金融背景高管能助力實(shí)體企業(yè)高質(zhì)量并購(gòu)嗎？*

李善民，周玨廷

一、引 言

《中華人民共和國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十四個(gè)五年規(guī)劃和2035年遠(yuǎn)景目標(biāo)綱要》提出要“提高金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力，健全實(shí)體經(jīng)濟(jì)中長(zhǎng)期資金供給制度安排”?？梢?jiàn)，金融行業(yè)的核心任務(wù)是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供長(zhǎng)期穩(wěn)定和風(fēng)險(xiǎn)可控的金融服務(wù)和保障。近年來(lái)，隨著企業(yè)對(duì)大型戰(zhàn)略投資并購(gòu)和資產(chǎn)整合的需求增加，一些金融人才流向?qū)嶓w企業(yè)，金融人才對(duì)于金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的重要性不言而喻。企業(yè)聘任金融背景高管的現(xiàn)象普遍存在，例如，在全國(guó)前20強(qiáng)地產(chǎn)公司的董監(jiān)高中，有超過(guò)一百位金融或財(cái)務(wù)背景人士，除此之外，各大實(shí)體產(chǎn)業(yè)也陸續(xù)通過(guò)投資、人事途徑與金融行業(yè)產(chǎn)生更緊密的聯(lián)系，金融背景高管應(yīng)當(dāng)在促進(jìn)金融更好地服務(wù)實(shí)體企業(yè)的過(guò)程中起到協(xié)調(diào)、促進(jìn)甚至主導(dǎo)的作用?，F(xiàn)有金融、財(cái)務(wù)背景高管相關(guān)研究主要從融資視角考察金融背景高管對(duì)于緩解企業(yè)融資約束、提高債務(wù)融資水平和調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的作用，本文從融資視角轉(zhuǎn)向并購(gòu)重組視角，進(jìn)一步深化對(duì)金融人才在實(shí)體企業(yè)中發(fā)揮作用的認(rèn)識(shí)。

在推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、全面深化國(guó)有企業(yè)改革以及“一帶一路”倡議的背景下，并購(gòu)重組是最常見(jiàn)也最重要的公司活動(dòng)之一，目前我國(guó)并購(gòu)交易額占GDP 的4%，而發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體一般在8%—10%左右，表明我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)還有進(jìn)一步成長(zhǎng)的空間。隨著市場(chǎng)化改革持續(xù)推進(jìn)，并購(gòu)重組是推動(dòng)上市公司高質(zhì)量發(fā)展的重要方式。我國(guó)企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)的過(guò)程中面臨多重困難，其中并購(gòu)融資難和風(fēng)險(xiǎn)高是企業(yè)并購(gòu)的突出障礙之一，并購(gòu)融資難具體體現(xiàn)在“融資難、融資成本高和融資手段相對(duì)單一”三個(gè)方面。此外，由于我國(guó)長(zhǎng)期對(duì)換股收購(gòu)采取類(lèi)似于IPO的嚴(yán)格審批制度，上市公司并購(gòu)重組交易絕大部分都是現(xiàn)金支付，如果企業(yè)因?yàn)椴①?gòu)融資難而背負(fù)過(guò)大的現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)，或者產(chǎn)生重大債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，則會(huì)導(dǎo)致未來(lái)的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)受到限制。對(duì)此，國(guó)務(wù)院和證監(jiān)會(huì)多次出臺(tái)相關(guān)意見(jiàn)，助力企業(yè)提高并購(gòu)質(zhì)量，但企業(yè)并購(gòu)融資難和風(fēng)險(xiǎn)高的問(wèn)題仍然沒(méi)有得到徹底解決。

基于此，本文擬探究金融背景高管如何幫助企業(yè)克服并購(gòu)困難，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量并購(gòu)。研究發(fā)現(xiàn)，金融背景高管通過(guò)降低融資約束和提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)顯著提高了公司發(fā)起并購(gòu)的可能性，同時(shí)金融背景高管的并購(gòu)績(jī)效更好，在并購(gòu)質(zhì)量方面，金融背景高管顯著增加了企業(yè)異地并購(gòu)、使并購(gòu)融資方式更加多元、并購(gòu)規(guī)模更大并且縮短了并購(gòu)交易時(shí)間。文章的研究結(jié)論支持了社會(huì)資本理論而非代理理論，個(gè)人通過(guò)社會(huì)聯(lián)系攝取稀缺資源并由此獲益的能力即為社會(huì)資本（Coleman，1988），實(shí)證結(jié)果說(shuō)明金融背景高管是通過(guò)發(fā)揮自身積累的社會(huì)資本的積極作用，促進(jìn)實(shí)體企業(yè)高質(zhì)量并購(gòu)的。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，由于不同類(lèi)型金融背景高管擁有的社會(huì)資本類(lèi)型不同，其對(duì)并購(gòu)質(zhì)量的影響具有異質(zhì)性。本研究對(duì)于企業(yè)并購(gòu)決策和政府部門(mén)制定相關(guān)政策都具有重要的參考價(jià)值。

本文的貢獻(xiàn)如下：第一，理論貢獻(xiàn)方面，本文從社會(huì)資本理論切入，解釋了金融背景高管與企業(yè)高質(zhì)量并購(gòu)的關(guān)系，提供了金融背景高管作用機(jī)制的證據(jù)?；诖砝碚摰挠^點(diǎn)和基于社會(huì)資本理論的觀點(diǎn)都認(rèn)為金融背景高管能夠促進(jìn)并購(gòu)發(fā)起，然而二者對(duì)于金融背景高管如何影響企業(yè)并購(gòu)質(zhì)量和并購(gòu)績(jī)效存在爭(zhēng)議，本文的研究結(jié)論表明，社會(huì)資本理論更能解釋我國(guó)金融背景高管作用。第二，研究視角方面，與以往研究不同，本文從并購(gòu)重組視角研究了金融背景高管的作用，從單純的融資視角到并購(gòu)重組視角的轉(zhuǎn)換，體現(xiàn)了對(duì)企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的關(guān)注，豐富了金融背景高管研究的文獻(xiàn)。第三，實(shí)踐方面，目前我國(guó)上市公司的并購(gòu)重組普遍存在融資難、風(fēng)險(xiǎn)高的問(wèn)題，導(dǎo)致一些企業(yè)存在并購(gòu)績(jī)效差、支付手段單一、并購(gòu)融資壓力大等現(xiàn)象，并購(gòu)質(zhì)量不高，探究具有專(zhuān)業(yè)投融資能力和社會(huì)資源的高端金融人才是否發(fā)揮作用、怎樣發(fā)揮作用，有利于企業(yè)完善并購(gòu)決策機(jī)制和人事決策機(jī)制，也有利于監(jiān)管部門(mén)制定相關(guān)政策。

