區(qū)域實體經(jīng)濟資本配置與金融發(fā)展

馬福春 尚敏 鐘獻兵

本文以1978-2019年玉溪市經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)為樣本，從實體經(jīng)濟運行視角，觀察金融支持改善區(qū)域實體經(jīng)濟資本配置效率，采用Wurgler資本配置效率估算模型，構建小微信貸比重等金融發(fā)展程度指標，進行實證檢驗顯示：一是金融發(fā)展顯著促進提升實體經(jīng)濟資本配置效率，玉溪市資本配置效率達到0.42；二是金融系統(tǒng)對區(qū)域實體經(jīng)濟資本配置效率的改善功能會受到地方政府干預的影響，但效果不顯著。最后針對結論提出相應政策建議。

一、引言

傳統(tǒng)金融在社會經(jīng)濟中最主要、最廣泛的表現(xiàn)形式是資金的融通，因此可將金融的本質理解為一種信用活動，主要體現(xiàn)為貨幣的借貸，即以未來的現(xiàn)金流作為交易標的，以利息作為對價的權利和義務。經(jīng)濟學上， 實體經(jīng)濟是指物質的、精神的產(chǎn)品和服務的生產(chǎn)、流通等經(jīng)濟活動，由成本和技術支撐定價，是一種作為經(jīng)濟理論分析的方法和框架。金融服務實體經(jīng)濟，應當基于什么原理？如何實現(xiàn)服務？本文對玉溪市實體經(jīng)濟配置效率與金融發(fā)展的關系進行研究，力求在金融支持促進經(jīng)濟脫虛向實、提升經(jīng)濟發(fā)展質效等方面提供參考意見。

二、玉溪市金融及實體經(jīng)濟發(fā)展現(xiàn)狀

（一）玉溪市金融規(guī)模整體不斷增長，金融效率不斷提升

本文采用金融相關率（FIR）對玉溪市金融發(fā)展的狀況進行分析。玉溪市主要金融資產(chǎn)包括貸款余額和保費收入，近年來金融總資產(chǎn)增速明顯，從2000年的145.15億元，到2019年的1388.67億元，增長9.22倍。金融相關比率FIR波動上升，金融規(guī)模增長態(tài)勢比較明顯（見表1）。金融發(fā)展不僅包括規(guī)模增長，還需要效率的提升，主要表現(xiàn)為存款轉換率和投資轉化率的提高①（李青倫，2017；宋慧媛，2013；尹文龍，2017）。分析發(fā)現(xiàn)，在2000年后存款轉化為貸款比率持續(xù)一段時間上升，2006年后呈現(xiàn)下降趨勢。存款轉化為固定資產(chǎn)投資比率趨于上升，金融市場與固定資產(chǎn)投資契合度較高，且金融市場效率有效提升。2009年后存款率DL和投資比率DI指標不一致，在DL指標下金融市場效率波動較大，在DI指標下金融市場效率較為穩(wěn)定，金融機構存款余額上升加速，貸款需求增速較高，超過了存款增速，投資需求也快速增長，與存款增長速度較為一致（見圖 1、圖 2）。

（二）地區(qū)生產(chǎn)總值穩(wěn)步提升，產(chǎn)業(yè)結構逐步優(yōu)化

本文以地區(qū)生產(chǎn)總值和人均生產(chǎn)總值來衡量玉溪市經(jīng)濟增長現(xiàn)狀。近年來玉溪市經(jīng)濟持續(xù)平穩(wěn)增長，但增速放緩（見圖2）。分縣域看，各個產(chǎn)業(yè)結構逐步優(yōu)化，第二產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)的占比逐年提升，第一產(chǎn)業(yè)占比降幅明顯（圖3-圖6）。

（三）工業(yè)占比下滑速度較快，經(jīng)濟結構優(yōu)化明顯

玉溪市生產(chǎn)性服務業(yè)加快發(fā)展，相對降低了GDP中工業(yè)增加值的比重，近年來，玉溪市工業(yè)增加值占GDP的比重逐年下降，從2011年的60.60%下降到2019年的37.01%（見圖7），說明玉溪市發(fā)展方式轉變、經(jīng)濟結構優(yōu)化、增長動力轉換取得一定成效。

