金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷的傳導(dǎo)機(jī)制研究

胡玉梅，張國建

（1.南京審計(jì)大學(xué) 金融學(xué)院，江蘇 南京 211815；2.南京審計(jì)大學(xué) 經(jīng)濟(jì)學(xué)院，江蘇 南京 211815）

一、引言

經(jīng)濟(jì)新常態(tài)下，中國經(jīng)濟(jì)面臨外需疲弱不振、非金融企業(yè)杠桿率高企、銀行不良貸款率節(jié)節(jié)攀升等一系列難題。而中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵在于依據(jù)動(dòng)態(tài)的要素稟賦結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)具有比較優(yōu)勢(shì)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)，從而推動(dòng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換[1]。

對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)影響因素的分析中，現(xiàn)有研究大多忽略了金融體系的結(jié)構(gòu)性特征。事實(shí)上，從宏觀層面而言，金融結(jié)構(gòu)會(huì)通過影響宏觀經(jīng)濟(jì)的金融發(fā)展和金融深化程度，從而決定一國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)甚至經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整路徑和改革方向。從微觀層面而言，金融體系中金融發(fā)展規(guī)模以及金融結(jié)構(gòu)直接決定了實(shí)體經(jīng)濟(jì)和居民面臨的金融服務(wù)類型、質(zhì)量和獲取概率[2]。同時(shí)，也直接影響企業(yè)獲取融資的渠道，是直接從大型國有商業(yè)銀行或是地方性商業(yè)銀行中獲得融資，還是從金融市場(chǎng)中以股票債券的形式獲得，抑或是從民間資本市場(chǎng)中進(jìn)行借貸。企業(yè)的融資類型和融資規(guī)模直接影響著該企業(yè)所在產(chǎn)業(yè)能不能獲得進(jìn)一步的發(fā)展，融資的難易程度以及融資的利率大小都直接決定了企業(yè)是否能夠?qū)⒋蟛糠滞顿Y投向高新技術(shù)的研發(fā)，從而影響著高端制造業(yè)的發(fā)展和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷。

金融的核心在于實(shí)現(xiàn)資本要素和信貸資源合理有效配置，從而更好服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)。隨著經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，如何進(jìn)行金融體制改革和金融結(jié)構(gòu)性改革成為了當(dāng)前的重大課題。通過對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)的梳理，可以發(fā)現(xiàn)已有相關(guān)研究從金融視角探討產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)問題大多基于金融空間結(jié)構(gòu)差異性和金融集聚程度[3]，關(guān)注更多的是金融結(jié)構(gòu)特征所帶來的經(jīng)濟(jì)績效差異[4，5]，以及對(duì)城鄉(xiāng)收入差距的影響[2，6]。同時(shí)，現(xiàn)有文獻(xiàn)大多關(guān)注金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的直接作用，但是鮮少提及金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響渠道和傳導(dǎo)機(jī)制，因而難以區(qū)分金融制度安排中分別以銀行主導(dǎo)型和市場(chǎng)主導(dǎo)型主導(dǎo)的直接融資和間接融資類型在促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化和高級(jí)化發(fā)展方面各自的優(yōu)劣。

相對(duì)于以往研究，文章的邊際貢獻(xiàn)在于：第一，區(qū)別于既有研究的金融深化和金融集聚視角，文章通過反映金融制度安排的金融結(jié)構(gòu)視角探究產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響因素，并分別從宏觀、微觀層面著重分析其核心作用渠道——不良貸款率和城鄉(xiāng)收入差距。第二，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的“逆庫茲涅茨化”和金融體系的不合理儼然已經(jīng)成為影響中國經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展的關(guān)鍵性因素，文章的結(jié)論對(duì)于當(dāng)前如何從渠道層面降低信貸風(fēng)險(xiǎn)和違約概率、降低資源錯(cuò)配，推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革具有重要的參考價(jià)值。

二、機(jī)理分析與研究假設(shè)

