貨幣政策、間接融資能力與企業(yè)業(yè)績的關(guān)系

高麗峰， 杜莎莎

(沈陽工業(yè)大學(xué) 經(jīng)濟學(xué)院， 沈陽 110870)

2020年新年伊始，中國人民銀行出臺了2020年的第一份公告：“為支持實體經(jīng)濟發(fā)展，降低社會融資實際成本，中國人民銀行決定于2020年1月6日下調(diào)金融機構(gòu)存款準備金率0.5個百分點(不含財務(wù)公司、金融租賃公司和汽車金融公司)。”該公告是在中國人民銀行繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，保持靈活適度，不搞“大水漫灌”，兼顧內(nèi)外平衡，保持流動性合理充裕，貨幣信貸、社會融資規(guī)模增長同經(jīng)濟發(fā)展相適應(yīng)的前提下，為激發(fā)市場主體活力，為高質(zhì)量發(fā)展和供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣金融環(huán)境而發(fā)布的。該公告的出臺是及時的和必要的，是逆周期貨幣政策的完美體現(xiàn)。盡管我國多層次的資本市場得到快速發(fā)展，特別是2019年科創(chuàng)板的推出極大地拓寬了實體企業(yè)的融資渠道，但畢竟能在資本市場上融資的企業(yè)占比是非常小的，絕大多數(shù)企業(yè)還是依靠銀行貸款進行間接融資。根據(jù)央行公布的《社會融資規(guī)模統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告》，近五年對實體經(jīng)濟發(fā)放人民幣貸款占同期社會融資規(guī)模的比重均維持在60%以上，其中2018年更是高達81.4%?？梢?，信貸融資在非金融企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)中占據(jù)著首要位置。

實體經(jīng)濟是我國經(jīng)濟的基石，在不斷提高經(jīng)濟發(fā)展質(zhì)量的方針下，貨幣政策如何調(diào)整貨幣供應(yīng)量、支持實體經(jīng)濟發(fā)展、提高實體經(jīng)濟的經(jīng)營效益是本文關(guān)注的焦點。我國貨幣政策主要通過銀行信貸途徑傳遞到實體經(jīng)濟[1]，基于此，本文將研究貨幣政策是否通過銀行貸款的途徑對企業(yè)的業(yè)績產(chǎn)生影響，意欲探討貨幣政策在我國現(xiàn)階段的效力以及貨幣政策對不同所有權(quán)性質(zhì)企業(yè)同效性的問題。

一、文獻綜述

國內(nèi)外關(guān)于負債融資對企業(yè)績效影響機制的研究頗多。首先，進行信貸融資的企業(yè)需要定期支付利息，管理層隨著可支配自由現(xiàn)金流的減少而受到一定約束，其與股東之間的代理成本降低[2]。其次，債權(quán)人為防止債務(wù)違約，對企業(yè)經(jīng)營活動進行監(jiān)督，從而降低企業(yè)監(jiān)督成本[3]。此外，由于債務(wù)利息在稅前支付，因此負債融資具有一定的稅盾收益，并且企業(yè)與銀行信貸契約的達成往往會向市場傳達利好的信號[4]。國內(nèi)學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，我國上市公司債務(wù)融資水平與公司績效呈顯著正相關(guān)關(guān)系[5]。然而，隨著債務(wù)比例的不斷攀升，企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險也不斷升高，從而可能對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生不利影響。國外有學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)，負債對企業(yè)業(yè)績的影響呈非線性負相關(guān)的關(guān)系[6]；國內(nèi)也有學(xué)者對上市公司進行實證研究，發(fā)現(xiàn)我國上市公司資本負債率對企業(yè)績效產(chǎn)生顯著的負向影響[7]。

