多個(gè)大股東能降低企業(yè)的財(cái)務(wù)重述嗎？

馮瑾

【摘要】財(cái)務(wù)重述意味著企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量較低或不可靠，將造成投資者利益損害。文章以我國(guó)2007—2018年上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東降低了企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東的相對(duì)力量越大，對(duì)財(cái)務(wù)重述發(fā)揮的抑制作用越顯著。文章從多個(gè)大股東的角度探討了財(cái)務(wù)重述的影響因素，為優(yōu)化資本市場(chǎng)信息環(huán)境和公司治理提供了經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。

【關(guān)鍵詞】多個(gè)大股東；財(cái)務(wù)重述；會(huì)計(jì)信息質(zhì)量

【中圖分類號(hào)】F275；F832.5

一、引言

財(cái)務(wù)報(bào)表重述是上市公司修正前期財(cái)務(wù)報(bào)告以反映這些報(bào)告中的差錯(cuò)被更正的過程（FASB，2005）。我國(guó)學(xué)者對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)告重述的概念界定為：財(cái)務(wù)報(bào)告重述是對(duì)存在錯(cuò)誤或誤導(dǎo)性信息的歷史財(cái)務(wù)報(bào)告進(jìn)行事后補(bǔ)救的公告行為。財(cái)務(wù)重述意味著企業(yè)歷史會(huì)計(jì)信息質(zhì)量較低或不可靠，可能會(huì)降低投資者的信任度，導(dǎo)致公司股價(jià)大幅度縮水（Palmrose et al.，2004）[1]，損害投資者的利益，降低資本市場(chǎng)的配置效率。因此，研究財(cái)務(wù)重述的影響因素具有理論和現(xiàn)實(shí)意義，對(duì)優(yōu)化我國(guó)資本市場(chǎng)信息環(huán)境、提高資本配置效率具有指導(dǎo)意義。

在中國(guó)有25%左右的上市公司存在多個(gè)大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)（Jiang &Kim，2015）[2]。很多學(xué)者認(rèn)為，多個(gè)大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)導(dǎo)致大股東之間對(duì)控制權(quán)的爭(zhēng)奪或者大股東形成幾股聯(lián)盟勢(shì)力對(duì)控制權(quán)進(jìn)行爭(zhēng)奪，從而形成了相互制衡的監(jiān)督效應(yīng)，抑制了控股股東的私利行為。Maury & Pajuste（2005）[3]認(rèn)為多個(gè)大股東的存在可以保護(hù)少數(shù)股東的利益，從而提高公司的效率，并提出大股東對(duì)控制權(quán)競(jìng)爭(zhēng)越激烈，越有利于提高公司財(cái)務(wù)報(bào)告信息的質(zhì)量以及盈余質(zhì)量；Attig et al.（2009）[4]通過實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東的存在緩解了公司超額現(xiàn)金流的代理成本。但是也有部分學(xué)者提出多個(gè)大股東之間形成結(jié)盟，為了實(shí)現(xiàn)自己的私利，侵占中小股東的利益（Bennedsen & Wolfenzon，2000；Laeven & Levine， 2007）[5][6]。

目前，還未有文獻(xiàn)研究多個(gè)大股東與財(cái)務(wù)重述之間的關(guān)系。從理論上說，如果多個(gè)大股東可以發(fā)揮對(duì)控股股東的監(jiān)督作用，一方面控股股東粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表的成本也會(huì)上升，另一方面控股股東掏空動(dòng)機(jī)也會(huì)減弱，私利行為會(huì)減少，因此多個(gè)大股東的存在會(huì)降低財(cái)務(wù)重述的概率。如果從多個(gè)大股東的“共謀”理論出發(fā)，多個(gè)大股東通過聯(lián)盟，侵占轉(zhuǎn)移中小股東的利益，通過粉飾財(cái)務(wù)報(bào)表掩蓋自己的行為，極易導(dǎo)致財(cái)務(wù)重述的發(fā)生。因此，多個(gè)大股東如何影響財(cái)務(wù)重述的研究具有理論和實(shí)踐意義。