1.金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化和合理化的直接影響

Allen&Gale(2000)把金融體系分為銀行主導(dǎo)型的金融體系和市場(chǎng)主導(dǎo)型的金融體系[7]。不同的金融結(jié)構(gòu)在分散風(fēng)險(xiǎn)、資金配置和儲(chǔ)蓄激勵(lì)等方面各具特色，只有與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)相適宜的金融結(jié)構(gòu)，才能推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)[4，8]。有些學(xué)者認(rèn)為銀行主導(dǎo)型的金融體系很大程度上規(guī)避了由信息不對(duì)稱引起的搭便車行為和道德風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)，通過內(nèi)部化委托代理問題極大程度上降低了監(jiān)管成本，更有利于中國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)[9]。亦有學(xué)者認(rèn)為市場(chǎng)導(dǎo)向型的金融體系能有效分散風(fēng)險(xiǎn)，提高資金利用效率，推動(dòng)企業(yè)創(chuàng)新和自主研發(fā)，對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)更有利[7]。

中國主要以銀行為主導(dǎo)型的金融體系既是新中國成立初期計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體系下的一種金融制度安排，也是工業(yè)化初期不完善的工業(yè)體系和重工業(yè)優(yōu)先發(fā)展戰(zhàn)略下的一種選擇。中國產(chǎn)業(yè)發(fā)展的初期主要是以制造業(yè)和加工貿(mào)易為主，銀行體系可以提高間接融資支持，降低市場(chǎng)摩擦、融資成本以及企業(yè)的違約風(fēng)險(xiǎn)，提升信貸資金的配置效率?，F(xiàn)階段，中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)由人口紅利階段轉(zhuǎn)向人力資本紅利時(shí)期，以人才和技術(shù)創(chuàng)新作為經(jīng)濟(jì)長期可持續(xù)發(fā)展的驅(qū)動(dòng)力，更需要依靠市場(chǎng)主導(dǎo)型的金融體系，通過發(fā)揮金融市場(chǎng)直接融資功能以及資本市場(chǎng)的權(quán)益性融資，降低前沿產(chǎn)業(yè)發(fā)展中創(chuàng)新項(xiàng)目的融資風(fēng)險(xiǎn)。因此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)H1：樣本期內(nèi)，銀行主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的高級(jí)化和合理化，但是產(chǎn)業(yè)的前沿化發(fā)展也要不斷提高直接融資比例，需要相應(yīng)的金融結(jié)構(gòu)與之匹配。

2.金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化和合理化的間接影響

當(dāng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)處于比較低級(jí)的形態(tài)時(shí)，由于產(chǎn)業(yè)的技術(shù)和產(chǎn)品還不太成熟，技術(shù)主要以消化吸收再模仿為主，對(duì)融資的渠道主要依賴于銀行。但是，當(dāng)產(chǎn)業(yè)逐漸接近世界技術(shù)的前沿時(shí)，對(duì)銀行業(yè)的融資渠道的依賴性會(huì)逐漸減弱。如果此時(shí)不完善以提高直接融資比例的金融市場(chǎng)，勢(shì)必會(huì)制約產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)。高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展需要自主創(chuàng)新，而銀行主導(dǎo)的債務(wù)型融資體系無法支持不確定性較高的顛覆性技術(shù)創(chuàng)新。并且，傳統(tǒng)的商業(yè)銀行為了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)和減少壞賬率，無法像資本市場(chǎng)那樣承擔(dān)不確定性較高的技術(shù)創(chuàng)新[10，11]。一方面，對(duì)金融市場(chǎng)融資模式的需求勢(shì)必會(huì)導(dǎo)致對(duì)銀行業(yè)融資渠道的擠出效應(yīng)，導(dǎo)致銀行業(yè)不良貸款率節(jié)節(jié)攀升，信貸風(fēng)險(xiǎn)累積。另一方面，由于金融結(jié)構(gòu)發(fā)展的滯后導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)發(fā)展的滯后，不能及時(shí)進(jìn)行更新?lián)Q代，不利于技術(shù)創(chuàng)新，這樣也會(huì)影響制造業(yè)產(chǎn)出失去在國內(nèi)乃至世界市場(chǎng)上的優(yōu)勢(shì)和競(jìng)爭(zhēng)力，產(chǎn)能過剩和產(chǎn)業(yè)同構(gòu)現(xiàn)象嚴(yán)重，也會(huì)反映在銀行等金融行業(yè)，導(dǎo)致金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的爆發(fā)。