（四）固定資產(chǎn)投資規(guī)模持續(xù)擴大，投資增速波動較大

1978年以來，玉溪市全社會固定資產(chǎn)投資規(guī)?？焖贁U大，投資增速呈現(xiàn)明顯周期性，且波動較大，波動區(qū)間[-18.2%，134.7%]。從增長速度看，42年間，29年都高于10%，特別是在2001年—2015年投資增速基本保持在20%以上。但到2016年投資僅增長1%，之后投資與GDP增速相當（見圖8）。

（五）金融支持小微民營力度加大，服務效能逐步提升

截至2019年末，玉溪市小微企業(yè)貸款余額303.62億元，同比增加36.84億元，增長13.81%，比上年同期高13.06個百分點，比年初新增36.84億元，增量占全市企業(yè)貸款增量的59.54%。玉溪市金融機構不斷下沉服務重心，大力促進普惠小微企業(yè)貸款“增量擴面降價”，金融支持力度顯著提升，普惠口徑小微貸款②余額133.15億元，比年初新增4.73億元；貸款戶數(shù)53609戶，比年初新增206戶。

三、玉溪市金融服務實體經(jīng)濟的實證分析

（一）模型設定和變量來源

1.模型設定。首先，本文根據(jù)Wurgler構建的資本配置效率估算模型，測算玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率，Wurgler 的資本配置效率估算模型如下：

上式中，It為第t年的固定資本形成總額，Vt為第t年的產(chǎn)業(yè)增加值，ε為隨機擾動項。η代表資本配置效率，表示每增加1%產(chǎn)業(yè)增加值增長率引致投資增長率增加的百分比，η越大表明資本配置效率越高，若η＞0，代表資本配置有效; 若η＜0，代表資本配置無效。

其次，設定被解釋變量為地區(qū)實體經(jīng)濟，解釋變量為金融發(fā)展，實體經(jīng)濟與金融發(fā)展之間的關系基本回歸方程具體設置如下（Boyreau-Debray，2003；Guariglia等，2008，）：

其中，RE為地區(qū)實體經(jīng)濟水平，F(xiàn)D是地區(qū)金融發(fā)展程度，control是地方財政支出等控制變量。具體為：gov是地方財政支出（扣除科教文衛(wèi)支出）占地區(qū)生產(chǎn)總值的比率；inv是全社會固定資產(chǎn)投資占地區(qū)生產(chǎn)總值的比率；trade是商品進出口貿(mào)易占地區(qū)生產(chǎn)總值的比率；work是勞動力水平。

2.變量來源。（1）被解釋變量。根據(jù)文獻梳理衡量實體經(jīng)濟一般有三種方法：一是用GDP來表征實體經(jīng)濟發(fā)展水平（劉金全，2004；蘭日旭等2011）；二是用工業(yè)增加值來表征實體經(jīng)濟發(fā)展水平（曹源芳，2008）；三是用工業(yè)品出廠價格指數(shù)和居民消費價格指數(shù)來表征實體經(jīng)濟（楊玲，2011）。本文對被解釋變量衡量的具體做法是采用工業(yè)增加值來衡量實體經(jīng)濟水平。（2）解釋變量。對于金融發(fā)展水平大部分學者采用貸款余額或存款余額占GDP的比重來衡量（Goldsmith，1969；Mckinnon，1973；Kingand Levine，1993，陸靜，2012），本文采取存貸款總額／地區(qū)生產(chǎn)總值（fd）、貸款余額的對數(shù)（zfin）、家庭居民人民幣儲蓄存款／地區(qū)生產(chǎn)總值（sav），小微企業(yè)貸款/貸款余額（xfin）四種衡量指標來衡量實體經(jīng)濟發(fā)展水平?？刂谱兞烤唧w為：gov為地方財政支出（扣除科教文衛(wèi)支出）占地區(qū)生產(chǎn)總值的比率；inv為全社會固定資產(chǎn)投資占地區(qū)生產(chǎn)總值的比率；trade為商品進出口貿(mào)易占地區(qū)生產(chǎn)總值的比率；work為勞動力水平。模型中的變量定義詳見表 2。

