數(shù)字普惠金融與中國經(jīng)濟的包容性增長：理論分析和經(jīng)驗證據(jù)

任太增，殷志高

（河南師范大學(xué) 商學(xué)院，河南 新鄉(xiāng)453007）

一、引 言

數(shù)字普惠金融是數(shù)字化時代普惠金融創(chuàng)新發(fā)展的產(chǎn)物，它在包容的基礎(chǔ)上又具有便捷、精準(zhǔn)等顯著優(yōu)勢，能夠兼顧經(jīng)濟發(fā)展中的效率與公平，為發(fā)揮金融服務(wù)實體經(jīng)濟、改善民生基本功能注入新的活力，被認(rèn)為是踐行共享發(fā)展理念、保持經(jīng)濟高質(zhì)量可持續(xù)發(fā)展的重要金融服務(wù)模式，對促進中國經(jīng)濟的包容性增長具有深刻影響［1］。中國從2006年開始發(fā)展普惠金融以滿足受排斥群體對金融服務(wù)的需求，然而長尾客戶信用風(fēng)險和金融機構(gòu)技術(shù)風(fēng)險并存的狀況嚴(yán)重制約了普惠金融的發(fā)展，導(dǎo)致其發(fā)展缺乏商業(yè)可持續(xù)性。 而大數(shù)據(jù)信用評估和金融科技創(chuàng)新等手段在金融領(lǐng)域的應(yīng)用可以有效降低普惠金融發(fā)展中存在的風(fēng)險，為普惠金融的健康發(fā)展提供良好的基礎(chǔ)支撐［2］。隨著信息科技的快速發(fā)展，金融行業(yè)也將進一步融入數(shù)字化的浪潮，在這一背景下，探討數(shù)字普惠金融如何影響中國經(jīng)濟的包容性增長，對實現(xiàn)經(jīng)濟高質(zhì)量發(fā)展意義重大。

學(xué)界對數(shù)字普惠金融與包容性增長的研究大多集中在促進經(jīng)濟增長、縮小收入差距、緩解融資約束、提高消費水平以及鼓勵創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)等方面［3-7］，一些學(xué)者也使用經(jīng)驗數(shù)據(jù)驗證了數(shù)字普惠金融對包容性增長的影響效果［8-11］。 另一方面，數(shù)字普惠金融也會對經(jīng)濟社會運行產(chǎn)生負(fù)面效應(yīng)，抑或是在實施過程中會發(fā)生使命漂移［12］。 何宗樾等指出，由于數(shù)字鴻溝的存在，數(shù)字金融反而會提升貧困發(fā)生的概率，甚至加深貧困程度［13］；黃星剛和楊敏研究發(fā)現(xiàn)，互聯(lián)網(wǎng)保險模式對社會總體保險消費并沒有表現(xiàn)出預(yù)期的促進效應(yīng)，而是對傳統(tǒng)形式的保險進行了一定替代，并未體現(xiàn)出增長的包容性［14］。 由以上研究可以發(fā)現(xiàn)，在數(shù)字普惠金融與經(jīng)濟增長和收入分配關(guān)系方面的研究已經(jīng)較為充分，這些研究為本文提供了很好的理論支撐和方法啟發(fā)，但仍存在以下幾點局限：（1）當(dāng)前大多研究以收入差距縮小或貧困緩解來表征經(jīng)濟的包容性增長，但這并不能準(zhǔn)確揭示包容性增長的內(nèi)涵。 （2）普遍強調(diào)數(shù)字普惠金融的綜合影響效應(yīng)，缺乏對數(shù)字普惠金融影響包容性增長的結(jié)構(gòu)性探討。 （3）對數(shù)字普惠金融異質(zhì)性影響的研究主要集中在空間、時間分布差異上，討論不同社會特征帶來的異質(zhì)性影響不足。

本文認(rèn)為，數(shù)字普惠金融是一個寬泛的概念，除借貸外還包含支付、保險和理財?shù)榷喾N業(yè)務(wù)，且各地區(qū)支持?jǐn)?shù)字普惠金融運行的外部環(huán)境也不盡相同，因此其對包容性增長的影響會具有復(fù)雜性。但由于上述三點局限，已有研究尚不能對數(shù)字普惠金融和包容性增長的關(guān)系形成全面的認(rèn)識，有鑒于此，本文主要從以下幾點開展工作：（1）從宏觀、微觀和異質(zhì)性影響機制三個視角切入，闡述數(shù)字普惠金融影響包容性增長的理論邏輯。 （2）選取2011—2018年中國279 個城市數(shù)據(jù)為研究樣本，計算以城鄉(xiāng)收入差距為非期望產(chǎn)出的城市包容性全要素生產(chǎn)率（包容性TFP），實證檢驗數(shù)字普惠金融對包容性增長的綜合影響、結(jié)構(gòu)化效應(yīng)和異質(zhì)性作用。 （3）基于數(shù)字普惠金融影響企業(yè)和家庭兩個微觀主體的理論分析，結(jié)合中小企業(yè)上市公司數(shù)據(jù)和中國家庭追蹤調(diào)查數(shù)據(jù)驗證數(shù)字普惠金融影響包容性增長的微觀機制。 （4）根據(jù)數(shù)字普惠金融的包容性增長效應(yīng)及其內(nèi)在結(jié)構(gòu)差異，本文提出要從政府、市場和科技三個層面著手推動數(shù)字普惠金融發(fā)展，為中國經(jīng)濟的包容性增長注入新動能。

