關(guān)于降低企業(yè)關(guān)鍵人離職風(fēng)險的政策研究

吳昱正 劉陽陽 何乙嫻 胡曉宇

摘要：近年來，很多企業(yè)選擇雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)上市——為了獲得更多的投票權(quán)以保證創(chuàng)始團隊利益。而美國等一些國家由于允許發(fā)行雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)股票，因此成為許多中國知名企業(yè)選擇上市的目標市場。本文選取了同股不同權(quán)互聯(lián)網(wǎng)巨頭公司——阿里巴巴集團在美IPO上市作為分析對象，對其合伙人制度的模式進行分析，運用事件研究法結(jié)合各項財務(wù)指標于主觀分析以客觀證明。通過探究同股不同權(quán)制度的優(yōu)劣，分析資本市場是否該接受同股不同權(quán)公司上市，試圖為雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的本土化探討提出具有利益可觀性、對行業(yè)發(fā)展具有積極推動性的建議。

關(guān)鍵詞：阿里巴巴集團;同股不同權(quán);合伙人制度

中圖分類號：F275??文獻識別碼：A??文章編號：

2096-3157（2020）02-0123-02

一、行業(yè)背景

1.研究背景

最近谷歌、臉書等越來越多的企業(yè)選擇發(fā)行具有雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)股票來實現(xiàn)創(chuàng)業(yè)團隊對公司的掌控權(quán)以保護創(chuàng)始團隊的利益，締造了“勞動對抗資本”的神話。中國例如京東，奇虎等企業(yè)鎖定了美國等一些西方國家允許發(fā)行雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)這一優(yōu)勢而紛紛在國外成功上市。以京東為例出資僅有20%的創(chuàng)始人劉強東卻獲得 83.7%的投票權(quán)，實現(xiàn)了對京東的絕對控制，這就得益于京東2014年在美國納斯達克上市時發(fā)行的兩類股票。

2.理論基礎(chǔ)

（1）同股不同權(quán)。公司股票分高、低兩種投票權(quán)，高投票權(quán)的股票每股具有2票至10票的投票權(quán)，稱為B類股，主要由管理層持有;低投票權(quán)由一般股東持有，1股只有1票甚至沒有投票權(quán)，稱為A類股。作為補償，高投票權(quán)的股票一般流通性較差，一旦流通出售，即從B類股轉(zhuǎn)為A類股。

（2）合伙人制度。①選拔條件：在阿里工作五年以上，并且對公司發(fā)展有積極貢獻、擁有團隊協(xié)作精神等。②合伙人不等于股東：成為阿里合伙人的條件之一是必須持有阿里一定的股份，但除馬云和蔡崇信，其他合伙人退休或者離開阿里就失去普通合伙人的身份。③合伙人不等同于董事：合伙人具有提名董事的權(quán)利，但是并不能越過董事會控制公司的運營。④合伙人不需要承擔無限連帶責(zé)任：阿里合伙人并未涉及財務(wù)方面與法律意義上的合伙人對公司債務(wù)承擔無限連帶責(zé)任不同。

（3）阿里選擇合伙人制度的原因。創(chuàng)業(yè)團隊的持股比例不高，同股同權(quán)會完全失去控制權(quán)，雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)投票權(quán)仍然處于劣勢。

（4）事件研究法。①定義：指運用金融市場的數(shù)據(jù)資料來測定某一特定經(jīng)濟事件對一上市公司價值的影響。②基本原理：假設(shè)市場有效，則有關(guān)事件的影響將立即反映在證券價格中。于是運用相對來說比較短期所觀察到的證券價格就可以測定某一事件的經(jīng)濟影響。

二、案例闡述

阿里巴巴集團在美IPO。2014年9月，阿里巴巴集團（下稱阿里） 在紐交所上市成功，當日阿里股票就大幅上漲，市值一下來到2000萬美元，成為全球第二大互聯(lián)網(wǎng)公司，超越Facebook，僅次于Google。而馬云也憑此一舉坐到中國首富的位置。