（二）數(shù)據(jù)來源與變量統(tǒng)計描述

為分析玉溪市實體經(jīng)濟資本配置情況，選取1978—2019年相關時間序列數(shù)據(jù)，具體為：固定資產(chǎn)投資、工業(yè)增加值、銀行信貸、地方財政支出（扣除科教文衛(wèi)支出）、從業(yè)人員等統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源于玉溪市統(tǒng)計年鑒；金融規(guī)模、效率數(shù)據(jù)來源于人民銀行玉溪市中心支行。對各變量的描述性統(tǒng)計見表3。

（三）實證檢驗與分析

1.玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率測算。為了衡量玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率的整體水平，將1978—2019年玉溪市固定資產(chǎn)投資與工業(yè)增加值的數(shù)據(jù)代入式（1），運用最小二乘法模型，回歸分析顯示（見表4），玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率為0.41，大于0，且在１%的顯著性水平下通過檢驗，玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率水平顯著有效。

2.玉溪市金融發(fā)展對地區(qū)實體經(jīng)濟資本配置效率影響的實證分析。首先，使用最小二乘估計方法，對模型（2）進行回歸分析，表5中模型（1）和（2）顯示，以存貸款占比（fd）來衡量的金融發(fā)展回歸系數(shù)為正，同時銀行信貸比重（zfin）的系數(shù)顯著為正，且每增加１個標準差的銀行信貸比重，則玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率將增加 0.861個百分點。這表明，控制其他因素影響后，玉溪市金融發(fā)展（以zfin等衡量）與玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率正相關。模型（3）中以家庭居民人民幣儲蓄存款/地區(qū)總產(chǎn)值（sav）來替代金融發(fā)展變量，回歸系數(shù)顯著為正表明居民儲蓄存款比重與經(jīng)濟增長顯著正相關。模型（4）分析玉溪市小微貸款的占比對玉溪市實體經(jīng)濟的影響，小微占比越高，對實體經(jīng)濟的提升越大，可以看出小微企業(yè)占比顯著提升1個百分點，玉溪市實體經(jīng)濟顯著提升1.421個百分點，金融發(fā)展與區(qū)域經(jīng)濟增長正相關。

表5中、模型中顯示，地區(qū)全社會固定資產(chǎn)投資（inv）的回歸系數(shù)顯著為正，意味著玉溪市經(jīng)濟增長，主要還是靠“鐵公基”來拉動，并且拉動效應較大。對外貿(mào)易（trade）和地方財政支出比重（gov）、勞動力水平（wrok）在不同模型中效果不同，可能的解釋是對外貿(mào)易、財政支出和勞動力水平可能存在時滯效應或內生性，對當期玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率影響不相同。

其次，進一步考察地方政府對銀行信貸決策的干預影響。本文在模型（2）中加入地方財政支出（gov）與全部銀行信貸（fin）的交互項（gov_fin），來反映地方政府對銀行信貸決策干預后，對區(qū)域實體經(jīng)濟資本配置效率影響的程度，模型具體如下：

對模型3進行回歸分析具體結果如下：

從分析結果中可以看出代表地方政府干預銀行信貸決策的替代變量 （gov_fin）的回歸系數(shù)都為負，表明地方政府對信貸決策干預會影響區(qū)域實體經(jīng)濟資本配置效率提升，但指標不顯著，與玉溪市地域特征較為吻合。

四、金融服務實體存在的問題

（一）生產(chǎn)要素減退影響實體經(jīng)濟效益水平

近年來，玉溪市實體經(jīng)濟特別是中小企業(yè)發(fā)展面臨成本上升、產(chǎn)能過剩等挑戰(zhàn)，企業(yè)利潤率不斷下行。一方面，玉溪市實體經(jīng)濟產(chǎn)量及價值增速回落，2019年規(guī)模以上工業(yè)增加值按可比價格計算比上年增長6.0%，增速比上年回落2.1個百分點；分產(chǎn)品看， 全年21種主要行業(yè)中僅有4個行業(yè)比上年增長。另一方面， 實體經(jīng)濟利潤增長緩慢，2019年全市規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實現(xiàn)利潤總額112.6億元，同比下降1.0%，其中，制造業(yè)實現(xiàn)利潤總額96.8億元，同比下降5.6%，虧損企業(yè)達到93戶，比上年同期增加18戶，實體經(jīng)濟盈利水平與增速并不理想。