二、理論分析與研究假說

（一）數(shù)字普惠金融影響包容性增長的宏觀機制分析

包容性增長涵蓋了對總量增長、機會平等以及成果共享等多個維度的判斷，體現(xiàn)了效率和公平之間的辯證統(tǒng)一關(guān)系［15-16］。 從宏觀層面來看，數(shù)字普惠金融具有經(jīng)濟增長效應(yīng)、收入分配效應(yīng)和數(shù)字鴻溝效應(yīng)，進而會影響經(jīng)濟增長的包容性。

首先，學(xué)界對于金融發(fā)展有利于經(jīng)濟增長的問題已經(jīng)達成共識［17-18］，而數(shù)字普惠金融的出現(xiàn)則會進一步加強傳統(tǒng)金融的經(jīng)濟增長效應(yīng)。 一方面，數(shù)字普惠金融可以借助大數(shù)據(jù)技術(shù)收集大量的消費和借貸數(shù)據(jù)，并建立相應(yīng)的客戶信用信息庫，能夠使金融機構(gòu)擺脫信息不對稱的境地，緩解供給端“不敢貸、不愿貸”的問題，引導(dǎo)金融資源更高效地服務(wù)實體經(jīng)濟，強化金融促進經(jīng)濟增長的效能。 另一方面，數(shù)字普惠金融還可以打破地域?qū)鹑诜?wù)可得性的限制，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)使得金融活動不再只是面對面模式，客戶憑借智能終端即可便利地獲得線上金融服務(wù)，能節(jié)省大量的交通和時間成本，在需求方面增強客戶的金融參與意愿，進而通過信貸渠道進行投資，促進經(jīng)濟增長。

其次，數(shù)字普惠金融可以通過調(diào)節(jié)收入分配實現(xiàn)經(jīng)濟的包容性增長。 普惠金融強調(diào)的是“金融廣化”，更注重金融服務(wù)的公平性問題［19］，它的一項重要功能就是降低窮人的生計脆弱性，保障低收入群體的經(jīng)濟安全［20］，而數(shù)字普惠金融則是以“金融廣化+數(shù)字化”為發(fā)展理念，調(diào)節(jié)收入分配，增強包容性的潛力也會更大。 在傳統(tǒng)金融體系下，低收入群體往往會因為缺乏抵押物和信用信息不完善等問題被排斥于金融覆蓋之外，長此以往會形成貧困放大效應(yīng)。 數(shù)字普惠金融降低了低收入群體的進入門檻，能夠讓更多低收入群體積累資本并進行生產(chǎn)活動，從而有利于緩解不同收入階層間的收入差距。 此外，居高不下的城鄉(xiāng)收入差距也是我國經(jīng)濟高速增長階段留下的一大弊端，而城鄉(xiāng)之間金融資源的配置失衡正是其重要誘因。 數(shù)字普惠金融具有明顯的非均衡效應(yīng)，主要表現(xiàn)為數(shù)字普惠金融的服務(wù)對象大多是受金融排斥嚴(yán)重的農(nóng)村居民，發(fā)展數(shù)字普惠金融能夠彌補農(nóng)村地區(qū)金融體系的不足，減輕資金外流壓力，為農(nóng)村地區(qū)積累發(fā)展資金，促進農(nóng)村經(jīng)濟發(fā)展，提高農(nóng)村居民收入，有利于實現(xiàn)城鄉(xiāng)間的包容性增長。

最后，數(shù)字普惠金融在發(fā)展過程中不可避免地會存在數(shù)字鴻溝效應(yīng)，這在一定程度上不利于經(jīng)濟的包容性增長。 在面臨相同金融排斥的情況下，不同的使用群體對數(shù)字普惠金融的接受能力存在顯著差異，數(shù)字素養(yǎng)較高的群體對新興數(shù)字技術(shù)的接受能力強，能夠洞悉使用數(shù)字普惠金融可以帶來的經(jīng)濟效益，因此會主動接受新技術(shù)形式的金融服務(wù)，并通過網(wǎng)絡(luò)借貸、投資和購買保險等方式來配置金融資產(chǎn)，從而有利于增加收入。 而數(shù)字素養(yǎng)低的群體不能夠及時接觸和理解數(shù)字技術(shù)，缺乏借助數(shù)字普惠金融防范風(fēng)險、平滑生存消費的意識，更愿意通過傳統(tǒng)金融機構(gòu)獲得金融服務(wù)，從而對數(shù)字普惠金融的服務(wù)模式持懷疑態(tài)度，難以享受數(shù)字普惠金融所帶來的紅利［13，21］。 由此可見，數(shù)字普惠金融在無形中對不同群體進行了篩選，數(shù)字素養(yǎng)高的群體可以抓住數(shù)字化時代帶來的機遇，通過數(shù)字普惠金融增強自身的經(jīng)濟實力，而數(shù)字素養(yǎng)低的群體則有可能被排斥在數(shù)字金融服務(wù)之外，這在一定程度上不利于經(jīng)濟的包容性增長。

基于以上分析，提出假設(shè)H1：數(shù)字普惠金融對包容性增長的綜合影響不明確，若數(shù)字普惠金融的正效應(yīng)大于負(fù)效應(yīng)，則能促進包容性增長，反之則會抑制包容性增長。

