中國大豆期貨價格波動特征：基于中美貿(mào)易摩擦視角的ARCH類模型研究

劉 超，杜佳容，毛文倩

(1.河北大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院，河北 保定 071000；2.河北大學(xué) 資源利用與環(huán)境保護研究中心，河北 保定 071000)

在當(dāng)今世界的經(jīng)濟體系之中，各國之間的相互影響和滲透也日益加深。2018年以來，中美貿(mào)易摩擦不斷升級，美方對中國的大量進口商品加征關(guān)稅、限制中國企業(yè)的在美投資等行為標(biāo)志著中美貿(mào)易摩擦的號角正式吹響，而我國也勢必對美方輸華產(chǎn)品采取反制措施。中美貿(mào)易摩擦的升級同時加劇了中美金融市場的相關(guān)關(guān)系，期貨市場作為金融市場的重要組成部分，對其的研究也愈發(fā)關(guān)鍵。

在中美貿(mào)易摩擦加劇這一特殊時期，國際大宗市場震動加劇，大豆作為我國重要的糧食作物，同時也是中美雙邊最重要的農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易產(chǎn)品，且我國的大豆消費和進口居世界首位[1]，中美貿(mào)易摩擦勢必對全球大豆產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)展產(chǎn)生影響，同時將導(dǎo)致大豆的現(xiàn)貨期貨價格波動愈發(fā)劇烈。在中美貿(mào)易摩擦不斷的局勢下，中國出于反擊目的，也宣布對原產(chǎn)于美國的大豆等農(nóng)產(chǎn)品以及眾多商品加征關(guān)稅。其中我國對美國生產(chǎn)的大豆執(zhí)行了加征25%關(guān)稅的戰(zhàn)略措施，這個舉動在中美兩國市場中掀起了軒然大波。且自我國對美國加收大豆關(guān)稅后，大豆期貨價格波動劇烈，因此有必要增強相關(guān)領(lǐng)域的研究，以便能夠更好地應(yīng)對大豆期貨市場的風(fēng)險。

隨著我國經(jīng)濟水平的快速進步，我國大豆期貨市場發(fā)展越來越成熟，同時期貨交易量也逐步提升，期貨市場價格發(fā)現(xiàn)和降低風(fēng)險的能力也越來越強，因此，期貨市場對于鞏固我國農(nóng)產(chǎn)品市場的安定和規(guī)定農(nóng)產(chǎn)品價格等方面起到了不可忽略的積極作用。大豆期貨在我國農(nóng)產(chǎn)品期貨市場中屬于早期就已上市并擁有龐大的交易規(guī)模和強大的定價能力的期貨交易品種。大豆期貨依據(jù)其本身的優(yōu)勢特性對于指導(dǎo)大豆定價起到了至關(guān)重要的影響。但是近些年由于中美貿(mào)易摩擦、國際投機資本等各方面不利因素的制約，國內(nèi)大宗農(nóng)產(chǎn)品市場起伏不定。與此同時，我國大豆期貨價格波動較大，期貨市場積累了較多的風(fēng)險因素。

中美兩國作為全球大豆市場最為重要的供需伙伴，中美貿(mào)易摩擦對于大豆市場定價影響深遠，在中美貿(mào)易摩擦背景下研究大豆期貨市場具有重大理論與現(xiàn)實意義。一方面，在中美貿(mào)易摩擦背景下研究大豆期貨市場可為分析大豆定價權(quán)提供理論參考，有利于維護我國大豆產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)企業(yè)的權(quán)益，保障我國糧食安全。另一方面，可以為市場參與者制定投資組合策略、套期保值提供理論參考，同時為監(jiān)管部門進行風(fēng)險防范提供理論依據(jù)。對此，以中美貿(mào)易摩擦升級為切入點，分析并研究我國大豆期貨價格波動的特征，根據(jù)波動的實際情況制定并采取對應(yīng)的政策措施，這對于穩(wěn)定我國大豆期貨價格波動具重要作用。