金融結(jié)構(gòu)特征決定了銀行貸款對(duì)于國有企業(yè)存在偏向性。如果企業(yè)本身的經(jīng)營業(yè)績不好，通過銀行間接融資的方式進(jìn)行債務(wù)融資往往會(huì)導(dǎo)致企業(yè)杠桿率的上升。通過債券和股票進(jìn)行交易的金融市場(chǎng)，能夠減少企業(yè)和投資者之間的信息不對(duì)稱問題，發(fā)揮市場(chǎng)的信息披露職能，降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)和成本，也能夠增強(qiáng)企業(yè)資本周轉(zhuǎn)的流動(dòng)性，增強(qiáng)企業(yè)獲得長期貸款的可能性，減小企業(yè)負(fù)債率。已有學(xué)者的研究也表明，市場(chǎng)主導(dǎo)型金融體系國家的企業(yè)杠桿率顯著低于以銀行為主導(dǎo)型的國家[12，13]。從企業(yè)層面的微觀機(jī)制分析來看，非金融企業(yè)杠桿率的上升表現(xiàn)在銀行不良貸款率的節(jié)節(jié)攀升上。一旦企業(yè)經(jīng)營虧損退出市場(chǎng)，或是進(jìn)行設(shè)備改進(jìn)、自主創(chuàng)新而無法得到來自金融市場(chǎng)上有效的股權(quán)融資支持時(shí)，便會(huì)阻礙產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)，無法進(jìn)行經(jīng)濟(jì)動(dòng)能轉(zhuǎn)換。因此，從微觀機(jī)制的作用來看，金融結(jié)構(gòu)會(huì)通過商業(yè)銀行不良貸款率的上升進(jìn)一步影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷。由此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)H2：微觀層面，提升直接融資比例通過影響銀行不良貸款率和信貸風(fēng)險(xiǎn)，從而影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)。

無論從國際經(jīng)驗(yàn)還是從國內(nèi)的實(shí)證研究來看，大多研究認(rèn)為金融資產(chǎn)配置的類型和體制安排對(duì)收入分配會(huì)產(chǎn)生重要影響，影響大小受不同國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平制約。而金融結(jié)構(gòu)對(duì)收入分配產(chǎn)生具體效應(yīng)的大小則應(yīng)該取決于不同金融體系下提供的金融服務(wù)類型和質(zhì)量城鎮(zhèn)居民和農(nóng)村居民能否容易獲得。換言之，無論對(duì)于企業(yè)或是城鄉(xiāng)居民而言，對(duì)于融資渠道和融資規(guī)模的可獲得能力在一定程度上能夠緩解收入不平等現(xiàn)象[14]。在以銀行為主導(dǎo)型的金融體系下，資產(chǎn)豐厚的個(gè)體可以通過資產(chǎn)抵押或是股權(quán)置換等方式獲得銀行貸款，對(duì)于這一融資渠道而言，資產(chǎn)匱乏的個(gè)體的可獲得能力相對(duì)較弱。而通過發(fā)展以股票和債券為主的金融市場(chǎng)和地區(qū)中小金融機(jī)構(gòu)，即使是低收入階層也能夠獲得貸款渠道甚至進(jìn)行資產(chǎn)的再配置，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。盡管城鎮(zhèn)居民由于擁有較多的金融知識(shí)，股票和債券成為城鎮(zhèn)居民的重要投資渠道之一，但是目前由于中國的金融市場(chǎng)功能還不完善，因此從這個(gè)層面對(duì)居民收入的貢獻(xiàn)并不大[12]。

基于宏觀層面的考量，一方面，收入分配不平等會(huì)影響社會(huì)和諧，不利于長期經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展；另一方面，城鄉(xiāng)收入差距會(huì)影響勞動(dòng)力在不同地區(qū)之間流動(dòng)，對(duì)當(dāng)?shù)禺a(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型產(chǎn)生重要影響。盡管眾多文獻(xiàn)對(duì)何種金融結(jié)構(gòu)有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變遷的認(rèn)知還沒有達(dá)成一致意見，但是眾多實(shí)證研究表明融資類型占據(jù)主導(dǎo)地位不同確實(shí)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)變遷產(chǎn)生不同影響，適合的金融結(jié)構(gòu)確實(shí)能夠通過緩解收入不平等從而有利于經(jīng)濟(jì)長期增長[2]。因此，提出如下假設(shè)：

