高新發(fā)展：板塊漲幅第一 涉足算力新嘗試

袁京力

截至2023年11月底，高新發(fā)展（000628.SZ）2023年以來的漲幅接近400%，僅次于新股盟固利，位列滬深A股漲幅亞軍，這起源于10月19日披露的一次重組，公司擬以不超過21億元買入一家涉足算力服務(wù)器的公司。

此后，高新發(fā)展的股價一飛沖天，連續(xù)11個漲停，市值也從停牌前的57億元上漲至目前的200億元以上，漲幅驚人。據(jù)重組預案，公司擬以不高過30億元的估值收購華鯤振宇70%的股份，后者主要業(yè)務(wù)是國產(chǎn)服務(wù)器的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。

過去一年多時間，高新發(fā)展籌劃了兩次并購轉(zhuǎn)型，一次是瞄準了功率半導體和芯片，最近的一次是算力服務(wù)器。到目前為止，第一次轉(zhuǎn)型帶來了收入，但未帶來利潤，第二次轉(zhuǎn)型尚在推進。不過，從股價上漲角度看，兩次轉(zhuǎn)型并購均受到了資本市場的短期追捧，在大盤同期下跌的背景下，高新發(fā)展的漲幅遠跑贏大盤，在主板漲幅排名靠前。

高新發(fā)展原來的業(yè)務(wù)是建筑，主要通過全資子公司倍特建安開展，是目前第一大收入和利潤來源。2020年至2022年，倍特建安的凈利潤為1.87億元、1.62億元和1.92億元。高新發(fā)展是一家國有控股上市公司，大股東是成都高新投資集團有限公司，持股比例接近49%。

不過，由于建筑安裝業(yè)務(wù)屬于傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，市場給予的估值較低，公司市值也常年維持在50億元以下，為此在近兩年謀劃了兩次轉(zhuǎn)型并購。

從資本市場來看，2021年下半年開始，受消費電子繁榮及芯片供應鏈破壞的影響，芯片價格開始上漲，半導體芯片在繼2018年中美貿(mào)易沖突后又一次成為資本市場的熱點，高新發(fā)展也把轉(zhuǎn)型的目光放在了半導體領(lǐng)域。

2022年6月，高新發(fā)展公告，擬分別以2.82億元現(xiàn)金收購森未科技69.4%的股權(quán)，以196萬元收購芯未科技的98%的股權(quán)。森未科技位于功率半導體的上游，主營業(yè)務(wù)為IGBT等功率半導體器件的設(shè)計、開發(fā)和銷售，芯未半導體是功率半導體器件及組件特色產(chǎn)線的制造主體，高新發(fā)展通過收購邁入半導體行業(yè)。

該協(xié)議于5月31日簽訂，于6月1日公布，此后公司股價連續(xù)攀升，一筆不足3億元收購的轉(zhuǎn)型拉動了市值短期內(nèi)上漲50%。

上述并購于2022年7月初完成，上市公司無形資產(chǎn)增加1.49億元、商譽增加1.61億元。自下半年開始，高新發(fā)展營收包含了半導體業(yè)務(wù)，2022年及2023年上半年，公司功率半導體業(yè)務(wù)收入為6160萬元和6774萬元，毛利率分別為18.52%和18.19%。此后，公司又推出不超過7.3億元的可轉(zhuǎn)債計劃，其中擬把募集資金的5.11億元用于成都高新西區(qū)高端功率半導體器件和組件研發(fā)及產(chǎn)業(yè)化項目，其余用于補充流動資本。

從收購金額來看，森未科技是主角，支付所導致的無形資產(chǎn)和商譽增加多來源于此。財報顯示，2022年，森未半導體（從7月合并日至12月）的營收和凈利潤分別為6158萬元及虧損180萬元；2023年上半年，森未科技營收和凈利潤分別為7062萬元和虧損133萬元。

高新發(fā)展半導體業(yè)務(wù)的營收也主要來自森未科技，至少從過去一年的數(shù)據(jù)來看，近3億元的現(xiàn)金收購并沒有帶來業(yè)績的實質(zhì)改善。

2023年以來，以ChatGPT為代表的人工智能模型落地，標志著AI技術(shù)應用進入新階段，并引發(fā)訓練和推理算力需求激增，國內(nèi)各種人工智能模型也相繼公布，在美國對中國人工智能相關(guān)環(huán)節(jié)設(shè)限的情況下，國內(nèi)AI產(chǎn)業(yè)鏈中芯片、服務(wù)器等需求爆發(fā)。

長城證券認為，隨著大模型日漸成熟，應用到各行各業(yè)的垂直類模型開始加速下沉繁榮，行業(yè)融合應用有望進一步驅(qū)動算力側(cè)相關(guān)細分領(lǐng)域產(chǎn)品需求的快速提升，相關(guān)標的涉及AI芯片、AI服務(wù)器/交換機、PCB等產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)。

10月份，工信部等六部聯(lián)合印發(fā)《算力基礎(chǔ)設(shè)施高質(zhì)量發(fā)展計劃》，就未來三年計算力、運載力、存儲力和應用賦能等方面提出了目標。

平安證券認為，該計劃將推動中國算力基礎(chǔ)設(shè)施的快速發(fā)展，2025年的發(fā)展量化目標也進一步打開了國內(nèi)算力行業(yè)的成長空間。