一、文獻綜述

近年來，國內(nèi)外關(guān)于大豆期貨市場的研究頗多，研究成果豐富，這對中美貿(mào)易摩擦下的我國大豆期貨價格波動研究具一定參考價值。

首先，對于影響我國大豆期貨價格波動的原因，其研究成果十分豐富。王秀冬、謝娟、鄭金英[2-4]等學(xué)者利用ARCH類模型、H-P濾波法或VAR模型進行實證分析，表明我國大豆期貨價格受我國其他糧食期貨價格及國際轉(zhuǎn)基因大豆的影響。李顯戈、楊浩[5-6]等學(xué)者學(xué)者借助Copula函數(shù)或協(xié)整檢驗研究證實我國大豆期貨價格與美國大豆期貨價格存在關(guān)聯(lián)。此外，熊正德、邱雁、錢煜昊[7-9]等學(xué)者進行調(diào)查和研究顯示外部因素比如外匯市場、國際投機基金、期貨市場金融化和投機誘導(dǎo)等會對我國大豆期貨價格變動造成沖擊。

其次，對于期貨市場價格的研究方法的選擇，許多學(xué)者在研究時間序列波動性的問題時通常會采用ARCH類模型來進行實證分析，ARCH類模型在價格波動的問題上也取得了豐富且成熟的研究成果。羅萬純、林光華、李劍[10-12]等學(xué)者利用ARCH類模型分析模擬國內(nèi)外糧食價格的波動，從而提出相應(yīng)的措施來預(yù)防調(diào)控糧食價格波動的風(fēng)險。一些學(xué)者則利用ARCH類模型并借助離散小波變換和溢出效應(yīng)驗證了不同序列或不同市場的關(guān)系，對于如何穩(wěn)定農(nóng)產(chǎn)品價格也提出了建設(shè)性意見[13-15]。

最后，關(guān)于中美貿(mào)易摩擦對農(nóng)產(chǎn)品價格影響方面的研究。王原雪等[16]認(rèn)為我國農(nóng)產(chǎn)品對進口依賴度較高，中美貿(mào)易摩擦將嚴(yán)重影響我國農(nóng)產(chǎn)品的價格走勢。周政寧等認(rèn)為在中美貿(mào)易摩擦背景下兩國加征進口關(guān)稅當(dāng)導(dǎo)致我國農(nóng)產(chǎn)品生產(chǎn)在短期內(nèi)受到正向沖擊，但從長期來看，中美貿(mào)易摩擦對于我國農(nóng)產(chǎn)品價格的影響是負(fù)向的，且無論從長期還是短期來看，中美貿(mào)易摩擦對我國農(nóng)產(chǎn)品的沖擊更大[17]。另一方面，中美貿(mào)易摩擦背景下我國加征關(guān)稅的報復(fù)性舉措將導(dǎo)致美國本地農(nóng)產(chǎn)品的供給過剩，諸多學(xué)者研究證明中美貿(mào)易摩擦將導(dǎo)致美國大豆市場價格下降，且中國反制舉措也將影響美國棉花、玉米等農(nóng)產(chǎn)品的市場價格[18-19]。

總之，不論國內(nèi)還是國外關(guān)于大豆期貨價格波動的實證分析以及ARCH類模型的應(yīng)用探索已經(jīng)取得了非常豐富的成果，為本文研究我國大豆期貨價格波動提供了參考。在借鑒已有研究基礎(chǔ)上，第一，本文數(shù)據(jù)選取具更強時效性，選用2015年1月—2020年12月近些年的大豆期貨交易日數(shù)據(jù)進行建模分析，所得研究結(jié)果會更加精確，且與當(dāng)下期貨價格波動趨勢更加貼合，能夠更好地為市場監(jiān)管者把控市場風(fēng)險和投資者參與期貨交易買賣提供參考。第二，研究結(jié)合中美貿(mào)易摩擦的時代背景，順應(yīng)時代熱點，從一個全新的視角看待我國大豆期貨價格波動，與之前研究大豆期貨價格波動的文章形成差異。并利用許多學(xué)者已經(jīng)經(jīng)過豐富研究的ARCH類模型著手對我國大豆期貨價格波動的特征開始分析研究，并為后續(xù)應(yīng)對大豆期貨價格波動的風(fēng)險提出實質(zhì)性建議。

