政策風(fēng)險(xiǎn)抑制生豬企業(yè)擴(kuò)張了嗎？*
——基于政策不確定性視角的分析

王剛毅，李春雷，郝巖芝，王志琳

（東北農(nóng)業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院，哈爾濱 150030）

一、引 言

生豬生產(chǎn)波動(dòng)極大地影響著我國(guó)的民生。受2018 年非洲豬瘟疫情影響，我國(guó)生豬出欄量大幅下降，供給減少導(dǎo)致豬肉價(jià)格大幅攀升，為保證生豬供給，《農(nóng)業(yè)農(nóng)村部辦公廳關(guān)于抓好生豬生產(chǎn)發(fā)展穩(wěn)定市場(chǎng)供給的通知》中強(qiáng)調(diào)，充分發(fā)揮畜牧獸醫(yī)技術(shù)支撐機(jī)構(gòu)等的優(yōu)勢(shì)，通過技術(shù)培訓(xùn)和現(xiàn)場(chǎng)指導(dǎo)等方式，幫助養(yǎng)殖場(chǎng)戶改進(jìn)生物安全措施、提高飼養(yǎng)管理水平，穩(wěn)定生豬供給；2020年中央一號(hào)文件也強(qiáng)調(diào)，生豬穩(wěn)產(chǎn)保供是當(dāng)前經(jīng)濟(jì)工作的一件大事。豬價(jià)大幅下跌同樣不利于經(jīng)濟(jì)民生。隨著生豬供給恢復(fù)，豬價(jià)大幅下跌，損害了養(yǎng)殖主體的利益。為此，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部先后印發(fā)《關(guān)于促進(jìn)生豬產(chǎn)業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的意見》《生豬產(chǎn)能調(diào)控實(shí)施方案（暫行）》等，穩(wěn)定生豬價(jià)格，保障養(yǎng)殖戶利益。豬價(jià)大幅上漲和下跌均不利于我國(guó)經(jīng)濟(jì)民生的健康穩(wěn)定運(yùn)行。

生豬疫病和豬價(jià)的周期性波動(dòng)仍困擾著我國(guó)生豬產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。近年來(lái)，我國(guó)生豬價(jià)格呈現(xiàn)出周期性波動(dòng)的特征（見圖2）。由于非洲豬瘟疊加環(huán)保政策、新冠疫情等因素，2018年以來(lái)，我國(guó)生豬產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷超級(jí)豬周期，給生豬產(chǎn)業(yè)甚至國(guó)民經(jīng)濟(jì)帶來(lái)極大的消極影響。

研究影響生豬企業(yè)擴(kuò)張的因素是穩(wěn)定生豬供給、平抑豬價(jià)周期性波動(dòng)的重要切入點(diǎn)，也是追溯豬價(jià)周期性變動(dòng)根本原因的重要著手點(diǎn)。一方面，經(jīng)典供求理論認(rèn)為，在需求不變時(shí)，供給是價(jià)格的決定性因素。研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)沖擊農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格（張俊華等，2019）、豬肉價(jià)格（石自忠等，2016）。依據(jù)供給理論，經(jīng)濟(jì)政策不確定性勢(shì)必影響生豬企業(yè)擴(kuò)張，進(jìn)而會(huì)沖擊供給，最終影響生豬價(jià)格。研究發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)政策不確定性會(huì)沖擊宏觀投資、產(chǎn)出和就業(yè)（Baker 等，2016），抑制微觀企業(yè)投資擴(kuò)張行為（譚小芬等，2017）。政策不確定性是否會(huì)對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張行為產(chǎn)生同質(zhì)的影響？另一方面，豬價(jià)呈現(xiàn)出周期性的波動(dòng)規(guī)律，如圖2，2013年以來(lái)，我國(guó)生豬產(chǎn)業(yè)經(jīng)歷5次豬周期。我國(guó)生豬產(chǎn)業(yè)近年來(lái)疫病頻繁，禽流感、藍(lán)耳病、非洲豬瘟等生豬疫病一直困擾產(chǎn)業(yè)發(fā)展。干中學(xué)理論認(rèn)為，企業(yè)在生產(chǎn)產(chǎn)品與提供服務(wù)的同時(shí)也在積累經(jīng)驗(yàn)，從經(jīng)驗(yàn)中獲得知識(shí)。生豬企業(yè)是否在豬周期和疫病事件中積累知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)、即干中學(xué)？回答上述問題對(duì)穩(wěn)定生豬產(chǎn)業(yè)發(fā)展具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別

