影響，中國(guó)的家庭財(cái)富仍然可觀。以國(guó)內(nèi)旅游消費(fèi)現(xiàn)狀為例——自2018年以來(lái)，旅游消費(fèi)每年均增長(zhǎng)5%-7%，今年農(nóng)歷新年達(dá)到2019年水平的120%。

而目前這些財(cái)富沒(méi)有轉(zhuǎn)化為大宗消費(fèi)或長(zhǎng)期投資。無(wú)論是消費(fèi)者還是企業(yè)家目前最需要的都是信心。盡管政策制定者承諾提供支持，但要重建消費(fèi)者和企業(yè)信心仍需采取更多行動(dòng)。一旦信心恢復(fù)，已經(jīng)公布的刺激措施的影響將比現(xiàn)在大得多。

公司戰(zhàn)略也在發(fā)生變化

中國(guó)企業(yè)通常非常具有韌性，能夠通過(guò)新的發(fā)展戰(zhàn)略快速適應(yīng)不確定的增長(zhǎng)環(huán)境。許多中國(guó)公司現(xiàn)在正在國(guó)外尋找新的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，在國(guó)際市場(chǎng)上與知名的全球品牌競(jìng)爭(zhēng)并取得成功。還有的公司則著眼于控制成本并使運(yùn)營(yíng)更加高效和精簡(jiǎn)。

換言之，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩并不意味著股票回報(bào)率下降，中國(guó)電信服務(wù)運(yùn)營(yíng)商即為佳例。此類公司的增長(zhǎng)率長(zhǎng)期以來(lái)一直低于10%，但近期股票總體回報(bào)良好。

許多中國(guó)公司正在尋求各種方法來(lái)實(shí)現(xiàn)盈利增長(zhǎng)并改善現(xiàn)金流。也有企業(yè)有效地實(shí)現(xiàn)了部分運(yùn)營(yíng)的自動(dòng)化并削減了成本，從而能夠通過(guò)股息和股票回購(gòu)將多余的現(xiàn)金返還給股東，幫助提振股價(jià)。管理最好的公司能夠適應(yīng)低增長(zhǎng)環(huán)境，并蓬勃發(fā)展。

現(xiàn)在不失為良好的投資時(shí)機(jī)

在市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)公司十分樂(lè)觀的時(shí)候，中國(guó)一些公司曾獲得了非常高的估值。情緒往往會(huì)領(lǐng)跑于現(xiàn)實(shí)。但是，目前的市場(chǎng)情緒在具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的公司、有吸引力的股票估值和具有強(qiáng)勁增長(zhǎng)潛力的大型經(jīng)濟(jì)體這三大要素面前顯然是站不住腳的。

目前通過(guò)中國(guó)股票產(chǎn)生阿爾法收益已變得更具挑戰(zhàn)性，但這里仍然存在大量的投資機(jī)會(huì)。要想找到這些機(jī)會(huì)，需要通過(guò)深入的基本面研究來(lái)確定下一個(gè)領(lǐng)導(dǎo)者——擁有強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)護(hù)城河的企業(yè)。

我們始終關(guān)注擁有成熟的差異化商業(yè)模式和充足財(cái)務(wù)資源的實(shí)力型公司。這些公司往往能夠度過(guò)困難時(shí)期并在之后出現(xiàn)更強(qiáng)勁的反彈。相比短期井噴式增長(zhǎng)，我們更看重長(zhǎng)期可持續(xù)增長(zhǎng)，因?yàn)榍罢叩亩虝盒酝ǔ７从碁楣蓛r(jià)虛高。當(dāng)興奮與高期望相遇時(shí)，估值就會(huì)達(dá)到很高的水平，而這是我們?cè)噲D避免的。

歷史告訴我們，最佳投資時(shí)機(jī)是預(yù)期和估值較低的時(shí)候。我們認(rèn)為，擁有成熟的差異化商業(yè)模式和充足財(cái)務(wù)資源的實(shí)力型公司反彈所需要的只是意外的上行，并且我們可能會(huì)看到中國(guó)股市去年情況的鏡像。

（作者系瑞銀資產(chǎn)管理中國(guó)股票主管。文章僅代表作者個(gè)人觀點(diǎn)，不代表本刊立場(chǎng)。文中個(gè)股僅為舉例分析，不做買賣建議。）