康泰醫(yī)學(xué)：存貸雙高、產(chǎn)能大躍進(jìn)存隱憂(yōu)

薛宇

近期，國(guó)內(nèi)多地新冠感染人數(shù)激增，血氧儀出現(xiàn)搶購(gòu)潮，成為退燒藥之后另一“爆款”產(chǎn)品，康泰醫(yī)學(xué)（300869.SZ）股價(jià)因此有較大幅度上漲。

2023年1月4日，康泰醫(yī)學(xué)收盤(pán)價(jià)為32.64元，市盈率為54.99倍，高于魚(yú)躍醫(yī)療的26.04倍、理邦儀器的42.17倍、邁瑞醫(yī)療的40.9倍。

康泰醫(yī)學(xué)原本是一家規(guī)模較小的醫(yī)療器械公司，營(yíng)收規(guī)模遠(yuǎn)不及同行業(yè)上市公司。

受益于2020年疫情爆發(fā)，血氧儀、監(jiān)護(hù)儀等產(chǎn)品需求激增，公司2020年業(yè)績(jī)相比以前翻了幾倍。但此后，公司業(yè)績(jī)大幅下滑，與此同時(shí)，公司內(nèi)部人員也在不斷減持所持公司股份，目前累計(jì)減持約9.32億元。

業(yè)績(jī)爆發(fā)給公司帶來(lái)了巨額現(xiàn)金流入，但公司反而要通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)債及借款來(lái)滿(mǎn)足項(xiàng)目投資需求，導(dǎo)致公司賬上大量現(xiàn)金閑置。

業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)不可持續(xù)

康泰醫(yī)學(xué)主營(yíng)業(yè)務(wù)為醫(yī)療診斷、監(jiān)護(hù)設(shè)備的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，產(chǎn)品包括血氧類(lèi)、心電類(lèi)、超聲類(lèi)、監(jiān)護(hù)類(lèi)、血壓類(lèi)、分析測(cè)試類(lèi)等多個(gè)種類(lèi)，用于各級(jí)醫(yī)院、門(mén)診部、社區(qū)衛(wèi)生服務(wù)中心、村衛(wèi)生室、體檢中心、養(yǎng)老機(jī)構(gòu)、家庭個(gè)人等多個(gè)使用場(chǎng)景。

2020年之前，康泰醫(yī)學(xué)營(yíng)業(yè)總收入不超過(guò)5億元，凈利潤(rùn)也僅有幾千萬(wàn)元。2017-2019年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為3.98億元、3.63億元、3.87億元，同比變化-10.02%、-8.84%、6.78%；凈利潤(rùn)分別為7706萬(wàn)元、6203萬(wàn)元、7378萬(wàn)元，同比變化-25.54%、-19.5%、18.94%。公司這幾年業(yè)績(jī)甚至不如2016年，當(dāng)年康泰醫(yī)學(xué)營(yíng)業(yè)收入為4.42億元，凈利潤(rùn)為1.03億元。

不僅如此，康泰醫(yī)學(xué)的產(chǎn)品線(xiàn)種類(lèi)及收入規(guī)模也是不及同行。2019年，康泰醫(yī)學(xué)營(yíng)收和凈利潤(rùn)分別為3.87億元、7378萬(wàn)元，同行業(yè)的魚(yú)躍醫(yī)療營(yíng)收和凈利潤(rùn)分別為46.36億元、7.53億元，理邦儀器營(yíng)收和凈利潤(rùn)分別為11.36億元、1.32億元。

與同行業(yè)公司相比，康泰醫(yī)學(xué)在研發(fā)投入方面也不具備競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。雖然公司研發(fā)費(fèi)用率并不算低，但規(guī)模較小。2021年，康泰醫(yī)學(xué)研發(fā)費(fèi)用為6606萬(wàn)元，研發(fā)費(fèi)用率為7.27%；然而魚(yú)躍醫(yī)療為4.26億元、6.17%，理邦儀器為2.52億元、15.42%。

2020年年初，新冠疫情在全球范圍內(nèi)爆發(fā)，國(guó)內(nèi)外對(duì)疫情相關(guān)產(chǎn)品如血氧儀、監(jiān)護(hù)儀、醫(yī)用紅外體溫計(jì)等的需求量持續(xù)上升，康泰醫(yī)學(xué)業(yè)績(jī)當(dāng)年業(yè)績(jī)快速增長(zhǎng)，2020年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.01億元，同比大增261.84%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6.13億元，同比增幅高達(dá)731.37%。

