企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)的構(gòu)建及應(yīng)用

欒甫貴 趙愛(ài)玲 胡會(huì)林

【摘要】隨著我國(guó)破產(chǎn)重整企業(yè)、僵尸企業(yè)的逐年增多， 如何有效度量、增強(qiáng)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力成為亟待解決的問(wèn)題。 本研究基于相關(guān)文獻(xiàn)及政策要求，采用層次分析法、熵值法、等權(quán)重法構(gòu)建企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)， 并利用2007 ～ 2019年A股上市公司數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)。 所構(gòu)建的企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)， 旨在為監(jiān)管部門制定監(jiān)管政策、管理層制定經(jīng)營(yíng)管理決策、投資者進(jìn)行企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值預(yù)測(cè)和決策提供參考。

【關(guān)鍵詞】持續(xù)經(jīng)營(yíng);層次分析法;熵值法;指數(shù)構(gòu)建

【中圖分類號(hào)】F275? ? ? 【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A? ? ? 【文章編號(hào)】1004-0994（2021）18-0019-10

一、引言

國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則及我國(guó)企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則均要求以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為基礎(chǔ)編制財(cái)務(wù)報(bào)表。 國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則基金會(huì)于2021年1月13日發(fā)布《有關(guān)應(yīng)用持續(xù)經(jīng)營(yíng)要求的輔導(dǎo)材料》， 提出了“持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力不存在高度不確定性、存在重大懷疑、計(jì)劃破產(chǎn)清算或停止經(jīng)營(yíng)”等四類判斷企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的情形。 《中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)準(zhǔn)則第1324號(hào)——持續(xù)經(jīng)營(yíng)》對(duì)注冊(cè)會(huì)計(jì)師在財(cái)務(wù)報(bào)表審計(jì)中與管理層編制財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)運(yùn)用持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)相關(guān)的責(zé)任作出了規(guī)范。

我國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速發(fā)展階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段， 而高質(zhì)量發(fā)展有賴于企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的不斷強(qiáng)化。 遺憾的是， 在現(xiàn)實(shí)中， 企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力暴露出許多不容忽視的問(wèn)題： 通過(guò)國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫(kù)統(tǒng)計(jì)， 全國(guó)A股上市公司中的“僵尸企業(yè)”數(shù)從2008年的122家上升到2019年的398家; 通過(guò)中國(guó)國(guó)家文書裁判網(wǎng)、中國(guó)破產(chǎn)企業(yè)信息網(wǎng)等官方渠道進(jìn)行統(tǒng)計(jì)， 破產(chǎn)重整企業(yè)數(shù)從2008年的15家上升至2019年的417家， 尤其近幾年的企業(yè)破產(chǎn)重整數(shù)分別為2017年424家、2018年369家、2019年417家。 最為矚目的是， 2021年1月29日， 海南航空收到了法院的破產(chǎn)重整申請(qǐng)通知， 表明其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力急轉(zhuǎn)直下， 可能成為我國(guó)最大的破產(chǎn)重整案， 而破產(chǎn)重整企業(yè)無(wú)一不是資不抵債。 這些驚人的數(shù)據(jù)表明， 企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力受到極大威脅， 企業(yè)高質(zhì)量發(fā)展面臨著嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。 2020年11月19日， 證監(jiān)會(huì)上市公司監(jiān)管部副主任孫念瑞在“2020上市公司高質(zhì)量發(fā)展論壇”上表示， 證監(jiān)會(huì)將優(yōu)化退市標(biāo)準(zhǔn)， 將單一連續(xù)虧損退市指標(biāo)改為組合類財(cái)務(wù)退市指標(biāo)， 不再簡(jiǎn)單考察企業(yè)盈利性， 而是同時(shí)注重其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的研究刻不容緩。 然而， 企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響因素及其特征表現(xiàn)在哪些方面？ 如何測(cè)度和評(píng)價(jià)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力？

在前人研究的基礎(chǔ)上， 本文參考監(jiān)管部門對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的有關(guān)要求， 構(gòu)建企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力基本評(píng)價(jià)指標(biāo)， 從宏觀層面、中觀層面、微觀層面三個(gè)維度反映上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 通過(guò)問(wèn)卷調(diào)查， 集合專家意見(jiàn)、相關(guān)性分析確定綜合指標(biāo)體系， 采用層次分析法、熵值法、主客觀賦權(quán)疊加確定指標(biāo)權(quán)重， 構(gòu)建企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)， 并以2007 ～ 2019年所有A股上市公司為樣本進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)， 為上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力綜合評(píng)價(jià)、管理層經(jīng)營(yíng)管理、政府部門監(jiān)管以及投資者投資決策提供參考。

二、文獻(xiàn)回顧

（一）持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的界定

作為企業(yè)非常重要的一項(xiàng)能力， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的研究由來(lái)已久， 就持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的內(nèi)涵， 學(xué)者們提出了不同的見(jiàn)解。 方軍雄[1] 提出企業(yè)的核心能力以及持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)能力決定了持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 張紅慶[2] 從會(huì)計(jì)學(xué)的視角分析了持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 認(rèn)為企業(yè)在編制會(huì)計(jì)報(bào)表時(shí)是假定其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)在可預(yù)見(jiàn)的將來(lái)會(huì)繼續(xù)下去。 Atkinson[3] 認(rèn)為， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)是一個(gè)社會(huì)單位組織和控制個(gè)體并引導(dǎo)其朝著共同目標(biāo)努力的基礎(chǔ)。 韓莎莎[4] 認(rèn)為企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力是由企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)所決定的， 而持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是企業(yè)自生能力的保證。 黃穎[5] 認(rèn)為企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力體現(xiàn)了企業(yè)生存和發(fā)展的可能性， 在一定程度上反映了企業(yè)面臨的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、行業(yè)政策、市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的狀況， 以及企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)因素的狀況。