本文的后續(xù)結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分文獻(xiàn)回顧和研究假設(shè)；第三部分研究設(shè)計(jì)；第四部分實(shí)證結(jié)果和分析；第五部分進(jìn)一步研究；第六部分結(jié)論與政策建議。

二、文獻(xiàn)回顧和研究假設(shè)

（一）文獻(xiàn)回顧

高管的異質(zhì)性背景如何影響企業(yè)投融資行為一直是學(xué)術(shù)界關(guān)心的問(wèn)題。自Hambrick & Mason（1984）提出高階理論以來(lái)，越來(lái)越多的實(shí)證研究認(rèn)為，管理層團(tuán)隊(duì)或個(gè)人特征（包括從業(yè)經(jīng)歷、行業(yè)經(jīng)驗(yàn)、學(xué)術(shù)經(jīng)歷、風(fēng)險(xiǎn)偏好和性格特征等）會(huì)影響公司決策，這一領(lǐng)域的研究主要關(guān)注高管的專(zhuān)業(yè)認(rèn)證和學(xué)歷、過(guò)往工作經(jīng)驗(yàn)以及性格特質(zhì)。國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)主要從工作經(jīng)驗(yàn)和學(xué)歷兩個(gè)角度定義高管金融或財(cái)務(wù)背景，在美國(guó)數(shù)據(jù)中，金融背景CEO 占所有CEO 的27%左右（Gounopoulos&Pham，2018）。本文對(duì)金融背景高管的定義是從工作經(jīng)驗(yàn)角度出發(fā)，盡管教育背景也有一定的作用，但工作經(jīng)驗(yàn)中積累的實(shí)踐能力和社會(huì)資源才是公司聘任高管時(shí)最關(guān)心的。

已有的金融背景高管相關(guān)文獻(xiàn)主要從融資角度考察了其對(duì)企業(yè)的影響，但是較少?gòu)牟①?gòu)重組的特殊視角進(jìn)行關(guān)注。國(guó)外文獻(xiàn)表明金融背景CEO 能夠促進(jìn)企業(yè)的財(cái)務(wù)規(guī)范并且增加外部融資規(guī)模，例如金融背景CEO 能夠加強(qiáng)企業(yè)的內(nèi)部控制（Oradi et al.，2020）、持有更少的現(xiàn)金、更多的債務(wù)以及進(jìn)行更多的股票回購(gòu)，在投資決策上是精明的，即在核算項(xiàng)目時(shí)使用項(xiàng)目層級(jí)的折現(xiàn)率而非公司層級(jí)的折現(xiàn)率，同時(shí)公司有較低的投資現(xiàn)金流敏感性（Custodio&Metzger，2014），在IPO 之前進(jìn)行盈余管理的可能性更?。℅ounopoulos& Pham，2018）。國(guó)內(nèi)的研究主要發(fā)現(xiàn)，財(cái)務(wù)經(jīng)歷的CEO 促進(jìn)了公司資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化，并降低了資本結(jié)構(gòu)偏離目標(biāo)的程度，對(duì)公司有正面影響（姜付秀和黃繼承，2013），金融背景高管能夠降低民營(yíng)企業(yè)融資約束（鄧建平和曾勇，2011），金融背景CEO 能夠促進(jìn)實(shí)體企業(yè)金融化（杜勇等，2019）以及金融背景CFO造成企業(yè)應(yīng)計(jì)質(zhì)量降低（程富和吳粒，2022）。

與并購(gòu)相關(guān)的文獻(xiàn)中，有國(guó)外學(xué)者研究董事金融背景而不是高管金融背景與并購(gòu)的關(guān)系，同時(shí)，其強(qiáng)調(diào)金融背景董事可能存在代理問(wèn)題。Güner et al.（2008）的研究發(fā)現(xiàn)董事會(huì)中的銀行家存在盡管增加了公司的債務(wù)融資規(guī)模，使公司資金充足，增加了并購(gòu)次數(shù)，但是并購(gòu)績(jī)效卻變差了，其原因是該類(lèi)董事存在代理問(wèn)題，會(huì)為有聯(lián)結(jié)關(guān)系的銀行牟利。因此，研究金融背景高管的作用也必須將可能存在的代理問(wèn)題考慮其中。

同時(shí)，已有文獻(xiàn)多討論CEO 以及董事特質(zhì)的作用，對(duì)高管團(tuán)隊(duì)特質(zhì)進(jìn)行研究的較少，而高管團(tuán)隊(duì)特質(zhì)對(duì)公司活動(dòng)和績(jī)效的解釋通常比CEO 特質(zhì)更強(qiáng)（Hambrick&Chen，1996），因此關(guān)注整個(gè)高管團(tuán)隊(duì)的研究是對(duì)高階理論更有力的驗(yàn)證，盡管公司CEO 擁有最高的決策權(quán)力，但實(shí)踐中更多的決策和執(zhí)行任務(wù)都分擔(dān)到所有高管成員身上，研究具有廣泛的現(xiàn)實(shí)意義。

（二）理論分析和研究假設(shè)