國(guó)外學(xué)者從多個(gè)角度衡量政策不確定性。Kim等（2012）收集了美國(guó)40年來(lái)的選舉結(jié)果，使用每個(gè)州的主要政治家與執(zhí)政黨（總統(tǒng)）政治聯(lián)盟指數(shù)（PAI）來(lái)代表當(dāng)?shù)毓九c政治權(quán)力的接近程度，在此基礎(chǔ)上構(gòu)建政治版圖，用來(lái)衡量企業(yè)面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)。Julio等（2012）用政府選舉換屆衡量政策的不確定性。Baker 等（2016）基于《南華早報(bào)》文章關(guān)鍵字篩選文章構(gòu)建政策不確定性指數(shù)用來(lái)衡量中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策不確定性。國(guó)內(nèi)學(xué)者陳德球等（2018）和徐業(yè)坤等（2013）用地方官員變動(dòng)衡量政策的不確定性。上述衡量政策不確定的方法中，政府選舉換屆雖然能客觀反映政策的制定和執(zhí)行導(dǎo)致的不確定性，對(duì)企業(yè)決策也是嚴(yán)格外生的，但其欠缺時(shí)變性和連續(xù)性（Gulen等，2016），只能捕捉政府換屆前后短期內(nèi)的差異。政治版圖衡量的是政治家和執(zhí)政黨聯(lián)盟程度，其在衡量一黨執(zhí)政國(guó)家的政策不確定性上表現(xiàn)出極大的局限性。地方官員變動(dòng)雖具有外生性，但欠缺連續(xù)性。Baker 等學(xué)者依據(jù)報(bào)紙文章構(gòu)建政策不確定性指數(shù)，具有全面性、時(shí)變性和連續(xù)性的特征，能更精準(zhǔn)地反映政策中短期的不確定性（王萍等，2021）。

政策不確定性會(huì)影響微觀企業(yè)行為。政策不確定性通過實(shí)物期權(quán)和金融摩擦兩個(gè)渠道傳導(dǎo)至企業(yè)層面，進(jìn)而抑制企業(yè)的投資擴(kuò)張行為（譚小芬等，2017）。官員變更導(dǎo)致的政策不確定性增加了當(dāng)?shù)仄髽I(yè)經(jīng)營(yíng)面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)，從而抑制企業(yè)的投資擴(kuò)張，對(duì)投資拉動(dòng)增長(zhǎng)型經(jīng)濟(jì)體造成負(fù)面影響，對(duì)擴(kuò)大就業(yè)產(chǎn)生不利影響（李鳳羽等，2015）。公司現(xiàn)金持有水平隨政策不確定性增加而提高（譚小芬等，2017），且在經(jīng)濟(jì)政策不確定背景下，企業(yè)更傾向于金融投資（郭胤含等，2020）。

政策運(yùn)行會(huì)產(chǎn)生不確定性。政府實(shí)施逆周期政策工具解決市場(chǎng)失靈問題的同時(shí)，也帶來(lái)了政策不確定性問題。如圖1所示，2000以來(lái)，全球政策不確定性指數(shù)（次坐標(biāo)軸）逐年攀升，我國(guó)政策不確定性水平（主坐標(biāo)軸）也呈現(xiàn)出上升趨勢(shì)。

圖1 2000～2019年政策不確定性水平變化趨勢(shì)

（二）關(guān)于豬周期和生豬疫病

近年來(lái)，我國(guó)生豬價(jià)格呈現(xiàn)出周期性波動(dòng)的特征（見圖2）。豬肉價(jià)格周期性波動(dòng)是影響生豬生產(chǎn)的重要因素（陳蓉，2009），不利于生豬產(chǎn)業(yè)長(zhǎng)期穩(wěn)定發(fā)展（張俊峰等，2019），也會(huì)直接影響居民生活（李蘇等，2020）。我國(guó)主要農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格對(duì)經(jīng)濟(jì)政策不確定性沖擊的響應(yīng)具有顯著的實(shí)時(shí)性和周期性（張俊華等，2019）。豬周期是一種經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象，本質(zhì)上受豬肉供需影響（朱增勇，2021），產(chǎn)業(yè)政策變動(dòng)會(huì)加劇豬周期變動(dòng)（張俊峰等，2019），潘方卉等（2016）認(rèn)為，疫病等外部沖擊是導(dǎo)致豬周期的重要因素，非洲豬瘟疫病疊加環(huán)保政策，豬肉價(jià)格會(huì)進(jìn)入新一輪的周期（朱增勇等，2019）。

圖2 豬價(jià)格周期性波動(dòng)