二、文獻(xiàn)回顧與假設(shè)提出

（一）文獻(xiàn)回顧

1.財(cái)務(wù)重述的影響因素

Gao（2002）[7]指出企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的根本原因在于公司治理效率低下，導(dǎo)致盈余質(zhì)量較低，財(cái)務(wù)重述在一定程度上也代表了管理層進(jìn)行盈余管理的程度?，F(xiàn)有文獻(xiàn)表明公司治理顯著影響了財(cái)務(wù)重述發(fā)生的可能性，包括董事會(huì)特征、審計(jì)委員會(huì)、外部審計(jì)質(zhì)量、高管特征以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等。

董事會(huì)作為公司治理的重要機(jī)制，代表了股東的利益，對(duì)監(jiān)督和抑制管理層的自利行為具有重要作用?，F(xiàn)有文獻(xiàn)主要從董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)構(gòu)成探討了董事會(huì)對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響。董事會(huì)規(guī)模的大小與企業(yè)治理效率之間的關(guān)系，已有文獻(xiàn)還未形成統(tǒng)一的結(jié)論。Hasnan et al.（2017）[8]通過經(jīng)驗(yàn)研究驗(yàn)證了董事會(huì)規(guī)?？梢越档推髽I(yè)財(cái)務(wù)重述的概率。但有些學(xué)者認(rèn)為董事會(huì)規(guī)模對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)重述沒有影響（Agrawal & Chadha ，2005；Beasley，1996）[9][10]，可能是因?yàn)榇笠?guī)模董事會(huì)的治理效率較低，容易出現(xiàn)董事“搭便車”的現(xiàn)象。在董事會(huì)構(gòu)成方面，Hasnan et al（2017）[8]和 Beasley（1996）[10]的研究均表明獨(dú)立董事提高了董事會(huì)監(jiān)督的效率，有效地降低了企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率；Huang et al.（2011）[11]以我國(guó)上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)獨(dú)立董事顯著降低了我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)重述的概率。

審計(jì)委員會(huì)作為董事會(huì)的下設(shè)機(jī)構(gòu)，其主要職責(zé)是確保財(cái)務(wù)信息的可靠性和準(zhǔn)確性，提高企業(yè)財(cái)務(wù)報(bào)表的質(zhì)量。Abbott et al.（2003）[12]研究發(fā)現(xiàn)審計(jì)委員會(huì)規(guī)模對(duì)財(cái)務(wù)重述無影響，但審計(jì)委員的獨(dú)立性和專業(yè)能力越高，公司治理效率越高，企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率越低；Beasley（1996）[10]以美國(guó)上市公司為樣本，其實(shí)證結(jié)果表明審計(jì)委員會(huì)的存在對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)重述并沒有顯著的影響。

外部審計(jì)作為企業(yè)外部治理機(jī)制，也對(duì)企業(yè)的財(cái)務(wù)信息質(zhì)量具有顯著影響。Huang et al.（2011）[11]發(fā)現(xiàn)外部審計(jì)質(zhì)量是企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的重要保證；Chen et al.（2018）[13]探討了外部審計(jì)任期對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響，他們發(fā)現(xiàn)會(huì)計(jì)師事務(wù)所的任期越長(zhǎng)，對(duì)客戶了解程度越深，審計(jì)質(zhì)量越高，從而降低了財(cái)務(wù)重述的概率。

在高管團(tuán)隊(duì)成員特征方面，Aier et al.（2005）[14]探討了CFO的財(cái)務(wù)經(jīng)驗(yàn)或背景對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響，研究表明當(dāng)CFO具有CPA資格認(rèn)證、MBA學(xué)歷背景或者其他財(cái)務(wù)經(jīng)歷時(shí)，企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率更低；Presley et al.（2013）[15]發(fā)現(xiàn)當(dāng)高管過度自信時(shí)，疏于對(duì)財(cái)務(wù)的監(jiān)管，企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率更高。

