傳音控股陷增長瓶頸

吳新竹

2023年一季度，傳音控股（688036.SH）實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入92.73億元，較上年同期下降16.12%；歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤為3.06億元，同比下降57%。同行出貨量雖同比下降，但利潤較為穩(wěn)健。同期，全球智能手機(jī)出貨量同比下降14%，其中500美元及以上的高端智能手機(jī)同比增長4.7%，傳音控股的表現(xiàn)低于行業(yè)整體水平。

傳統(tǒng)的經(jīng)銷商模式不利于構(gòu)建產(chǎn)品護(hù)城河，傳音控股上市后的擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃進(jìn)程放緩，以其所積累的技術(shù)以及研發(fā)投入力度向中檔智能手機(jī)突破難度較大，而手機(jī)之外的互聯(lián)網(wǎng)、家電、數(shù)碼配件等業(yè)務(wù)尚不能成為主要利潤來源，公司的增長進(jìn)入瓶頸期。

高毛利率遇盈利“天花板”

傳音控股從事以手機(jī)為核心的智能終端的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和品牌運(yùn)營，主要產(chǎn)品為TECNO、ITEL和INFINIX三大品牌手機(jī)，銷售區(qū)域主要集中在新興市場國家。2019年1-6月，公司的第一大客戶為注冊地在尼日利亞的手機(jī)批發(fā)商MICRO-STATION LIMITED和MEGA STATION LIMITED（同一控制人），鄧白氏網(wǎng)站顯示后者年銷售額在1201萬美元，有約100名員工；公司的第二大客戶為注冊地在尼日利亞的手機(jī)銷售商IKNORBERT COMMUNICATIONS LIMITED和注冊地在科特迪瓦的通訊產(chǎn)品銷售商FASIK DISTRIBUTION SARL（同一控制人），前者官網(wǎng)顯示其主營ITEL手機(jī)的零售與經(jīng)銷；第三大客戶為注冊地在迪拜的貿(mào)易商，資料顯示該貿(mào)易商幫助渠道合作伙伴向中東和非洲的客戶提供IT解決方案；第四大及第五大客戶注冊地均在非洲。

上市后，傳音控股在亞洲等其他地區(qū)的收入增長迅速，2019年占收入的比例為22.75%，2021年超過非洲，2022年銷售額達(dá)到252.95億元，同比增長4.10%，占收入的比例為55.08%。2022年，公司對前五大客戶的銷售額占比為12.55%，2019-2021年在14.54%-15.91%，公司向前四大客戶的銷售額均超過10億元，而2019年僅向第一大客戶的銷售額超過10億元。

2019-2021年，傳音控股的手機(jī)銷量從1.38億部提升至1.97億部，2022年下降至1.56億部；2019-2022年，平均銷售單價(jià)從172元增長至272元，功能機(jī)銷售額占比從25.58%下降至13.88%，智能機(jī)銷售額占比從74.42%增長至86.12%。公司的毛利率保持在21.30%-27.36%，相比之下，小米手機(jī)的毛利率在8.95%-11.90%，小米集團(tuán)的毛利率在14.95%-17.75%，而消費(fèi)電子硬件供應(yīng)商的毛利率遠(yuǎn)低于20%，例如聞泰科技集成業(yè)務(wù)的毛利率為8.60%，環(huán)旭電子的毛利率在10%左右。