疫病是影響生豬生產(chǎn)的重要因素。研究發(fā)現(xiàn)，非洲豬瘟疫情會(huì)導(dǎo)致生豬產(chǎn)能下降，使市場(chǎng)供給偏緊，疊加環(huán)保政策等因素，促使豬價(jià)上漲（朱增勇等，2019），推高CPI進(jìn)而影響居民消費(fèi)（王剛毅等，2020）。重大疫病會(huì)對(duì)豬肉供給產(chǎn)生劇烈影響（李秉龍等，2007），導(dǎo)致生豬供需失衡，引起豬價(jià)波動(dòng)（潘方卉等，2016），健全的疫病防疫體系，能夠減少疫病對(duì)生豬生產(chǎn)和豬肉消費(fèi)的沖擊（李秉龍等，2007）。趙全新（2017）認(rèn)為，生豬疫病對(duì)市場(chǎng)的影響具有雙向性，一是疫病減少生豬供給，二是疫病影響消費(fèi)者信心從而減少對(duì)豬肉的需求，進(jìn)而影響畜產(chǎn)品收購(gòu)價(jià)格，最終導(dǎo)致相關(guān)產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)（王秀清等，2007）。

（三）關(guān)于干中學(xué)

干中學(xué)是在生產(chǎn)中積累工作的過程。隨著社會(huì)制度、教育和研究的發(fā)展，學(xué)習(xí)的速度將進(jìn)一步加快（仇童偉等，2020），干中學(xué)是農(nóng)民工勞動(dòng)技能形成的重要途徑（吳煒，2016），Arrow（1971）認(rèn)為，即使沒有新增資本，經(jīng)驗(yàn)積累和學(xué)習(xí)效應(yīng)也可能是存在的。即使不考慮外生技術(shù)進(jìn)步，農(nóng)業(yè)專業(yè)化生產(chǎn)本身也會(huì)加速農(nóng)戶的“干中學(xué)”和生產(chǎn)效率的改進(jìn)（仇童偉等，2020）。學(xué)習(xí)效應(yīng)能夠使得企業(yè)精準(zhǔn)評(píng)估政策不確定性對(duì)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的影響，降低政策不確定對(duì)擴(kuò)張的影響（李鳳羽等，2015），隨機(jī)沖擊對(duì)企業(yè)擴(kuò)張的影響也會(huì)減小（Moyen等，2013）。

以往研究認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)政策不確定性提高了企業(yè)現(xiàn)金持有水平、抑制了企業(yè)擴(kuò)張；豬周期、生豬疫病是影響生豬產(chǎn)業(yè)的重要因素，干中學(xué)對(duì)企業(yè)發(fā)展具有積極意義。生豬產(chǎn)業(yè)易受政策影響，產(chǎn)業(yè)政策會(huì)加劇豬價(jià)的周期性波動(dòng)，但鮮有文獻(xiàn)論述政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張的影響及生豬企業(yè)是否在歷次豬周期和生豬疫病過程中積累經(jīng)驗(yàn)。本文以政策不確定性為研究視角，探究政策風(fēng)險(xiǎn)對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張的影響及其作用機(jī)制，并討論生豬企業(yè)干中學(xué)效應(yīng)的積極影響。基于此，試從以下幾個(gè)方面對(duì)我國(guó)生豬企業(yè)擴(kuò)張行為進(jìn)行研究：首先在數(shù)據(jù)選用上，考慮企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的可得性，本文選取A股全部生豬上市企業(yè)作為研究對(duì)象，研究政策風(fēng)險(xiǎn)對(duì)其擴(kuò)張的影響；其次在研究體系上，本文對(duì)政策風(fēng)險(xiǎn)、干中學(xué)效應(yīng)影響生豬企業(yè)擴(kuò)張進(jìn)行了理論和實(shí)證分析。為提高估計(jì)結(jié)果的穩(wěn)健性，使用滯后期方式，基于豪斯曼檢驗(yàn)（Hausman test），采用面板固定效應(yīng)模型進(jìn)行估計(jì)；最后，從生豬企業(yè)追求利潤(rùn)的角度分析政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)的作用機(jī)制。

三、理論分析與研究假說

（一）政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的原因

短期政策目標(biāo)的調(diào)整使得政策產(chǎn)生不確定性。畜牧業(yè)政策目標(biāo)因情境不同存在異質(zhì)性，尤其是當(dāng)畜牧業(yè)面臨外部沖擊時(shí)，政府會(huì)相機(jī)調(diào)整政策：當(dāng)畜牧業(yè)受外部突發(fā)事件如非典、禽流感、藍(lán)耳病、非洲豬瘟等的影響，畜產(chǎn)品供給受到?jīng)_擊時(shí)，為穩(wěn)定畜產(chǎn)品生產(chǎn)，政府以穩(wěn)產(chǎn)保供為目標(biāo)，以鼓勵(lì)生產(chǎn)為政策手段。如受2018年非洲豬瘟影響，畜產(chǎn)品供給受創(chuàng)，政府采取一系列措施穩(wěn)產(chǎn)保供。當(dāng)畜產(chǎn)品供給未受到影響時(shí)，政府以環(huán)保、高效為目標(biāo)，以規(guī)制生產(chǎn)為政策手段。如2016年生豬供給穩(wěn)定，當(dāng)年4 月，農(nóng)業(yè)部印發(fā)《全國(guó)生豬生產(chǎn)發(fā)展規(guī)劃（2016—2020 年）》，將生豬養(yǎng)殖區(qū)域劃分為重點(diǎn)發(fā)展區(qū)、約束發(fā)展區(qū)、潛力增長(zhǎng)區(qū)和適度發(fā)展區(qū)，提高了生豬養(yǎng)殖門檻。畜牧業(yè)政策在應(yīng)對(duì)外部沖擊影響、解決市場(chǎng)失靈問題的相機(jī)決策過程隨著突發(fā)事件的發(fā)生而具有波動(dòng)和不確定性的特征。