部分學(xué)者開始逐漸關(guān)注股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響。Aziz et al.（2017）[14]研究發(fā)現(xiàn)經(jīng)理人持股以及外資持股均能夠降低財(cái)務(wù)重述發(fā)生的概率；張俊瑞等（2011）[17]指出國(guó)有控股由于“所有者缺位”問題比較嚴(yán)重，發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率更高，同時(shí)研究表明流通股有利于降低我國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)重述的概率；Huang et al.（2011）[11]探討了股東類型對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響，發(fā)現(xiàn)外部股東的監(jiān)督能夠增強(qiáng)對(duì)管理層的約束，從而降低企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率；李濤（2018）[18]通過經(jīng)驗(yàn)研究發(fā)現(xiàn)當(dāng)控股股東掏空動(dòng)機(jī)較高時(shí)，企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率更高；肖作平等（2020）[19]也得出相同的結(jié)論，當(dāng)企業(yè)現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)分離度越大，企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率也越高。

2.多個(gè)大股東的經(jīng)濟(jì)后果

目前普遍存在兩種極端的股權(quán)結(jié)構(gòu)，一是股權(quán)高度集中，控股股東掌握了公司的控制權(quán)；另一種是高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司被多數(shù)中小股東擁有。高度分散的股權(quán)結(jié)構(gòu)容易導(dǎo)致第一類代理問題的矛盾比較突出，出現(xiàn)內(nèi)部人控制的問題，比如管理層為了私人利益而侵害股東的利益；而在一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)中，控股股東對(duì)管理層的監(jiān)督作用比較強(qiáng)，可以減少第一類代理問題，但是控股股東的控制權(quán)越大，越容易通過“隧道挖掘”轉(zhuǎn)移中小股東的利益，從而產(chǎn)生第二類代理問題。因此，學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界一直在探索一種最優(yōu)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，希望能夠解決上述問題，學(xué)者發(fā)現(xiàn)在公司中存在多個(gè)大股東這一股權(quán)結(jié)構(gòu)，但是關(guān)于這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的經(jīng)濟(jì)后果一直存在爭(zhēng)議。

部分學(xué)者提出多個(gè)大股東的存在可以抑制控股股東的私利行為，是一項(xiàng)有效的公司治理機(jī)制。Attig et al.（2009）[4]研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東之間對(duì)控制權(quán)的競(jìng)爭(zhēng)越激烈，對(duì)控股股東的監(jiān)督作用就會(huì)越強(qiáng)；Boubaker& Sami（2011）[20]研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東有利于增加法國(guó)上市公司的會(huì)計(jì)盈余的質(zhì)量；Lin et al.（2013）[21]以來自東亞和西歐的20個(gè)國(guó)家的上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)控股股東之外的其他大股東的存在減少了控股股東隧道挖掘的動(dòng)機(jī)；Ben-Nasr et al.（2015）[22]以1998—2003年的法國(guó)上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)股東結(jié)構(gòu)同樣會(huì)影響公司的債務(wù)結(jié)構(gòu)，由于短期債權(quán)人對(duì)公司的監(jiān)管動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，控股股東為了實(shí)現(xiàn)控制權(quán)私利偏向選擇長(zhǎng)期債務(wù)融資以逃避債權(quán)人的監(jiān)管，多個(gè)大股東為了監(jiān)督控股股東更偏向采用短期債務(wù)，以增強(qiáng)對(duì)控股股東私利行為的防范；Boateng & Huang（2017）[23]研究了在中國(guó)這樣的新興市場(chǎng)，多個(gè)大股東對(duì)公司財(cái)務(wù)決策的影響，研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東的存在會(huì)降低公司的財(cái)務(wù)杠桿，提高資本性融資；Jiang et al.（2018）[24]探討了多個(gè)大股東對(duì)公司投資行為的影響，選擇2000—2014年的中國(guó)A股上市公司為樣本，研究表明多個(gè)大股東的存在會(huì)減少公司過度投資的現(xiàn)象，并且公司治理環(huán)境較差的情境下，多個(gè)大股東對(duì)公司過度投資的影響更加顯著；Cao et al.（2019）[25]以中國(guó)上市公司為背景研究股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)社會(huì)責(zé)任報(bào)告質(zhì)量的影響，發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東可以提高社會(huì)責(zé)任報(bào)告的質(zhì)量，主要通過兩個(gè)途徑，一方面通過對(duì)控股股東的監(jiān)督作用，另一方面為提高公司聲譽(yù)和維護(hù)公司價(jià)值。除此之外，現(xiàn)有文獻(xiàn)還表明多個(gè)大股東有利于降低融資約束（王運(yùn)通和姜付秀，2017）[26]、降低股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)（姜付秀等，2018）[27]。