根據(jù)相關(guān)研究，金融背景高管可能由于代理問(wèn)題，給企業(yè)并購(gòu)帶來(lái)負(fù)面影響，也可能由于自身具備的豐富社會(huì)資本，為企業(yè)并購(gòu)帶來(lái)正面影響。

首先，基于委托代理理論的分析表明，一方面，學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)過(guò)度自信可能管理層導(dǎo)致會(huì)高估并購(gòu)收益，從而進(jìn)行無(wú)法創(chuàng)造價(jià)值的并購(gòu)活動(dòng)，過(guò)度自信增加了高管并購(gòu)的傾向（Malmendier&Tate，2008），特別是多元化并購(gòu)（Brown&Sarma，2007；Doukas&Petmezas，2007）；另一方面，學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)管理層權(quán)力（Grinstein&Hribar，2004；傅頎等，2014）會(huì)導(dǎo)致并購(gòu)傾向增加但績(jī)效可能受損；此外，如果存在大量自由現(xiàn)金流，管理層可能出于個(gè)人利益進(jìn)行并購(gòu)以形成塹壕效應(yīng)，降低被取代的可能（Jensen，1986）。

現(xiàn)有研究表明，金融背景高管能夠降低民營(yíng)企業(yè)融資約束（鄧建平和曾勇，2011），導(dǎo)致企業(yè)擁有更多自由現(xiàn)金流，過(guò)多的自由現(xiàn)金流可能導(dǎo)致管理層濫用資金進(jìn)行塹壕行為（Jensen，1986），進(jìn)行數(shù)量更多但效率更低的并購(gòu)?fù)顿Y，同時(shí)，具有專(zhuān)業(yè)背景的管理層容易出現(xiàn)過(guò)度自信的現(xiàn)象（潘愛(ài)玲等，2018），在投融資決策方面擁有更多決策權(quán)力和決策壓力，因此也可能導(dǎo)致并購(gòu)傾向增加但績(jī)效可能受損。

然而，基于社會(huì)資本理論的分析可能得到不同的結(jié)論。Coleman（1988）首次明確了社會(huì)資本這一概念，個(gè)人通過(guò)社會(huì)聯(lián)系攝取稀缺資源并由此獲益的能力即為社會(huì)資本，企業(yè)經(jīng)營(yíng)者廣泛的社會(huì)交往和聯(lián)系被稱(chēng)為企業(yè)的社會(huì)資本（邊燕杰和丘海雄，2000）。社會(huì)資本是為了幫助企業(yè)獲取資源，以往文獻(xiàn)表明金融背景高管曾經(jīng)在金融行業(yè)有過(guò)長(zhǎng)期且重要的任職，在金融領(lǐng)域積累了大量的社會(huì)關(guān)系，能夠幫助企業(yè)獲取更多投融資資源（Güner et al.，2008；鄧建平和曾勇，2011），因此金融背景的本質(zhì)可能就是一種社會(huì)資本。此外，企業(yè)并購(gòu)是一項(xiàng)特殊的投資，近年來(lái)，其交易數(shù)量和交易金額一直呈上升趨勢(shì)，且并購(gòu)是一個(gè)連續(xù)動(dòng)態(tài)的過(guò)程（周小春和李善民，2008），高管的豐富社會(huì)資源能夠在節(jié)約信息搜集成本、交易成本和控制交易風(fēng)險(xiǎn)方面發(fā)揮積極作用。

可見(jiàn)，不論是基于委托代理理論的分析還是基于社會(huì)資本理論的分析，金融背景高管理論上都能夠顯著促進(jìn)企業(yè)發(fā)起并購(gòu)。

根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)：

H1：金融背景高管能夠提高上市公司并購(gòu)的可能性。

作用機(jī)制方面，首先考慮融資約束機(jī)制，大量文獻(xiàn)表明，金融背景人士進(jìn)入公司管理層能夠緩解公司融資約束，降低投資現(xiàn)金流敏感性（Güner et al.，2008），這能為并購(gòu)提供可用資金，有利于公司發(fā)起并購(gòu)。信息不對(duì)稱(chēng)會(huì)加重融資約束，例如，與完美市場(chǎng)相比，信息不對(duì)稱(chēng)下的債務(wù)市場(chǎng)盡管仍能達(dá)到均衡狀態(tài)，但由于“劣幣驅(qū)逐良幣”的現(xiàn)象，市場(chǎng)債務(wù)契約質(zhì)量下降，提供均衡借款利率的債權(quán)人收益無(wú)法覆蓋高風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)人公司的風(fēng)險(xiǎn)，而低風(fēng)險(xiǎn)低收益率的公司可能無(wú)法進(jìn)行投資，或者為了應(yīng)付高利率被迫進(jìn)行高風(fēng)險(xiǎn)投資，企業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)與收益發(fā)生錯(cuò)配。因此，金融背景高管如果能夠有效緩解企業(yè)融資約束，降低資金錯(cuò)配對(duì)投資帶來(lái)的負(fù)面影響，將能夠促進(jìn)企業(yè)完成并購(gòu)。

其次分析風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)代表企業(yè)在追逐高額利潤(rùn)的過(guò)程中愿意付出代價(jià)的傾向，較高的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平意味著企業(yè)較少放棄高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資機(jī)會(huì)（劉志遠(yuǎn)等，2017），企業(yè)并購(gòu)就是一種高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的投資項(xiàng)目。金融行業(yè)屬于風(fēng)險(xiǎn)較高的行業(yè)，金融背景高管對(duì)風(fēng)險(xiǎn)尤其是投資產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，由于具備相關(guān)社會(huì)聯(lián)系和資源，有著相對(duì)較清晰的認(rèn)識(shí)和相對(duì)較高的承受力（杜勇等，2019），因此可能會(huì)增加企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，從而增加企業(yè)并購(gòu)概率。此外，姜付秀和黃繼承（2013）研究發(fā)現(xiàn)，過(guò)度自信的管理者對(duì)自身的能力評(píng)價(jià)更高，對(duì)投資項(xiàng)目成功概率的預(yù)期也會(huì)更高，使得管理層在更強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好下選擇積極的投資策略，因此可能增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，一些研究也將管理層是否具有專(zhuān)業(yè)背景作為過(guò)度自信的代理變量（潘愛(ài)玲等，2018），因此金融背景高管可能通過(guò)增加企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)提高并購(gòu)的可能性。