（二）政策不確定性抑制生豬企業(yè)擴(kuò)張

政策不確定性會(huì)抑制生豬企業(yè)擴(kuò)張。政府在應(yīng)對(duì)外部沖擊影響、解決市場(chǎng)失靈問題的過程中，使得政策產(chǎn)生不確定性，從而使產(chǎn)業(yè)環(huán)境具有不確定性，影響生豬企業(yè)對(duì)產(chǎn)業(yè)政策環(huán)境的判斷。企業(yè)在特定行業(yè)的投資擴(kuò)張機(jī)會(huì)受政策的影響（黎文靖等，2014），經(jīng)濟(jì)政策通過影響企業(yè)預(yù)期影響其投資決策（Arnold等，2010），企業(yè)會(huì)縮減投資規(guī)模以應(yīng)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)不確定性帶給投資的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)（Julio等，2012）。機(jī)會(huì)成本理論認(rèn)為，當(dāng)企業(yè)花費(fèi)時(shí)間或資源生產(chǎn)一種產(chǎn)品時(shí)而失去的運(yùn)用該時(shí)間或資源生產(chǎn)其他產(chǎn)品所獲得的收益即為機(jī)會(huì)成本。生豬企業(yè)依據(jù)凈現(xiàn)值理論進(jìn)行擴(kuò)張規(guī)模決策，當(dāng)企業(yè)預(yù)期一項(xiàng)投資滿足現(xiàn)金流入要求時(shí)，會(huì)做出擴(kuò)張的決策，在政策不確定環(huán)境中，生豬企業(yè)無(wú)法預(yù)判政策導(dǎo)向的投資機(jī)會(huì)和市場(chǎng)機(jī)遇，因此生豬企業(yè)會(huì)壓縮當(dāng)期擴(kuò)張規(guī)模?；谌谫Y約束理論，企業(yè)面臨的信息不對(duì)稱越嚴(yán)重，融資成本越高，可供投資的資金越少（Ascioglu 等，2008）。一方面，政策不確定性的上升會(huì)導(dǎo)致外部融資成本上升（Gulen等，2016），當(dāng)政策不確定性上升，外部風(fēng)險(xiǎn)使得企業(yè)的股價(jià)波動(dòng)程度大幅增加，導(dǎo)致股東無(wú)法預(yù)期企業(yè)的盈利前景而降低擴(kuò)張意愿，相應(yīng)加大了企業(yè)的內(nèi)源融資難度；另一方面，當(dāng)政策不確定性上升時(shí)，外部風(fēng)險(xiǎn)增加，銀行會(huì)縮小信貸規(guī)模并加強(qiáng)信貸的審核力度，從而規(guī)避借貸違約風(fēng)險(xiǎn)（Waisman等，2015），提高外源融資難度。政策不確定性提高增加了企業(yè)內(nèi)源融資和外源融資難度，從而抑制生豬企業(yè)擴(kuò)張?；诖?，提出如下假設(shè)：

H1：政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)會(huì)抑制生豬企業(yè)擴(kuò)張。

（三）干中學(xué)效應(yīng)對(duì)政策不確定性影響的“熨平”效應(yīng)分析

生豬企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過程中對(duì)于生產(chǎn)、管理和參與市場(chǎng)運(yùn)行等經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，形成的企業(yè)智力資本（即學(xué)習(xí)效應(yīng)或干中學(xué)），是推動(dòng)企業(yè)發(fā)展的重要因素。