此后，疫情進(jìn)入常態(tài)化階段，市場(chǎng)需求趨于理性，產(chǎn)業(yè)鏈與供應(yīng)鏈回歸合理。康泰醫(yī)學(xué)業(yè)績(jī)也開(kāi)始大幅下降，2021年和2022年前三季度，公司營(yíng)業(yè)收入分別為9.09億元、4.62億元，同比分別下降35.15%、35.75%；凈利潤(rùn)分別為3.52億元、1.74億元，同比分別下降42.56%、39.53%。

同行業(yè)公司業(yè)績(jī)均呈現(xiàn)類(lèi)似的變動(dòng)趨勢(shì)。

2020年，魚(yú)躍醫(yī)療營(yíng)收和凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)45.08%、133.74%，2021年同比變化2.51%、-15.73%，2022年前三季度同比變化-3.65%、-15.99%。理邦儀器2020年?duì)I收和凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)104.06%、395.37%；2021年同比變化-29.42%、-64.57%，2022年前三季度同比變化-1.77%、-24.35%。

疫情帶來(lái)相關(guān)公司業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)顯然不可持續(xù)。此次血氧儀下游需求旺盛或許可以給公司帶來(lái)一定業(yè)績(jī)?cè)隽?，但同樣不存在可持續(xù)性。

需要說(shuō)明的是，康泰醫(yī)學(xué)凈利潤(rùn)還不乏利息收入的貢獻(xiàn)。2019-2021年，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用分別為-1325萬(wàn)元、-1699萬(wàn)元、-1.24億元，其中利息收入為1025萬(wàn)元、3462萬(wàn)元、6705萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)利潤(rùn)的比例分別為12.56%、4.84%、16.52%。

2020年8月24日，康泰醫(yī)學(xué)于創(chuàng)業(yè)板上市，發(fā)行價(jià)格為10.16元，上市當(dāng)日公司開(kāi)盤(pán)價(jià)為54.2元，最高達(dá)到303.54元。此后公司股價(jià)便呈現(xiàn)整體下行趨勢(shì)，2023年1月4日，公司收盤(pán)價(jià)為32.64元。期間，康泰醫(yī)學(xué)僅有少量分紅，并無(wú)送轉(zhuǎn)。

股價(jià)下行顯然與業(yè)績(jī)下滑有關(guān)，公司內(nèi)部人員趁機(jī)不斷實(shí)施減持。2021年9月至今，康泰醫(yī)學(xué)的股東綏芬河市康泰投資股份有限公司（下稱(chēng)“康泰投資”）減持785萬(wàn)股，王桂麗減持796萬(wàn)股，寇?chē)?guó)治減持81萬(wàn)股，付春元減持56萬(wàn)股。其中，康泰投資為公司員工聯(lián)合外部投資者共同設(shè)立的持股平臺(tái)；王桂麗為持有公司5%以上股份股東，同時(shí)是公司董事；寇?chē)?guó)治和付春元為公司副總經(jīng)理。此外，公司董事、高級(jí)管理人員楊志山累計(jì)減持297萬(wàn)股，鄭敏累計(jì)減持62萬(wàn)股，監(jiān)事高瑞斌累計(jì)減持100萬(wàn)股，高級(jí)管理人員劉振紅累計(jì)減持44萬(wàn)股，許云龍累計(jì)減持68萬(wàn)股。

上述股東減持?jǐn)?shù)量合計(jì)為2289萬(wàn)股，占公司總股本的比例達(dá)到5.7%。由于這些股東減持價(jià)格區(qū)間為34.59-46.84元，若以中間價(jià)格40.72元計(jì)算，累計(jì)減持金額約為9.32億元。

外部融資不斷

疫情之下康泰醫(yī)學(xué)業(yè)績(jī)爆發(fā)，公司資金也更加充足。2020年年末，公司賬面上貨幣資金8.14億元，其他流動(dòng)資產(chǎn)中收益憑證5000萬(wàn)元，其他非流動(dòng)資產(chǎn)中定期存款6.37億元，類(lèi)現(xiàn)金資產(chǎn)合計(jì)15.01億元，剔除當(dāng)年IPO募集資金3.74億元后為11.27億元，相比2019年末的3.66億元（貨幣資金1.84億元+其他非流動(dòng)資產(chǎn)1.82億元）增長(zhǎng)7.61億元。

在資金充裕的情況下，康泰醫(yī)學(xué)卻不斷進(jìn)行外部融資。2022年7月，公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債共募集資金7億元，扣除發(fā)行費(fèi)用后的募集資金凈額為6.88億元。此外，公司還新增了大量的短期借款，2019年年末公司短期借款僅1888萬(wàn)元，2020年年末，增至2.68億元，2021年年末及2022年三季度末增至8億元、8.48億元。