根據(jù)以上分析，本文提出假設(shè)：

H2a：金融背景高管通過(guò)融資約束機(jī)制發(fā)揮促進(jìn)并購(gòu)決策的作用。

H2b：金融背景高管通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制發(fā)揮促進(jìn)并購(gòu)決策的作用。

盡管根據(jù)委托代理理論和社會(huì)資本理論的分析均表明，金融背景高管可能通過(guò)降低公司融資約束和提高公司風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)促進(jìn)企業(yè)并購(gòu)決策增加，但其對(duì)并購(gòu)績(jī)效和并購(gòu)質(zhì)量的影響是不確定的。緩解企業(yè)融資約束可能造成管理層手中擁有大量自由現(xiàn)金流，因而導(dǎo)致管理層濫用資金，進(jìn)行低效率投資或進(jìn)行塹壕行為（Jensen，1986），同時(shí)作為具有專(zhuān)業(yè)能力的管理者，更高的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)可能來(lái)源于管理者的過(guò)度自信，過(guò)度自信可能造成并購(gòu)績(jī)效變差（Roll，1986）。而基于社會(huì)資本理論（邊燕杰和丘海雄，2000）的分析，金融背景高管在過(guò)往從業(yè)過(guò)程中積累了大量社會(huì)關(guān)系，幫助企業(yè)減少并購(gòu)融資的信息不對(duì)稱(chēng)（Güner et al.，2008；鄧建平和曾勇，2011），緩解資金錯(cuò)配給企業(yè)投資帶來(lái)的負(fù)面影響。同時(shí)降低并購(gòu)的信息搜集成本、交易成本和控制交易風(fēng)險(xiǎn)，因而有更強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平（杜勇等，2019），從而促進(jìn)并購(gòu)績(jī)效的提升。

根據(jù)以上分析，本文提出兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

H3a：金融背景高管會(huì)顯著提高上市公司并購(gòu)績(jī)效。

H3b：金融背景高管會(huì)顯著降低上市公司并購(gòu)績(jī)效。

并購(gòu)質(zhì)量方面，基于融資約束機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制的分析，如果實(shí)證結(jié)果支持社會(huì)資本理論，則應(yīng)當(dāng)觀察到金融背景高管顯著提高上市公司并購(gòu)質(zhì)量，如果實(shí)證結(jié)果支持代理理論，則應(yīng)當(dāng)觀察到金融背景高管顯著降低上市公司并購(gòu)質(zhì)量。

具體來(lái)說(shuō)，我們選取異地并購(gòu)、并購(gòu)融資手段、并購(gòu)規(guī)模、并購(gòu)時(shí)間的視角分析并購(gòu)質(zhì)量：首先，由于地方保護(hù)主義造成的市場(chǎng)分割，以及異地并購(gòu)更大的信息不對(duì)稱(chēng)和不確定性，異地并購(gòu)相較于本地并購(gòu)難度更大、風(fēng)險(xiǎn)也更高（劉春等，2015），因此完成更多成功的異地并購(gòu)是并購(gòu)質(zhì)量提升的重要體現(xiàn)；其次，公司除了使用自有資金進(jìn)行并購(gòu)融資外，還可以采取股票融資、債權(quán)融資、貸款融資等方式籌備資金，我國(guó)并購(gòu)交易存在現(xiàn)金支付比例高的特點(diǎn)（近年來(lái)平均85%以上），同時(shí)，以現(xiàn)金為支付手段的并購(gòu)中，其融資手段以自有資金為主（近年來(lái)占78%左右），銀行貸款和發(fā)行股份融資為輔，使用債券等手段的極少，并購(gòu)支付和融資手段較單一。可見(jiàn)，如果金融背景高管降低公司使用自有資金融資的概率，則說(shuō)明公司使用了更加多元的并購(gòu)融資手段，并購(gòu)質(zhì)量更高。此外，大規(guī)模并購(gòu)一般意味著更大的不確定性和更大的融資需求，因此，如果金融背景高管能夠完成更大標(biāo)的的并購(gòu)，也能說(shuō)明其有提高并購(gòu)質(zhì)量的作用。最后，并購(gòu)交易的時(shí)長(zhǎng)與并購(gòu)交易本身的難度相關(guān)，但如果金融背景高管的存在可以顯著縮短并購(gòu)交易時(shí)長(zhǎng)，則也能夠體現(xiàn)其促進(jìn)并購(gòu)質(zhì)量提升的積極作用。綜上，如果觀察到金融背景高管顯著提高上市公司并購(gòu)質(zhì)量，促進(jìn)了異地并購(gòu)的完成、并購(gòu)融資手段的多元化、并購(gòu)規(guī)模增加和并購(gòu)時(shí)長(zhǎng)縮短，則說(shuō)明實(shí)證結(jié)果支持社會(huì)資本理論，如果觀測(cè)到相反結(jié)果，則說(shuō)明實(shí)證結(jié)果支持代理理論。

根據(jù)以上分析，本文提出兩個(gè)競(jìng)爭(zhēng)性假設(shè)：

H4a：金融背景高管會(huì)顯著提高上市公司并購(gòu)質(zhì)量。

H4b：金融背景高管會(huì)顯著降低上市公司并購(gòu)質(zhì)量。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選擇和數(shù)據(jù)來(lái)源