干中學(xué)理論認(rèn)為，企業(yè)在生產(chǎn)和物質(zhì)資本積累的過程中會(huì)促使勞動(dòng)生產(chǎn)率提高和技術(shù)外溢。Arrow（1971）認(rèn)為，即使沒有新增資本，經(jīng)驗(yàn)積累也可能存在，生豬企業(yè)基于產(chǎn)品的改進(jìn)和市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)的積累，會(huì)擴(kuò)大繁育規(guī)模，提高市場(chǎng)占有率，獲得規(guī)模收益。隨著經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的積累，企業(yè)的投資決策受隨機(jī)沖擊的影響也會(huì)變小（Moyen等，2013）。學(xué)習(xí)效應(yīng)能使得企業(yè)準(zhǔn)確評(píng)估政策不確定性對(duì)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的影響，降低政策不確定對(duì)投資擴(kuò)張的影響（李鳳羽等，2015）。對(duì)于生豬企業(yè)，一方面，由于長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)帶來(lái)的產(chǎn)品質(zhì)量的提高，使得企業(yè)產(chǎn)品在不確定的環(huán)境中仍具有較高需求，從而企業(yè)不會(huì)縮減投資；另一方面，隨著生豬企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)不斷適應(yīng)產(chǎn)業(yè)特征、市場(chǎng)環(huán)境和政策環(huán)境，企業(yè)管理能力提高，外部不確定性對(duì)其擴(kuò)張的影響也會(huì)減弱?；诖耍岢鋈缦录僭O(shè)：

H2：干中學(xué)效應(yīng)能夠促進(jìn)生豬企業(yè)擴(kuò)張。

H3：干中學(xué)效應(yīng)能降低政策不確定性對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張的抑制作用。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）數(shù)據(jù)來(lái)源

本文篩選出滬深兩市全部生豬上市企業(yè)，選取2003～2019 年企業(yè)財(cái)務(wù)面板數(shù)據(jù)，利用Baker 等構(gòu)建的政策不確定性指數(shù)進(jìn)行實(shí)證分析。受企業(yè)財(cái)報(bào)發(fā)布時(shí)間限制，為和被解釋變量數(shù)據(jù)報(bào)告期相匹配，本文選取季月政策不確定性指數(shù)進(jìn)行實(shí)證分析。本文用到的企業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)源于同花順財(cái)經(jīng)，宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)GDP來(lái)源于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，政策不確定性數(shù)據(jù)來(lái)源于經(jīng)濟(jì)政策不確定網(wǎng)站①經(jīng)濟(jì)不確定網(wǎng)站：http://policyuncertainty.com。。

（二）變量設(shè)計(jì)

1.被解釋變量

企業(yè)擴(kuò)張規(guī)模（IN）?？梢詮臄U(kuò)張過程和結(jié)果兩個(gè)視角來(lái)觀測(cè)企業(yè)當(dāng)期擴(kuò)張規(guī)模。從生豬企業(yè)擴(kuò)張過程視角，用當(dāng)期固定資產(chǎn)投資凈額量化企業(yè)擴(kuò)張規(guī)模；從擴(kuò)張結(jié)果來(lái)看，生豬企業(yè)擴(kuò)張規(guī)模表現(xiàn)為生豬出欄量。由于生豬出欄量易受自然風(fēng)險(xiǎn)等的影響，且生豬出欄量相比于當(dāng)期擴(kuò)張規(guī)模存在滯后，本文選取生豬企業(yè)當(dāng)年新增投資凈額衡量當(dāng)期擴(kuò)張規(guī)模，作為模型的被解釋變量。具體為：用企業(yè)現(xiàn)金流量表中的投資流量表計(jì)算擴(kuò)張規(guī)模。擴(kuò)張規(guī)模用“購(gòu)建固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)支付的現(xiàn)金”項(xiàng)目、“投資支付的現(xiàn)金”項(xiàng)目與“支付其他與投資活動(dòng)有關(guān)的現(xiàn)金”項(xiàng)目之和，扣除“處置固定資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和其他長(zhǎng)期資產(chǎn)收回的現(xiàn)金凈額”后，用總資產(chǎn)調(diào)整后的數(shù)額表示。

2.解釋變量

政策不確定性（EPU）。多數(shù)學(xué)者（石自忠等，2016；王萍等，2021）認(rèn)為，Baker等（2016）依據(jù)《南華早報(bào)》文章關(guān)鍵字構(gòu)建的政策不確定性指數(shù)，在評(píng)估政策風(fēng)險(xiǎn)時(shí)具有科學(xué)性，因此本文選用上述指標(biāo)作為核心解釋變量，量化政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)。

3.控制變量

借鑒李鳳羽等（2015）的做法，選用生豬企業(yè)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（CF）、企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模（Size）、資產(chǎn)負(fù)債率（DL）、資產(chǎn)收益率（ROE）、企業(yè)經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（Income）等控制企業(yè)微觀特征；用GDP控制宏觀層面的投資機(jī)會(huì)。選用季節(jié)虛擬變量（Q）控制季節(jié)效應(yīng)對(duì)投資的影響。參考Moyen 等（2013）使用企業(yè)成立年限（Age）作為干中學(xué)效應(yīng)的代理變量的做法，引入企業(yè)成立年限變量。引入企業(yè)是否經(jīng)歷重大生豬疫病變量，依據(jù)生豬上市企業(yè)當(dāng)期是否經(jīng)歷重大生豬疫病設(shè)置虛擬變量ILL，若該年份未發(fā)生重大生豬疫病，則ILL=1，若發(fā)生，則ILL=2。引入豬周期變量（PigCycle），如圖2所示，依據(jù)價(jià)格周期性波動(dòng)將2013年以來(lái)的生豬價(jià)格劃分為5個(gè)周期，依據(jù)企業(yè)歷經(jīng)的豬周期次數(shù)對(duì)PigCycle賦值，若企業(yè)歷經(jīng)小于2次豬周期，則PigCycle=1，若企業(yè)歷經(jīng)小于3次、大于兩次豬周期，則PigCycle=2，以此類推。