可見，關(guān)于負債融資對企業(yè)績效產(chǎn)生何種影響這一問題學(xué)術(shù)界尚無法達成一致結(jié)論，究其原因可能是上述研究忽略了宏觀經(jīng)濟環(huán)境的影響。宏觀經(jīng)濟政策作為企業(yè)經(jīng)濟行為的大背景，其對企業(yè)經(jīng)濟行為產(chǎn)生的影響不容忽視。近幾年，將宏觀經(jīng)濟政策因素納入微觀企業(yè)行為研究的現(xiàn)象開始逐漸顯現(xiàn)，其主要從企業(yè)現(xiàn)金持有、資本結(jié)構(gòu)調(diào)整、投融資決策及市場價值等企業(yè)行為及經(jīng)濟后果角度進行研究。

處于貨幣政策緊縮時期的企業(yè)為確保當(dāng)期投資順利進行，會使用自有現(xiàn)金來補充由于信貸減少而引起的資金不足，這一行為導(dǎo)致公司現(xiàn)金持有顯著減少[8]；企業(yè)還會通過重新配置資產(chǎn)來應(yīng)對緊縮貨幣政策的沖擊，具體表現(xiàn)為加大流動資產(chǎn)和金融資產(chǎn)的比例[9]；信貸緊縮促使公司增加短期流動性需求而降低長期資金需求，不同期限結(jié)構(gòu)的債務(wù)替代性使得企業(yè)改變長期投資決策，高約束企業(yè)為彌補資金缺口還會選擇增加商業(yè)信用[10-11]。寬松的貨幣政策容易導(dǎo)致企業(yè)過度投資，即將多余資本投向盈利能力較弱甚至虧損的項目中，進而影響企業(yè)整體的經(jīng)營業(yè)績[12]。

此外，學(xué)術(shù)界對信貸融資如何影響企業(yè)績效的研究結(jié)果也不盡相同。通過對1998—2008年我國上市公司的研究發(fā)現(xiàn)，貨幣政策緊縮期信貸資金的增加將導(dǎo)致下一年度有更好的表現(xiàn)[13]。在緊縮的貨幣政策下，債券融資規(guī)模的擴大減少了因融資困境引發(fā)代理問題的可能性，使得債權(quán)人治理機制能夠更好地發(fā)揮作用，而在貨幣政策寬松時期債權(quán)人監(jiān)督企業(yè)經(jīng)營管理活動的動力較小，不易抑制非效率投資行為[14]。相對于貨幣政策緊縮時期，貨幣政策寬松時期與財務(wù)杠桿的相關(guān)性更強，財務(wù)杠桿對民營企業(yè)長期績效會產(chǎn)生抑制作用[15]。而對2007—2016年我國滬深A(yù)股數(shù)據(jù)的實證研究發(fā)現(xiàn)，緊縮的貨幣政策使得融資約束程度加深，融資約束程度越大越不利于企業(yè)投資和企業(yè)價值積累[16]。

綜上所述，以往文獻多局限于從企業(yè)內(nèi)部特征入手研究負債融資對業(yè)績表現(xiàn)的影響，近幾年將宏觀經(jīng)濟政策與微觀企業(yè)行為結(jié)合的相關(guān)研究開始出現(xiàn)但結(jié)論并不一致，更鮮有文獻通過研究貨幣政策下的企業(yè)經(jīng)濟行為來考察我國貨幣政策傳導(dǎo)到微觀個體的有效性?；诖耍疚臄M具體研究不同貨幣政策下企業(yè)外部融資能力對其業(yè)績表現(xiàn)的影響，并借此探討我國貨幣政策現(xiàn)階段的效力以及對于不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)來說是否具有同效性。

二、理論分析與研究假設(shè)

貨幣政策的實施原則是逆周期而行，當(dāng)經(jīng)濟處于衰退和蕭條階段時，市場需求疲軟，資金供給緊張，企業(yè)的投資意愿下降，經(jīng)營難度增加，企業(yè)為維持正常經(jīng)營活動通常會使用較高的成本進行融資。這時，央行會實施較寬松的貨幣政策，如降低存款準備金率等，鼓勵商業(yè)銀行對企業(yè)放寬條件，以保證企業(yè)的流動性需求，降低企業(yè)的資金成本，提升企業(yè)的經(jīng)營能力。反之亦然，當(dāng)經(jīng)濟處于繁榮時期時，中央銀行將采用相對緊縮的貨幣政策，調(diào)整貨幣供應(yīng)量，以防企業(yè)盲目投資使經(jīng)濟過熱，出現(xiàn)巨大泡沫。