（二）消費動力不足拉降實體經(jīng)濟投資需求

圖9顯示，云南省工業(yè)生產(chǎn)者價格指數(shù)③（PPI）在2018年1月至2019年12月期間持續(xù)下降，導致實體企業(yè)利潤增長率下降，遲滯了職工收入的提高。2008年—2018年，玉溪市城鎮(zhèn)居民可支配收入增長率從18.5%降到8.0%，降低了10.5個百分點，社會零售商品總額增長率從22.5%降低到12%，降低了10.5個百分點（見圖10）。消費品銷售增長率的下降，抑制了實體企業(yè)生產(chǎn)資料的投入需求，進而導致大量資金缺少投資機會滯留金融層面。

（三）匹配度不高降低金融服務實體經(jīng)濟力度

2019年末，玉溪市人民幣各項貸款余額為1340.57億元，同比增長17.33%，比同期全市生產(chǎn)總值增速高10.53個百分點，經(jīng)濟與信貸增長正向缺口持續(xù)擴大，金融對實體經(jīng)濟拉動作用有所減弱。金融資源錯配仍然存在，信貸資源不斷聚集于傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)和大中型企業(yè)，小微企業(yè)貸款雖然增速不低，但客戶覆蓋面不寬且貸款獲得性不高，對大部分高新技術企業(yè)、高成長性的中小企業(yè)支持仍然不足。2019年玉溪市中長期貸款余額占企業(yè)全部貸款余額的60.04%，比2010年下降1.26個百分點，一定程度反映出玉溪市實體經(jīng)濟潛在產(chǎn)出增長能力不足。

（四）經(jīng)濟結構調整緩慢影響有效金融需求提升

玉溪市第三產(chǎn)業(yè)長期發(fā)展不足，占比到2019年才超過二產(chǎn)，2019年末三次產(chǎn)業(yè)占比為9.3：43.7：47.0。2019年玉溪市除煙草行業(yè)外的30個制造業(yè)行業(yè)中，14個行業(yè)增速回落，產(chǎn)業(yè)結構調整較慢。近年來，玉溪市“投資大、需求小、外貿(mào)發(fā)展不足”的特征較明顯，實體經(jīng)濟提升主要靠投資拉動，固定資產(chǎn)投資處于高位水平（見表7）。

五、結論與建議

（一）主要結論

1.玉溪市實體經(jīng)濟資本配置效率達到0.42，顯著有效。在產(chǎn)業(yè)結構調整關鍵時期，有必要優(yōu)化提升資本配置效率，加快結構調整進度，促進經(jīng)濟高質量發(fā)展。

2.金融效率對實體經(jīng)濟資本配置效率具有促進作用。玉溪市2007—2019年實體經(jīng)濟資本配置效率與金融發(fā)展呈正相關關系，實體經(jīng)濟資本配置效率的提高，部分得益于金融規(guī)模的擴大和金融效率的提升。

3.玉溪市實體經(jīng)濟整體效益水平欠佳。生產(chǎn)要素減退、消費動力不足、投資需求下降、金融與實體經(jīng)濟失衡、經(jīng)濟結構調整進展緩慢、創(chuàng)新驅動不足等原因，影響了金融服務實體經(jīng)濟力度。

（二）提升金融支持實體經(jīng)濟有效性的建議

1.緊密服務實體經(jīng)濟，提升信貸投放質效。一是要加大信貸支持力度，引導金融資源投向。重點支持生物醫(yī)藥、電子信息等10大重點產(chǎn)業(yè)，加大中長期貸款投入，突出對全市制造業(yè)、工業(yè)投入項目、技術改造項目的支持，支持發(fā)展現(xiàn)代物流業(yè)、文化產(chǎn)業(yè)、科技新興和新能源產(chǎn)業(yè)。二是要推進常態(tài)化政銀企對接機制。成立融資服務專家組，圍繞10大產(chǎn)業(yè)鏈，開展專業(yè)化政銀企對接，有效解決項目儲備、項目完善、項目推進、項目建設不同階段的金融需求，切實保障重點產(chǎn)業(yè)、重點企業(yè)、重點項目的融資需求。充分發(fā)揮支農(nóng)支小再貸款政策導向作用，有效提升金融服務“三農(nóng)”、小微企業(yè)、鄉(xiāng)村振興的能力水平。切實開展好與省級金融機構的專項融資對接活動，實現(xiàn)政銀企對接高效化、透明化、常態(tài)化和便捷化。三是要建立債權人委員會制度，提升金融服務水平。針對金融債務規(guī)模較大、對全市金融風險影響較大，或者重點企業(yè)出現(xiàn)暫時困難的，組建債權人委員會，遵循債權人的共同意愿，合法公正地處置債務關系。