（三）描述性統(tǒng)計(jì)分析

本文選取A股全部生豬上市企業(yè)共計(jì)1 127個(gè)報(bào)告期的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)作為實(shí)證分析的樣本。各變量的描述性統(tǒng)計(jì)如表1。

表1 數(shù)據(jù)描述性統(tǒng)計(jì)

（四）模型構(gòu)建

豪斯曼檢驗(yàn)（Hausman test）拒絕了隨機(jī)效應(yīng)的原假設(shè)，本文構(gòu)建以下面板固定效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證分析：

模型中EPU指政策不確定性指數(shù)，用以刻畫政策風(fēng)險(xiǎn)，Size表示企業(yè)規(guī)模，DL表示企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，ROA表示企業(yè)產(chǎn)收益率，GDP表示國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，Q表示季節(jié)虛擬變量，ν表示不隨時(shí)間變化的非觀測(cè)效應(yīng)，ε表示殘差。i表示第i個(gè)生豬相關(guān)上市企業(yè)，t是季度時(shí)間變量，表示第t期，

用Learn變量衡量企業(yè)干中學(xué)效應(yīng)。干中學(xué)效應(yīng)是成立年限、是否經(jīng)歷生豬重大疫情以及是否經(jīng)歷豬周期的綜合表現(xiàn)。企業(yè)成立年限表示企業(yè)學(xué)習(xí)時(shí)間的長(zhǎng)短；是否經(jīng)歷生豬重大疫情及豬周期表示企業(yè)是否經(jīng)歷了生豬產(chǎn)業(yè)的考驗(yàn)。生豬疫病是影響生豬生產(chǎn)的重要因素（周晶等，2014），因此篩選了2004年以來(lái)重大生豬疫病，并據(jù)此設(shè)置虛擬變量（ILL）；豬周期是影響生豬生產(chǎn)的重要因素（陳蓉，2009；張俊峰等，2019），依據(jù)價(jià)格周期性波動(dòng)將2013年的生豬價(jià)格劃分為5個(gè)周期，依據(jù)企業(yè)歷經(jīng)的豬周期次數(shù)對(duì)PigCycle賦值。引入Learn變量，采用是否經(jīng)歷生豬重大疫病、經(jīng)歷豬周期次數(shù)及成立年限變量的交互項(xiàng)衡量干中學(xué)效應(yīng)，其計(jì)算式如下：

把Learn變量加入模型衡量干中學(xué)效應(yīng)對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張的影響

五、實(shí)證檢驗(yàn)與結(jié)果分析

（一）實(shí)證結(jié)果

為提高實(shí)證結(jié)果的可信度，基于豪斯曼（Hausman test）檢驗(yàn)，本文使用的面板數(shù)據(jù)不存在隨機(jī)效應(yīng)，因此使用固定效應(yīng)模型進(jìn)行實(shí)證分析。表2報(bào)告了實(shí)證結(jié)果。

表2 政策不確定性擠出效應(yīng)的實(shí)證結(jié)果

實(shí)證結(jié)果表明，政策不確定性（EPU）的系數(shù)在1%顯著性水平下為負(fù)，說明政策不確定性抑制了生豬企業(yè)的擴(kuò)張行為。考慮政策的滯后效應(yīng)，本文將政策不確定性指數(shù)作滯后一期后重新回歸，結(jié)果表明，政策不確定性仍在1%顯著性水平下抑制生豬產(chǎn)業(yè)主體擴(kuò)張規(guī)模。這是因?yàn)?，政策的頻繁變動(dòng)擾亂了企業(yè)對(duì)未來(lái)收益的預(yù)期，進(jìn)而削弱了企業(yè)的投資養(yǎng)殖意愿（李鵬程等，2020）。

進(jìn)一步分析企業(yè)干中學(xué)效應(yīng)（Learn）對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張的影響。表3報(bào)告了實(shí)證結(jié)果。