本文數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR 數(shù)據(jù)庫(kù)人物特征研究數(shù)據(jù)庫(kù)和公司研究數(shù)據(jù)庫(kù)，公司高管包括公司CEO、CFO 以及其他高層管理人員。由于高管人物特征數(shù)據(jù)自2008 年起更新至2019 年，因此本文選取2008—2019 年滬深兩市A 股上市公司樣本，逐年對(duì)年末高管團(tuán)隊(duì)資料和相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行匹配，并進(jìn)行了如下處理：（1）剔除了數(shù)據(jù)缺失的樣本；（2）由于研究的是實(shí)體企業(yè)，剔除了金融業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)樣本；（3）由于研究的是主并方公司，保留所有角色為“買(mǎi)方”的并購(gòu)事件；（4）剔除了并購(gòu)失敗的樣本；（5）保留交易額大于一百萬(wàn)的并購(gòu)；（6）對(duì)于一年發(fā)生多次并購(gòu)的公司，保留當(dāng)年第一起并購(gòu)事件，對(duì)于一天發(fā)生多起的，保留最大的一起并購(gòu)；（7）為了剔除資產(chǎn)收購(gòu)造成的影響，僅保留所有收購(gòu)股份的并購(gòu)事件；（8）對(duì)所有非虛擬變量進(jìn)行了1%和99%的縮尾，最終形成25626 個(gè)樣本，其中成功完成并購(gòu)的樣本4409個(gè)。

本文使用了CSMAR 人物特征研究數(shù)據(jù)庫(kù)中的高管金融背景數(shù)據(jù)，該數(shù)據(jù)庫(kù)將具有金融背景定義為：曾在金融機(jī)構(gòu)、組織或公司工作的人士，包括金融監(jiān)管部門(mén)、政策性銀行、商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司、證券公司、基金管理公司、證券登記結(jié)算公司、期貨公司、投資銀行、信托公司、投資管理公司、交易所等，所有高管背景信息來(lái)源于巨潮資訊網(wǎng)所披露公司報(bào)告，由于公司高管簡(jiǎn)歷一般只披露最重要和關(guān)鍵的工作經(jīng)歷，本數(shù)據(jù)中的金融背景高管一般指在金融機(jī)構(gòu)有過(guò)重要任職的人士。

（二）模型設(shè)定和變量定義

為了檢驗(yàn)主要研究假設(shè)，本文構(gòu)建了如下模型：

為了驗(yàn)證金融背景高管對(duì)公司是否發(fā)生并購(gòu)決策、并購(gòu)績(jī)效和并購(gòu)質(zhì)量（Mergeri，t/Performancei，t/Qualityi，t）的影響，本文對(duì)上述模型（1）進(jìn)行了回歸，F(xiàn)in_Dumi，t是當(dāng)年公司高管團(tuán)隊(duì)是否有金融背景高管的虛擬變量，同時(shí)加入了是否發(fā)起并購(gòu)常用控制變量、與高管特征和治理結(jié)構(gòu)相關(guān)控制變量，并對(duì)所有樣本控制行業(yè)固定效應(yīng)（vi）和年份固定效應(yīng)（θt）。本文對(duì)是否發(fā)起并購(gòu)的控制變量（Xi，t）選擇參考了已有研究，控制了公司資本收益率、資產(chǎn)負(fù)債率、公司規(guī)模（資產(chǎn)總額取對(duì)數(shù)）、成長(zhǎng)性（托賓Q）、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量；由于治理結(jié)構(gòu)也會(huì)影響企業(yè)是否進(jìn)行并購(gòu)，本文也對(duì)高管持股比例、第一大股東持股比例變量進(jìn)行控制，在對(duì)并購(gòu)績(jī)效和并購(gòu)質(zhì)量進(jìn)行回歸時(shí)，參考以往文獻(xiàn)，對(duì)于并購(gòu)績(jī)效的回歸中增加了并購(gòu)交易特征控制變量，包括是否現(xiàn)金支付、是否關(guān)聯(lián)交易和是否重大資產(chǎn)重組。同時(shí)，為了避免公司層面聚類(lèi)效應(yīng)對(duì)標(biāo)準(zhǔn)誤的影響，回歸時(shí)在公司層面進(jìn)行了聚類(lèi)處理。所有變量的定義如表1所示：

表1 變量定義

四、實(shí)證結(jié)果和分析

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

據(jù)統(tǒng)計(jì)，2008—2019年間，約26.1%的公司的高管團(tuán)隊(duì)具有金融背景，平均每年有17.2%的上市公司發(fā)起了規(guī)模超過(guò)100 萬(wàn)的股權(quán)并購(gòu)，其中，總體而言這些并購(gòu)獲得了積極的市場(chǎng)反應(yīng)，在成功發(fā)起的并購(gòu)中，超過(guò)50%的并購(gòu)是異地并購(gòu)（不考慮缺失的數(shù)據(jù)），約85%的并購(gòu)使用現(xiàn)金支付，約78%的并購(gòu)是依靠自有資金完成并購(gòu)融資。本文主要回歸變量的描述性統(tǒng)計(jì)見(jiàn)表2所示。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果

（二）并購(gòu)決策

表3報(bào)告了高管金融背景對(duì)公司是否并購(gòu)的回歸結(jié)果，回歸控制了年度和行業(yè)的固定效應(yīng)，并且在公司層面進(jìn)行聚類(lèi)處理。表3第（1）列回歸結(jié)果顯示，公司是否具有金融背景高管的虛擬變量與公司是否發(fā)起并購(gòu)的虛擬變量有顯著的正相關(guān)關(guān)系，在1%的水平顯著。由于Logit回歸的系數(shù)沒(méi)有經(jīng)濟(jì)含義，列（2）匯報(bào)的是幾率比而非系數(shù)。結(jié)果表明，具有金融背景高管的公司進(jìn)行并購(gòu)的可能性是沒(méi)有金融背景高管公司的1.166倍，即提高了16.6%的可能性，具有顯著的經(jīng)濟(jì)意義，支持本文提出的假設(shè)H1。此外，公司凈資產(chǎn)收益率、規(guī)模、成長(zhǎng)性和高管持股均與公司是否并購(gòu)存在顯著的正相關(guān)關(guān)系，與以往文獻(xiàn)的發(fā)現(xiàn)一致，現(xiàn)金流量控制變量與公司是否并購(gòu)為負(fù)相關(guān)關(guān)系，也與國(guó)內(nèi)相關(guān)研究的結(jié)果一致。