部分學(xué)者則提出相反的意見，認(rèn)為多個(gè)大股東也有可能通過形成聯(lián)盟，與控股股東共謀，侵害中小股東的利益（Laeven & Levine，2007）[6]。

綜上，目前還未有文獻(xiàn)關(guān)注多個(gè)大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響，為了彌補(bǔ)這一空白，本文主要研究多個(gè)大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)如何影響企業(yè)財(cái)務(wù)重述。

（二）理論分析與假設(shè)提出

若企業(yè)股權(quán)高度分散，則無法形成對(duì)經(jīng)理層良好的監(jiān)管，從而產(chǎn)生第一類代理問題；若股權(quán)結(jié)構(gòu)為一股獨(dú)大，雖然有利于對(duì)管理者的監(jiān)督，減少股東和經(jīng)理的代理成本，但是隨著現(xiàn)金流權(quán)和控制權(quán)的分離程度越大，控股股東“隧道”挖掘的動(dòng)機(jī)會(huì)越來越強(qiáng)烈，通過關(guān)聯(lián)交易、轉(zhuǎn)移財(cái)產(chǎn)等行為侵害中小股東的利益，就產(chǎn)生了第二類代理問題?？毓晒蓶|很可能通過粉飾報(bào)表掩蓋自己的私利行為，比如掩蓋固定資產(chǎn)和無形資產(chǎn)的減值損失，在確定期末存貨計(jì)價(jià)時(shí)高估其市場(chǎng)價(jià)值，或者不及時(shí)確認(rèn)壞賬損失，很容易導(dǎo)致發(fā)生財(cái)務(wù)重述。目前我國(guó)對(duì)中小投資者的保護(hù)力度不足，公司治理機(jī)制較弱，同時(shí)一股獨(dú)大的股權(quán)結(jié)構(gòu)在企業(yè)中十分普遍，控股股東掏空行為被發(fā)現(xiàn)的概率較小，并且即使被發(fā)現(xiàn)，可能付出的成本也相對(duì)較小。因此第二類代理問題十分嚴(yán)重，研究發(fā)現(xiàn)，控股股東掏空動(dòng)機(jī)越強(qiáng)，會(huì)計(jì)信息質(zhì)量越差（王化成等，2006）[28]，發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率也越高（肖作平等，2020）[19]。

現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東作為一項(xiàng)重要的公司治理機(jī)制，可以緩解第二類代理問題。從理論上講，當(dāng)企業(yè)存在除控股股東之外的大股東，多個(gè)大股東相比于小股東，具有足夠的持股比例和權(quán)利，從而有動(dòng)機(jī)和動(dòng)力防止控股股東的私利行為，比如在董事會(huì)中派出自己的董事，監(jiān)督管理層的決策；多個(gè)大股東之間也有可能通過形成聯(lián)盟，在股東大會(huì)中具有表決權(quán)，甚至在董事會(huì)中指派董事直接影響公司決策；除此之外，多個(gè)大股東也可以選擇在資本市場(chǎng)中拋售股票，導(dǎo)致公司市值縮水，以此來懲罰控股股東的私利行為。有很多文獻(xiàn)研究表明多個(gè)大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)可以有效解決控股股東侵占小股東利益的問題（Maury & Pajuste，2005；Attig et al.，2009）[3][4]。關(guān)于多個(gè)大股東的經(jīng)濟(jì)后果的研究也比較多，研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東有利于提高公司價(jià)值（Attig et al.，2009）[4]、降低股價(jià)崩盤風(fēng)險(xiǎn)（姜付秀等，2018）[27]、提高投資效率（Jiang et al.，2018）[24]、影響企業(yè)的財(cái)務(wù)決策（Boateng & Huang，2017）[23]等。