假設(shè)H3：宏觀層面，提升直接融資比例通過影響城鄉(xiāng)收入差距進(jìn)而影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)。

三、研究設(shè)計(jì)

文章主要研究金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，并且著重探討金融結(jié)構(gòu)通過不良貸款率和城鄉(xiāng)收入差距雙重渠道影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的傳導(dǎo)機(jī)制。針對(duì)模型中可能存在的異方差和內(nèi)生性問題，文章采用廣義最小二乘(GLS)估計(jì)和廣義矩估計(jì)(GMM)方法解決。就回歸結(jié)果而言，主要以GMM 的回歸結(jié)果為準(zhǔn)，以O(shè)LS 和GLS 的估計(jì)結(jié)果作為基準(zhǔn)模型的檢驗(yàn)和參考。

1.計(jì)量模型構(gòu)建

首先，文章將研究金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的綜合效應(yīng)，先不考慮城鄉(xiāng)收入差距和不良貸款率兩個(gè)因素，構(gòu)建如下模型：

其中，TL 和SH 是被解釋變量，分別表示產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化；FS 表示金融結(jié)構(gòu)，主要反映金融市場(chǎng)的發(fā)展?fàn)顩r；Xit表示其他控制變量，主要是減少影響被解釋變量的地區(qū)異質(zhì)性所產(chǎn)生的影響；μi和γt分別表示個(gè)體固定效應(yīng)和時(shí)期固定效應(yīng)，用來表示地區(qū)特征和時(shí)期特征；εit為誤差項(xiàng)，假定其服從白噪聲序列。

其次，將研究金融結(jié)構(gòu)通過城鄉(xiāng)收入差距或者不良貸款率對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的中介效應(yīng)。檢驗(yàn)分兩步進(jìn)行，先研究金融結(jié)構(gòu)對(duì)城鄉(xiāng)收入差距URIG 和不良貸款率NPL 的影響，然后檢驗(yàn)城鄉(xiāng)收入差距和不良貸款率對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響。模型設(shè)定如下：

最后，為了檢驗(yàn)中介變量是完全中介還是部分中介，構(gòu)建如下方程模型：

如果? 和λ 都是顯著的，則說明金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)具有直接效應(yīng)和間接效應(yīng)，即城鄉(xiāng)收入差距和不良貸款率是部分中介變量；若? 不顯著，則金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)僅具有間接效應(yīng)，即城鄉(xiāng)收入差距和不良貸款率是完全中介變量。

2.變量選取與數(shù)據(jù)來源

（1） 被解釋變量

為了更加合理地刻畫產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，文章借鑒干春暉等(2011)[15]的研究將產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)分為合理化和高級(jí)化進(jìn)行分析。文章從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化兩個(gè)維度對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行度量。

（2） 核心解釋變量

第一，金融結(jié)構(gòu)(FS)。借鑒劉貫春(2017)[2]對(duì)金融結(jié)構(gòu)的測(cè)度方式，采用股市交易總額占金融機(jī)構(gòu)貸款余額的比值來衡量。市場(chǎng)流動(dòng)性的主要衡量指標(biāo)是股市交易總額，因此該值越大，越接近市場(chǎng)導(dǎo)向型的金融體系；反之，則越接近于銀行導(dǎo)向型的金融體系。

第二，中介變量。文章選用不良貸款率(NPL)和城鄉(xiāng)收入差距(URIG)作為中介變量，不良貸款率直接從Wind 數(shù)據(jù)庫獲得，城鄉(xiāng)收入差距借鑒陳斌開和林毅夫(2013)[16]的度量方式，采用城鎮(zhèn)居民人均可支配收入與農(nóng)村居民人均純收入的比值來衡量，該值越小，則說明城鄉(xiāng)收入差距越小。