（二）數(shù)字普惠金融影響包容性增長的微觀機制分析

金融服務(wù)的最終客體即為企業(yè)和家庭，但在現(xiàn)實中中小企業(yè)和低收入家庭普遍面臨著金融排斥，獲得金融資源支持往往不夠。 而數(shù)字普惠金融很好地彌補了傳統(tǒng)金融體系的不足，為弱勢群體提供了接受金融服務(wù)的機會，因而有利于促進整個社會的包容性增長。

數(shù)字普惠金融可以緩解中小企業(yè)融資約束，進而影響經(jīng)濟增長的包容性。我國的中小企業(yè)數(shù)量龐大，其稅收繳納額占國家總稅收的一半之多，尤其是在保就業(yè)和自主創(chuàng)新等方面對經(jīng)濟增長起到了重要的促進作用。不過由于其自身抗風(fēng)險能力差、破產(chǎn)概率高，它們普遍面臨著“融資難、融資貴”的問題，加之大型企業(yè)獲得正規(guī)金融信貸的機會要遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于中小企業(yè)，這在金融領(lǐng)域更加擠占中小企業(yè)的生存空間，損害了金融體系對中小企業(yè)發(fā)展的包容性。 首先，數(shù)字普惠金融具有邊際成本幾乎為零的顯著優(yōu)勢，在大數(shù)據(jù)的支持下交易行為也更加便捷，能夠有效降低平均貸款成本，有利于減少中小企業(yè)融資負(fù)擔(dān)，緩解其融資約束；其次，數(shù)字普惠金融的發(fā)展會改變銀行主導(dǎo)型的金融結(jié)構(gòu)，提升直接融資在金融市場體系所占的比重，優(yōu)化金融結(jié)構(gòu)進而提升金融體系功能，合理引導(dǎo)金融資源流向中小企業(yè)；最后，數(shù)字普惠金融與傳統(tǒng)金融間的競合關(guān)系使得金融市場更加活躍，金融服務(wù)效率的提升也會有利于緩解中小企業(yè)的融資約束。由此可以看出，數(shù)字普惠金融能夠通過多種渠道影響企業(yè)融資約束，促使其加大生產(chǎn)投資和創(chuàng)新力度，對提升企業(yè)生產(chǎn)效率、營造機會均等的發(fā)展環(huán)境具有重要意義［22］。

數(shù)字普惠金融還可以通過改變家庭創(chuàng)業(yè)決策影響經(jīng)濟增長的包容性。 首先，熊彼特認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)活動可以產(chǎn)生新的產(chǎn)品、市場和技術(shù)，為經(jīng)濟注入活力并促進創(chuàng)新型經(jīng)濟增長。 其次，創(chuàng)業(yè)活動是低收入者增加收入的重要途徑，通過創(chuàng)業(yè)有利于提高低收入群體在初次分配中所占比重，可以進一步改善國民收入分配格局，實現(xiàn)更為公平的經(jīng)濟增長。 然而在現(xiàn)實中，居民家庭的創(chuàng)業(yè)資金往往比較有限，僅憑自有資金難以滿足創(chuàng)業(yè)初期的需求，而傳統(tǒng)的金融機構(gòu)對家庭創(chuàng)業(yè)項目缺乏健全的金融扶持體系，因此我國的創(chuàng)業(yè)積極性一直不高。 數(shù)字普惠金融的推廣可以突破信貸的時空界限，有利于克服農(nóng)戶貸款“小且散”帶來的規(guī)模不經(jīng)濟，并且當(dāng)前數(shù)字借貸產(chǎn)品大多根據(jù)借款人信用水平發(fā)放貸款，而不僅僅局限于對貸款抵押物的硬性要求，這種做法會顯著降低融資進入門檻，有利于物質(zhì)資本薄弱的低收入家庭借助外部資金進行創(chuàng)業(yè)活動，從而提升低收入家庭的收入。 數(shù)字普惠金融還可以發(fā)揮創(chuàng)新效應(yīng)和示范效應(yīng)提升居民創(chuàng)業(yè)活躍度［23-24］，引導(dǎo)金融資源向資金缺乏的地區(qū)流動，使居民獲得創(chuàng)業(yè)活動帶來的增長紅利。 由此可見，數(shù)字普惠金融對實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)機會均等化和包容性增長具有明顯的促進作用［25］。

基于以上分析，提出假設(shè)H2：數(shù)字普惠金融可以通過緩解中小企業(yè)融資約束和促進低收入家庭創(chuàng)業(yè)實現(xiàn)經(jīng)濟的包容性增長。

（三）數(shù)字普惠金融影響包容性增長的異質(zhì)性分析

在差異化的外部環(huán)境影響下，各地區(qū)數(shù)字普惠金融會經(jīng)歷不同的發(fā)展階段，其對包容性增長的影響也會有所不同。 具體而言，當(dāng)?shù)胤秸?、市場發(fā)育程度和科技創(chuàng)新能力存在較大差異時，數(shù)字普惠金融的包容性效果就會表現(xiàn)出明顯的異質(zhì)性。