鑒于此，在中美貿(mào)易摩擦背景下對我國大豆期貨價格的收益率序列進行實證分析并最終確定了具體的ARCH類模型，借助ARCH類模型建模并擬合我國大豆期貨價格的波動，通過回歸估計驗證了大豆期貨價格的時間序列是否具有集簇性、非對稱的特征，大豆期貨市場是否為“高風(fēng)險、高回報”，其中集簇性表現(xiàn)在大豆期貨價格波動幅度大的時候通常會伴隨幅度較大的價格波動，價格波動幅度小的時候則會伴隨幅度較小的價格波動；而非對稱性表現(xiàn)在大豆期貨價格上漲或價格下跌對未來期貨價格造成的影響程度不同。在實證分析結(jié)果的基礎(chǔ)上得出結(jié)論，并提出相應(yīng)的對策建議。

二、中美貿(mào)易摩擦背景下我國大豆期貨價格波動特征分析

(一)中美貿(mào)易摩擦前我國大豆期貨價格的波動特征

分析中美貿(mào)易摩擦前我國大豆期貨價格波動特征，選取2015年1月5日—2018年3月22日的交易日數(shù)據(jù)，中美貿(mào)易摩擦前我國大豆期貨價格變化區(qū)間在3 322～4 521元/噸之間。由圖1可知，我國大豆期貨價格在2015年1月5日—2016年4月8日總體呈下跌趨勢，2015年8月上旬開始大豆期貨價格急速下降，在2016年4月8日跌到最低谷，2016年4月8日之后，我國大豆期貨價格開始回溫，在2016年12月22日達到高點，并相對幅度較小的波動直至2017年2月14日，之后到中美貿(mào)易摩擦爆發(fā)前夕，我國大豆期貨價格總體呈下降趨勢。

2015年全球大豆豐產(chǎn)，美國大豆價格大幅下跌，進口大豆不斷涌入國內(nèi)市場，導(dǎo)致我國大豆期貨價格大幅下跌。2016年我國大豆需求略大于供給，并且由于受厄爾尼諾影響，全球大豆產(chǎn)量減少，大豆供應(yīng)趨于緊缺，進而引發(fā)了2016—2017年的明顯上漲現(xiàn)象。2017年全球大豆產(chǎn)量恢復(fù)，大豆市場處于供需略寬松的局面，因此我國大豆期貨價格下滑。

圖1 中美貿(mào)易摩擦前我國大豆期貨價格波動趨勢

此外，對中美貿(mào)易摩擦前的大豆期貨價格數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計(見表1)，可得到以下結(jié)論：我國大豆期貨價格的平均值為3 896.182，標(biāo)準(zhǔn)差為275.009；偏度為0.373，整體呈右偏；峰度為4 521，遠超過正態(tài)分布的峰度值3。此外，JB檢驗結(jié)果顯示其明顯顯著，并且遠遠超過5%顯著性水平上x2的臨界值，因此可以拒絕原假設(shè)，證實了中美貿(mào)易摩擦前我國大豆期貨價格并不是正態(tài)分布的，并且該分布出現(xiàn)了2次明顯的波峰和1次波谷，符合描述的波動特征。

表1 大豆期貨價格的描述性統(tǒng)計

(二)中美貿(mào)易摩擦后我國大豆期貨價格的波動特征

選取2018年3月23日—2020年12月31日的交易日數(shù)據(jù)分析中美貿(mào)易摩擦后我國大豆期貨價格波動特征，中美貿(mào)易摩擦后我國大豆期貨價格變化區(qū)間在3 346～5 772元/噸之間。根據(jù)圖2可知，我國大豆期貨價格在2018年3月23日—2019年10月31日整體波動平緩，但出現(xiàn)了下降趨勢。2019年11月—2020年末，大豆期貨價格逐步攀升，出現(xiàn)劇烈上漲。