央行執(zhí)行緊縮的貨幣政策時，金融市場中貨幣供應(yīng)量降低，銀行信貸資金變得稀缺，通過信貸渠道從商業(yè)銀行流入企業(yè)的資金量有所縮減，企業(yè)間接融資能力下降。此時，企業(yè)個體日常經(jīng)營活動和未來投資行為均會受到一定程度的影響：一方面，資金的斷流使得前期債務(wù)不能按時償還導(dǎo)致債務(wù)違約，資金周轉(zhuǎn)困難可能導(dǎo)致資金鏈條斷裂，企業(yè)陷入流動性不足的財務(wù)危機，嚴重者還可能面臨公司破產(chǎn)的風(fēng)險[17]；另一方面，資金的缺少將無法保證對已開展項目的后續(xù)投資，即使企業(yè)在此時發(fā)現(xiàn)新的投資機會也無法及時抓住機會開拓新市場。綜上，緊縮的貨幣政策使得企業(yè)間接融資能力受到一定沖擊，企業(yè)經(jīng)營、投資活動也因此受到相應(yīng)的影響，進而對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生一定的負面影響。

而當(dāng)央行執(zhí)行寬松的貨幣政策時，中央銀行增加貨幣供應(yīng)量，銀行信貸投放量相應(yīng)增加，從而使通過信貸渠道流入企業(yè)的資金量有所增長，企業(yè)間接融資能力得到提升。那么，企業(yè)的業(yè)績表現(xiàn)是否會隨充足的信貸資金流入而呈正向增長呢？一方面，寬松的貨幣政策下信貸資源的融資成本降低，企業(yè)能夠適時補充信貸資金以滿足短期流動性資金需求，保證資金正常周轉(zhuǎn)和日常經(jīng)營活動的有序進行；另一方面，當(dāng)面臨良好的投資機會時，企業(yè)具備良好的間接融資能力支持其擴大投資規(guī)模，在對已開展項目持續(xù)注入投資基金的基礎(chǔ)上把握新的投資機會[18]。此外，此時企業(yè)的負債融資能夠?qū)竟芾韺赢a(chǎn)生更多的限制，債權(quán)人通過扮演大股東的角色發(fā)揮積極治理作用[19]。綜上，在寬松的貨幣政策下，企業(yè)間接融資能力的上升會促進其業(yè)績水平提升。

由于企業(yè)融資決策受融資可能性和融資成本的約束，且融資可能性受融資渠道所限，企業(yè)融資分為股權(quán)融資和債權(quán)融資等原因，目前在我國僅有少數(shù)企業(yè)可以實現(xiàn)股權(quán)融資。而且股權(quán)融資受貨幣政策影響較小，故在分析貨幣政策對企業(yè)盈利能力影響時暫不考慮股權(quán)融資。