從政府效率來看，不同地區(qū)之間的差異可能會影響數(shù)字普惠金融的發(fā)展，進而導(dǎo)致其對經(jīng)濟的包容性增長的影響也存在差異。 一方面，效率高的地方政府對公共事務(wù)的管理更具有針對性，能夠結(jié)合當(dāng)?shù)氐膶嶋H發(fā)展條件和階段對生產(chǎn)要素及公共資源進行更加合理的配置。 具體到數(shù)字普惠金融的發(fā)展而言，高效率的地方政府能夠緊跟中央政策的指引，積極落實相關(guān)支持措施，整治行業(yè)發(fā)展亂象，為數(shù)字普惠金融發(fā)展?fàn)I造良好的制度環(huán)境，有利于最大限度發(fā)揮其普惠效果。 另一方面，運作效率低的地方政府對數(shù)字普惠金融發(fā)展政策的執(zhí)行會存在時滯，或是對政策的執(zhí)行缺乏靈活性，且缺乏效率的政府在行業(yè)監(jiān)管、不法行為懲處等方面也會存在不足，這些都可能會導(dǎo)致數(shù)字普惠金融發(fā)展的制度環(huán)境發(fā)生惡化，最終削弱其包容效應(yīng)。

從市場發(fā)育來看，金融市場內(nèi)部條件的不同也可能導(dǎo)致數(shù)字普惠金融發(fā)展存在差異，從而對經(jīng)濟的包容性增長產(chǎn)生不同影響。 一方面，在金融市場發(fā)育更為成熟的地區(qū)，金融資源流動的限制會大大減少，金融機構(gòu)的組織和技術(shù)會更加先進，相應(yīng)的金融工具種類和層次也更為豐富，由此增加了金融市場上的產(chǎn)品供給。 數(shù)字普惠金融將大量的長尾客戶帶入金融市場，眾多中小企業(yè)和低收入群體參與到市場競爭中，產(chǎn)生的競爭效應(yīng)既會使金融資源配置更加高效，也能夠激勵社會創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，促進本地區(qū)經(jīng)濟的包容性增長［26］。 另一方面，金融市場化程度較低意味著金融體系不夠完善，金融結(jié)構(gòu)也缺乏合理性，這會導(dǎo)致數(shù)字普惠金融產(chǎn)生的溢出效應(yīng)受限，從而難以形成公平有效的分配機制，因此數(shù)字普惠金融對包容性增長的促進作用會有所降低。

從科技創(chuàng)新來看，金融科技的應(yīng)用已經(jīng)成為金融行業(yè)發(fā)展的潮流，進一步推動著金融市場的創(chuàng)新。 一方面，科技創(chuàng)新能力水平高的城市往往擁有較多的創(chuàng)新主體（高校、企業(yè)和科研機構(gòu)等），并且企業(yè)家經(jīng)營活動也更活躍，數(shù)字普惠金融通過提供資金緩解中小企業(yè)等弱勢群體的融資約束，對創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)活動起到“催化劑”的作用，這不僅激發(fā)了當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟活力，同時也提供了大量的就業(yè)機會，從而有助于實現(xiàn)經(jīng)濟的包容性增長［27］。 另一方面，在創(chuàng)新活力水平低的城市，由于政府對研發(fā)創(chuàng)新的投入支持不足以及企業(yè)和居民缺乏創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)積極性等，不僅科技產(chǎn)出難以支撐數(shù)字金融的發(fā)展，而且數(shù)字普惠金融促進創(chuàng)新的機制也無法完全發(fā)揮作用，因此在這些城市數(shù)字普惠金融能夠發(fā)揮的包容性作用會低于創(chuàng)新能力強的城市。

基于以上分析，提出假設(shè)H3：當(dāng)?shù)胤秸?、市場發(fā)育程度以及科技創(chuàng)新能力存在差異時，數(shù)字普惠金融對包容性增長的影響具有異質(zhì)性。

圖1 數(shù)字普惠金融影響包容性增長的理論框架

三、研究設(shè)計

（一）模型構(gòu)建與估計策略

1.基準(zhǔn)回歸模型

為了探討數(shù)字普惠金融對包容性增長的綜合作用效果，構(gòu)建以數(shù)字普惠金融發(fā)展水平為核心解釋變量、包容性TFP 為被解釋變量的回歸模型如下：

式（1）中下標(biāo)i 和t 分別代表城市和年份，代表一系列的控制變量，分別代表城市固定效應(yīng)和年份固定效應(yīng)；為殘差項。根據(jù)理論分析可以推測，數(shù)字普惠金融能夠促進經(jīng)濟的包容性增長，因此預(yù)期系數(shù)β將顯著為正。 此外，本文還使用2SLS 來解決內(nèi)生性偏誤，并用面板分位數(shù)回歸、替換核心變量等方法進行穩(wěn)健性檢驗。

2.現(xiàn)金-現(xiàn)金流敏感性模型

基于連玉君等的研究，本文構(gòu)造中小企業(yè)現(xiàn)金流與數(shù)字普惠金融發(fā)展水平的交乘項［28］，建立現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性擴展模型如下：

式（2）中下標(biāo)j 代表各個企業(yè)，Dcash為現(xiàn)金持有量變動，cf為現(xiàn)金流，cf_dfi為企業(yè)現(xiàn)金流與數(shù)字普惠金融的交乘項（dfi為企業(yè)所在省份的數(shù)字普惠金融發(fā)展水平），反映了企業(yè)現(xiàn)金持有量變動對現(xiàn)金流的敏感性，該值越大說明企業(yè)面臨的融資約束越大；反映了數(shù)字普惠金融對現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性的調(diào)節(jié)效果，該系數(shù)若為負(fù)則說明數(shù)字普惠金融能夠緩解企業(yè)的融資約束。