（3） 控制變量

借鑒相關(guān)研究，文章選取如下控制變量：一是政府支出(GCR)，通過地方政府財(cái)政支出與地區(qū)GDP 的比值來衡量，用于反映政府對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的干預(yù)程度；二是國有化率(SOE)，通過國有職工人數(shù)與就業(yè)總?cè)藬?shù)的比值來度量，用于衡量地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中國有經(jīng)濟(jì)的比重；三是對(duì)外開放(TO)，通過進(jìn)出口總額在地區(qū)GDP 的比重來衡量，反映該地區(qū)經(jīng)濟(jì)的對(duì)外開放程度；四是金融規(guī)模(FD)，通過股市交易總額和金融機(jī)構(gòu)貸款余額之和占地區(qū)GDP 的比重來衡量，刻畫金融服務(wù)應(yīng)用于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的程度；五是市場(chǎng)化程度(MD)，通過非國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資與地區(qū)總固定資產(chǎn)投資的比值來衡量，用于刻畫經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化水平。

（4） 數(shù)據(jù)說明

文章選取2001—2020 年中國31 個(gè)省份（港澳臺(tái)地區(qū)除外） 數(shù)據(jù)，一共620 個(gè)觀測(cè)值。文章中不良貸款率和股票市場(chǎng)交易總額來自Wind 數(shù)據(jù)庫，其余數(shù)據(jù)來自歷年《中國統(tǒng)計(jì)年鑒》以及各省份統(tǒng)計(jì)年鑒和中經(jīng)網(wǎng)數(shù)據(jù)庫。當(dāng)同一指標(biāo)在不同資料中出現(xiàn)沖突時(shí)，以統(tǒng)計(jì)年鑒為準(zhǔn)。西藏、海南等省份少數(shù)缺失的數(shù)據(jù)文章采用移動(dòng)平均法予以補(bǔ)齊。

3.典型事實(shí)分析

為了便于直觀理解，金融結(jié)構(gòu)通過不良貸款率和城鄉(xiāng)收入差距影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的典型事實(shí)如圖1 所示。不難看出，金融結(jié)構(gòu)與不良貸款率存在負(fù)相關(guān)關(guān)系，而不良貸款率又和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化之間存在正相關(guān)關(guān)系，即通過提高直接融資比例能夠通過不良貸款率的中介渠道顯著促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化。同理可知，在樣本期內(nèi)通過發(fā)揮銀行導(dǎo)向型金融體系的作用也能通過縮小城鄉(xiāng)收入差距使得產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)趨于合理。然而，上述觀點(diǎn)只是對(duì)樣本數(shù)據(jù)的一個(gè)簡(jiǎn)單描述，結(jié)論不一定準(zhǔn)確，需要進(jìn)一步綜合考慮各種因素，控制各種其他變量的影響，從實(shí)證的角度得出更加可靠的結(jié)論。

圖1 典型事實(shí)分析

四、實(shí)證檢驗(yàn)及分析

利用OLS、GLS 和GMM三種估計(jì)方法對(duì)模型(1)～(4)分別進(jìn)行回歸，以此來檢驗(yàn)金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的傳導(dǎo)機(jī)制。文章采用Sargan 統(tǒng)計(jì)量來檢驗(yàn)工具變量的合理性，針對(duì)GMM 估計(jì)中可能出現(xiàn)的弱工具變量問題采用Cragg-Donald F 統(tǒng)計(jì)量予以識(shí)別。為確定模型的具體形式，通過Hausman 檢驗(yàn)和似然比檢驗(yàn)，確定雙向固定效應(yīng)模型是合適的。

1.金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的綜合效應(yīng)