2.加大金融產(chǎn)品和服務創(chuàng)新，滿足實體企業(yè)多樣化融資需求。一是要不斷增加抵質押業(yè)務品種，滿足實體企業(yè)多樣化融資需求。深化開展企業(yè)應收賬款融資，積極開展動產(chǎn)權益抵（質）押貸款工作，加大推廣合同、訂單、債權、股權、專利、品牌資產(chǎn)等權益抵押，積極開展機器設備、運載工具、大宗商品等動產(chǎn)抵押，滿足實體企業(yè)多樣化金融需求。二是要加大金融產(chǎn)品和服務創(chuàng)新。為不同發(fā)展階段和不同類型的實體企業(yè)量身定做特色金融產(chǎn)品，在開戶、結算、貸款、咨詢等方面優(yōu)化提升金融服務。積極推進循環(huán)貸款、分期償還本金、無還本續(xù)貸，解決企業(yè)用款與貸款期限錯配問題，合理提高小微企業(yè)貸款不良容忍度，有效提升小微企業(yè)申貸獲得率。

3.完善風險分擔機制，增強企業(yè)融資獲得感。一是要加強融資性擔保機構擔保能力建設。健全政府性融資擔保機構監(jiān)管考核體系，完善盡職免責機制，取消盈利及保值增值要求，降低擔保費率和擔保門檻，增強業(yè)務積極性和主動性。從財政角度對支農(nóng)支小擔保業(yè)務開展較好的政府性融資擔保機構給予獎勵。發(fā)揮財政資金杠桿作用，有效補充政府性融資擔保機構資本金，適當對業(yè)務較好的縣域融資擔保機構進行財政扶持，提高擔保能力。健全準入退出機制，及時退出整合無代償能力、無代償意愿的擔保機構。從更好服務小微企業(yè)的角度出發(fā)，突出風險共擔原則，引導銀擔雙方科學合理確定風險分擔比例。二是要建立健全中小微企業(yè)貸款風險補償資金池，適當提高對高新技術企業(yè)和成長型中小企業(yè)的風險分擔比例，激勵引導金融機構加大流動資金貸款和技術改造項目貸款投放力度。

4.加強直接融資工作，拓寬企業(yè)融資渠道。一是要支持債權融資，加快企業(yè)掛牌上市步伐。努力挖掘和培育上市企業(yè)，地方政府要盡最大努力、花最大力氣，幫助解決影響企業(yè)上市的因素和困難，推動科技型、創(chuàng)新型綠色中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板、中小板、新三板股權交易中心上市，加大對債權融資企業(yè)的補助，對采用企業(yè)債、公司債、銀行間市場債務融資工具等進行融資的中小微企業(yè)，按照一定比例給予補助。二是要加大宣傳債券融資政策，加強培訓輔導，逐步提高企業(yè)對債務融資工具的了解程度，增強企業(yè)開展債券融資的積極性和主動性。積極出臺優(yōu)惠政策，鼓勵企業(yè)發(fā)行企業(yè)債、短期融資券、可轉債等債券。