在信貸資源較為充足的貨幣政策寬松時期，企業(yè)能夠較為容易地獲取所需資金。而對于國有企業(yè)來說，由于其在緊縮時期依然能夠憑借自身體制優(yōu)勢獲得一定的信貸資金，故在寬松時期并未顯現(xiàn)出明顯優(yōu)于緊縮期的資金優(yōu)勢，再加上國有企業(yè)存在創(chuàng)新發(fā)展困難、缺乏監(jiān)督及體制改革等弊端，因此即使是在貨幣政策寬松時期，間接融資能力對國有企業(yè)業(yè)績的促進作用也不如非國有企業(yè)。有研究表明，貨幣政策緊縮時期信貸配給現(xiàn)象尤為嚴重，我國銀行體系更多依靠基于產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的甄別機制投放信貸資源[20]?？紤]到國有企業(yè)具有政府的隱形擔(dān)保，銀行認為即使出現(xiàn)貸款無法收回的違約情況，其也可以不承擔(dān)相應(yīng)責(zé)任，故而更愿意將信貸資源優(yōu)先賦予國有企業(yè)[21]。所以即使是在貨幣政策緊縮時期，國有企業(yè)依然能夠獲得較為充足的信貸資源，其間接融資能力受到貨幣政策的沖擊較小，投資行為基本不受影響，企業(yè)業(yè)績不會因此產(chǎn)生較大的波動。而非國有企業(yè)在此種情形下更容易受到債權(quán)人的信貸歧視，其間接融資能力受到重大影響，進而可能陷入流動性危機，影響其長期投資行為，導(dǎo)致其業(yè)績受到一定負面影響。綜上，提出研究假設(shè)如下：

H1貨幣政策影響企業(yè)融資能力和企業(yè)盈利能力。

H2貨幣政策的實施對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)影響不同。

三、研究設(shè)計

1. 數(shù)據(jù)來源

本文選取我國滬深A(yù)股上市公司作為研究對象，研究區(qū)間為2007年第一季度至2018年第四季度，篩選過程中剔除創(chuàng)業(yè)板市場、金融類公司、ST類公司及變量數(shù)據(jù)缺失的樣本，最終得到1 373家上市公司的樣本數(shù)據(jù)。為了消除極端值對研究結(jié)果穩(wěn)定性的影響，對所有連續(xù)變量進行5%Winsor處理。上市公司相關(guān)數(shù)據(jù)均來自Wind數(shù)據(jù)庫，貨幣政策相關(guān)數(shù)據(jù)則來自對中國人民銀行公布數(shù)據(jù)的手動收集、整理。實證研究通過Stata 15.0完成。

2. 模型設(shè)定及變量說明

為了研究在不同貨幣政策時期企業(yè)獲取銀行貸款對企業(yè)業(yè)績的影響，對假設(shè)進行驗證，選取本季度營業(yè)利潤率(ROS)、商業(yè)信用融資(NTC)、企業(yè)規(guī)模(SIZE)、資產(chǎn)負債率(LEV)、固定資產(chǎn)比率(RFA)、經(jīng)濟增長(RGDP)等作為控制變量，同時控制企業(yè)所屬行業(yè)(Ind)虛擬變量。構(gòu)建的回歸模型為

ROSi，t+1=β0+β1BLi，t+β2MP·BLi，t+β3ROSi，t+

β4NTCi，t+β5SIZEi，t+β6RFAi，t+

β7LEVi，t+β8RGDPt+∑Ind+εi，t

(1)

考慮到貨幣政策影響微觀個體融資能力進而反映到企業(yè)業(yè)績上具有一定的時滯[22-23]，而國內(nèi)學(xué)者對于滯后期的選擇并不十分明確，故暫將下一季度營業(yè)利潤率(ROSi，t+1)設(shè)置為被解釋變量，并以此衡量企業(yè)業(yè)績及盈利能力?；貧w過程中依次將t+1至t+4期的營業(yè)利潤率作為被解釋變量；解釋變量為間接融資能力，以企業(yè)獲取的銀行貸款(BL)進行衡量；貨幣政策虛擬變量(MP)根據(jù)央行公布的《全國銀行家問卷調(diào)查》中的“貨幣政策感受指數(shù)”進行考量，指數(shù)大于50%劃分為寬松期，反之則為緊縮期，具體的貨幣政策感受指數(shù)見圖1；交互項MP·BL的系數(shù)代表貨幣政策緊縮期企業(yè)間接融資能力對其業(yè)績的影響。具體變量定義見表1。

表1 變量定義

圖1 貨幣政策感受指數(shù)