（二）持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響因素

持續(xù)經(jīng)營(yíng)是企業(yè)的綜合能力， 必然會(huì)受到企業(yè)多方面因素的影響， 學(xué)者們針對(duì)該主題也進(jìn)行過(guò)諸多研究。 王梓怡[6] 研究發(fā)現(xiàn)， 在評(píng)價(jià)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力時(shí)， 使用自由現(xiàn)金流指標(biāo)評(píng)價(jià)要比使用會(huì)計(jì)利潤(rùn)指標(biāo)評(píng)價(jià)更為可靠。 楊秋濱[7] 認(rèn)為影響持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的因素是多方面的， 包括財(cái)務(wù)方面、經(jīng)營(yíng)方面和其他方面。 王嘯哲[8] 研究發(fā)現(xiàn)， 股權(quán)集中度、Z指數(shù)（股權(quán)制衡度）、董事會(huì)規(guī)模和審計(jì)意見(jiàn)類型對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力有顯著影響。 Masli等[9] 發(fā)現(xiàn)， 資本充足性、資產(chǎn)質(zhì)量、流動(dòng)性和監(jiān)管擔(dān)憂會(huì)影響銀行的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 鄭妍[10] 認(rèn)為公司內(nèi)部的財(cái)務(wù)狀況、管理水平、技術(shù)水平、規(guī)模、生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)性質(zhì)以及外部市場(chǎng)環(huán)境、金融環(huán)境、法律環(huán)境會(huì)對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力產(chǎn)生影響。 王潞潞[11] 考察了公司治理因素對(duì)煤炭企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響， 發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度、董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)會(huì)議次數(shù)及高管持股對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力有正向影響， 股權(quán)制衡度、控股股東性質(zhì)及高管薪酬對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力有負(fù)向影響， 兩職兼任對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響不顯著。

（三）持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的衡量

持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力是企業(yè)的綜合能力， 學(xué)者們使用了不同的方法來(lái)將其量化， 具體而言有以下三類方法： ①以是否發(fā)生破產(chǎn)為界， 將企業(yè)劃分為持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力高與低兩類， 此方法以Mayew等[12] 的研究為代表。 ②用多個(gè)單一指標(biāo)合成綜合指標(biāo)。 合成綜合指標(biāo)的方法也有所不同， 具體包括： Altman[13] 使用營(yíng)運(yùn)資金與總資產(chǎn)的比率、留存收益與總資產(chǎn)的比率、息稅前利潤(rùn)與總資產(chǎn)的比率、資本市價(jià)與債券賬面價(jià)值的比率及銷售收入與總資產(chǎn)的比率五個(gè)指標(biāo)計(jì)算出來(lái)的Z值來(lái)衡量公司財(cái)務(wù)狀況; 王嘯哲、柴良棋等[14] 采用成長(zhǎng)能力、現(xiàn)金流能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、每股擴(kuò)張能力為基礎(chǔ)指標(biāo); 朱亮峰[15] 以煤炭工業(yè)企業(yè)為例， 建立了以宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力評(píng)價(jià)、償債能力評(píng)價(jià)、財(cái)務(wù)彈性評(píng)價(jià)五大指標(biāo)為主的企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力評(píng)價(jià)體系; 張學(xué)軍、侯佳彤[16] 運(yùn)用因子分析法， 建立了以盈利能力、現(xiàn)金流能力、償債能力、營(yíng)運(yùn)能力、應(yīng)收賬款管理能力、發(fā)展能力和固定資產(chǎn)管理能力為基礎(chǔ)指標(biāo)的評(píng)級(jí)體系; 楊術(shù)杰[17] 從行業(yè)狀況、經(jīng)營(yíng)質(zhì)量、財(cái)務(wù)質(zhì)量、治理情況以及其他因素五個(gè)方面進(jìn)行了持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的評(píng)估框架分析; 劉強(qiáng)等[18] 通過(guò)層次分析法和專家意見(jiàn)征詢法構(gòu)建了森林可持續(xù)經(jīng)營(yíng)的綜合評(píng)價(jià)指數(shù); 曾麗華、王健[19] 選取資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)收入增長(zhǎng)率， 使用K-means聚類分析法評(píng)價(jià)了40家公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 ③建立企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)危機(jī)的Logistic預(yù)測(cè)模型， 此方法以O(shè)hlson[20] 的研究為代表。

（四）簡(jiǎn)要評(píng)價(jià)

國(guó)內(nèi)外學(xué)者的上述研究， 為深入了解和研究企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的評(píng)價(jià)與提升策略奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)， 但仍存在以下研究不足： ①?zèng)]有提出一套系統(tǒng)的評(píng)價(jià)體系; ②對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力定量化研究不夠， 從而不利于直觀、簡(jiǎn)捷地認(rèn)識(shí)和把握企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力; ③不利于企業(yè)針對(duì)自身的薄弱環(huán)節(jié)采取有針對(duì)性的優(yōu)化措施， 也不利于相關(guān)監(jiān)管部門的監(jiān)管評(píng)價(jià)以及投資者的投資決策。 為了更準(zhǔn)確地認(rèn)識(shí)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、更精確地度量持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、更有效地提升持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 有必要設(shè)計(jì)和應(yīng)用企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)。

三、企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)的構(gòu)建

（一）企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)評(píng)價(jià)指標(biāo)體系設(shè)計(jì)