2018年中美貿(mào)易摩擦發(fā)生后，大豆期貨市場中的交易者都處于觀望狀態(tài)，不敢冒險買入美國大豆，并且國家相關(guān)職能部門啟動應(yīng)對調(diào)控政策，我國大豆期貨價格波動相對來說也處于穩(wěn)定狀態(tài)。2019年末—2020年受疫情影響，進口大豆仍存在變數(shù)，并且炒作因素開始占據(jù)主導(dǎo)地位，因此推升國內(nèi)大豆期貨價格上漲。

圖2 中美貿(mào)易摩擦后我國大豆期貨價格波動趨勢

中美貿(mào)易摩擦前后我國大豆期貨價格的趨勢特征差異明顯，在中美貿(mào)易摩擦之前，大豆期貨價格呈現(xiàn)先降再升后降的趨勢。在中美貿(mào)易摩擦之后大豆期貨價格呈先降后升的波動趨勢，究其原因，大豆期貨市場易受到其他市場因素的干擾而導(dǎo)致其波動性極強，且中美貿(mào)易摩擦對我國大豆期貨價格波動也起到一定的影響。

此外，對中美貿(mào)易摩擦后的大豆期貨價格數(shù)據(jù)進行描述性統(tǒng)計(見表2)，可得到以下結(jié)論：我國大豆期貨價格的平均值為3 901.163，標(biāo)準(zhǔn)差為530.051；偏度為1.442，整體呈右偏；峰度為5 572，遠超過正態(tài)分布的峰度值3。此外，JB檢驗結(jié)果顯示其明顯顯著，并且遠遠超過5%顯著性水平上的臨界值，因此可以拒絕原假設(shè)，證實了中美貿(mào)易摩擦后我國大豆期貨價格并不是正態(tài)分布的，該分布為呈現(xiàn)逐漸上漲趨勢，符合描述的波動特征。

表2 大豆期貨價格的描述性統(tǒng)計

三、我國大豆期貨價格波動的ARCH類模型實證分析

(一)數(shù)據(jù)來源

大豆期貨價格數(shù)據(jù)來源于我國大豆期貨交易的唯一交易平臺——大連商品交易所(簡稱 DCE)，大豆期貨在大連商品交易所參與期貨交易的品種包括非轉(zhuǎn)基因大豆和轉(zhuǎn)基因大豆2種。其中將交易非轉(zhuǎn)基金大豆的期貨命名為黃大豆1號即豆一；將交易轉(zhuǎn)基因大豆的期貨命名為黃大豆2號即豆二。由于我國非轉(zhuǎn)基因大豆的生產(chǎn)量處于世界領(lǐng)先地位，并且在大豆期貨市場中豆一交割的大豆現(xiàn)貨有很大一部分屬于我國生產(chǎn)，而豆二交割的現(xiàn)貨則是主要源自國外進口。本文需要研究分析的是國內(nèi)大豆期貨價格波動，因此為了數(shù)據(jù)更符合實際情況，選擇了豆一品種的期貨價格，時間區(qū)間選取2015年1月5日—2020年12月31日的交易日數(shù)據(jù)，共計1 462個。

由于期貨交易的特殊性，期貨在進行交割時存在很多期貨合約，并且一旦到達規(guī)定的交易日期，交割的期貨合約就立即作廢。此外，期貨價格按照不同交割月份的合約劃定，即便同一天交易大豆期貨的價格也不固定為同一個，而是根據(jù)期貨合約的不同，有若干個期貨價格存在。所以，大豆期貨價格并不按時間連續(xù)排列。但是為了分析和研究我國大豆期貨價格波動，期貨價格序列必須避免出現(xiàn)不連續(xù)的情況，因此筆者選擇交易量相對較大的交割月份的合約選取每個交易日的大豆期貨價格。詳細(xì)來說，2015—2020年每一年的1—2月的大豆期貨價格選取同年5月交割的合約，3—6月的大豆期貨價格選取同年9月交割的合約，7—10月的大豆期貨價格選取次年1月交割的合約，11—12月份的大豆期貨價格選取次年5月交割的合約，以此類推，不斷循環(huán)。