與此同時，阿里所采取的合伙人制度萬眾矚目，這也被認為是阿里選擇美國放棄香港的關(guān)鍵要素。探究本源，阿里合伙人制度就是雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)的2.0版，盡管馬云和蔡崇信都多次說明阿里合伙人并無雙層股權(quán)結(jié)構(gòu)。

三、阿里巴巴集團合伙人分析

1.阿里的融資及股權(quán)變更歷程

（1）2005年阿里巴巴控制權(quán)危機。2005年，馬云通過軟銀集團和雅虎進行了一系列的溝通，雙方正式建立了合作關(guān)系。雅虎取得阿里39%股權(quán)和35%的投票權(quán)成為阿里第一大股東。自此馬云團隊、雅虎、軟銀的三權(quán)對立的局勢形成。

與雅虎的協(xié)議規(guī)定，五年之后，雅虎多擁有5%的投票權(quán);因此雅虎也將多一個董事會成員，而馬云團隊的投票權(quán)會下降5%，其他不變。雅虎的加入使馬云團隊的股權(quán)旁落。

（2）2011年股權(quán)整合。2011年支付寶轉(zhuǎn)移和協(xié)議截止日期的到來隨著，雙方關(guān)系迅速惡化。馬云很可能喪失對阿里巴巴的控制權(quán)。

2011年馬云終于開始著手公司股權(quán)的問題，阿里向云峰基金等公司出售大約5%股權(quán)。一年之后，，阿里B2B業(yè)務(wù)從香港退市;9月以中投、中信等為代表的國資以總計20億美元的價格買下阿里股份。在此之后，馬云用71億美元重新拿回20%的股權(quán)，但合約又規(guī)定，要想再拿回剩余股份，阿里巴巴必須在2015年年底之前上市。所以上市成功與否是解決阿里控制權(quán)的根本因素。阿里合伙人合理地把發(fā)言權(quán)掌控在了馬云團隊手中，去紐交所上市的關(guān)鍵就在這里。

2.合伙人制度與同股同權(quán)制度的比較

3.阿里合伙人的評價

優(yōu)點：

（1）阿里合伙人有利于創(chuàng)業(yè)團隊掌握控制權(quán)。馬云團隊持股13.5%<軟銀34.4%、雅虎22.6%。阿里合伙人避免了“同股同權(quán)”下大股東董事把持決策權(quán)的弊端，另外董事由合伙人提拔，因此公司策略基本沿襲合伙人的思想。

（2）阿里合伙人有利于公司可持續(xù)發(fā)展。因為董事由合伙人提拔而來，造成了董事=合伙人的現(xiàn)象，使得合伙人話語權(quán)很強，防止內(nèi)部分裂帶來不良影響，可以保障員工、股東的利益。

弊端：

（1）小股東利益得不到保障。軟銀、雅虎、馬云團隊持股超過70%，阿里的董事會成員大都是由創(chuàng)業(yè)團隊等組成，小股東基本沒有發(fā)言權(quán)。

（2）掌控權(quán)再次受到大股東威脅。合伙人制度設(shè)定了永久合伙人，但當馬云和蔡崇信退休時，新的核心如何產(chǎn)生，從而讓控制權(quán)保持在創(chuàng)業(yè)團隊手中這個問題有待解決，否則掌控權(quán)將再次受到大股東的威脅。

（3）管理層無人監(jiān)管。合伙人的提拔、責(zé)任等標準都是公司管理層根據(jù)自身判斷而決定的，沒有詳盡的公司章程和監(jiān)督機構(gòu)對其進行監(jiān)督反饋。

4.財務(wù)分析

（1）股票價格分析——事件研究法

選擇阿里上市當天為0事件，以事件日后10天為窗口期，因為此后十天內(nèi)根據(jù)公司公告只發(fā)生了這一件事，所以認定窗口清潔。此后算出CAR。

風(fēng)險調(diào)整法、市場調(diào)整法、均值調(diào)整法三者的圖線基本重合，由此我們可以判定以風(fēng)險調(diào)整法研究基本無誤，阿里赴美上市對阿里有顯著的正面影響。