表3 金融背景高管與并購(gòu)決策的實(shí)證結(jié)果

（二）作用機(jī)制：融資約束機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制

根據(jù)融資約束機(jī)制的理論分析，金融背景高管通過(guò)自己的社會(huì)資源，幫助企業(yè)向銀行、資本市場(chǎng)獲得外部融資，從而增加并購(gòu)的可能性，因此對(duì)于外部融資依賴(lài)越高的公司，金融背景高管可能發(fā)揮的作用越大，本文用公司前一年、前兩年的長(zhǎng)短期借款規(guī)模（長(zhǎng)短期借款占總資產(chǎn)比例，Exfinance1為前一年長(zhǎng)短期借款規(guī)模，Exfinance2為前兩年長(zhǎng)短期借款規(guī)模）來(lái)衡量公司的外部融資依賴(lài)，并將外部融資依賴(lài)變量與高管金融背景變量的交乘項(xiàng)放入回歸中進(jìn)行檢驗(yàn)。實(shí)證結(jié)果如表4 的（1）和（2）列所示，企業(yè)外部融資依賴(lài)變量系數(shù)為負(fù)，說(shuō)明企業(yè)外部融資依賴(lài)越高，并購(gòu)的可能性越小，同時(shí)外部融資依賴(lài)與高管金融背景的交乘項(xiàng)系數(shù)為正，說(shuō)明在外部融資依賴(lài)越高的公司，金融背景高管更能夠發(fā)揮作用，該結(jié)果驗(yàn)證了金融背景高管通過(guò)降低企業(yè)融資約束而促進(jìn)并購(gòu)發(fā)起的作用機(jī)制，支持本文提出的假設(shè)H2a。

根據(jù)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)的相關(guān)文獻(xiàn)，股權(quán)激勵(lì)會(huì)提高企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)（王棟和吳德勝，2016），由于高管相對(duì)于股東是更加風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的，而股票期權(quán)作為一種看漲期權(quán)，可以激勵(lì)高管選擇承擔(dān)更高的風(fēng)險(xiǎn)，因此高管持股越高的企業(yè)，其風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的可能性越小，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高。因此本文將高管持股（Stock）與金融背景高管的交乘項(xiàng)放入主回歸中，回歸結(jié)果如表4（3）列所示，發(fā)現(xiàn)高管持股水平和企業(yè)并購(gòu)有顯著的正相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明高管持股水平越高，其風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的可能性降低，因此越可能發(fā)起并購(gòu)。同時(shí)高管持股與高管金融背景的交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，說(shuō)明高管持股水平越高，即風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平越高，金融背景高管對(duì)并購(gòu)的影響越小，高管持股和高管金融背景之間是一種相互替代的關(guān)系，該實(shí)證結(jié)果驗(yàn)證了金融背景高管通過(guò)提高企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)而促進(jìn)并購(gòu)發(fā)起的作用機(jī)制，支持本文提出的假設(shè)H2b。

表4 融資約束機(jī)制與風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制的交互項(xiàng)檢驗(yàn)結(jié)果

（三）并購(gòu)績(jī)效

并購(gòu)的市場(chǎng)績(jī)效用并購(gòu)首次公告日的累計(jì)超常收益CAR 值進(jìn)行衡量，估計(jì)期為首次公告日前200 至50 個(gè)交易日，分別計(jì)算公告日前后一天、前兩天到后一天以及前后兩天的累計(jì)超常收益，用CAR［-1，+1］、CAR［-2，+1］和CAR［-2，+2］表示。參考以往文獻(xiàn)，對(duì)于并購(gòu)績(jī)效的回歸中增加了并購(gòu)交易特征控制變量，包括是否現(xiàn)金支付、是否關(guān)聯(lián)交易和是否重大資產(chǎn)重組。實(shí)證結(jié)果如表5 列（1）—（3）所示，金融背景高管顯著提高了并購(gòu)的市場(chǎng)反應(yīng)，支持本文提出的假設(shè)H3a。

表5 金融背景高管與企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證結(jié)果

（四）并購(gòu)質(zhì)量

本文選取是否進(jìn)行異地并購(gòu)、并購(gòu)融資方式是否多元化、并購(gòu)規(guī)模和并購(gòu)交易時(shí)長(zhǎng)來(lái)衡量并購(gòu)質(zhì)量，表6列示了金融背景高管與企業(yè)并購(gòu)質(zhì)量的回歸結(jié)果，列（1）中，變量Crossmerger是公司是否進(jìn)行異地并購(gòu)的虛擬變量，實(shí)證結(jié)果表明，金融背景高管顯著促進(jìn)了企業(yè)完成異地并購(gòu)的可能性。列（2）中，變量Owncash表示是否使用自有資金作為并購(gòu)融資手段的虛擬變量，實(shí)證結(jié)果表明，金融背景高管的存在顯著降低了公司使用自有資金融資的概率，表明公司使用了更加多元的融資手段。列（3）中，變量Dealsize表示并購(gòu)交易的相對(duì)規(guī)模，實(shí)證結(jié)果表明，金融背景高管的存在與公司完成并購(gòu)的規(guī)模是顯著的正相關(guān)關(guān)系。列（4）中，變量Duration表示并購(gòu)首次公告至并購(gòu)?fù)瓿傻奶鞌?shù)，由于并購(gòu)交易的時(shí)長(zhǎng)也與并購(gòu)交易本身的難度相關(guān)，因此本文將金融背景高管的虛擬變量Fin_Dum同并購(gòu)交易規(guī)模Dealsize交乘后對(duì)并購(gòu)交易時(shí)長(zhǎng)進(jìn)行回歸，實(shí)證結(jié)果顯示，金融背景高管的虛擬變量同并購(gòu)交易規(guī)模交乘項(xiàng)Fin_Dum*Dealsize與并購(gòu)時(shí)長(zhǎng)Duration是顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系，表明并購(gòu)交易規(guī)模越大，并購(gòu)?fù)瓿傻臅r(shí)長(zhǎng)越久，但是交乘項(xiàng)系數(shù)為負(fù)表明金融背景高管的存在可以顯著縮短并購(gòu)交易時(shí)長(zhǎng)，體現(xiàn)其促進(jìn)并購(gòu)質(zhì)量提升的積極作用。綜上，實(shí)證結(jié)果支持本文提出的研究假設(shè)H4a。