企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)旨在反映企業(yè)可持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的綜合狀況。 《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則第30號(hào)——財(cái)務(wù)報(bào)表列報(bào)》第二章第五條規(guī)定， 管理層在評(píng)價(jià)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力時(shí)需要考慮宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、企業(yè)目前或長(zhǎng)期的盈利能力、償債能力、財(cái)務(wù)彈性以及企業(yè)管理層改變經(jīng)營(yíng)政策的意向等因素。 具體地， 在指標(biāo)設(shè)置時(shí)本文考慮了以下四項(xiàng)基本原則： ①可操作性原則。 編制出的指數(shù)應(yīng)當(dāng)具有較強(qiáng)的應(yīng)用性， 因而在選取指標(biāo)時(shí)應(yīng)基于可操作性原則， 選擇較易量化的指標(biāo)， 并且指標(biāo)數(shù)不宜過(guò)多以保證合理的工作量。 ②層次性原則。 如前所述， 企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力會(huì)受到多種因素的影響， 應(yīng)當(dāng)將這些因素劃分成不同的層次， 以便厘清每個(gè)層次因素的重要程度。 ③客觀性原則。 編制的指數(shù)最終是為了更準(zhǔn)確地評(píng)價(jià)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 因而選取的指標(biāo)應(yīng)當(dāng)滿足客觀監(jiān)管政策的要求。 ④可比性原則。 不同行業(yè)、不同規(guī)模等的企業(yè)之間數(shù)據(jù)可能存在不可比的問(wèn)題， 為了削減這一影響， 在指標(biāo)選取時(shí)應(yīng)當(dāng)選擇相對(duì)數(shù)指標(biāo)。 基于前人的研究成果、相關(guān)部門的政策要求及以上四個(gè)原則， 本文構(gòu)建了如下指標(biāo)體系用于衡量企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。

1. 宏觀層面。 宏觀經(jīng)濟(jì)因素是企業(yè)實(shí)際運(yùn)營(yíng)中無(wú)法忽視的因素， 企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理需要根據(jù)宏觀經(jīng)濟(jì)因素的變化而進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整， 否則企業(yè)很難長(zhǎng)久地經(jīng)營(yíng)下去。 宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)是國(guó)家統(tǒng)計(jì)局編制的一種指數(shù)， 反映宏觀經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行情況。 本文選擇宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)來(lái)反映經(jīng)濟(jì)景氣度。 此外， 貨幣政策的變動(dòng)會(huì)對(duì)企業(yè)的投融資規(guī)模產(chǎn)生影響， 進(jìn)而影響企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 本文選擇銀行貼息程度來(lái)反映貨幣政策對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響。 部分行業(yè)、部分企業(yè)會(huì)因?yàn)槟承┰蚴艿絿?guó)家政策的支持， 得到相應(yīng)的政府補(bǔ)助， 這在一定程度上可以緩解企業(yè)的現(xiàn)金流壓力， 因而本文選擇政府支持力度來(lái)反映政府補(bǔ)助對(duì)企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響。

2. 中觀層面。 企業(yè)在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)能力也會(huì)影響其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 首先， 如果企業(yè)的產(chǎn)品具有一定的品牌優(yōu)勢(shì)， 就會(huì)脫穎而出， 成為消費(fèi)者最好的選擇， 企業(yè)在與同行業(yè)其他企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)中就提高了競(jìng)爭(zhēng)力和持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 其次， Yee等[21] 提出， 企業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力體現(xiàn)在市場(chǎng)份額上， 市場(chǎng)占有率在很大程度上反映了企業(yè)在行業(yè)中的競(jìng)爭(zhēng)地位和盈利能力; 超額收益率是企業(yè)相較于行業(yè)內(nèi)企業(yè)平均盈利水平的優(yōu)勢(shì)， 企業(yè)超額收益率越大， 越能為其持續(xù)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)源源不斷的動(dòng)力， 因而本文選擇了品牌優(yōu)勢(shì)、市場(chǎng)占有率、超額收益率這三個(gè)中觀層面指標(biāo)。

3. 微觀層面。 企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的強(qiáng)弱歸根結(jié)底在于其自身能力的強(qiáng)弱。 其中， 盈利是企業(yè)經(jīng)營(yíng)的主要目標(biāo)。 企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)最終會(huì)通過(guò)企業(yè)的盈利能力來(lái)反映。 償債能力是指企業(yè)到期償還債務(wù)的能力， 如果到期不能償還債務(wù)， 企業(yè)的信譽(yù)會(huì)受到損害， 進(jìn)而企業(yè)的銷售、投資、融資活動(dòng)都會(huì)受到不利影響， 最終會(huì)影響企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 財(cái)務(wù)彈性反映了企業(yè)應(yīng)對(duì)現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)的能力， 現(xiàn)金流對(duì)于企業(yè)的重要性不言而喻， 企業(yè)的財(cái)務(wù)彈性越大， 越能夠抵御現(xiàn)金流風(fēng)險(xiǎn)， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也會(huì)相對(duì)降低， 因而本文選擇了盈利能力、償債能力、財(cái)務(wù)彈性三個(gè)方面的指標(biāo)。 上述指標(biāo)的具體設(shè)計(jì)見(jiàn)表1。

（二）企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)的模型設(shè)計(jì)

1. 指標(biāo)權(quán)重的選擇。 企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力是一種綜合能力， 需要采用一種方法將上述12個(gè)單一指標(biāo)合成綜合指標(biāo)。 目前學(xué)術(shù)界普遍采用主觀和客觀兩類指標(biāo)賦權(quán)的方法。 其中， 主觀賦權(quán)法主要采用層次分析法， 客觀賦權(quán)法主要采用熵值法。 層次分析法是一種將復(fù)雜的總目標(biāo)分解成子目標(biāo)， 進(jìn)而分解成各指標(biāo)， 通過(guò)計(jì)算判斷矩陣的特征向量來(lái)確定各指標(biāo)的權(quán)重， 最終確定總目標(biāo)得分的方法。 熵值法是根據(jù)各項(xiàng)指標(biāo)的觀測(cè)值提供信息量的大小來(lái)確定各指標(biāo)權(quán)重的一種賦權(quán)方法。 如果一項(xiàng)指標(biāo)觀測(cè)值間的差距越大， 那么該指標(biāo)的權(quán)重越大; 如果一項(xiàng)指標(biāo)觀測(cè)值間差距越小， 那么該指標(biāo)的權(quán)重越小; 如果一項(xiàng)指標(biāo)的觀測(cè)值完全一致， 那么其權(quán)重為0， 在綜合評(píng)價(jià)中不起作用。