四、實證結(jié)果分析

1. 描述性統(tǒng)計分析與相關(guān)性分析

對變量進行描述性統(tǒng)計分析和相關(guān)性分析，結(jié)果分別如表2、3所示。

由表2可知，2007—2018年我國滬深A(yù)股上市公司的總體平均營業(yè)利潤率為7.35%，獲取的銀行貸款占總資產(chǎn)的18.55%，其中短期銀行借款占65%。可見，我國上市公司短期融資能力顯著高于長期融資能力。這也在一定程度上反映了我國企業(yè)間接融資的期限結(jié)構(gòu)并不平衡。產(chǎn)權(quán)性質(zhì)均值為0.533 9，表明所選取樣本公司中半數(shù)以上均為國有企業(yè)。

表2 描述性統(tǒng)計結(jié)果

表3表明，各解釋變量對企業(yè)業(yè)績的解釋程度較好，各變量之間不存在多重共線性，可以進行后續(xù)檢驗。

表3 主要變量相關(guān)系數(shù)

2. 分組對比分析

表4為2007—2018年不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的上市公司在寬松期與緊縮期獲取的銀行貸款量及營業(yè)利潤率分組對比結(jié)果，能夠反映國有企業(yè)與非國有企業(yè)在不同貨幣政策時期間接融資能力的變化。由對比結(jié)果可知，國有企業(yè)在寬松期從銀行獲得的信貸資源量顯著高于非國有企業(yè)，且主要表現(xiàn)在長期銀行貸款上；兩者在緊縮期獲得信貸資源總體上并無顯著差異，但國有企業(yè)仍能獲取顯著高于非國有企業(yè)的長期銀行貸款額。由此可見，銀行體系對企業(yè)的信貸歧視主要表現(xiàn)在長期銀行貸款上。此外，國有企業(yè)的營業(yè)利潤率無論在寬松期還是緊縮期都低于非國有企業(yè)，但并不顯著，還有待進一步的研究。

表4 貨幣政策不同時期企業(yè)獲取銀行貸款對比結(jié)果

3. 回歸結(jié)果分析

為了進一步驗證假設(shè)H1和假設(shè)H2，分別對貨幣政策緊縮時期與寬松時期進行考察，通過研究具體的貨幣政策下企業(yè)間接融資能力與企業(yè)業(yè)績的關(guān)系，探究貨幣政策是否會影響企業(yè)盈利能力以及在不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)之間是否具有同效性。在正式回歸之前，首先對面板數(shù)據(jù)進行F檢驗，結(jié)果表明拒絕了原假設(shè)，確認了個體效應(yīng)的存在，表明固定效應(yīng)回歸優(yōu)于混合回歸；而后進行了Hausman檢驗，依然拒絕了原假設(shè)，因而采用固定效應(yīng)模型進行分析為最佳方案。

(1) 緊縮的貨幣政策下企業(yè)間接融資能力與其業(yè)績的關(guān)系。表5為基于全樣本、國有企業(yè)、非國有企業(yè)三個樣本組進行的回歸結(jié)果，其中模型(1)～(4)中被解釋變量分別為t+1期至t+4期的營業(yè)利潤率(ROSi，t+1～ROSi，t+4)。由結(jié)果可知，貨幣政策與銀行貸款的交互項MP·BL系數(shù)顯著為負且其絕對值逐漸增大，說明緊縮的貨幣政策下企業(yè)獲取銀行貸款對其業(yè)績產(chǎn)生顯著的負向影響，且這種影響在t+4期最為強烈。由此可見，企業(yè)間接融資能力對企業(yè)業(yè)績的影響的確存在一定的滯后期，在緊縮的貨幣政策下間接融資能力對其業(yè)績產(chǎn)生的負面影響逐漸顯現(xiàn)。模型(5)、(6)是基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對國有企業(yè)與非國有企業(yè)兩個子樣本進行的回歸處理，其中被解釋變量設(shè)置為ROSi，t+4，結(jié)果顯示企業(yè)獲取銀行貸款對企業(yè)業(yè)績的負向影響在非國有企業(yè)中體現(xiàn)得更為明顯。