表3 干中學(xué)效應(yīng)的影響

表3第二、三列報(bào)告了加入干中學(xué)效應(yīng)（Learn）的實(shí)證結(jié)果，結(jié)果表明滯后2期的干中學(xué)效應(yīng)在5%的顯著水平為正，說明干中學(xué)效應(yīng)能促進(jìn)生豬企業(yè)擴(kuò)張，這是因?yàn)椋髽I(yè)根據(jù)自身經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)和對(duì)市場(chǎng)較好的預(yù)期，傾向于擴(kuò)大養(yǎng)殖規(guī)模。干中學(xué)效應(yīng)和政策不確定性指標(biāo)的交互項(xiàng)在1%的水平下顯著為負(fù)，表明二者的交互作用仍會(huì)抑制生豬企業(yè)擴(kuò)張，但交互項(xiàng)的回歸系數(shù)為-0.0005，說明交互項(xiàng)每提高一個(gè)單位，引起投資減少0.0005，遠(yuǎn)低于不考慮干中學(xué)效應(yīng)的政策不確定指數(shù)每提高一個(gè)單位，引起投資減少0.01個(gè)單位，降幅達(dá)99.5%，說明干中學(xué)效應(yīng)能夠降低政策不確定性對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張的抑制作用。這是因?yàn)?，企業(yè)經(jīng)歷豬周期和重大生豬疫病，能夠積累經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，這些經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)使得生豬企業(yè)在政策不確定的環(huán)境中仍有較好的預(yù)期、不會(huì)大規(guī)模降低養(yǎng)殖規(guī)模。

（二）關(guān)于內(nèi)生性的討論

一般而言，政府通過政策調(diào)整生豬企業(yè)養(yǎng)殖規(guī)模，企業(yè)養(yǎng)殖規(guī)模又是政府制定政策的參考依據(jù)，反過來(lái)影響政策制定，二者可能存在雙向因果關(guān)系導(dǎo)致實(shí)證結(jié)果失真。在本文實(shí)證模型中，核心解釋變量政策不確定性為宏觀指標(biāo)，被解釋變量投資水平為微觀指標(biāo)，單一部門企業(yè)微觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的影響幾乎可忽略不計(jì)，降低了雙向因果關(guān)系對(duì)模型可靠性的影響。為提高實(shí)證結(jié)果的可信度，本文將政策不確定變量作滯后處理，當(dāng)期的生豬企業(yè)養(yǎng)殖規(guī)模不會(huì)影響上一期政策不確定性，重新回歸后，結(jié)果仍然顯著。Gulen等（2016）認(rèn)為，關(guān)于不確定性與企業(yè)投資擴(kuò)張之間關(guān)系的實(shí)證研究所面臨的內(nèi)生性問題主要由遺漏企業(yè)投資機(jī)會(huì)的變量導(dǎo)致。本文對(duì)微觀企業(yè)層面和宏觀層面的投資機(jī)會(huì)進(jìn)行控制，用資產(chǎn)負(fù)債率、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流等變量控制企業(yè)層面的投資機(jī)會(huì)，用GDP控制宏觀層面的投資機(jī)會(huì)，在此基礎(chǔ)上，本文還控制了季節(jié)因素，降低了遺漏變量使結(jié)果不準(zhǔn)確的可能性，從而說明實(shí)證結(jié)果具有可靠性。

（三）機(jī)制分析：利潤(rùn)導(dǎo)向促使生豬企業(yè)規(guī)避政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)

利潤(rùn)最大化是生豬企業(yè)重要的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)之一。生豬企業(yè)通過調(diào)整財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)和投資策略等的方式達(dá)到利潤(rùn)最大化目標(biāo)。研究表明，企業(yè)面臨的風(fēng)險(xiǎn)越高，其破產(chǎn)概率和面臨的盈利不確定性也越高，為抵御未來(lái)不可預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)和兼顧貨幣資金的收益性，企業(yè)會(huì)增加對(duì)短期交易性金融資產(chǎn)等預(yù)防性儲(chǔ)蓄的持有（彭俞超等，2018）；在總資金不變的情況下，生豬企業(yè)這種為規(guī)避盈利不確定性風(fēng)險(xiǎn)增加短期交易性金融資產(chǎn)的行為將導(dǎo)致養(yǎng)殖規(guī)模的降低。另一方面，生豬企業(yè)在生豬期貨市場(chǎng)獲取套期保值收益進(jìn)行的金融投資，同樣也會(huì)減少實(shí)體投資規(guī)模，進(jìn)而降低養(yǎng)殖規(guī)模?；诖?，本文認(rèn)為，生豬企業(yè)的利潤(rùn)追求導(dǎo)向促使其規(guī)避政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)，降低養(yǎng)殖規(guī)模。將政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)與生豬企業(yè)利潤(rùn)指標(biāo)的交互項(xiàng)加入模型，檢驗(yàn)其回歸結(jié)果，若系數(shù)顯著為負(fù)，則上述結(jié)論得證。表4報(bào)告了實(shí)證結(jié)果。