（1）主觀賦值法： 層次分析法。 本文首先通過(guò)向高校資深教師、企事業(yè)單位中高層管理者發(fā)送線上問(wèn)卷以征求專家意見(jiàn)。 問(wèn)卷涉及企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指標(biāo)的選取和各指標(biāo)的重要程度打分， 共收回196份有效問(wèn)卷。 其中從高校教師處收回106份有效問(wèn)卷， 占比為54.08%; 從企業(yè)從業(yè)人員處收回29份有效問(wèn)卷， 占比14.8%; 從政府從業(yè)人員處收回8份有效問(wèn)卷， 占比4.08%; 從非營(yíng)利組織及其他單位從業(yè)人員處收回53份有效問(wèn)卷， 占比27.04%。 根據(jù)專家打分情況和初步的相關(guān)性分析結(jié)果， 從最初的14個(gè)子指標(biāo)中剔除2個(gè)子指標(biāo)“流動(dòng)比率和總資產(chǎn)凈利率”， 其中流動(dòng)比率和速動(dòng)比率的相關(guān)系數(shù)為0.894， 保留專家得分較高的指標(biāo)——速動(dòng)比率（速動(dòng)比率的專家得分平均分為4.03， 而流動(dòng)比率的專家得分平均分為3.96）， 總資產(chǎn)凈利率和銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率的相關(guān)系數(shù)分別為0.791和0.743， 保留專家得分較高的指標(biāo)——銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率（銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)收益率的專家得分平均分分別為4.11、4.12和3.94）。

對(duì)保留的12個(gè)指標(biāo)進(jìn)行Cronbach信度分析， 得到α系數(shù)為0.892， 大于0.8， 說(shuō)明數(shù)據(jù)信度質(zhì)量高， 可用于進(jìn)一步分析。 問(wèn)卷調(diào)查的結(jié)果顯示， 專家得分最高的前三個(gè)二級(jí)指標(biāo)為現(xiàn)金財(cái)務(wù)彈性、市場(chǎng)占有率和凈資產(chǎn)收益率， 得分分別為4.18、4.16和4.12。 根據(jù)專家得分大小對(duì)保留的12個(gè)指標(biāo)進(jìn)行重要程度排序， 然后建立每一層級(jí)的判斷矩陣， 通過(guò)判斷矩陣計(jì)算出指標(biāo)的權(quán)重， 最終構(gòu)建起12個(gè)指標(biāo)在層次分析法下的權(quán)重向量ωA。

（2）客觀賦值法： 熵值法。 利用熵值法計(jì)算指標(biāo)權(quán)重一般按照以下步驟進(jìn)行：

首先， 利用公式（1）計(jì)算各指標(biāo)的熵值。 熵值的大小決定了該指標(biāo)在綜合評(píng)級(jí)中發(fā)揮作用的大小。 其中， ei代表指標(biāo)i的熵值， n代表指標(biāo)i的觀測(cè)數(shù)量， Vij代表指標(biāo)i的第j個(gè)觀測(cè)值。

ei=-? ? ? ? ? ? ?Vij×lnVij （1）

其次， 在各指標(biāo)熵值的基礎(chǔ)上， 利用公式（2）計(jì)算出各指標(biāo)的權(quán)重。 其中， ωi代表指標(biāo)i的權(quán)重， k代表指標(biāo)的總個(gè)數(shù)（在本文中k值為12）， 根據(jù)每個(gè)指標(biāo)的權(quán)重構(gòu)建12個(gè)指標(biāo)的在熵值法下的權(quán)重向量ωE。

[ωi=1-eik-i=1kei] （2）

（3）主客觀結(jié)合法。 雖然本文已經(jīng)盡可能地向更多專家咨詢意見(jiàn)以緩解層次分析法中專家判斷不同造成的偏差， 也盡可能地獲取更多年份的數(shù)據(jù)以緩解熵值法中樣本數(shù)據(jù)量不足造成的偏差， 但是仍然無(wú)法完全克服層次分析法專家經(jīng)驗(yàn)不足或判斷失誤產(chǎn)生的主觀誤差和熵值法中數(shù)據(jù)不能很好地反映指標(biāo)產(chǎn)生的客觀誤差。 本文參考苑澤明等[22] 、崔也光等[23] 的研究， 將層次分析法和熵值法得到的權(quán)重進(jìn)行等權(quán)重疊加以中和兩種方法的優(yōu)缺點(diǎn)， 即采用公式（3）來(lái)確定最終的指標(biāo)權(quán)重。

[ω綜合=12ωA+12ωE] （3）

2. 模型的構(gòu)建。 通過(guò)以上步驟確定了持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指標(biāo)體系各指標(biāo)的權(quán)重， 最終構(gòu)成的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)模型如下：

GCAI=ω1BIM+ω2EIR+ω3GS+ω4BA+ω5MS+

ω6ER+ω7ROS+ω8ROE+ω9QR+ω10LEV+ω11CFF+

ω12DFF，? ? ?ωi=1， i=1，2，…，12? ?（4）

四、實(shí)證檢驗(yàn)與分析

（一）樣本選擇、數(shù)據(jù)來(lái)源與指標(biāo)預(yù)處理

1. 樣本選擇。 本文選取2007 ～ 2019年滬、深兩市A股主板上市公司為初始樣本， 并在此基礎(chǔ)上對(duì)樣本進(jìn)行篩選： ①剔除金融保險(xiǎn)類樣本; ②剔除ST等特殊處理以及退市的樣本; ③剔除當(dāng)年上市的樣本; ④剔除關(guān)鍵數(shù)據(jù)缺失的樣本。