大連商品交易所給出了每日大豆期貨的收盤價、結(jié)算價、最低價、最高價等，但其中最能反映出大豆期貨價格波動的價格類別是結(jié)算價，因為大連商品交易所規(guī)定結(jié)算價是當(dāng)日成交價格根據(jù)成交量計算得出的加權(quán)平均數(shù)。因此，結(jié)算價作為當(dāng)日的交易價格，比其他幾種價格都更具代表性。

為了避免大豆期貨價格的波動起伏劇烈，筆者選用大豆期貨價格收益率數(shù)據(jù)來建立ARCH類模型。期貨收益率：

Rt=100×[ln(Pt)-ln(Pt-1)]

(1)

其中Pt、Pt-1分別代表第t、t-1期的期貨價格。

(二)ARCH類模型的理論分析

大量的實證表明中美貿(mào)易摩擦背景下我國大豆期貨價格時間序列具有異方差性，為了解決時間序列具有異方差性這一問題，自回歸條件異方差(Auto-Regressive Conditional Heteroskedasticity，簡寫為“ARCH”)方程由Engle(1982)首次提出，通常由2個方程構(gòu)建而成：

(2)

(3)

GARCH-M(GARCH-in-Mean)模型由 Engle，Lilien and Robins(1987)提出。在ARCH 模型的均值方程式(2)中加入同期波動ht就轉(zhuǎn)化GARCH-M 模型：

(4)

式(4)中，λ是條件標(biāo)準(zhǔn)差的一個倍數(shù)，如果λ大于0，就表明大豆期貨市場會因為市場風(fēng)險的不斷增加而需要更高的收益回報，該參數(shù)用來檢驗我國大豆期貨市場是否具有“高風(fēng)險、高回報”的特征。

檢驗波動非對稱性的有無時，本文借助門檻ARCH(Threshold Auto-Regressive Conditional Heteroskedasticity，簡寫為“TARCH”)模型和指數(shù)GARCH(Exponential Generalized Auto-Regressive Conditional Heteroskedasticity，簡寫為“EGARCH”)模型進行分析，并且兩個模型的估計結(jié)果可以相互驗證。

TARCH 模型由Rabemananjara and Zokoian(1993)提出，其條件方差方程為：

(5)

式(5)中，dt-1是虛擬變量，當(dāng)εt-1<0時，dt-1=1,否則,dt-1=0。此模型中，α1代表價格上漲現(xiàn)象(εt≥0)對ht帶來的影響，而α1+φ則代表價格下跌現(xiàn)象(εt-1<0)對ht帶來的影響。如果φ≠0，則表明我國大豆期貨收益率序列波動是非對稱的。當(dāng)φ>0時，意味著我國大豆期貨價格下跌現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響大于大豆期貨價格上漲現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響；當(dāng)φ<0時，意味著我國大豆期貨價格下跌現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響小于大豆期貨價格上漲現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響。

EGARCH 模型由 Nelson(1991)提出，其條件方差方程為：

(6)

式(6)中，價格上漲現(xiàn)象(εt-1≥0)對lnht的影響為α+γ，價格下跌現(xiàn)象(εt-1<0)對lnht的影響為α-γ。如果γ≠0，則表明我國大豆期貨收益率序列波動是非對稱的。當(dāng)0時，意味著我國大豆期貨價格下跌現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響小于大豆價格上漲現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響；當(dāng)γ<0時，意味著我國大豆期貨價格下跌現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響大于大豆期貨價格上漲現(xiàn)象對未來一期價格波動的影響。