傳音控股的高毛利率或表明其具備較高的品牌效應(yīng)，位于安卓手機(jī)陣營榜首的三星盈利能力略高于傳音控股。2021年和2022年，三星包含數(shù)碼電視、冰箱、手機(jī)及通信系統(tǒng)業(yè)務(wù)分部的毛利潤占分部收入的比例分別為10.46%和6.98%，該分部62.96%和63.25%的收入來自手機(jī)，同期傳音控股的營業(yè)利潤率分別為9.77%和6.51%。也就是說，2022年，傳音控股的盈利能力與三星更加貼近。從銷售費(fèi)用來看，2022年和2023年一季度，傳音控股的銷售費(fèi)用分別占營業(yè)收入的7.77%和9.07%，小米集團(tuán)的銷售費(fèi)用分別占營業(yè)收入的7.61%和6.90%，手機(jī)業(yè)務(wù)的銷售費(fèi)用占比未有披露。小米通過自有線上線下渠道直接向消費(fèi)者銷售，減少分銷層級，而如前文所述，傳音的銷售依賴較為傳統(tǒng)的經(jīng)銷商模式，其高毛利率、高銷售費(fèi)用的經(jīng)營策略能否長期作為產(chǎn)品的護(hù)城河有待觀察。

傳音控股針對海外市場做了許多本地化設(shè)計(jì)，公司為非洲用戶研制了高壓快充技術(shù)、超長待機(jī)、電流控制技術(shù)和防汗液外殼等；研制了適合非洲人的收音機(jī)和喇叭功能，在音樂、內(nèi)容聚合等領(lǐng)域開發(fā)了契合用戶偏好的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用；為深膚色消費(fèi)人群定制本地化拍照和視頻技術(shù)。這些舉措在2022年以前有收效，非洲的銷售額增速在7.96%-18.14%，而2022年非洲的銷售額為206.33億元，同比下降14.88%，體現(xiàn)出市場飽和。2023年一季度，傳音控股實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入92.73億元，較上年同期下降16.12%，歸屬于上市公司股東的扣非凈利潤為3.06億元，同比下降57%，相比之下，小米和三星手機(jī)的出貨量雖同比下降，但利潤較為穩(wěn)健，傳音控股利潤降幅之大或表明其在亞洲等其他地區(qū)的銷售狀況并不樂觀。

跑輸行業(yè)增速

2019年和2020年，全球智能手機(jī)的銷量持續(xù)下滑，2021年銷售額同比增長約7%，出貨量同比增長約5%；2022年銷售額同比下降約9%，出貨量同比下降約11%。傳音控股上市后收入經(jīng)歷了三年的快速增長期，2019-2021年的收入同比增長率分別為11.92%、49.10%和30.75%，遠(yuǎn)超行業(yè)增速；而2022年，公司的收入同比下降5.70%，手機(jī)銷量同比下降20.60%，2023年一季度收入同比下降16.12%。相比之下，全球智能手機(jī)出貨量同比下降14%，500美元及以上的高端智能手機(jī)同比增長4.7%，出貨量超全球智能手機(jī)的三分之一，意味著傳音控股的表現(xiàn)低于行業(yè)整體水平，公司的增長進(jìn)入瓶頸期。2022年，公司的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)由上年的60.78天拉長至67.08天，銷售狀況令人擔(dān)憂。

傳音控股上市前將主要精力用于產(chǎn)品新技術(shù)的研發(fā)和設(shè)計(jì)，大部分手機(jī)產(chǎn)品主要采用外協(xié)委托生產(chǎn)方式生產(chǎn)。公司欲借助IPO募投項(xiàng)目擴(kuò)充自有產(chǎn)能，擬投入傳音智匯園手機(jī)制造基地項(xiàng)目10.59億元，建設(shè)期為2年，智能手機(jī)售價(jià)預(yù)計(jì)維持在每臺371.11元，投產(chǎn)后預(yù)計(jì)年均可實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入74.22億元，即產(chǎn)能擴(kuò)充2000萬臺，擬將已取得的位于深圳市龍華區(qū)觀瀾街道2.20萬平方米工業(yè)用地全部用于該項(xiàng)目的建設(shè)。