表6 金融背景高管對(duì)并購(gòu)質(zhì)量影響的實(shí)證結(jié)果

（五）內(nèi)生性問(wèn)題分析和穩(wěn)健性檢驗(yàn)① 由于篇幅限制，穩(wěn)健性檢驗(yàn)實(shí)證結(jié)果未在正文顯示，若有需要，可向作者索取。

1. 傾向得分匹配法

本文采取傾向得分匹配法處理內(nèi)生性問(wèn)題。使用近鄰匹配法和馬氏匹配法匹配樣本后發(fā)現(xiàn)，各控制變量的標(biāo)準(zhǔn)化差異控制在5%以?xún)?nèi)，匹配后實(shí)驗(yàn)組和控制組控制變量不存在顯著差異。匹配完成后，本文按照上述模型（1）對(duì)匹配后的樣本進(jìn)行回歸，回歸控制了與主回歸相同的控制變量、行業(yè)和年份的固定效應(yīng)，并且在公司層面進(jìn)行了聚類(lèi)處理。并購(gòu)決策和并購(gòu)績(jī)效的回歸結(jié)果仍在10%、5%的水平下顯著，證明結(jié)果穩(wěn)健，有關(guān)并購(gòu)質(zhì)量的回歸結(jié)果顯示，盡管顯著性有所下降，但是系數(shù)符號(hào)保持一致，說(shuō)明研究結(jié)論穩(wěn)健。

2. 更換模型和變量定義

（1）為了減少反向因果對(duì)本文實(shí)證研究的影響，本文使用金融背景高管變量滯后一期后進(jìn)行回歸；（2）使用時(shí)間和個(gè)體雙向固定效應(yīng)模型進(jìn)行回歸；（3）變更高管定義，采用是CEO 的高管、兼任CEO 和CFO的高管等定義縮小高管定義范圍進(jìn)行回歸。使用以上回歸方法，實(shí)證結(jié)果與主回歸一致，說(shuō)明文章結(jié)論穩(wěn)?。唬?）對(duì)作用機(jī)制使用中介效應(yīng)模型進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，企業(yè)的融資約束水平使用KZ指數(shù)進(jìn)行衡量，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平使用未來(lái)5 年ROA 的滾動(dòng)波動(dòng)率進(jìn)行衡量，實(shí)證結(jié)果與交互項(xiàng)檢驗(yàn)的結(jié)論一致，說(shuō)明文章結(jié)論穩(wěn)健。

3. 處理效應(yīng)模型

由于本文的自變量公司是否有金融背景高管可能存在自選擇問(wèn)題和內(nèi)生性，有并購(gòu)計(jì)劃的公司更有可能聘任金融高管，因此本文通過(guò)處理效應(yīng)模型解決內(nèi)生性問(wèn)題。本文使用了財(cái)務(wù)杠桿、前一年破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)、公司盈利、公司投資機(jī)會(huì)、高管薪酬、過(guò)往并購(gòu)頻率、公司規(guī)模和企業(yè)年齡估計(jì)公司是否聘用金融背景高管的概率。處理效應(yīng)模型要求第一步回歸中至少有一個(gè)控制變量是外生的工具變量，參考以往論文，選擇公司所處行業(yè)其他公司前一年金融高管比例作為工具變量。使用處理效應(yīng)模型后，并購(gòu)決策被解釋變量的回歸系數(shù)仍然在1%水平下顯著，說(shuō)明結(jié)果穩(wěn)健。

五、進(jìn)一步研究：金融高管類(lèi)型的異質(zhì)性分析

文章主回歸驗(yàn)證了社會(huì)資本理論，即金融背景高管通過(guò)發(fā)揮自身積累的社會(huì)資本的作用，緩解了并購(gòu)融資約束并提高了企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，從而促進(jìn)了并購(gòu)質(zhì)量的提升。不同類(lèi)型的金融高管應(yīng)當(dāng)具備不同類(lèi)型的社會(huì)資本，因此對(duì)并購(gòu)質(zhì)量的影響會(huì)存在異質(zhì)性。

基于此，本文將金融背景高管分成三種類(lèi)型，一是銀行金融背景、二是證券金融背景、三是監(jiān)管部門(mén)金融背景，并分別構(gòu)造相應(yīng)背景高管的虛擬變量對(duì)公司的并購(gòu)行為進(jìn)行回歸，以進(jìn)一步驗(yàn)證社會(huì)資本理論對(duì)金融背景高管作用的解釋力。回歸控制了行業(yè)和年份固定效應(yīng)，控制變量與主回歸一致，并且在公司層面進(jìn)行了聚類(lèi)處理。如果公司擁有至少一位商業(yè)銀行背景高管則變量Ban_Dum取值為1，否則為0；如果公司擁有至少一位證券公司或者投資銀行背景高管則變量Sec_Dum取值為1，否則為0；如果公司擁有至少一位金融監(jiān)管部門(mén)背景高管則變量Reg_Dum取值為1，否則為0。