2022年三季度末，康泰醫(yī)學(xué)貨幣資金14.14億元，一年內(nèi)到期的非流動(dòng)資產(chǎn)（定期存款）1.82億元，其他非流動(dòng)資產(chǎn)（定期存款）10.57億元，合計(jì)26.53億元；與此同時(shí)，公司有息負(fù)債共14.74億元。

事實(shí)上，2020年時(shí)康泰醫(yī)學(xué)賬上資金就完全足夠覆蓋其可轉(zhuǎn)債擬募投的“康泰產(chǎn)業(yè)園建設(shè)項(xiàng)目”的投資總規(guī)模（7億元）。那么，公司此前新增大額短期借款是為了提前進(jìn)行該項(xiàng)目的建設(shè)嗎？答案似乎是否定的，根據(jù)2022年半年報(bào)，公司重要在建工程僅醫(yī)療設(shè)備生產(chǎn)改擴(kuò)建項(xiàng)目一個(gè)項(xiàng)目，賬面價(jià)值為6338萬(wàn)元，預(yù)算數(shù)僅1.02億元。

2019-2021年及2022年前三季度，康泰醫(yī)學(xué)購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金分別為743萬(wàn)元、8867萬(wàn)元、1.06億元、6021萬(wàn)元，每年金額并不算高。

除IPO及可轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目外，康泰醫(yī)學(xué)僅有一個(gè)項(xiàng)目尚在籌劃中。2022年2月21日，康泰醫(yī)學(xué)發(fā)布公告稱(chēng)，公司計(jì)劃在秦皇島北戴河新區(qū)投資建設(shè)康泰醫(yī)學(xué)醫(yī)療器械產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目，新建輸液器、注射器、牙科材料等醫(yī)療器械生產(chǎn)線(xiàn)、配套設(shè)施及康泰醫(yī)學(xué)其它產(chǎn)品的改擴(kuò)建項(xiàng)目，項(xiàng)目固定資產(chǎn)投資不低于2.3億元。

由上可知，康泰醫(yī)學(xué)發(fā)行可轉(zhuǎn)債及新增短期借款的必要性不足。公司目前有大量資金尚處于閑置，實(shí)際上是資金的浪費(fèi)。此種情況下，康泰醫(yī)學(xué)ROE水平也有下降，2022年前三季度年化ROE為12.36%，不僅低于2020年的57.01%、2021年的20.79%，甚至還低于2019年的13.51%。

另外，從產(chǎn)能擴(kuò)張情況來(lái)看，康泰醫(yī)學(xué)在短期內(nèi)似乎也沒(méi)有進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)的必要性。

2019年年末，公司主要產(chǎn)品的產(chǎn)能為142萬(wàn)臺(tái)，產(chǎn)能利用率為157.66%。相關(guān)資料顯示，公司IPO募投項(xiàng)目醫(yī)療設(shè)備生產(chǎn)改擴(kuò)建項(xiàng)目預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后形成每年500萬(wàn)臺(tái)（套）醫(yī)療設(shè)備產(chǎn)能；可轉(zhuǎn)債募投項(xiàng)目為康泰產(chǎn)業(yè)園建設(shè)項(xiàng)目預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后形成每年3000萬(wàn)臺(tái)（套）醫(yī)療設(shè)備產(chǎn)能。上述兩個(gè)項(xiàng)目建成后公司各類(lèi)醫(yī)療設(shè)備年產(chǎn)能將增加3500萬(wàn)臺(tái)（套），較原142萬(wàn)臺(tái)（套）的產(chǎn)能規(guī)模增加幅度較大，其中血氧類(lèi)產(chǎn)品年產(chǎn)能增加3045萬(wàn)臺(tái)（套）、超聲類(lèi)產(chǎn)品年產(chǎn)能增加245萬(wàn)臺(tái)（套）。

2020年和2021年，康泰醫(yī)學(xué)主要產(chǎn)品產(chǎn)量為1172萬(wàn)臺(tái)（套）、1164萬(wàn)臺(tái)（套），同比變化423.6%、-0.68%；銷(xiāo)售量為1765萬(wàn)臺(tái)（套）、1148萬(wàn)臺(tái)（套），同比變化395.79%、-34.95%。2022年前三季度，在業(yè)績(jī)下滑的情況下，公司銷(xiāo)售量大概率進(jìn)一步下降。公司目前規(guī)劃的3500萬(wàn)臺(tái)（套）產(chǎn)能約為2021年銷(xiāo)售量的3.05倍。

那么，康泰醫(yī)學(xué)新增巨額的短期借款及經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流入未來(lái)又作何用途呢？

截至發(fā)稿，康泰醫(yī)學(xué)未就文中疑問(wèn)做出回復(fù)。