3.家庭創(chuàng)業(yè)的Probit 模型

根據(jù)中國家庭追蹤調(diào)查數(shù)據(jù)中對“您家是否有家庭成員從事個體經(jīng)營或開辦私營企業(yè)”的回答，當(dāng)回答“是”時認(rèn)定為該家庭存在創(chuàng)業(yè)行為，當(dāng)回答“否”時則認(rèn)定為該家庭不存在創(chuàng)業(yè)行為。 根據(jù)上述兩種情況，本文構(gòu)建Probit 模型如下：

式（3）中下標(biāo)g 代表各個家庭，enterp為創(chuàng)業(yè)虛擬變量，存在創(chuàng)業(yè)行為時取值為1，反之取值為0，dfi為家庭所在省份的數(shù)字普惠金融發(fā)展水平。 值得注意的是，使用固定效應(yīng)估計Probit 模型會有較大誤差，因此本文對構(gòu)建的Probit 模型進行隨機效應(yīng)估計，并根據(jù)楊波等的做法，在估計中僅固定年份效應(yīng)［29］。

（二）指標(biāo)選取與數(shù)據(jù)來源

1.被解釋變量：包容性增長

當(dāng)前學(xué)界對包容性增長的衡量方法并不統(tǒng)一，本文在城市全要素生產(chǎn)率測度的基礎(chǔ)上將城鄉(xiāng)收入差距作為非期望產(chǎn)出，參照陳紅蕾和潘雅茹等的做法，使用Global-Malmquist-Luenberger（GML）指數(shù)測算的包容性TFP 作為包容性增長的代理變量，更為準(zhǔn)確地體現(xiàn)包容性增長的內(nèi)涵［30-31］。 GML 指數(shù)測算中用到的資本投入為永續(xù)盤存法計算的物質(zhì)資本存量，勞動投入為各市年平均職工在崗人數(shù)，產(chǎn)出包括城市的實際生產(chǎn)總值和城鄉(xiāng)收入比。

2.核心解釋變量：數(shù)字普惠金融

對于數(shù)字普惠金融發(fā)展水平的描述，當(dāng)前較為常用的是北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)，本文選取城市層面的數(shù)字普惠金融指數(shù)、覆蓋廣度指數(shù)、使用深度指數(shù)和數(shù)字化指數(shù)對數(shù)字普惠金融發(fā)展水平進行多個維度衡量［32］。 為了便于觀察回歸系數(shù)，把以上4 個指標(biāo)均縮小為原來的1/100。

3.控制變量

為排除其他城市經(jīng)濟特征對包容性增長的影響，本文還加入了一系列城市層面的控制變量，包括產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展、財政自主度、人口規(guī)模、投資強度、傳統(tǒng)金融發(fā)展水平等。

表1 研究變量具體說明

本文的基準(zhǔn)回歸和異質(zhì)性檢驗的數(shù)據(jù)以2011—2018年中國279 個地級以上城市為初始樣本，由于計算GML 指數(shù)損失1年數(shù)據(jù)，最終使用的研究數(shù)據(jù)樣本期為7年，共1 953 個觀測值。所用數(shù)據(jù)主要來源于《中國城市統(tǒng)計年鑒》《北京大學(xué)數(shù)字普惠金融指數(shù)》、國泰安數(shù)據(jù)庫和CFPS 數(shù)據(jù)庫。主要變量描述性統(tǒng)計如表2 所示。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計結(jié)果

四、實證結(jié)果分析

（一）基準(zhǔn)回歸

表3 是數(shù)字普惠金融發(fā)展對包容性增長的固定效應(yīng)估計結(jié)果。 第（1）列為數(shù)字普惠金融指數(shù)對包容性TFP 的估計結(jié)果，核心解釋變量dfi 的系數(shù)顯著為正，這表明數(shù)字普惠金融發(fā)展對包容性增長具有正效應(yīng)，能夠有效緩和我國經(jīng)濟發(fā)展過程中公平和效率的矛盾，對實現(xiàn)協(xié)調(diào)、共享的高質(zhì)量經(jīng)濟發(fā)展具有重要意義。第（2）、（3）和（4）列分別為數(shù)字普惠金融的不同維度指標(biāo)對包容性TFP 的估計結(jié)果，可以看出三者對包容性增長均具有正效應(yīng)。其中，覆蓋廣度體現(xiàn)了數(shù)字普惠金融的金融廣化理念，強調(diào)將更多的群體納入金融覆蓋范圍，在滿足長尾客戶金融訴求的同時，也讓金融資源配置更加合理，有效發(fā)揮包容性金融體系促進經(jīng)濟增長的效能。 使用深度則體現(xiàn)用戶對數(shù)字普惠金融業(yè)務(wù)的觸及程度，長尾客戶借助數(shù)字普惠金融平臺可以接觸信貸、保險和投資等多種業(yè)務(wù)，獲得更為全面的金融服務(wù)，并且隨著數(shù)字普惠金融覆蓋廣度達到一定程度，使用深度將成為促進經(jīng)濟包容性增長的重要驅(qū)動力［32］。 數(shù)字化程度主要刻畫了數(shù)字普惠金融的移動性和便利性，該數(shù)據(jù)在2011—2018年具有較高的增速，但由于很大一部分長尾客戶對數(shù)字金融的認(rèn)知能力和智能終端的學(xué)習(xí)能力不足，短時期內(nèi)不愿意或無法接受數(shù)字金融服務(wù)，這種來自數(shù)字技術(shù)的自我排斥會在一定程度上削弱數(shù)字化程度對包容性增長的促進作用, 導(dǎo)致數(shù)字化程度對包容性增長的作用相比于覆蓋廣度和使用深度要小一些。從以上結(jié)果可以看出，假設(shè)H1 可以得到初步驗證，即：數(shù)字普惠金融能夠促進經(jīng)濟的包容性增長。