5.推進金融生態(tài)建設，優(yōu)化實體企業(yè)融資環(huán)境。一是要建立不良貸款高效處置機制。協(xié)調地方法院加快金融案件審執(zhí)速度，努力創(chuàng)造優(yōu)良的法律服務環(huán)境。加大不良貸款處置力度，增強金融機構放貸信心。地方財稅部門要在小微企業(yè)不良貸款核銷中，給予金融機構財稅政策優(yōu)惠，降低金融機構不良貸款處置成本。二是要加快建設中小微企業(yè)征信體系。建立健全失信懲戒機制，擬制失信行為“黑名單”，依法依規(guī)及時對失信中小微企業(yè)進行聯(lián)合懲戒。三是要強化組織領導。建立全市金融支持實體經(jīng)濟發(fā)展聯(lián)席會議制度，協(xié)調解決重點難點問題，對政策執(zhí)行情況進行跟蹤評估，定期通報工作進展情況，對金融服務實體經(jīng)濟發(fā)展進展遲緩、成效不明顯的要予以通報，對不作為、慢作為、亂作為的相關單位和責任人進行問責。組織開展金融服務實體經(jīng)濟績效綜合評價，對評價較高的金融機構，每年對考核優(yōu)秀的金融機構進行褒獎，并在貨幣政策工具使用、差異化監(jiān)管等方面給予政策傾斜。

注釋：

①存款率DL（金融機構貸款余額/金融機構存款余額）投資比率DI（全社會固定資產(chǎn)投資總額/金融機構存款余額）。

②普惠口徑小微貸款包括：單戶授信1000萬（含）以下小微企業(yè)貸款、個體工商戶和小微企業(yè)主經(jīng)營性貸款。

③未能找到玉溪市PPI指數(shù)，因此采用全省PPI代替。

參考文獻：

［1］許方，賈有姣，代猛. 河南省實體經(jīng)濟資本配置效率研究——基于2003—2017年面板數(shù)據(jù)的實證分析［J］. 金融理論與實踐，2019（12）：60-67.

［2］李青原，李江冰，江春，Kevin X.D.Huang. 金融發(fā)展與地區(qū)實體經(jīng)濟資本配置效率——來自省級工業(yè)行業(yè)數(shù)據(jù)的證據(jù)［J］. 經(jīng)濟學（季刊），2013，12（02）：527-548.

［3］黃憲，范薇. 宏觀金融定向調控與資本配置效率的行業(yè)效應——基于行業(yè)內生性的視角［J］. 中南財經(jīng)政法大學學報，2017（01）：57-66.

［4］戴偉，張雪芳. 金融發(fā)展、金融市場化與實體經(jīng)濟資本配置效率［J］. 審計與經(jīng)濟研究，2017，32（01）：117-127.

［5］蒲艷萍，成肖. 行業(yè)非國有經(jīng)濟資本配置效率研究［J］. 上海經(jīng)濟研究，2015（11）：28-36.

［6］張雪芳，戴偉. 金融發(fā)展及其市場化是否提高了實體經(jīng)濟資本配置效率——基于省際面板數(shù)據(jù)的實證分析［J］. 現(xiàn)代財經(jīng)（天津財經(jīng)大學學報），2016，36（10）：3-13.

［7］李青原，潘雅敏，陳曉. 國有經(jīng)濟比重與我國地區(qū)實體經(jīng)濟資本配置效率——來自省級工業(yè)行業(yè)數(shù)據(jù)的證據(jù)［J］. 經(jīng)濟學家，2010（01）：38-48.

［8］喬繼偉. 金融集聚對實體經(jīng)濟資本配置效率的影響研究［D］.湖南大學，2017.

［9］何賀. 壽險公司市場風險經(jīng)濟資本動態(tài)配置研究［D］.湖南大學，2017.

［10］郭鑫，張志. 地方政府行為、資源豐裕度與實體經(jīng)濟資本配置效率［J］. 中國市場，2019（08）：9-12+23.

［11］張慶君，楊蘭，桂楊. 影子銀行發(fā)展能否提高實體經(jīng)濟資本配置效率？［J］. 福建論壇（人文社會科學版），2019（04）：28-37.

［12］范薇. 金融發(fā)展與實體經(jīng)濟資本配置效率的研究［D］.武漢大學，2016.

［13］陳長石. 投資差異對區(qū)域實體經(jīng)濟資本配置效率的影響研究——基于遼寧36個行業(yè)微觀數(shù)據(jù)的實證分析［J］. 燕山大學學報（哲學社會科學版），2014，15（04）：112-117.

作者單位：中國人民銀行玉溪中心支行