表4 政策不確定性與生豬企業(yè)利潤(rùn)交互項(xiàng)回歸結(jié)果

續(xù)表

表4報(bào)告了政策不確定性與生豬企業(yè)利潤(rùn)交互項(xiàng)的回歸結(jié)果，結(jié)果表明，交互項(xiàng)及其滯后一期的實(shí)證結(jié)果顯著為負(fù)，生豬企業(yè)的利潤(rùn)追求導(dǎo)向使其規(guī)避政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)，降低擴(kuò)張意愿。

六、結(jié)論與政策建議

（一）結(jié)論

本文以生豬企業(yè)上市公司為樣本，在理論分析的基礎(chǔ)上，實(shí)證分析了政策不確定性對(duì)生豬企業(yè)擴(kuò)張的抑制作用。結(jié)果表明，政策不確定性抑制了生豬企業(yè)擴(kuò)張行為，干中學(xué)效應(yīng)能夠促進(jìn)企業(yè)擴(kuò)張，且能夠緩解政策不確定性對(duì)生豬企業(yè)投資的抑制程度，提高其在政策不確定性環(huán)境中的養(yǎng)殖規(guī)模。機(jī)制分析結(jié)果表明，生豬企業(yè)的利潤(rùn)導(dǎo)向目標(biāo)是導(dǎo)致其規(guī)避政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)，降低養(yǎng)殖規(guī)模的重要原因。

（二）政策建議

第一，建立政策變動(dòng)補(bǔ)償機(jī)制。政府調(diào)控生豬產(chǎn)業(yè)的出發(fā)點(diǎn)是為了穩(wěn)定并促進(jìn)產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展，頻繁干預(yù)生豬產(chǎn)業(yè)雖能短時(shí)間內(nèi)達(dá)到既定的政策目標(biāo)，也會(huì)使政策出現(xiàn)不確定性，從而“擠出”生豬企業(yè)擴(kuò)張投資。因此政府要發(fā)揮好無(wú)形之手的作用，控制好政策調(diào)控的邊界。一方面，政府要避免“朝令夕改”，穩(wěn)定市場(chǎng)主體投資預(yù)期；另一方面，政府在出臺(tái)限制性政策時(shí)，要客觀辯證地考慮市場(chǎng)主體資產(chǎn)轉(zhuǎn)換時(shí)間，避免操之過急使得政策結(jié)果與政策目標(biāo)相左。具體而言，以限養(yǎng)、禁養(yǎng)政策為例，政府應(yīng)考慮企業(yè)退出市場(chǎng)、處置資產(chǎn)所需的時(shí)間，而非一刀砍，對(duì)限養(yǎng)政策出臺(tái)前的企業(yè)當(dāng)期新增擴(kuò)張投資，應(yīng)給予退出市場(chǎng)的補(bǔ)償，從而保障養(yǎng)殖主體利益。

第二，建立容錯(cuò)糾偏機(jī)制。受政策執(zhí)行主體主觀性的影響，政策執(zhí)行過程中會(huì)出現(xiàn)不同程度的偏差。上級(jí)部門應(yīng)加強(qiáng)政策實(shí)施效果的監(jiān)督，定期評(píng)估政策實(shí)施情況，對(duì)政策執(zhí)行過程中的不足及時(shí)糾偏；因政策失當(dāng)給市場(chǎng)主體造成不合理?yè)p失時(shí)，政府應(yīng)予以適當(dāng)補(bǔ)償。

第三，為企業(yè)決策提供支撐。一方面，要推廣信息公開的渠道，加大信息公開度，使企業(yè)能夠及時(shí)了解市場(chǎng)信息，有助于減少突發(fā)事件對(duì)畜牧生產(chǎn)的影響；另一方面，政府要協(xié)調(diào)行業(yè)協(xié)會(huì)、金融機(jī)構(gòu)、智庫(kù)等研究部門與生豬企業(yè)的交流，使企業(yè)及時(shí)獲取產(chǎn)業(yè)前沿信息，為其決策提供科學(xué)依據(jù)。

第四，促進(jìn)生豬產(chǎn)業(yè)規(guī)?；?jīng)營(yíng)。本文研究結(jié)論表明，企業(yè)經(jīng)營(yíng)積累的學(xué)習(xí)效應(yīng)，能夠提高企業(yè)適應(yīng)不確定環(huán)境的能力。企業(yè)經(jīng)歷豬周期、重大生豬疫病后，會(huì)提高企業(yè)養(yǎng)殖防疫水平，保障養(yǎng)殖安全。規(guī)?；i企業(yè)具有較長(zhǎng)的經(jīng)營(yíng)期限，能夠積累行業(yè)經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)，有助于提高企業(yè)自身的抗逆性，降低小養(yǎng)殖戶的從眾行為對(duì)市場(chǎng)的干擾。