表7列示了回歸結(jié)果：首先，列（1）結(jié)果表明，證券金融背景高管虛擬變量與公司是否并購(gòu)的正相關(guān)關(guān)系在1%的水平下顯著，而銀行金融背景高管變量和監(jiān)管部門(mén)金融背景高管變量的系數(shù)均不顯著，且銀行金融背景高管變量的系數(shù)更大，P值更小，這是因?yàn)樽C券業(yè)的公司和機(jī)構(gòu)既承擔(dān)融資融券業(yè)務(wù)又承擔(dān)資產(chǎn)管理、投資咨詢(xún)、直接投資和財(cái)務(wù)顧問(wèn)等業(yè)務(wù)，因此同時(shí)存在較強(qiáng)的融資約束機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制，其投資相關(guān)的社會(huì)資本更加豐富，而商業(yè)銀行類(lèi)機(jī)構(gòu)主要從事間接融資業(yè)務(wù)，其融資約束機(jī)制可能較強(qiáng)，具備更多債務(wù)融資方面社會(huì)資本，但風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制作用較弱，而金融監(jiān)管部門(mén)類(lèi)背景的兩種機(jī)制均較弱，該結(jié)果進(jìn)一步驗(yàn)證了金融高管社會(huì)資本視角下的融資約束機(jī)制和風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)機(jī)制。

表7 金融背景類(lèi)型的異質(zhì)性分析

其次，并購(gòu)質(zhì)量方面，列（2）—（5）的結(jié)果表明，銀行類(lèi)金融背景高管在異地并購(gòu)、并購(gòu)規(guī)模和并購(gòu)時(shí)長(zhǎng)方面有顯著作用，證券金融背景高管在異地并購(gòu)、并購(gòu)融資多元性和并購(gòu)時(shí)長(zhǎng)方面有顯著作用，而監(jiān)管部門(mén)高管僅在并購(gòu)時(shí)長(zhǎng)方面有顯著作用。這是因?yàn)橄噍^于監(jiān)管部門(mén)背景高管，銀行背景高管和證券背景高管在投融資實(shí)踐方面的社會(huì)資本更加豐富，而監(jiān)管部門(mén)背景高管的社會(huì)資本主要作用于幫助企業(yè)盡快完成并購(gòu)的相關(guān)監(jiān)管、備案和審核流程，在縮短并購(gòu)時(shí)長(zhǎng)方面發(fā)揮作用，但是對(duì)于并購(gòu)融資方式、并購(gòu)規(guī)模和并購(gòu)類(lèi)型作用不大。銀行金融背景高管和證券金融背景高管的差別在于，銀行金融背景高管在債務(wù)融資方面社會(huì)資本較多，而我國(guó)企業(yè)的融資又多以銀行貸款等債務(wù)融資為主，因此能夠促進(jìn)并購(gòu)融資在量上的提升，幫助公司完成更大型的并購(gòu)，從而與并購(gòu)交易規(guī)模顯著正相關(guān)。而證券金融背景高管則具備股權(quán)融資、債權(quán)發(fā)行等方面的社會(huì)資本，因此更有助于提高并購(gòu)融資多樣性，實(shí)現(xiàn)并購(gòu)融資在質(zhì)上的提升。綜上，金融高管類(lèi)型異質(zhì)性的實(shí)證結(jié)果進(jìn)一步驗(yàn)證了社會(huì)資本理論對(duì)金融背景高管作用的解釋力。

六、結(jié)論與政策建議

金融專(zhuān)業(yè)人士在助力金融業(yè)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展中扮演重要角色，基于并購(gòu)視角而非單純的融資視角，有助于考察金融背景高管對(duì)實(shí)體企業(yè)價(jià)值創(chuàng)造的影響。本研究發(fā)現(xiàn)，金融背景高管通過(guò)降低融資約束和提高風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)顯著提高了公司發(fā)起并購(gòu)的可能性，同時(shí)金融背景高管的并購(gòu)績(jī)效更好，在并購(gòu)質(zhì)量方面，金融背景高管顯著增加了企業(yè)異地并購(gòu)、使并購(gòu)融資方式更加多元、并購(gòu)規(guī)模更大并且縮短了并購(gòu)交易時(shí)間。文章的研究結(jié)論支持了社會(huì)資本理論而非代理理論，說(shuō)明金融背景高管是通過(guò)發(fā)揮自身積累的社會(huì)資本作用，促進(jìn)實(shí)體企業(yè)高質(zhì)量并購(gòu)。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，由于不同類(lèi)型金融背景高管擁有的社會(huì)資本類(lèi)型不同，其對(duì)并購(gòu)質(zhì)量的影響具有異質(zhì)性。

基于此，本文的研究結(jié)論具有以下政策意義：首先，基于代理理論的觀點(diǎn)和基于社會(huì)資本理論的觀點(diǎn)都認(rèn)為金融背景高管能夠促進(jìn)并購(gòu)發(fā)起，然而二者對(duì)于金融背景高管如何影響企業(yè)并購(gòu)質(zhì)量和并購(gòu)績(jī)效存在爭(zhēng)議，本文的研究結(jié)論表明，社會(huì)資本理論更能解釋我國(guó)金融背景高管作用，為相關(guān)實(shí)踐和政策制定問(wèn)題提供了學(xué)理依據(jù)，政府部門(mén)應(yīng)當(dāng)充分建立健全相關(guān)體制機(jī)制，促進(jìn)金融人才積累社會(huì)資本和充分發(fā)揮其社會(huì)資本的積極作用。其次，基于社會(huì)資本理論，聘任金融背景高管能夠給企業(yè)帶來(lái)相關(guān)資源，有效緩解企業(yè)融資約束，促進(jìn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)，從而促進(jìn)公司發(fā)起并購(gòu)并獲得較好的市場(chǎng)績(jī)效，助力了實(shí)體企業(yè)高質(zhì)量并購(gòu)，因此，公司在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)應(yīng)當(dāng)盡量選擇金融背景高管主導(dǎo)，政府部門(mén)在制定政策時(shí)應(yīng)當(dāng)有所考慮，進(jìn)一步促進(jìn)金融人才服務(wù)實(shí)體企業(yè)高質(zhì)量并購(gòu)，并基于不同類(lèi)型的金融背景高管的制定相關(guān)政策。