然而擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃并非順利，公司2021年4月將智匯園手機(jī)制造基地項(xiàng)目變更為智匯園手機(jī)測試驗(yàn)證及中試車間建設(shè)項(xiàng)目，建設(shè)期變?yōu)?年，計(jì)劃總投資1.78億元，并使用觀瀾街道已取得的土地，土地面積對于變更后的項(xiàng)目來說顯然有所冗余。另一方面，傳音控股增加了對重慶手機(jī)生產(chǎn)基地項(xiàng)目的投資預(yù)算，由5.18億元增加至14.18億元，建設(shè)期由2年延長至4年，產(chǎn)能由5000萬臺提升至7000萬臺，建設(shè)進(jìn)程有所放緩。2020年，傳音控股要求重慶市渝北區(qū)收回三塊宗地的土地使用權(quán)，賬面價(jià)值為1.15億元，由第三方公司退還給公司土地價(jià)款1.07億元，公司對損失的813萬元計(jì)提減值準(zhǔn)備；2021年1月，因部分宗地暫緩建設(shè)，公司退回重慶市渝北區(qū)1.07億元產(chǎn)業(yè)發(fā)展專項(xiàng)資金。

第二增長曲線難覓

大數(shù)據(jù)、云計(jì)算、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)功能的軟件與手機(jī)硬件融合是手機(jī)產(chǎn)品附加值的主要來源，中高端手機(jī)廠商在獲取用戶后會培養(yǎng)用戶的使用習(xí)慣，提高用戶黏性，通過應(yīng)用商店、線上支付等互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)建立更多的消費(fèi)場景，賺取更多收益。例如蘋果公司2019財(cái)年的服務(wù)收入為462.91億美元，2022財(cái)年增長至781.29億美元，2023年一季度蘋果產(chǎn)品收入下滑而服務(wù)收入仍略有增長，服務(wù)業(yè)務(wù)產(chǎn)生的毛利占毛利總額的35.36%；小米互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)的毛利額由2020年的146.44億元增加至2022年的203.47億元，2023年一季度互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)產(chǎn)生的毛利占毛利總額的43.82%。傳音旗下手機(jī)品牌均搭載了基于安卓系統(tǒng)平臺二次開發(fā)以及智能終端操作系統(tǒng)，除手機(jī)產(chǎn)品外，公司持續(xù)構(gòu)建流量、廣告、用戶等數(shù)字化平臺，為客戶提供移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)、數(shù)碼配件、家用電器等其他產(chǎn)品或服務(wù)，公司2022年除手機(jī)之外的毛利為10.50億元，占毛利總額的10.70%，與同行相比有待提高。

2022年，傳音控股的智能機(jī)在非洲、巴基斯坦和孟加拉國的市場占有率均在當(dāng)?shù)嘏琶谝?，在印度的市占率排名第六。事?shí)上，自華為遭到芯片斷供以來，安卓陣營與蘋果的較量再度失衡，高通失去了競爭對手華為，主機(jī)芯片性能提升緩慢，疊加經(jīng)濟(jì)下行周期，消費(fèi)者換機(jī)意愿減弱。手機(jī)市場存量競爭激烈，蘋果不惜降價(jià)促銷上一代產(chǎn)品，蠶食安卓系手機(jī)市場，2023年一季度三星手機(jī)出貨量同比下降25%，小米同比下滑13.3%，傳音走出非洲后抑或面臨其他安卓系品牌的降維打擊。

2021年全球智能手機(jī)平均批發(fā)單價(jià)便已突破300美元，2022年，小米和三星手機(jī)的平均售價(jià)分別為1111元和1700元，與傳音旗下的百元機(jī)顯然不在同一消費(fèi)檔次。2022年，傳音控股的研發(fā)費(fèi)用占營業(yè)收入的4.46%，雖然較上年增加了1.40個(gè)百分點(diǎn)，但在消費(fèi)電子制造業(yè)公司中仍偏低，小米、歌爾股份和漫步者的研發(fā)費(fèi)用占比分別為5.72%、4.98%和6.32%，以傳音所積累的技術(shù)以及研發(fā)投入力度來看，向中檔智能手機(jī)尋求突破恐怕很難。

截至發(fā)稿，傳音控股未就本文所反映的問題做出回應(yīng)。