表5 緊縮貨幣政策下銀行信貸與企業(yè)業(yè)績關(guān)系

由回歸結(jié)果中各控制變量的系數(shù)可知：ROS顯著為正且t值較大，表明企業(yè)業(yè)績具有強烈的持續(xù)性；NTC顯著為負，說明通過商業(yè)信用獲得融資未能對企業(yè)產(chǎn)生正面影響；SIZE顯著為負，表明大企業(yè)反而沒能取得較好的業(yè)績表現(xiàn)；RFA、LEV顯著為負，表明固定資產(chǎn)比率、資產(chǎn)負債率過高，企業(yè)流動性受到限制，最終導(dǎo)致經(jīng)營受到影響；RGDP由顯著為正變?yōu)轱@著為負，可能是由于隨著與被解釋變量的時間間隔不斷拉長，經(jīng)濟增長對企業(yè)發(fā)展的促進作用出現(xiàn)了錯配。

表6反映的是不同期限結(jié)構(gòu)的銀行貸款對企業(yè)業(yè)績的影響，貨幣政策與短期銀行貸款的交互項MP·SBL的系數(shù)顯著為負，而貨幣政策與長期銀行貸款的交互項MP·LBL的系數(shù)為負但并不顯著，可見緊縮期企業(yè)的短期融資能力對企業(yè)業(yè)績的負向影響更為強烈。

表6 緊縮貨幣政策下不同期限銀行信貸與企業(yè)業(yè)績關(guān)系

(2) 寬松貨幣政策下企業(yè)間接融資能力與其業(yè)績的關(guān)系。為了方便驗證寬松時期企業(yè)間接融資能力對其業(yè)績的影響，另外設(shè)置貨幣政策虛擬變量MP1并賦值寬松期MP1=0，緊縮期MP1=1。表7同樣為基于全樣本、國有企業(yè)、非國有企業(yè)三個樣本組進行回歸的結(jié)果，可知貨幣政策與銀行貸款的交互項MP1·BL系數(shù)顯著為正且數(shù)值逐漸增大，說明寬松的貨幣政策下企業(yè)獲取銀行貸款對其業(yè)績產(chǎn)生顯著的正向影響，且這種影響在t+4期表現(xiàn)得更為明顯。由此可見，在寬松的貨幣政策下間接融資能力對其業(yè)績產(chǎn)生的積極影響逐漸顯現(xiàn)。模型(5)、(6)是基于企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對國有企業(yè)與非國有企業(yè)兩個子樣本進行的回歸處理，結(jié)果顯示企業(yè)獲取銀行貸款對企業(yè)業(yè)績的促進作用在非國有企業(yè)中體現(xiàn)得更為明顯。

表7 寬松貨幣政策下銀行信貸與企業(yè)業(yè)績關(guān)系

表8為寬松貨幣政策下針對不同期限結(jié)構(gòu)的銀行貸款回歸結(jié)果，由交互項MP1·SBL、MP1·LBL的系數(shù)可知，貨幣政策寬松時期銀行貸款增量對企業(yè)業(yè)績產(chǎn)生的積極影響主要體現(xiàn)在短期銀行貸款上，即寬松期企業(yè)的短期融資能力對企業(yè)業(yè)績的積極影響更為強烈。

表8 寬松貨幣政策下不同期限銀行信貸與企業(yè)業(yè)績關(guān)系

通過對不同貨幣政策下企業(yè)間接融資能力與企業(yè)業(yè)績關(guān)系的研究，發(fā)現(xiàn)貨幣政策會影響企業(yè)融資能力及企業(yè)盈利能力，并且這種影響在國有企業(yè)與非國有企業(yè)之間具有差異性，這恰恰驗證了假設(shè)H1和假設(shè)H2。