2. 數(shù)據(jù)來(lái)源。 本文所用的數(shù)據(jù)來(lái)源具體如下： 宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)來(lái)自于國(guó)家統(tǒng)計(jì)局網(wǎng)站， 政府補(bǔ)助數(shù)據(jù)主要來(lái)自于國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù)， 并與萬(wàn)得（Wind）數(shù)據(jù)庫(kù)中的政府補(bǔ)助數(shù)據(jù)相互補(bǔ)充驗(yàn)證; 其他財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)均來(lái)自國(guó)泰安（CSMAR）數(shù)據(jù)庫(kù); 部分缺失數(shù)據(jù)通過(guò)手工搜索予以補(bǔ)充。

3. 指標(biāo)預(yù)處理。 由于各指標(biāo)存在量級(jí)的不同， 需要對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行無(wú)量綱化處理， 本文采取認(rèn)可度較高且易操作的最大最小值法進(jìn)行處理， 即對(duì)于正向指標(biāo)（如品牌優(yōu)勢(shì)）， 按照如下公式對(duì)數(shù)據(jù)去量綱化， [標(biāo)準(zhǔn)化后的數(shù)據(jù)=原數(shù)據(jù)-最小值最大值-最小值]; 對(duì)于反向指標(biāo)（如資產(chǎn)負(fù)債率）， 按照如下公式對(duì)數(shù)據(jù)去量綱化， [標(biāo)準(zhǔn)化后的數(shù)據(jù)=最大值-原數(shù)據(jù)最大值-最小值]。 由于該方法容易受到異常值的影響， 為了減少異常值對(duì)無(wú)量綱化數(shù)據(jù)的影響， 本文對(duì)所有數(shù)據(jù)進(jìn)行上下1%的縮尾處理。

（二）相關(guān)性檢驗(yàn)

在構(gòu)建一個(gè)綜合指數(shù)時(shí)， 應(yīng)當(dāng)針對(duì)指數(shù)的特性， 從不同角度選取不同的指標(biāo)來(lái)構(gòu)建， 因而各個(gè)指標(biāo)間應(yīng)該是不易替代的。 通常意義上來(lái)說(shuō)， 指標(biāo)間的相關(guān)系數(shù)如果超過(guò)0.8， 則表明指標(biāo)間相關(guān)程度較高， 指標(biāo)存在一定的替代性[22] 。 若指標(biāo)體系中存在相關(guān)程度高的指標(biāo)， 那么指數(shù)的構(gòu)建效果將會(huì)因此減弱。 為了證明在經(jīng)過(guò)理論分析和專家評(píng)價(jià)之后的指標(biāo)體系不存在重復(fù)替代的問(wèn)題， 本文對(duì)12個(gè)二級(jí)指標(biāo)進(jìn)行了相關(guān)性檢驗(yàn)， 結(jié)果如表2所示。 不難發(fā)現(xiàn)， 指標(biāo)間相關(guān)系數(shù)均小于0.8， 不存在明顯的重復(fù)替代問(wèn)題。

（三）權(quán)重的計(jì)算結(jié)果

表3是依據(jù)專家得分建立的判斷矩陣的一致性檢驗(yàn)結(jié)果和層次分析法計(jì)算的權(quán)重。 一致性檢驗(yàn)的步驟如下： 第一步， 計(jì)算判斷矩陣的最大特征根λmax。 第二步， 根據(jù)公式（5）計(jì)算出一致性指標(biāo)CI， 其中m是判斷矩陣的階數(shù)， λmax是判斷矩陣的最大特征根。 第三步， 根據(jù)矩陣階數(shù)在平均隨機(jī)一致性指標(biāo)表中查找對(duì)應(yīng)的平均一致性指標(biāo)RI。 第四步， 根據(jù)公式（6）計(jì)算一致性檢驗(yàn)系數(shù)CR。 第五步， 比較一致性檢驗(yàn)系數(shù)CR和0.1的大小， 一般來(lái)說(shuō)， 如果CR<0.1， 則一致性檢驗(yàn)通過(guò); 否則， 一致性檢驗(yàn)沒(méi)有通過(guò)， 需要對(duì)判斷矩陣進(jìn)行適當(dāng)修正。 如表3所示， 6個(gè)判斷矩陣無(wú)論是單獨(dú)還是在總體上均通過(guò)了一致性檢驗(yàn)， 說(shuō)明可以進(jìn)行下一步權(quán)重的計(jì)算。 本文在計(jì)算權(quán)重時(shí)選擇采用幾何平均法。 準(zhǔn)則層和方案層權(quán)重的計(jì)算結(jié)果如表3中W1 ～ W5行所示。

[CI=λmax-mm-1]? ? （5）

[CR=CIRI] （6）

表4是兩種方法計(jì)算的指標(biāo)權(quán)重和采用等權(quán)重法計(jì)算的綜合權(quán)重結(jié)果。 可以發(fā)現(xiàn)除宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)之外（實(shí)際上兩種方法得到的宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)相同是由于保留小數(shù)造成的）， 其他指標(biāo)在兩種方法下得到的權(quán)重均不相同。 在層次分析法下， 銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率的權(quán)重最大為0.1423， 在持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力中發(fā)揮的作用最大， 但是這兩個(gè)指標(biāo)在熵值法下的權(quán)重卻僅為0.0278和0.0316， 在指標(biāo)體系中發(fā)揮的作用并不大， 計(jì)算結(jié)果證實(shí)了層次分析法和熵值法因?yàn)樽陨硖攸c(diǎn)不同而得出了不同的權(quán)重。 在采用等權(quán)重法綜合了層次分析法和熵值法的優(yōu)缺點(diǎn)之后， 可以發(fā)現(xiàn)： ①政府支持力度在持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)中的權(quán)重最大， 表明政府支持在企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力中的作用突出。 ②12個(gè)二級(jí)指標(biāo)對(duì)于持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的貢獻(xiàn)可以劃分為4檔： 宏觀經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)、政府支持力度和品牌優(yōu)勢(shì)三個(gè)指標(biāo)最為重要， 權(quán)重之和為40.96%; 銷售凈利率、凈資產(chǎn)收益率、資產(chǎn)負(fù)債率和現(xiàn)金財(cái)務(wù)彈性的重要程度次之， 權(quán)重之和為33.49%; 市場(chǎng)占有率、速動(dòng)比率和負(fù)債財(cái)務(wù)彈性的重要性為第三檔， 權(quán)重之和為19.19%; 銀行貼息程度和超額收益率對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響最弱， 權(quán)重之和為6.36%。