自2023年年初以來，涉及算力產(chǎn)業(yè)鏈的牛股蜂擁而出，專注AI芯片的寒武紀-U、海光信息以及專注服務(wù)器的浪潮信息、紫光股份都實現(xiàn)了巨大漲幅。

在板塊賺錢效應刺激下，上市公司的轉(zhuǎn)型瞄準了算力產(chǎn)業(yè)鏈。比如，中貝通信轉(zhuǎn)型算力服務(wù)后短短半年內(nèi)漲幅超過200%。

此次并購華鯤振宇，后者是算力產(chǎn)業(yè)企業(yè)，主要提供基于數(shù)據(jù)中心、人工智能處理的自主品牌計算、存儲等系列產(chǎn)品的設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及服務(wù)，高新發(fā)展再次與資本市場最熱的題材掛鉤，股價也隨之大漲，位列2023年滬深主板漲幅第二名、算力板塊漲幅第一名。

華鯤振宇頭頂資本市場最熱的算力服務(wù)器光環(huán)。

據(jù)重組預案，華鯤振宇主要從事服務(wù)器等相關(guān)產(chǎn)品的設(shè)計、生產(chǎn)、銷售及服務(wù)，相關(guān)產(chǎn)品主要應用于運營商、金融機構(gòu)、算力中心等對算力具有較高要求的公司及機構(gòu)。

截至2023年9月底，華鯤振宇資產(chǎn)負債率為96.82%，凈資產(chǎn)為2.06億元，按照最高30億元的估值，增值率達到13.54倍。

公司表示，截至6月底，上市公司的資產(chǎn)負債率為85.47%，納入合并報表后，將進一步提高上市公司負債規(guī)模，公司將面臨資金風險進一步增加的可能。

截至2023年9月底，標的公司對外借款金額約49億元，2021-2022年及2023年前9個月，華鯤振宇營收分別為10.86億元、34.24億元和39.49億元，凈利潤分別為1143萬元、4341萬元及4697萬元。

由于高新發(fā)展沒有披露詳細的報表及附注，從表面上看，華鯤振宇更像是墊款業(yè)務(wù)，公司高負債驅(qū)動的總資產(chǎn)攀升，很有可能是應收賬款的飆升，這需要上市公司進一步披露相關(guān)信息。

高新發(fā)展把浪潮信息、紫光股份、廣電五舟、同方股份和拓維信息列為并購標的的可比公司，截至9月底，可比上市公司平均靜態(tài)市盈率為28.93倍，低于標的公司69.11倍的靜態(tài)市盈率，并購報告表示，考慮到公司業(yè)績增長較快，預計未來期間標的公司利潤水平測算市盈率將會降低。

根據(jù)未經(jīng)審計的財務(wù)數(shù)據(jù)，2021年度、2022年度及2023年1-9月，標的公司凈利率分別為1.05%、1.27%及1.19%。

2021年至2022年，浪潮信息的凈利率分別為3.03%、2.96%，紫光股份的凈利率分別為5.61%和5.05%，同方股份為-6.57%和-1.41%，廣電五舟分別為1.95%和-3.09%。

重組公告發(fā)布同時，深交所也發(fā)出了問詢函。

標的公司2020年6月成立，此后兩年又一期的營收和凈利潤均表現(xiàn)出了高成長性，深交所要求公司：（1）結(jié)合標的所處行業(yè)發(fā)展環(huán)境及趨勢、行業(yè)競爭格局、產(chǎn)品銷售、商業(yè)模式、客戶結(jié)構(gòu)、盈利模式及毛利率等變化，對比同行可比公司業(yè)績變動，說明自成立開始收入規(guī)模大幅上升的原因及合理性、業(yè)績的真實性；（2）補充披露收購標的前五名客戶的銷售情況，說明是否對主要客戶存在重大依賴，與前五大客戶合作的穩(wěn)定性和可持續(xù)性，相關(guān)交易是否存在商業(yè)實質(zhì)進行說明。

對此，高新發(fā)展回應稱，主要可比公司增長平穩(wěn)一方面是服務(wù)器技術(shù)路徑較為成熟，業(yè)務(wù)模式較為穩(wěn)定；另一方面是可比公司經(jīng)營范圍較為綜合，營收構(gòu)成種類較多，標的公司主要業(yè)務(wù)聚焦于自主品牌服務(wù)器的制造、生產(chǎn)及銷售，收入貢獻來源主要為國產(chǎn)品牌服務(wù)器產(chǎn)品，經(jīng)營業(yè)務(wù)充分受益于國產(chǎn)算力產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展和關(guān)鍵設(shè)備國產(chǎn)化趨勢。

標的公司前五大客戶不乏東華軟件、航天信息等上市公司，也包含了長虹控股集團、高投電子集團等關(guān)聯(lián)客戶，由于尚未披露單一客戶具體銷售額，對于是否存在重大依賴、穩(wěn)定性及可持續(xù)性，以及交易的商業(yè)性，公司在回復函中沒有涉及。

此外，由于靜態(tài)市盈率接近70倍，遠高于A股類似收購38.60倍的平均靜態(tài)市盈率，高新發(fā)展在回復函中也以2023年的預測凈利潤為準，表示公司動態(tài)市盈率為18.94倍，略高于同類收購18.14倍的動態(tài)市盈率。

然而，即便重組成功，2023年的業(yè)績尚需驗證，更后期的利潤也有待時間的檢驗。