表3 數(shù)字普惠金融發(fā)展影響包容性增長的基準(zhǔn)回歸結(jié)果

（二）內(nèi)生性檢驗

根據(jù)基準(zhǔn)回歸結(jié)果可知，數(shù)字普惠金融對包容性增長具有顯著的促進作用，然而在計量模型中雖然已經(jīng)控制了一部分會影響包容性增長的城市特征，但在進行估計時仍然無法避免遺漏變量的存在。 另外，包容性增長伴隨著收入水平的提高和收入差距的縮小而發(fā)生變化，釋放的金融需求又能促進普惠金融發(fā)展［33］，因此模型估計中也會存在反向因果?？紤]到遺漏變量和雙向因果都將導(dǎo)致結(jié)果與實際情況不符，本文使用2SLS 對式（1）再次進行估計，以解決內(nèi)生性問題造成的偏誤。 首先參考易行健和鄭雅心等的做法，構(gòu)造數(shù)字普惠金融指數(shù)的滯后項和“巴蒂克工具變量”兩類面板工具變量［5，34］。 其次，考慮到各地級市與杭州的距離既與城市的數(shù)字普惠金融發(fā)展水平直接相關(guān)，又不會通過數(shù)字普惠金融發(fā)展顯著影響到包容性增長，因此可以將各城市到杭州市的距離與省級層面的數(shù)字普惠金融指數(shù)的滯后一階相乘構(gòu)造第三類面板工具變量［35］。 表4 的下部顯示Kleibergen-Paap rk LM統(tǒng)計量和Kleibergen-Paap rk Wald F 統(tǒng)計量都通過了相應(yīng)的檢驗，表明使用2SLS 方法進行估計和工具變量的選取都比較合理。 表4 上部為使用三類工具變量進行兩階段最小二乘估計的結(jié)果。 可以看出，第（1）（2）和（3）列中核心解釋變量dfi 對包容性TFP 的回歸系數(shù)均顯著為正，因此可以認(rèn)為在排除內(nèi)生性問題對模型估計的干擾后，數(shù)字普惠金融對經(jīng)濟的包容性增長依然具有顯著的促進作用。

表4 基于兩階段最小二乘法的內(nèi)生性檢驗

（三）穩(wěn)健性檢驗

基準(zhǔn)回歸中的固定效應(yīng)模型實際上是一種均值回歸，難以描述數(shù)字普惠金融在整體分布上的作用效果，并且樣本中的異常值也會導(dǎo)致估計發(fā)生偏誤，因此本文采用面板分位數(shù)回歸進一步闡釋核心變量之間的關(guān)系。 使用面板分位數(shù)回歸的好處在于：第一，對不同位置的樣本點進行回歸，可以詳細(xì)考察數(shù)字普惠金融影響包容性增長的結(jié)構(gòu)特征；第二，分位數(shù)回歸使用的目標(biāo)函數(shù)對于極端值敏感性較低，采用此方法進行估計得到的結(jié)論會更加可靠，表5 第（1）（2）和（3）列為在三個代表性分位點進行估計的結(jié)果。 可以看出，在25%、50%和75%分位點上，本文核心解釋變量dfi 的估計系數(shù)都至少在5%的水平上顯著為正，這與理論分析和基準(zhǔn)回歸的結(jié)論保持一致。 另外還可以發(fā)現(xiàn)，隨著分位數(shù)的增加，dfi 在各分位點上的估計系數(shù)呈現(xiàn)逐漸降低的趨勢，即數(shù)字普惠金融對包容性增長的作用效果遵循“邊際效應(yīng)遞減規(guī)律”，這是因為數(shù)字普惠金融所能覆蓋的人群存在一個極限值，當(dāng)已接入用戶數(shù)量逐漸靠近這個閾值時，繼續(xù)推廣數(shù)字普惠金融的難度就會增大，相應(yīng)的推廣速度也會下降，導(dǎo)致越往后期數(shù)字普惠金融對包容性增長的促進作用會越小。 最后，本文分別用互聯(lián)網(wǎng)金融指數(shù)（if）替換數(shù)字普惠金融指數(shù)、用多指標(biāo)綜合評價的包容性增長指數(shù)（ig）替換包容性全要素生產(chǎn)率再次進行估計，結(jié)果顯示二者的核心解釋變量估計系數(shù)均顯著為正，表明數(shù)字普惠金融能夠促進經(jīng)濟包容增長的結(jié)論是穩(wěn)健可靠的。