模型(1)主要用來檢驗(yàn)金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的綜合效應(yīng)，回歸結(jié)果如表1 所示。從表1 中可以看出，三種回歸結(jié)果均顯示金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化顯著正相關(guān)，與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化顯著負(fù)相關(guān)，即銀行導(dǎo)向型的金融體系更有利于促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的合理化和高級(jí)化。由于中國長期處于通過引進(jìn)學(xué)習(xí)或者模仿來推動(dòng)技術(shù)進(jìn)步，大力發(fā)展的是以勞動(dòng)力密集型產(chǎn)業(yè)為支撐的加工貿(mào)易和出口貿(mào)易，這種產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)特性決定了在資金需求投入方面相對(duì)較少，同時(shí)產(chǎn)品也比較成熟，地區(qū)性的中小銀行能夠滿足此時(shí)的實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展所需，由此才有了銀行業(yè)繁榮發(fā)展的“黃金十年”。銀行導(dǎo)向型的金融體系在資源配置，提高資金利用效率方面優(yōu)勢(shì)明顯。以大型國有銀行為主導(dǎo)的金融體系，可以實(shí)現(xiàn)金融資源的高效配置，發(fā)揮比較優(yōu)勢(shì)，促進(jìn)資源稟賦合理利用，提高產(chǎn)業(yè)經(jīng)營效益，通過規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)和溢出效應(yīng)降低生產(chǎn)成本，緩解產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)中的資金約束，從而促進(jìn)生產(chǎn)要素由低效率部門流向高附加值和高技術(shù)部門，推動(dòng)產(chǎn)業(yè)規(guī)?；瘜I(yè)化發(fā)展，以解決經(jīng)濟(jì)發(fā)展中面臨的結(jié)構(gòu)性問題，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定可持續(xù)發(fā)展。相較而言，由于發(fā)達(dá)國家的產(chǎn)業(yè)多處于世界最前沿，而產(chǎn)業(yè)的升級(jí)和技術(shù)的研發(fā)創(chuàng)新需要大量資本的投入，以股票市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)資本為主的金融結(jié)構(gòu)特征能夠起到分散風(fēng)險(xiǎn)的作用，伴隨著技術(shù)創(chuàng)新同時(shí)還會(huì)帶來巨大的收益。

表1 金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的綜合影響

2.金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的間接效應(yīng)

從表2 可以看出，金融結(jié)構(gòu)與不良貸款率和城鄉(xiāng)收入差距顯著負(fù)相關(guān)，市場(chǎng)導(dǎo)向型的金融結(jié)構(gòu)可以降低不良貸款率的同時(shí)縮小城鄉(xiāng)收入差距。金融體系的市場(chǎng)化可以分散風(fēng)險(xiǎn)，提高資金使用效率，實(shí)現(xiàn)資源合理配置，從而降低信貸風(fēng)險(xiǎn)，降低不良貸款率。同時(shí)，市場(chǎng)導(dǎo)向型金融結(jié)構(gòu)能夠有效縮小城鄉(xiāng)收入差距，其經(jīng)濟(jì)邏輯在于通過提升直接融資比例能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長、加速城市化進(jìn)程來縮小城鄉(xiāng)收入差距。同時(shí)，縮小城鄉(xiāng)收入差距的關(guān)鍵在于提高農(nóng)村的可支配收入。市場(chǎng)導(dǎo)向型的金融體系能夠有效整合分散資金，拓寬金融服務(wù)的類型，提高農(nóng)村居民資金信貸的可獲得性。從表2 中還可以看出金融結(jié)構(gòu)對(duì)不良貸款率的影響要遠(yuǎn)大于對(duì)城鄉(xiāng)收入差距的影響。

表2 金融結(jié)構(gòu)對(duì)中介變量的影響

文章探討中介變量和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化、高級(jí)化的關(guān)系，進(jìn)而得到其影響的間接效應(yīng)，結(jié)果如表3 所示。從表3 Panel A 中可以看出，三種回歸結(jié)果均顯示不良貸款率與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化顯著負(fù)相關(guān)。可能的解釋是產(chǎn)業(yè)集聚初期所帶來的規(guī)模效應(yīng)不明顯，并且產(chǎn)業(yè)鏈不完善、金融資源配置不合理、行業(yè)收益少甚至為負(fù)，從而使不良貸款率提高。同時(shí)，企業(yè)的關(guān)停并轉(zhuǎn)、兼并整合以及隱性擔(dān)保、“剛性兌付”的打破，也使銀行不良貸款率趨于上升，但是短暫的“陣痛”帶來的是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向著合理化方向演進(jìn)。在1%的顯著性水平下不良貸款率與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化負(fù)相關(guān)，即技術(shù)和資本密集型企業(yè)，一般收益高、信貸風(fēng)險(xiǎn)低，從而不良貸款率也較小。由表3 Panel B 顯示的回歸結(jié)果可知，在1%的顯著性水平下城鄉(xiāng)收入差距對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化和高級(jí)化的影響是正向的。城鄉(xiāng)收入差距縮小在促進(jìn)城鄉(xiāng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展一體化的同時(shí)，可以促進(jìn)土地、資本等生產(chǎn)要素的合理有效配置，發(fā)揮比較優(yōu)勢(shì)、促進(jìn)資源有效利用和產(chǎn)業(yè)協(xié)調(diào)發(fā)展，進(jìn)而推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化。城鄉(xiāng)收入差距擴(kuò)大卻有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化，對(duì)此，可能的解釋是樣本期內(nèi)由于城鄉(xiāng)二元經(jīng)濟(jì)體制所造成的巨大的收入差距造成了有史以來最大規(guī)模的城鄉(xiāng)遷徙行為，勞動(dòng)力要素配置促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)的迅速變遷，大量的人口向第三產(chǎn)業(yè)服務(wù)業(yè)轉(zhuǎn)移，從而促進(jìn)了產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的高級(jí)化進(jìn)程。