所以， 最后構(gòu)建的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)模型為：

GCAI=13.50%×BIM+3.88%×EIR+16.97%×GS+10.49%×BA+6.49%×MS+2.48%×ER+8.51%×ROS+8.70%×ROE+5.79%×QR+8.02%×LEV+8.26%×CFF+6.91%×DFF （7）

（四）實(shí)證結(jié)果與分析

按照上文構(gòu)建的指數(shù)模型， 本文對(duì)2010 ～ 2019年上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)進(jìn)行了計(jì)算。 由于篇幅限制， 本文僅列示了2015 ～ 2019年持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)排名前20的上市公司的簡(jiǎn)稱和指數(shù)得分。 如表5所示， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)排名靠前的上市公司集中于生物醫(yī)藥行業(yè)與電子科技行業(yè)， 在一定程度上說(shuō)明這兩類行業(yè)良好的發(fā)展前景有益于提升上市公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 接下來(lái)， 本文將對(duì)已經(jīng)構(gòu)建的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)模型進(jìn)行信度和效度檢驗(yàn)以證明指數(shù)的有效性。

（五）企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)的檢驗(yàn)

1. 一致性檢驗(yàn)。 一致性檢驗(yàn)是對(duì)不同方法或者基于同樣方法采用不同樣本得到的結(jié)果是否具有一致性所做的檢驗(yàn)。 本文采用Kappa檢驗(yàn)對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)的指數(shù)權(quán)重進(jìn)行一致性檢驗(yàn)， 根本目的是想證明本文構(gòu)建的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)具有可信度， 不會(huì)因?yàn)闃颖緟^(qū)間不同而產(chǎn)生明顯的差異。

一致性檢驗(yàn)按照如下步驟進(jìn)行： 首先， 如上所述， 本文已經(jīng)以2007 ～ 2019年的上市公司樣本作為基礎(chǔ)， 計(jì)算出各指標(biāo)權(quán)重， 進(jìn)而計(jì)算出上市公司2007 ～ 2019年的指數(shù)得分; 其次， 使用各年度樣本重新計(jì)算權(quán)重， 即計(jì)算出2007 ～ 2019年共13組指標(biāo)權(quán)重， 進(jìn)而計(jì)算出各年份的指數(shù)得分; 將基于全樣本計(jì)算的指數(shù)得分和基于不同年份計(jì)算的指數(shù)得分按照大小進(jìn)行5等分， 對(duì)兩類評(píng)價(jià)的結(jié)果進(jìn)行Kappa一致性檢驗(yàn)， 如果一致性檢驗(yàn)的結(jié)果顯示P值小于0.05， 則說(shuō)明評(píng)價(jià)結(jié)果具有一定的一致性， 還應(yīng)觀察Kappa系數(shù)， 若系數(shù)小于0.2則說(shuō)明一致性程度較差， 系數(shù)在0.2 ～ 0.4之間則說(shuō)明一致性程度一般， 系數(shù)在0.4 ～ 0.6之間則說(shuō)明一致性程度中等， 系數(shù)在0.6 ～ 0.8之間則說(shuō)明一致性程度較強(qiáng)， 系數(shù)在0.8 ～ 1.0之間說(shuō)明一致性程度很強(qiáng)。 進(jìn)一步將兩類指數(shù)得分進(jìn)行6、7、8、9、10、15、20等分并繼續(xù)進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。

一致性檢驗(yàn)的結(jié)果如表6所示。 可以發(fā)現(xiàn)， 兩類評(píng)價(jià)結(jié)果在進(jìn)行不同的等分之后， Kappa檢驗(yàn)的P值均小于0.05， 初步證明兩類評(píng)價(jià)結(jié)果具有一致性。 進(jìn)一步觀察Kappa系數(shù)發(fā)現(xiàn)， Kappa系數(shù)的最小值為20等分時(shí)的0.6974， 最大值為5等分時(shí)的0.8710， 均高于0.6， 說(shuō)明兩類評(píng)價(jià)結(jié)果的一致性較強(qiáng)。 即使將指數(shù)得分進(jìn)行20等分后， 仍然滿足Kappa一致性， 說(shuō)明指數(shù)權(quán)重的計(jì)算結(jié)果是穩(wěn)健的， 樣本選擇帶來(lái)的差異不顯著， 指數(shù)的信度可以接受。

2. 有效性檢驗(yàn)。 《中國(guó)注冊(cè)會(huì)計(jì)師審計(jì)準(zhǔn)則第1324號(hào)——持續(xù)經(jīng)營(yíng)》規(guī)定了注冊(cè)會(huì)計(jì)師需要對(duì)管理層在編制財(cái)務(wù)報(bào)表時(shí)運(yùn)用持續(xù)經(jīng)營(yíng)假設(shè)是否恰當(dāng)獲取充分適當(dāng)?shù)膶徲?jì)證據(jù)， 并對(duì)被審計(jì)單位的持續(xù)經(jīng)營(yíng)是否存在重大不確定性得出結(jié)論。 持續(xù)經(jīng)營(yíng)審計(jì)意見(jiàn)就是在被審計(jì)單位出現(xiàn)重大不確定性的持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀態(tài)時(shí)， 注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具的明確提醒投資者注意的一種審計(jì)意見(jiàn)[24] ， 可以說(shuō)持續(xù)經(jīng)營(yíng)審計(jì)意見(jiàn)是持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力受限的直觀表現(xiàn)， 因而可以預(yù)期公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力與持續(xù)經(jīng)營(yíng)審計(jì)意見(jiàn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。 本文用持續(xù)經(jīng)營(yíng)審計(jì)意見(jiàn)與構(gòu)建的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)進(jìn)行回歸， 以檢驗(yàn)指數(shù)的有效性。 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)GCAI與持續(xù)經(jīng)營(yíng)審計(jì)意見(jiàn)GCO的回歸結(jié)果見(jiàn)表7第（1）、（2）和（3）列。 可以發(fā)現(xiàn)， 無(wú)論是否控制年度、行業(yè)效應(yīng)和其他控制變量， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)都與持續(xù)經(jīng)營(yíng)審計(jì)意見(jiàn)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系， 指數(shù)通過(guò)有效性檢驗(yàn)。