表5 穩(wěn)健性檢驗

（四）異質(zhì)性檢驗

數(shù)字普惠金融的發(fā)展體系主要由上層的政策支持、底層的基礎(chǔ)條件和中層的運行機制三部分構(gòu)成，當(dāng)各城市的上述條件不同時，這種不同可能會導(dǎo)致數(shù)字普惠金融的發(fā)展程度和包容性效果存在差異。 為了驗證這種非對稱效應(yīng)是否存在，本文分別計算出2011—2018年地方政府效率指數(shù)、2011—2016年金融市場化指數(shù)和2011—2016年城市創(chuàng)新力指數(shù)①的年平均數(shù)，用以表征各城市的政府效率、市場發(fā)育和科技創(chuàng)新水平，并以年平均數(shù)的中位數(shù)為界限將279 個城市分成高、低兩組。表6 匯報了在政府效率、金融市場化水平和城市創(chuàng)新活力存在明顯差異時，數(shù)字普惠金融對包容性增長作用的估計結(jié)果?？傮w來看，數(shù)字普惠金融發(fā)展對包容性增長正效應(yīng)在各分樣本估計中依然顯著，但在面臨不同的外部環(huán)境時，其對包容性增長的影響程度存在一定差異。 從第（1）列和第（2）列的估計系數(shù)看，更高的地方政府運作效率會有利于數(shù)字普惠金融發(fā)揮其對包容性增長的促進作用，政府高效的政策執(zhí)行能力和適度的監(jiān)督管理機制都能夠為數(shù)字普惠金融的發(fā)展保駕護航，因此對包容性增長的正效應(yīng)相比于其他城市更大。從第（3）列和第（4）列的估計系數(shù)看，發(fā)育更加成熟的金融市場能夠增強數(shù)字普惠金融對包容性增長的正效應(yīng)，因為成熟度高的金融市場上不僅金融機構(gòu)和金融工具更加豐富，而且價格機制也能更加真實反映市場信息，可以緩解信息不對稱問題，增強金融市場的透明度，從而有利于包容性金融發(fā)揮作用。 從第（5）列和第（6）列的估計系數(shù)看，對于創(chuàng)新活力旺盛的城市，數(shù)字普惠金融促進經(jīng)濟包容性增長的機制更加暢通，這是由于在創(chuàng)新驅(qū)動的作用下，城市的科技產(chǎn)出可以有效反哺金融行業(yè)的發(fā)展，能進一步放大數(shù)字普惠金融的包容效應(yīng)。 綜上所述，當(dāng)?shù)胤秸?、市場發(fā)育程度以及科技創(chuàng)新能力存在差異時，數(shù)字普惠金融對包容性增長的影響具有異質(zhì)性，假設(shè)H3 得到驗證。

表6 不同社會特征下數(shù)字普惠金融發(fā)展影響包容性增長的異質(zhì)性檢驗

五、進一步分析：影響機制檢驗

（一）緩解中小企業(yè)融資約束

表7 為采用固定效應(yīng)對現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性模型的估計結(jié)果，并根據(jù)企業(yè)股權(quán)性質(zhì)將全體中小企業(yè)分為國有企業(yè)和民營企業(yè)，同時本文還控制了CEO 特征（金融背景、海外背景、受教育年限）和企業(yè)特征（規(guī)模、成長性、盈利性、資產(chǎn)負(fù)債率、托賓Q 等）。 可以看出cf 的系數(shù)均顯著為正，表明隨著現(xiàn)金流的增加，企業(yè)傾向于以更多的現(xiàn)金留存來緩解融資約束，其中民營企業(yè)的cf 系數(shù)更大，意味著其現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性也更強，因此面臨融資約束也較為嚴(yán)重。 進一步觀察現(xiàn)金流與數(shù)字普惠金融的交乘項，全部樣本的cf_dfi 系數(shù)顯著為負(fù)，表明數(shù)字普惠金融的確可以降低中小企業(yè)的現(xiàn)金—現(xiàn)金流敏感性，改善其融資環(huán)境。 從不同股權(quán)性質(zhì)來看，民營企業(yè)的cf_dfi 系數(shù)顯著為負(fù)，但國有企業(yè)的cf_dfi 的系數(shù)不顯著，這說明數(shù)字普惠金融發(fā)展對于長期面臨融資約束的民營中小企業(yè)作用更為明顯。 因此，從企業(yè)視角來看，數(shù)字普惠金融可以緩解中小企業(yè)融資約束，給予其更多的發(fā)展機會，同時還能在一定程度上解決金融資源在國營企業(yè)與民營企業(yè)之間的錯配問題，保證經(jīng)濟社會中的弱勢企業(yè)也能夠獲得生存發(fā)展資金，有利于實現(xiàn)經(jīng)濟的包容性增長。

表7 機制檢驗1：企業(yè)視角

（二）促進低收入家庭創(chuàng)業(yè)