表3 中介變量對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的影響

3.不良貸款率和城鄉(xiāng)收入差距的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

以上實(shí)證分析結(jié)果證明了不良貸款率和城鄉(xiāng)收入差距是金融結(jié)構(gòu)作用于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的中介變量，但其是完全中介變量還是部分中介變量？以及金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)是否存在間接效應(yīng)？為了進(jìn)一步驗(yàn)證，文章通過模型(4)進(jìn)行檢驗(yàn)，回歸結(jié)果如表4所示。從表4 Panel A 中可以看出，將金融結(jié)構(gòu)、不良貸款率一起納入回歸方程，金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化顯著正相關(guān)、與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化顯著負(fù)相關(guān)，并且回歸系數(shù)小于表1 中的回歸結(jié)果，同時(shí)，不良貸款率對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的影響依然是負(fù)向的。由此可知，市場(chǎng)導(dǎo)向型的金融結(jié)構(gòu)有利于促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化和高級(jí)化，同時(shí)，不良貸款率屬于部分中介變量。同理把金融結(jié)構(gòu)與城鄉(xiāng)收入差距一同納入方程中，回歸結(jié)果如表4 Panel B 所示。金融結(jié)構(gòu)變量至少在5%的顯著性水平下對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化具有正向效應(yīng)、對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化具有負(fù)向效應(yīng)，但其回歸系數(shù)小于表2 的回歸結(jié)果，同時(shí)，城鄉(xiāng)收入差距對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化、高級(jí)化的影響仍然顯著正相關(guān)。由此可知，城鄉(xiāng)收入差距屬于部分中介變量。

表4 中介效應(yīng)檢驗(yàn)結(jié)果

表5 以GMM 估計(jì)結(jié)果為例，計(jì)算金融結(jié)構(gòu)影響產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的直接效應(yīng)、間接效應(yīng)和總效應(yīng)。不良貸款率對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的中介效應(yīng)高于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化，城鄉(xiāng)收入差距對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的中介效應(yīng)高于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化；金融結(jié)構(gòu)對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的總效應(yīng)高于對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的總效應(yīng)。

表5 直接效應(yīng)、間接效應(yīng)與總效應(yīng)

五、內(nèi)生性問題

金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)之間可能會(huì)存在由于互為因果而導(dǎo)致的內(nèi)生性問題。因此，文章通過構(gòu)建面板聯(lián)立方程模型，將變量分為內(nèi)生變量和外生變量進(jìn)行綜合估計(jì)。根據(jù)方程識(shí)別的階條件和秩條件，方程式是過度識(shí)別的。由于三階段最小二乘法(3SLS)可以很好解決方程估計(jì)過程中的內(nèi)生性問題和誤差項(xiàng)間的相關(guān)性問題，因此，文章采用3SLS 的估計(jì)方法對(duì)參數(shù)進(jìn)行識(shí)別。模型設(shè)定如下：