(三) 平穩(wěn)性和自相關(guān)檢驗

1.平穩(wěn)性檢驗。在建立模型之前首先對大豆期貨收益率序列進行單位根平穩(wěn)性檢驗。根據(jù)中美貿(mào)易摩擦背景下大豆期貨收益率變化圖(見圖3)可以看出，大豆期貨收益率波動大致呈平穩(wěn)趨勢，并且存在波動的聚集現(xiàn)象。此外，大豆期貨收益率序列的波動明顯是非對稱的。為了確保序列平穩(wěn)，進一步選取ADF(Augmented Dickey-Fuller Test)檢驗用于驗證大豆期貨收益率的平穩(wěn)性，根據(jù)其檢驗結(jié)果(見表3)可知，我國大豆期貨收益率在1%統(tǒng)計顯著水平下可以拒絕序列存在單位根、數(shù)據(jù)非平穩(wěn)的原假設(shè)。所以，我國大豆期貨收益率序列的數(shù)據(jù)是平穩(wěn)序列，后續(xù)的實證分析利用原始數(shù)據(jù)就可以進行。

圖3 大豆期貨收益率變化

表3 平穩(wěn)性檢驗

2.自相關(guān)檢驗。運用Eviews對中美貿(mào)易摩擦背景下大豆期貨收益率序列進行自相關(guān)檢驗，觀察Ra的AC值和PAC值來判斷時間序列相關(guān)性，其檢驗結(jié)果見表4。由此可知大豆期貨收益率序列存在顯著自相關(guān)，其過去的收益對當(dāng)前的收益有著較為顯著的影響。通過Ra收益序列的高自相關(guān)性可以清晰地反映出大豆期貨價格的波動具有集簇性這一特征。

表4 Ra自相關(guān)/偏自相關(guān)檢驗

(四)自回歸模型和ARCH類模型的建立

1.自回歸模型的建立。通過對Ra序列進行自回歸估計的結(jié)果(見表5)可知，模型滯后一、二階都具有很強的顯著性，但是經(jīng)過AIC和SC信息準(zhǔn)則的比較后，確定模型為二階自相關(guān)。因此建立自回歸模型：

Rat=γ0+γ1Rat-1+γ2Rat-2+εt (7)

圖4 殘差項平方隨時間變化圖

2.ARCH類模型的建立。通過上述分析已經(jīng)確定我國大豆期貨收益率存在ARCH效應(yīng)，然后逐次改變滯后項階數(shù)進行檢驗，最終可以得到ARCH項僅在滯后二階時顯著的結(jié)果，因此建立ARCH(2)模型，模型形式如下：

(8)

為檢驗大豆期貨價格是否存在非對稱性即價格上漲或下跌信息對期貨價格波動的沖擊影響是否相同，因此引入TARCH模型和EGARCH模型，而且這兩個模型的估計結(jié)果能夠彼此驗證。另外運用GARCH-M模型判斷大豆期貨市場是否存在高風(fēng)險高回報的特征。建立的TARCH模型、EGARCH模型和GARCH-M模型依次如下：

(9)

(10)

Rat=γ0+γ1Rat-1+γ2Rat-2+λht+εt

(11)

(五)模型估計與結(jié)果分析

1.自回歸模型和ARCH模型估計結(jié)果。使用Eviews10.0軟件，對已經(jīng)建立的模型(7)(8)進行估計，最終得到了我國大豆期貨收益率序列的自回歸模型和ARCH模型估計結(jié)果(見表6)。

表6 ARCH模型估計結(jié)果

其中，對中美貿(mào)易摩擦背景下大豆期貨收益率序列建立的自回歸模型的估計結(jié)果顯示：在1%的顯著水平下，我國大豆期貨前一天的收益率的增加會導(dǎo)致當(dāng)天收益率的增加，這兩個變量是成正相關(guān)關(guān)系；在1%的顯著水平下，前兩天收益率的增加會導(dǎo)致當(dāng)天收益率的減少，但減少的量很小，這兩個變量成負(fù)相關(guān)關(guān)系。