企業(yè)價(jià)值是未來(lái)現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值， 與企業(yè)未來(lái)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力具有高度相關(guān)性[25] 。 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力弱的企業(yè)在財(cái)務(wù)方面可能存在現(xiàn)金流障礙、資產(chǎn)流動(dòng)性障礙等問(wèn)題， 在經(jīng)營(yíng)方面可能存在資產(chǎn)配置不當(dāng)?shù)葐?wèn)題， 在治理方面可能沒(méi)有有效的激勵(lì)和約束機(jī)制， 以上因素均會(huì)對(duì)企業(yè)業(yè)績(jī)和企業(yè)價(jià)值造成不利影響。 而持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)的企業(yè)會(huì)向外界傳遞企業(yè)在財(cái)務(wù)、經(jīng)營(yíng)和治理方面不存在不利因素， 企業(yè)將會(huì)在未來(lái)較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)持續(xù)經(jīng)營(yíng)下去， 因而會(huì)增強(qiáng)投資者信心， 從而使得股價(jià)上升， 企業(yè)價(jià)值增長(zhǎng)。 本文用持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)與公司的托賓Q值進(jìn)行回歸， 以檢驗(yàn)指數(shù)的有效性， 回歸結(jié)果見(jiàn)表7第（4）、（5）和（6）列。 可以發(fā)現(xiàn)， 無(wú)論是否控制年度、行業(yè)效應(yīng)和其他控制變量， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)與托賓Q值均呈正相關(guān)關(guān)系， 指數(shù)通過(guò)有效性檢驗(yàn)。

五、企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力強(qiáng)弱的評(píng)價(jià)

（一）總體評(píng)價(jià)

表8列示了2007 ～ 2019年樣本公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)得分的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果， 可以發(fā)現(xiàn)， 有效樣本的絕對(duì)數(shù)量在13年間逐年遞增， 從2007年的1340家增長(zhǎng)到2019年的3478家; 各年度得分均值在1.3左右波動(dòng)， 其中2010年得分均值最大為1.377， 2019年得分均值最小為1.266， 各年度得分差異不大， 可見(jiàn)上市公司整體持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力在各年間較為穩(wěn)定; 各年度的極差差異較大， 其中2010年度極差為0.682， 是2010 ～ 2019年間的最大值， 同時(shí)該年的標(biāo)準(zhǔn)差為0.089， 是2010 ～ 2019年間的最大值， 可見(jiàn)上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力兩極分化問(wèn)題較為嚴(yán)重。

（二）分項(xiàng)評(píng)價(jià)

持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)評(píng)價(jià)模型的一級(jí)指標(biāo)包括宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力、償債能力和財(cái)務(wù)彈性。 表9列示了各年度五個(gè)一級(jí)指標(biāo)得分的均值， 可以發(fā)現(xiàn)： 相較于其他四個(gè)指標(biāo)， 宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)得分最高， 證實(shí)了該指標(biāo)對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響最大; 除宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)之外， 其他四項(xiàng)指標(biāo)的均值在各年度間變動(dòng)不大， 各年度持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的差異主要是由于各年度宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)的差異所致（2010年的宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)得分最高， 同時(shí)2010年總得分最高， 2019年的宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)得分最低， 同時(shí)2019年總得分也最高）。 以上兩點(diǎn)均說(shuō)明公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力受宏觀政策變動(dòng)的影響較大。

（三）分行業(yè)評(píng)價(jià)

根據(jù)《上市公司行業(yè)分類指引（2012年修訂）》， 將樣本公司劃分成不同行業(yè)， 因?yàn)榻鹑跇I(yè)企業(yè)與其他行業(yè)的企業(yè)經(jīng)營(yíng)模式和核算模式均有區(qū)別， 已經(jīng)在數(shù)據(jù)處理階段將金融行業(yè)企業(yè)剔除， 所以本文的有效樣本共涉及18個(gè)行業(yè)門類， 將制造業(yè)按照行業(yè)大類進(jìn)一步分為4個(gè)二級(jí)行業(yè)類別， 最終分析的行業(yè)合計(jì)為21個(gè)。 表10列示了21個(gè)行業(yè)在2007 ～ 2019年間持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)得分的均值， 從總體得分來(lái)看， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力排名前三位的行業(yè)依次是居民服務(wù)、修理和其他服務(wù)業(yè)1.377分， 住宿和餐飲業(yè)1.373分以及制造業(yè)（40-43）1.355分， 排名后三位的行業(yè)依次是批發(fā)和零售業(yè)1.280分， 房地產(chǎn)業(yè)1.274分以及建筑業(yè)1.254分。 由持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)得分排名來(lái)看， 雖然排名靠前與靠后的行業(yè)得分差異不大， 但呈現(xiàn)出一定的規(guī)律： 居于前列的多為客戶基礎(chǔ)較為堅(jiān)實(shí)、發(fā)展較為穩(wěn)定的傳統(tǒng)行業(yè)或?yàn)榧夹g(shù)密集型的新型行業(yè); 處于中下游的行業(yè)多為近年來(lái)受政策調(diào)控、面臨轉(zhuǎn)型壓力的傳統(tǒng)行業(yè)。