表6 為面板聯(lián)立方程模型的回歸結(jié)果，從表中可以看出，與前文回歸結(jié)果相一致，在1%的顯著性水平下金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化顯著正相關(guān)，與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化顯著負(fù)相關(guān)。因此，樣本期內(nèi)，銀行導(dǎo)向型的金融體系更有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化升級(jí)；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化與金融結(jié)構(gòu)的關(guān)系顯著負(fù)相關(guān)，表明產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化程度的提高，有利于推動(dòng)金融體系的市場(chǎng)化發(fā)展；產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化對(duì)金融結(jié)構(gòu)具有顯著正向影響，即產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化程度的提高反過來會(huì)促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化。與中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展現(xiàn)狀相適宜，銀行導(dǎo)向型的金融體系能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級(jí)，反之，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型升級(jí)又會(huì)促進(jìn)金融結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化，即金融結(jié)構(gòu)與產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)間存在顯著的雙向溢出效應(yīng)。

表6 面板聯(lián)立方程模型的估計(jì)結(jié)果

六、結(jié)論和政策建議

金融結(jié)構(gòu)能夠通過城鄉(xiāng)收入差距和不良貸款率雙重渠道影響中國式產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的變遷，基于此研究視角，文章采用中介效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)，并計(jì)算得到其影響的直接效應(yīng)、間接效應(yīng)及總效應(yīng)；同時(shí)，通過構(gòu)建面板聯(lián)立方程模型解決變量之間存在的內(nèi)生性問題。研究結(jié)論如下：

第一，由于經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的差異，導(dǎo)致金融結(jié)構(gòu)中分別以銀行和金融市場(chǎng)為主導(dǎo)的金融體系在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)變遷中發(fā)揮的作用不盡相同，樣本期內(nèi)更適合以銀行導(dǎo)向型的金融體系。

第二，不良貸款率和城鄉(xiāng)收入差距均為部分中介變量，不良貸款率對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化的中介效應(yīng)高于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化，城鄉(xiāng)收入差距對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)合理化的中介效應(yīng)高于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)高級(jí)化，市場(chǎng)導(dǎo)向型的金融結(jié)構(gòu)可以降低不良貸款率的同時(shí)縮小城鄉(xiāng)收入差距。一方面，金融體系的市場(chǎng)化可以分散風(fēng)險(xiǎn)，引導(dǎo)金融資源流向效率高的生產(chǎn)部門，提高資金使用效率，從而降低信貸風(fēng)險(xiǎn)和不良貸款率。另一方面，通過提升直接融資比例能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長、加速城市化進(jìn)程以此縮小城鄉(xiāng)收入差距。

第三，銀行導(dǎo)向型的金融體系在促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化升級(jí)的同時(shí)，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)又會(huì)反作用于金融結(jié)構(gòu)，促進(jìn)金融體系的市場(chǎng)化發(fā)展，即兩者間存在顯著的雙向溢出效應(yīng)。

根據(jù)以上實(shí)證研究結(jié)論可以得到如下政策建議：一是不斷發(fā)展完善以大型國有銀行為主體、附之以地區(qū)性中小金融機(jī)構(gòu)的金融體系建設(shè)。目前以銀行為主導(dǎo)的金融結(jié)構(gòu)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展仍然起到促進(jìn)作用，仍需完善該體系建設(shè)，同時(shí)加大對(duì)金融體系的監(jiān)管力度和金融法律體系的建設(shè)力度，提高信貸資源的配置效率，減少不良貸款率。二是破除制約生產(chǎn)要素流動(dòng)的桎梏、推進(jìn)要素市場(chǎng)化改革，打破城鄉(xiāng)經(jīng)濟(jì)二元結(jié)構(gòu)的分割，促進(jìn)勞動(dòng)力自由流動(dòng)。金融結(jié)構(gòu)能夠通過城鄉(xiāng)收入差距的影響渠道對(duì)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)產(chǎn)生作用，可以通過提高農(nóng)村居民可支配收入、縮小城鄉(xiāng)收入差距的路徑實(shí)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。三是積極促進(jìn)以金融業(yè)、現(xiàn)代物流業(yè)、計(jì)算機(jī)服務(wù)業(yè)等為代表的生產(chǎn)型服務(wù)業(yè)的發(fā)展。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)由于存在對(duì)金融結(jié)構(gòu)的溢出效應(yīng)，積極推進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整能夠促進(jìn)金融體系的市場(chǎng)化發(fā)展。