對中美貿(mào)易摩擦背景下大豆期貨收益率序列建立的ARCH模型的估計結(jié)果表明：模型中ARCH項的系數(shù)均在1%的顯著性水平下顯著，也就是說本期收益率序列波動受到前兩期收益率序列波動的正向影響。同時這也體現(xiàn)出我國大豆期貨價格具有明顯的波動，并且大豆期貨收益率序列波動是存在集簇性的特點。

2.ARCH類模型估計結(jié)果。對ARCH類模型(9)(10)(11)進行估計，其結(jié)果見表7。根據(jù)TARCH模型的估計結(jié)果可知，φ的估計值在5%的顯著性水平下顯著，并且其數(shù)值是負(fù)數(shù)；然而EGARCH模型的估計結(jié)果表明，γ的估計值在1%的顯著性水平下顯著，并且其數(shù)值是正數(shù)。因此說明中美貿(mào)易摩擦背景下大豆期貨收益率波動存在顯著的非對稱性，即我國大豆期貨價格下跌對未來一期價格波動的影響小于大豆期貨價格上漲對未來一期價格波動的影響。

從GARCH-M模型估計結(jié)果中可知，中美貿(mào)易摩擦背景下大豆期貨收益率自回歸方程中λ的估計值為8.71×10-5，但其并不顯著，這說明在此時段大豆期貨市場中并不存在高風(fēng)險高回報的特征。

表7 ARCH類模型估計結(jié)果

四、結(jié)論與對策建議

(一)結(jié)論

運用ARCH類模型在中美貿(mào)易摩擦背景下對2015年1月5日—2020年12月31日我國大豆期貨價格波動進行了實證分析，結(jié)合中美貿(mào)易摩擦態(tài)勢通過研究總結(jié)出3點結(jié)論。

1.中美貿(mào)易摩擦背景下我國大豆期貨價格存在二階ARCH效應(yīng)，即我國大豆期貨價格的波動特征為集簇性波動。根據(jù)ARCH模型的估計結(jié)果可知，ARCH(2)的各項系數(shù)分別為0.635 1、0.069 6、0.150 5，且伴隨概率均小于1%，說明中美貿(mào)易摩擦背景下我國大豆期貨收益率序列的波動是集簇的。具體來講，大豆期貨本日的價格與之前兩個交易日的價格存在著序列相關(guān)性，即當(dāng)前對大豆期貨價格的直接沖擊會給未來大豆期貨價格造成顯著性影響。其次，浮動劇烈的大豆期貨價格波動會在某些特定的短時間段內(nèi)爆發(fā)，同時平緩的大豆期貨價格波動也會在另一些長時間段里發(fā)生。

2.中美貿(mào)易摩擦背景下我國大豆期貨價格波動是非對稱的，即價格上漲現(xiàn)象和價格下跌現(xiàn)象對于我國大豆期貨未來一期的價格變動不具有同等的影響力度。根據(jù)TARCH模型和EGARCH模型的估計結(jié)果可知，判斷價格波動是否為非對稱的系數(shù)和都顯著且不等于0，同時系數(shù)則表明我國大豆期貨價格上漲現(xiàn)象在未來一期比價格下跌現(xiàn)象更能引起我國大豆期貨價格的波動。之所以出現(xiàn)這種現(xiàn)象是因為正向價格造成的價格上漲會讓期貨交易者減少現(xiàn)存的持倉量，因此庫存的減少使得它緩解外部帶來的沖擊和維穩(wěn)期貨價格的能力下降，進而未來一期的價格波動會加劇。

3.中美貿(mào)易摩擦這一時期，我國大豆期貨市場沒有出現(xiàn)“高風(fēng)險、高回報”的特征。從GARCH-M模型估計結(jié)果中可知，能夠代表市場具有“雙高”特征的條件系數(shù)為8.71×10-5，但其并不顯著。因此說明我國大豆期貨市場并不是“雙高”市場，暗示了我國大豆期貨市場的大部分交易者在決策時非理性因素大于理性因素，我國大豆期貨市場需要長遠良好的發(fā)展和完善。