（四）分地區(qū)評(píng)價(jià)

將樣本公司按照注冊(cè)所在地劃分為華北、華南、華中、華東、西南、東北、西北七類（東北： 黑龍江、吉林、遼寧; 華東： 上海、江蘇、浙江、安徽、福建、江西、山東; 華北： 北京、天津、山西、河北、內(nèi)蒙古; 華中： 河南、湖北、湖南; 華南： 廣東、廣西、海南; 西南： 四川、貴州、云南、重慶、西藏; 西北： 陜西、甘肅、青海、寧夏、新疆）， 并對(duì)各個(gè)地區(qū)公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力進(jìn)行評(píng)價(jià)， 得到如表11所示的得分及排名情況。 可以發(fā)現(xiàn)： 各區(qū)域公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力得分的平均值均接近1.3， 差異較小; 華北區(qū)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力得分最高， 均值為1.313， 該地區(qū)國(guó)有企業(yè)分布較為密集， 老牌上市公司較多; 華南區(qū)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力得分排名第二， 均值為1.311， 華南區(qū)內(nèi)廣東省的上市公司數(shù)量較多， 經(jīng)濟(jì)優(yōu)勢(shì)較為突出; 西南區(qū)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力得分排名第三， 均值為1.30625， 該地區(qū)雖然地理優(yōu)勢(shì)并不突出， 上市公司數(shù)量不多， 但是四川省和重慶市近年來(lái)發(fā)展勢(shì)頭較為迅猛。 按地區(qū)進(jìn)行分析后發(fā)現(xiàn)， 是否為國(guó)有企業(yè)、地理位置及經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平均有利于公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的提高。

六、結(jié)論及建議

（一）結(jié)論

本文結(jié)合宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)、盈利能力、償債能力及財(cái)務(wù)彈性5個(gè)一級(jí)指標(biāo)、12個(gè)二級(jí)指標(biāo)構(gòu)建了企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)。 對(duì)構(gòu)建的指數(shù)進(jìn)行一致性檢驗(yàn)和有效性檢驗(yàn)后發(fā)現(xiàn)， 該指數(shù)在評(píng)價(jià)時(shí)具有一致性并且能夠有效反映企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。 本文構(gòu)建的指數(shù)有助于行業(yè)、地區(qū)、企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力大小的橫向、縱向比較， 豐富了企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的相關(guān)理論研究。 通過(guò)研究， 本文得出以下結(jié)論： ①上市公司整體持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力在各年間較為穩(wěn)定， 但兩極分化問(wèn)題較為嚴(yán)重; ②分項(xiàng)評(píng)價(jià)后發(fā)現(xiàn)， 宏觀政策風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的影響最大; ③按行業(yè)分析后發(fā)現(xiàn)， 持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力居于前列的多為客戶基礎(chǔ)較為堅(jiān)實(shí)、發(fā)展較為穩(wěn)定的傳統(tǒng)行業(yè)或?yàn)榧夹g(shù)密集型的新型行業(yè)， 而持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力處于中下游的多為近年來(lái)受政策調(diào)控、面臨轉(zhuǎn)型壓力的傳統(tǒng)行業(yè); ④按地區(qū)分析后發(fā)現(xiàn)， 國(guó)有企業(yè)較多、地理位置較優(yōu)越、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高地區(qū)的企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力較強(qiáng)。

（二）建議

針對(duì)上述結(jié)論， 本文提出以下建議： ①為了緩解持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力兩極分化的問(wèn)題， 無(wú)論是排名靠前還是靠后的企業(yè)都應(yīng)當(dāng)持續(xù)關(guān)注宏觀經(jīng)濟(jì)、行業(yè)及企業(yè)自身是否存在對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響的因素（如管理方式與企業(yè)發(fā)展政策不適配、銷售的產(chǎn)品不符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策、生產(chǎn)技術(shù)還有改善的余地等）， 如果存在這些不利因素， 企業(yè)應(yīng)該有針對(duì)性地處理這些不利因素; ②宏觀經(jīng)濟(jì)政策對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力具有不可忽視的影響， 相關(guān)部門在制定相關(guān)政策時(shí)應(yīng)當(dāng)充分考慮該影響， 企業(yè)管理層也應(yīng)當(dāng)視宏觀經(jīng)濟(jì)政策的變化對(duì)公司經(jīng)營(yíng)管理政策進(jìn)行調(diào)整; ③傳統(tǒng)行業(yè)應(yīng)當(dāng)主動(dòng)轉(zhuǎn)變經(jīng)營(yíng)方式， 在宏觀政策允許的情況下尋找能夠長(zhǎng)久經(jīng)營(yíng)下去的方式; ④地理位置優(yōu)越的企業(yè)要想提升持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 應(yīng)當(dāng)充分利用地理優(yōu)勢(shì)。

本文對(duì)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)的理論構(gòu)建和應(yīng)用探索仍處于研究的初級(jí)階段， 尚有以下完善空間： ①指標(biāo)體系有待完善。 雖然本文已經(jīng)嘗試選取較為完善的指標(biāo)以衡量持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力， 但仍有一些變量（如宏觀政策的制定）難以量化致使本文的指標(biāo)存在一定的衡量誤差， 筆者未來(lái)將嘗試更多方法來(lái)完善指標(biāo)體系。 ②指數(shù)的應(yīng)用范圍有待拓寬。 由于非上市公司的數(shù)據(jù)獲取難度較大， 本文僅構(gòu)建了在公開(kāi)數(shù)據(jù)庫(kù)能夠獲取到數(shù)據(jù)的上市公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)。 但作為市場(chǎng)重要組成部分的非上市公司， 其持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力同樣具有非常重要的研究意義， 筆者以后將嘗試構(gòu)建非上市公司的持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)， 以探索在不同信息背景和制度背景下， 國(guó)家間持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力指數(shù)的比較方法。

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