A股處于中長(zhǎng)期底部區(qū)間

李立峰

存量資金格局下，短期內(nèi)市場(chǎng)風(fēng)格不會(huì)“大切換”，更多表現(xiàn)為行業(yè)的輪動(dòng)。

十月以來(lái)，全球市場(chǎng)波動(dòng)加大，中國(guó)權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)較為疲軟，消費(fèi)、成長(zhǎng)板塊明顯調(diào)整。商品方面，受地緣政治風(fēng)險(xiǎn)下的避險(xiǎn)情緒抬升，黃金價(jià)格大幅走強(qiáng)。外匯方面，美元指數(shù)呈現(xiàn)高位震蕩，同時(shí)十年期美債利率一度升至5%上方，中美利差進(jìn)一步走闊下外資呈現(xiàn)凈流出，本月以來(lái)北向資金凈流出A股規(guī)模超400億元。

近期公布的三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)好于市場(chǎng)預(yù)期，但國(guó)內(nèi)股票和債券市場(chǎng)均表現(xiàn)疲弱，反映投資者情緒仍較低迷。7月政治局會(huì)議之后，國(guó)內(nèi)出臺(tái)了一系列穩(wěn)增長(zhǎng)政策，包括貨幣、財(cái)政、房地產(chǎn)業(yè)等等，隨著政策的落地生效，我國(guó)經(jīng)濟(jì)開(kāi)始逐步企穩(wěn)恢復(fù)。10月18日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布了中國(guó)最新的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，2023年前三季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值593034億元，同比增長(zhǎng)5.2%，其中三季度增長(zhǎng)4.9%均好于市場(chǎng)預(yù)期，其中房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資增速低于市場(chǎng)預(yù)期。根據(jù)華西宏觀組預(yù)測(cè)，四季度GDP同比增速將進(jìn)一步回升，達(dá)到5.5%，預(yù)計(jì)最終全年GDP同比增速為5.3%。數(shù)據(jù)公布后市場(chǎng)情緒仍偏弱，主要原因是投資者對(duì)于2024年國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)存在一些擔(dān)憂，核心是對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)信心不足：從2023年前九個(gè)月數(shù)據(jù)來(lái)看，1-9月百?gòu)?qiáng)房企拿地總額同比下降17.9%，房屋新開(kāi)工面積累計(jì)同比下滑23%。

海外流動(dòng)性方面，長(zhǎng)端美債利率上行使得全球權(quán)益市場(chǎng)估值受到壓制。10月19日，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾的講話暗示11月份美聯(lián)儲(chǔ)可能繼續(xù)暫停加息。根據(jù)CME美聯(lián)儲(chǔ)觀察，市場(chǎng)預(yù)期11月不加息的概率有所上升。但客觀上，美聯(lián)儲(chǔ)加息雖進(jìn)入尾聲，但短期內(nèi)也難以轉(zhuǎn)向降息操作。8月以來(lái)國(guó)際油價(jià)上行引發(fā)再通脹擔(dān)憂，美國(guó)通脹下行不及市場(chǎng)預(yù)期，9月美國(guó)ISM制造業(yè)指數(shù)（錄得49）和非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)（錄得33.6萬(wàn)）均好于市場(chǎng)預(yù)期，以上因素支撐美聯(lián)儲(chǔ)維持高利率政策。美債利率作為全球資產(chǎn)定價(jià)之錨，其大幅上行將使全球資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)偏好受到壓制，并使得新興市場(chǎng)面臨資金流出的壓力。

國(guó)內(nèi)政策基調(diào)寬松，但資金面體感偏緊。9月以來(lái)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)利率上行，DR007利率突破政策利率并持續(xù)走高，一方面，10月以來(lái)特殊再融資債券密集發(fā)行，截至目前全國(guó)已有25個(gè)地區(qū)披露了擬發(fā)行特殊再融資債券的文件，擬發(fā)行金額超1萬(wàn)億元；另一方面，美債利率持續(xù)走高背景下，國(guó)內(nèi)貨幣政策受制于人民幣匯率的約束。股票市場(chǎng)流動(dòng)性方面，當(dāng)前A股市場(chǎng)增量資金有限，北向資金延續(xù)凈流出，權(quán)益類(lèi)基金發(fā)行仍處于冰點(diǎn)。但從近期匯金增持四大行股份和ETF、多家央企增持和回購(gòu)股份來(lái)看，國(guó)內(nèi)政策維穩(wěn)資本市場(chǎng)的意圖凸顯。

估值方面，當(dāng)前萬(wàn)得全A市盈率為16.6倍，位于2010年以來(lái)32%分位，與2022年4月底、2022年10月底估值較為接近。股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)角度，當(dāng)前萬(wàn)得全A股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為3.4%，已突破近三年均值+1倍標(biāo)準(zhǔn)差，接近2022年4月底水平，指向當(dāng)前A股市場(chǎng)處于中長(zhǎng)期底部區(qū)間。

展望后市，悲觀情緒修復(fù)需要時(shí)間，市場(chǎng)大概率以橫盤(pán)震蕩消化低迷的情緒，中長(zhǎng)期不悲觀。首先，政策從宏觀經(jīng)濟(jì)基本面、活躍資本市場(chǎng)等方面均在發(fā)力，最終會(huì)定價(jià)到股票市場(chǎng)；其次，A股整體估值處于較低水平，繼續(xù)下探的空間有限，更大概率以橫盤(pán)震蕩來(lái)消化低迷的情緒；最后，匯金增持四大行、央企增持和回購(gòu)股份等，有望帶動(dòng)場(chǎng)外資金入市。

從市場(chǎng)風(fēng)格來(lái)看，存量資金格局下，短期內(nèi)風(fēng)格不會(huì)“大切換”，更多表現(xiàn)為行業(yè)的輪動(dòng)。配置上大概率：低估值紅利策略為主，輔之以部分TMT主題機(jī)會(huì)；消費(fèi)板塊后續(xù)可能隨時(shí)出現(xiàn)超跌反彈，但不構(gòu)成趨勢(shì)性的機(jī)會(huì)。