但是也有學(xué)者提出多個(gè)大股東的存在不一定會(huì)對(duì)控股股東起到監(jiān)督作用，相反，可能會(huì)和控股股東達(dá)成聯(lián)盟，攫取小股東的利益，這就是多個(gè)大股東的“共謀”理論（Bennedsen & Wolfenzon，2000；Laeven & Levine， 2008）[5][6]?；谝陨戏治?，本文提出以下對(duì)立假設(shè)：

監(jiān)督假說（H1）：相對(duì)單一大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)，存在多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率更低；

合謀假說（H2）：相對(duì)單一大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)，存在多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)的公司發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率更高。

三、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本與數(shù)據(jù)

我國(guó)自2007年開始實(shí)施新企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，為了避免新企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則的實(shí)施對(duì)結(jié)果的影響，主要選取2007年至2018年中國(guó)全部A股上市公司。借鑒姜付秀等（2018）[27]，我們對(duì)樣本進(jìn)行如下處理：（1）剔除樣本中屬于金融行業(yè)的公司；（2）剔除當(dāng)年上市的公司；（3）剔除樣本中大股東持股比例未超過10%的公司，根據(jù)本文對(duì)大股東的定義，這些公司并不存在大股東；（4）剔除資不抵債的公司，即資產(chǎn)負(fù)債率小于1的樣本；（5）剔除ST、PT樣本；（6）剔除財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)存在缺失值的樣本。同時(shí)本文對(duì)連續(xù)變量進(jìn)行了99%和1%水平的縮尾處理，從而消除異常值的影響。最終得到22 062個(gè)企業(yè)年度觀測(cè)值。本文財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來自國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)，一致行動(dòng)人的信息通過手動(dòng)搜集獲得。

（二）變量說明

1.被解釋變量

財(cái)務(wù)重述（Restate）：若上市公司第t年的年報(bào)在發(fā)布后發(fā)生財(cái)務(wù)重述，則取值1，否則為0（楊清香等，2015；肖作平等，2020）[29][19]。

2.解釋變量

多個(gè)大股東（Multi）：借鑒Laeven & Levine（2008）[6]、Attig et al.（2009）[4]以及姜付秀等（2018）[27]，本文從上市公司年報(bào)中手動(dòng)搜集一致行動(dòng)人的信息，將一致行動(dòng)人的持股數(shù)量合并為一個(gè)股東的持股數(shù)量，當(dāng)公司存在兩個(gè)及以上持股比例超過10%的股東，說明存在多個(gè)大股東，Multi則為1；反之，則為0。

3.控制變量

借鑒張璇等（2016）[30]、黃志忠等（2010）[31]，本文選擇第一大股東持股比例（Top1）、公司規(guī)模（Size）、總資產(chǎn)負(fù)債率（Lev）、產(chǎn)權(quán)性質(zhì)（Soe）、總資產(chǎn)報(bào)酬率（Roa）、成長(zhǎng)性（Growth）、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（AT）、董事會(huì)規(guī)模（Board）、獨(dú)立董事比例（Indp）、審計(jì)意見（Opninon）作為控制變量，同時(shí)控制了行業(yè)和年份的固定效應(yīng)。變量說明見表1。