(二)政策建議

根據(jù)上述結(jié)論，提出以下建議幫助相關(guān)交易者和部門進行有效決策。

1.重視大豆期貨價格上漲現(xiàn)象，加大對大豆期貨交易量的監(jiān)控力度。為確保我國大豆期貨市場的穩(wěn)定發(fā)展和對外貿(mào)易的有效進行，需重點關(guān)注大豆期貨價格的上漲，并且在必要時刻采取應(yīng)對措施，以便于抵抗大豆期貨價格劇烈波動對中國農(nóng)產(chǎn)品市場帶來的不良影響。期貨交易量的多少可以從某些角度反映出期貨市場的波動情況，因此從深層次探索研究交易量在期貨市場所包含的變動信息，可以間接偵察出大豆期貨市場的波動力度。市場監(jiān)察者要對期貨市場中短期內(nèi)大幅度變動的交易量保持警覺并采取持續(xù)監(jiān)測。

2.強化穩(wěn)定持續(xù)性市場風(fēng)險的措施，完善大豆期貨價格的預(yù)警機制。我國大豆期貨價格波動存在集簇性的特點，在大豆期貨市場波動加劇的情況下，市場監(jiān)管者應(yīng)做好調(diào)整接連不斷的市場風(fēng)險的準(zhǔn)備，并在風(fēng)險到來前強化豐富現(xiàn)有的調(diào)控措施。同時深入分析新冠疫情對大豆期貨價格的影響，提高大豆等抵抗外部影響的能力。在無法徹底擺脫對美國大豆依賴的現(xiàn)實背景下，及時分析重大政治經(jīng)濟事件對于大豆價格影響，積極采取應(yīng)對大豆期貨市場價格波動的應(yīng)對舉措，完善大豆期貨價格預(yù)警機制，促進大豆期貨市場的穩(wěn)定性。

3.完善信息披露機制，構(gòu)建成熟的大豆期貨市場監(jiān)管機制。加強投資者的教育培訓(xùn)，幫助我國大豆期貨市場上的投資者了解大豆期貨更多知識，以減少投資者交易行為的不理性。完善信息披露機制使大豆期貨市場各項信息透明化，有助于大豆期貨市場上的投資者獲取所需信息，理性分析，科學(xué)決策，從而減少非理性行為，糾正認(rèn)知偏差，從而有效減少期貨市場上價格的異常波動。當(dāng)前我國大豆期貨市場監(jiān)管機制不夠完善，系統(tǒng)性制度仍存在不足，在國外政策的沖擊、疫情干擾等不確定因素的影響下，容易導(dǎo)致大豆期貨價格的波動。亟需強化期貨市場的法制法規(guī)建設(shè)，借鑒國外相關(guān)成功經(jīng)驗，完善我國大豆期貨市場的規(guī)則，構(gòu)建成熟的大豆期貨市場監(jiān)管機制。

4.期貨套期保值交易者應(yīng)該合理選擇套保單平倉時機和套保單持倉量。根據(jù)我國大豆期貨價格的集簇性特征，我國大豆期貨市場上如果發(fā)生大的價格波動，將引起新的類似的波動，可能會造成與大豆現(xiàn)貨市場價格的偏離，因此如果當(dāng)套期保值交易者發(fā)現(xiàn)大豆期貨價格向不利方向發(fā)生大的波動時要及時平倉，避免在期貨市場上的套保資金進一步損失，要根據(jù)市場實際情況進行平倉操作，不一定要與現(xiàn)貨交易同步。由于我國大豆期貨價格波動是非對稱的，并且大豆期貨價格上漲帶來的波動要強于價格下跌，所以大豆期貨市場為“牛市”時，價格波動更為劇烈，因此在大豆期貨市場呈現(xiàn)“牛市”狀態(tài)時，可以適當(dāng)減少持有套保單的持倉量。