4. 穩(wěn)健性檢驗

為了檢驗以上研究結(jié)果是否具有穩(wěn)健性，以凈資產(chǎn)收益率(ROE)作為衡量企業(yè)業(yè)績的被解釋變量，并以廣義貨幣供應(yīng)量增長率(M2)作為衡量貨幣政策的連續(xù)變量，其值越小代表貨幣政策越緊縮。研究結(jié)果與上述結(jié)果基本一致，可見以上研究結(jié)果整體較為穩(wěn)健、可靠性較高。

五、結(jié)論與對策建議

本文以2007—2018年滬深A(yù)股上市公司為研究樣本，根據(jù)央行公布的“貨幣政策感受指數(shù)”將研究區(qū)間劃分為寬松期與緊縮期，研究企業(yè)在不同時期的間接融資能力對企業(yè)業(yè)績會產(chǎn)生何種影響，以及對于不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的企業(yè)來說這種影響是否存在差異。通過研究發(fā)現(xiàn)：

(1) 無論在寬松期還是緊縮期，國有企業(yè)取得的長期信貸量都明顯高于非國有企業(yè)，可見針對產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的信貸歧視確實在我國金融機構(gòu)中存在，且主要表現(xiàn)在長期銀行貸款上。

(2) 貨幣政策的確會影響到企業(yè)的融資能力和盈利能力，貨幣政策緊縮期銀行貸款與企業(yè)業(yè)績呈現(xiàn)負向關(guān)系，貨幣政策寬松時期呈現(xiàn)正向關(guān)系，且主要效用體現(xiàn)在短期銀行貸款上。

(3) 貨幣政策的實施對不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)的影響不具有同效性，對非國有企業(yè)的作用效果優(yōu)于國有企業(yè)。

當(dāng)市場總需求過剩、經(jīng)濟處于快速發(fā)展態(tài)勢趨于通脹時，央行為降低社會總需求、穩(wěn)定物價實行緊縮的貨幣政策，即通過降低貨幣供應(yīng)增長速度、提高利率等抑制投資和消費，反映到微觀個體上為企業(yè)業(yè)績降低；當(dāng)市場總需求不足、經(jīng)濟較為蕭條時，央行為刺激社會總需求，實行寬松的貨幣政策，即通過提高貨幣供應(yīng)增長速度、降低利率等刺激投資和消費[24]，微觀個體的業(yè)績也因此得到一定程度的提升?？梢姡覈泿耪咄ㄟ^信貸渠道傳導(dǎo)到實體經(jīng)濟是有效的，基本反映了貨幣政策的真實目標(biāo)。然而，非國有企業(yè)在資金運用效率優(yōu)于國有企業(yè)的情況下未能獲得足夠的信貸資源，說明我國銀行體系的信貸資源配置效率沒有達到帕累托最優(yōu)[13]。

基于前文的研究分析，針對貨幣當(dāng)局及企業(yè)自身提出以下三點建議：

第一，優(yōu)化信貸資源配置效率。民營經(jīng)濟是推動高質(zhì)量發(fā)展的重要力量，加大金融機構(gòu)對民營企業(yè)的支持力度以及銀行體系對民營企業(yè)信貸融資支持力度，優(yōu)化公共競爭的市場環(huán)境，建立市場化的銀行服務(wù)體系對提高信貸資源配置效率至關(guān)重要。

第二，企業(yè)應(yīng)注重間接融資的期限結(jié)構(gòu)。在貨幣政策緊縮期，企業(yè)應(yīng)當(dāng)適當(dāng)降低短期信貸融資比例；而在貨幣政策寬松期，則應(yīng)適當(dāng)提高短期信貸融資比例，以使債務(wù)期限結(jié)構(gòu)更加合理、債務(wù)融資更好地發(fā)揮治理效能。

第三，企業(yè)自身應(yīng)密切關(guān)注經(jīng)濟環(huán)境的變化，制定長遠的戰(zhàn)略目標(biāo)。融資要留有一定的彈性，不能等到資金鏈斷裂才想盡辦法去融資，未雨綢繆才能更好地平滑公司的現(xiàn)金流。