（三）實(shí)證模型

為了驗(yàn)證多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響，本文使用以下Logit模型進(jìn)行回歸：

同時(shí)本文對(duì)標(biāo)準(zhǔn)誤進(jìn)行了公司層面的聚類調(diào)整。

四、實(shí)證結(jié)果

（一）描述性統(tǒng)計(jì)

表2是主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)。其中，Restate的均值為0.17，說明大約有17%的企業(yè)發(fā)生過財(cái)務(wù)重述，與王守海等（2019）[32]比較接近；Multi的均值為0.252，說明樣本中大約有25.2%的企業(yè)具有多個(gè)大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)，與姜付秀等（2018）[27]比較接近。

（二）多元回歸分析

1.主檢驗(yàn)

本文使用模型（1）檢驗(yàn)多個(gè)大股東對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響，進(jìn)行Logist回歸，同時(shí)控制了時(shí)間和行業(yè)固定效應(yīng)，實(shí)證結(jié)果如表3第（1）列所示。Multi的系數(shù)為-0.082，并且在5%的水平上顯著為負(fù)，驗(yàn)證了假設(shè)H1。其在經(jīng)濟(jì)意義上也是顯著的，即每增加一個(gè)大股東，公司當(dāng)年發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率下降了8.2%；第一大股東的持股比例與財(cái)務(wù)重述概率負(fù)相關(guān)，與黃志忠等（2010）[31]的研究一致，說明股權(quán)集中度有利于減少管理層的機(jī)會(huì)主義財(cái)務(wù)管理行為；同時(shí)本文發(fā)現(xiàn)基于以上分析，本文驗(yàn)證了多個(gè)大股東的監(jiān)督效應(yīng)假說H1，即多個(gè)大股東的股權(quán)結(jié)構(gòu)有利于降低企業(yè)財(cái)務(wù)重述發(fā)生的概率。

2.進(jìn)一步檢驗(yàn)

前文驗(yàn)證了多個(gè)大股東作為一項(xiàng)有效的公司治理機(jī)制，通過對(duì)控股股東的有效監(jiān)督，降低了財(cái)務(wù)重述發(fā)生的可能性。那么按照此邏輯，其他大股東的力量越強(qiáng)，其對(duì)抗控股股東的動(dòng)機(jī)和能力就會(huì)越大。本文進(jìn)一步研究多個(gè)大股東之間的相對(duì)力量對(duì)會(huì)計(jì)穩(wěn)健性的影響，以進(jìn)一步驗(yàn)證多個(gè)大股東通過發(fā)揮對(duì)控股股東和管理層的監(jiān)督作用，減少了企業(yè)財(cái)務(wù)重述的概率。借鑒Attig et al.（2009）[4]、姜付秀等（2018）[27]，本文使用第t年公司除第一大股東之外、持股比例超過10%的股東個(gè)數(shù)衡量非控股股東之外的大股東個(gè)數(shù)（Nother）、第t年持有股份超過10%以上的其他大股東的持股比例之和與第一大股東的持股比例的比值（Rpower）衡量多個(gè)大股東的力量，非控股股東之外的大股東個(gè)數(shù)和持股比列越高，企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)重述的概率越小。如表3第（2）列和第（3）列所示，Nother與Rpower的系數(shù)均在5%的水平上顯著為負(fù)，進(jìn)一步驗(yàn)證了本文的假設(shè)，即其他大股東的相對(duì)力量越強(qiáng)，對(duì)控股股東和管理層的約束力度越大，財(cái)務(wù)重述的可能性越小。

（三）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

本文使用傾向得分匹配法（PSM）和Heckman兩階段模型解決內(nèi)生性問題。

1.傾向得分匹配法（PSM）

首先，本文選擇使用傾向得分匹配法解決可能存在的遺漏變量問題。使用模型（1）的所有控制變量進(jìn)行匹配，根據(jù)最近鄰匹配法按照1：1的比例進(jìn)行樣本匹配，最后得到11 118個(gè)樣本，根據(jù)模型（1）進(jìn)行回歸，結(jié)果如表4第（1）列所示，在控制了可能內(nèi)生性的情況下，多個(gè)大股東的存在降低了企業(yè)財(cái)務(wù)重述的概率這一結(jié)果依然穩(wěn)健。