本文以2018年可比家庭收入的中位數(shù)為標(biāo)準(zhǔn)將全部樣本劃分為不同收入層次，表8 同時匯報了全部家庭、高收入家庭和低收入家庭創(chuàng)業(yè)選擇的Probit 模型估計結(jié)果，模型中還控制了戶主特征（性別、婚姻、年齡、健康狀況、教育背景、政治面貌）和家庭特征（家庭規(guī)模、戶口類型、人情支出）。 從總體樣本來看，dfi 對家庭創(chuàng)業(yè)的回歸系數(shù)在5%的水平上顯著為正值，表明數(shù)字普惠金融可以提供給居民家庭創(chuàng)業(yè)所需的資金，激發(fā)創(chuàng)業(yè)積極性，進而提升居民家庭創(chuàng)業(yè)概率。 從不同收入層次來看，數(shù)字普惠金融發(fā)展對高收入家庭創(chuàng)業(yè)的影響并不顯著，但對低收入家庭創(chuàng)業(yè)積極性仍具有顯著的促進作用，這是因為低收入家庭往往面臨著物質(zhì)資本和社會資本的雙重匱乏，他們通過傳統(tǒng)金融渠道和民間借貸渠道獲得創(chuàng)業(yè)資金的難度也相應(yīng)較大，而數(shù)字普惠金融為其提供了一個相對便捷、可行的融資渠道，使得低收入家庭也能夠突破資金門檻進行創(chuàng)業(yè)。因此，在居民創(chuàng)業(yè)方面，數(shù)字普惠金融對處于劣勢地位的低收入家庭也更為友好，充分體現(xiàn)了對經(jīng)濟增長的包容性效果。由此可以看出，數(shù)字普惠金融的確可以通過緩解中小企業(yè)融資約束和促進低收入家庭創(chuàng)業(yè)實現(xiàn)經(jīng)濟的包容性增長，假設(shè)H2 得到驗證。

表8 機制檢驗2：家庭視角

六、結(jié)論與啟示

數(shù)字普惠金融是一種“政府引導(dǎo)、市場主導(dǎo)、數(shù)字技術(shù)推動”的創(chuàng)新金融模式，同時也是我國深化金融行業(yè)改革的關(guān)鍵組成部分，對構(gòu)建完善的包容性金融體系具有重要意義。 本文首先闡述了數(shù)字普惠金融發(fā)展影響包容性經(jīng)濟增長的理論機制，并基于中國2011—2018年279 個城市數(shù)據(jù)、中小企業(yè)板上市公司數(shù)據(jù)和家庭追蹤調(diào)查數(shù)據(jù)，檢驗其對包容性增長的綜合效應(yīng)、異質(zhì)性影響以及微觀作用渠道。研究發(fā)現(xiàn)，數(shù)字普惠金融及其三個維度對我國經(jīng)濟的包容性增長均具有正效應(yīng)。對不同樣本分析發(fā)現(xiàn)，數(shù)字普惠金融的邊際促進作用會隨著經(jīng)濟增長包容性程度提高而逐漸降低。 另外，當(dāng)政府效率、市場發(fā)育以及創(chuàng)新能力等城市特征不同時，數(shù)字普惠金融對包容性增長的影響程度存在異質(zhì)性。 最后，經(jīng)過對微觀作用機制的檢驗發(fā)現(xiàn)，數(shù)字普惠金融可以緩解中小企業(yè)融資約束，提升居民家庭創(chuàng)業(yè)概率，且對民營中小企業(yè)和低收入家庭的效應(yīng)更為明顯。

本文的研究結(jié)論對推動數(shù)字普惠金融發(fā)展、促進經(jīng)濟包容性增長具有重要啟示：（1）從政府層面來看，要做大數(shù)字普惠金融服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，吸引更多客戶參與。 例如，通過構(gòu)建互聯(lián)互通的客戶信用信息體系，降低金融機構(gòu)獲取客戶的成本，提升金融服務(wù)效率；加大對消費者的保護和金融知識普及力度，增強客戶對數(shù)字金融產(chǎn)品的接受能力；加大數(shù)字普惠金融政策對中小企業(yè)和低收入家庭的傾斜力度，通過對普惠金融定向降準(zhǔn)、提升中小企業(yè)和低收入家庭授信額度、增加支農(nóng)再貸款等措施，讓更多弱勢群體能夠獲得普惠金融服務(wù)。 （2）從市場層面來看，金融服務(wù)主體要發(fā)揮自身優(yōu)勢，拓展數(shù)字金融服務(wù)深度。 具體而言，銀行類金融機構(gòu)要充分利用客戶和機構(gòu)網(wǎng)點優(yōu)勢，為無法觸網(wǎng)的群體提供普惠金融服務(wù)；互聯(lián)網(wǎng)巨頭可以憑借數(shù)據(jù)優(yōu)勢分析客戶特征，提供符合消費者偏好的數(shù)字金融產(chǎn)品；小額貸款公司則憑借分散、靈活、便捷的優(yōu)勢，搜尋普惠金融發(fā)展的薄弱地帶，引導(dǎo)資金流向農(nóng)村地區(qū)和中小企業(yè)等金融洼地。 （3）從科學(xué)技術(shù)層面來看，要將創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展理念具體落實到數(shù)字技術(shù)對普惠金融服務(wù)的支持上，將“ABCD 技術(shù)”應(yīng)用于普惠金融的推廣普及、成本和風(fēng)險控制等環(huán)節(jié)，構(gòu)建科技有效反哺金融的長效機制，進一步提升數(shù)字普惠金融的可持續(xù)性和包容性。

注釋：

①基礎(chǔ)數(shù)據(jù)來源于《中國省級地方政府效率研究報告》《中國分省份市場化指數(shù)報告》以及《中國城市和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新力報告》。