2. Heckman兩階段模型

由于會(huì)計(jì)信息質(zhì)量較高的企業(yè)可能更加容易吸引大股東的進(jìn)入，本文選擇使用Heckman兩階段模型解決樣本選擇偏差的問題。借鑒姜付秀等（2018）[27]，本文選用企業(yè)所在行業(yè)上一年度的多個(gè)大股東結(jié)構(gòu)的企業(yè)比例（IV）作為工具變量，因?yàn)槠髽I(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)通常與行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)相關(guān)，但是行業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)并不會(huì)影響企業(yè)是否進(jìn)行財(cái)務(wù)重述。Heckman兩階段模型的實(shí)證結(jié)果如表4所示。表4第（2）列為Heckman第一階段的Probit回歸，工具變量IV的系數(shù)在1%的水平上顯著為正；表4第（3）列為Heckman第二階段加入了Lambda系數(shù)的回歸，在控制了樣本自選擇的情況下，Multi的系數(shù)在10%的水平上顯著為負(fù)，進(jìn)一步說明了本文結(jié)論的穩(wěn)健性。

五、結(jié)論

近年來，我國(guó)上市公司財(cái)務(wù)重述現(xiàn)象屢見不鮮，對(duì)資本市場(chǎng)穩(wěn)定健康發(fā)展造成了威脅，損害了投資者利益。由于我國(guó)尚未建立完善的投資者保護(hù)法，股權(quán)結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)高度集中的特點(diǎn)，控股股東與中小股東之間的矛盾比較突出，控股股東自利行為也是造成財(cái)務(wù)重述發(fā)生的重要原因。

本文以我國(guó)2007—2018年上市公司為樣本，研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東的存在降低了財(cái)務(wù)重述發(fā)生的概率，進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)多個(gè)大股東的相對(duì)力量越強(qiáng)，其對(duì)財(cái)務(wù)重述的抑制作用越顯著。

第一，本文豐富了財(cái)務(wù)重述影響因素的文獻(xiàn)研究。關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響研究還比較匱乏，主要集中在股權(quán)集中度、股東類型等方面（肖作平等，2020）[19]。本文結(jié)合我國(guó)的背景將多個(gè)大股東界定為持股比例為10%以上的股東，同時(shí)也考慮了多個(gè)大股東對(duì)控股股東不僅具有制衡作用，也有合謀的可能性；第二，本文豐富了多個(gè)大股東經(jīng)濟(jì)后果的文獻(xiàn)研究。多個(gè)大股東股權(quán)結(jié)構(gòu)作為近幾年公司治理的新興話題，其對(duì)控股股東發(fā)揮“監(jiān)督”還是“共謀”作用，一直是學(xué)者們熱衷探討的話題。目前關(guān)于多個(gè)大股東經(jīng)濟(jì)后果的文獻(xiàn)主要集中在公司的價(jià)值以及經(jīng)營(yíng)決策中，對(duì)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量影響的研究比較少。本文著重研究了多個(gè)大股東對(duì)財(cái)務(wù)重述的影響，豐富了多個(gè)大股東經(jīng)濟(jì)后果的有關(guān)文獻(xiàn)；第三，本文為我國(guó)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)與會(huì)計(jì)信息質(zhì)量的關(guān)系提供了理論指導(dǎo)，具有實(shí)踐意義。我國(guó)企業(yè)普遍存在股權(quán)過于集中的現(xiàn)象，并且針對(duì)中小股東的公司治理機(jī)制和法律機(jī)制均不夠完善，導(dǎo)致我國(guó)控股股東與中小股東之間的代理問題比較突出，從而加劇了中小股東對(duì)信息透明度的需求。

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