（2）財務(wù)質(zhì)量分析

我們選取阿里的營業(yè)收入和凈利潤進行觀察，其中阿里的營業(yè)收入同比增長4成，高達261.79億美元，營業(yè)收入中的國際商業(yè)零售和批發(fā)業(yè)務(wù)的分別同比增長了110%和21%。

凈利潤卻下降了25%，主要原因是所得稅支出太大，同比增長了228%。

四、結(jié)論和啟示

1.結(jié)論

阿里合伙人制度充分體現(xiàn)了“大眾創(chuàng)新，萬眾創(chuàng)業(yè)”的基本方針觀念，在落地實際上，它不僅將控制權(quán)牢牢放在了創(chuàng)業(yè)團隊手中，而且更加使得員工對業(yè)務(wù)的掌控能力，使命感以及責(zé)任感快速飛升，充裕了阿里巴巴的企業(yè)文化。阿里合伙人這一制度，讓公司更加長久并穩(wěn)定的發(fā)展，呈現(xiàn)欣欣向榮的澎湃之勢。

2.啟示

（1）升級版“合伙人”制度——雙層股權(quán)制度。隨著創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)意識的傳播，眾多民營企業(yè)如雨后春筍紛紛成立，但其因融資擴張帶來的股權(quán)稀釋問題也成為了眾多民營企業(yè)家的心中大患。

確實，雙層股權(quán)制度可以說是2.0版阿里“合伙人”制度，且其中的集體決策制度是一大優(yōu)勢，這使得公司更加民主化，減少了權(quán)力高度集中的風(fēng)險。若將兩者相結(jié)合，取其精華，去其糟粕，立足于公司實情，就可實現(xiàn)公司通過融資推動發(fā)展的同時保障創(chuàng)始人權(quán)益的偉大目標。

（2）“合伙人”制度的內(nèi)部保障——內(nèi)部員工激勵制度。阿里公司對業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)異的員工進行股權(quán)獎勵與分配，股權(quán)形式為受限型。這種股權(quán)激勵模式使員工的責(zé)任感增強，以此促進公司長久運營和發(fā)展。培養(yǎng)管理人才，推動公司發(fā)展。

（3）“合伙人”制度的核心——創(chuàng)新治理模式。民營企業(yè)作為我國經(jīng)濟發(fā)展與改革中的主體，起到社會與技術(shù)變革的主要作用。在公司的運營發(fā)展中，得益于阿里的創(chuàng)新型合伙人治理制度，股東具有更多的話語權(quán)，此舉既保障了公司股東與股東的利益與控制權(quán)力，也確保了客戶的長久黏合性，使公司與客戶達到雙豐收。贊譽之下必有非議，但這種非議也體現(xiàn)了業(yè)界時刻保持對制度創(chuàng)新的可持續(xù)發(fā)展思考。民營企業(yè)不能故步自封，應(yīng)該堅持科學(xué)是第一生產(chǎn)力，保持創(chuàng)新觀念，創(chuàng)造屬于自己的治理制度風(fēng)格。

阿里“合伙人”制度作為一種全新的積極的制度創(chuàng)新模式，在企業(yè)擴張方面發(fā)揮著巨大作用，在其成長道路中意義非凡。由于時代的發(fā)展以及行業(yè)發(fā)展的不穩(wěn)定性，要求企業(yè)時刻保持著對新商業(yè)模式的探索精神，但不能循規(guī)蹈矩，對于“合伙人”制度本身來說也要保持發(fā)展前進的態(tài)勢。對此，管理層應(yīng)以各方主體權(quán)益為導(dǎo)向，時刻完善制度，促進企業(yè)發(fā)展。

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[注]基金項目：上海立信會計金融學(xué)院大學(xué)生創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新訓(xùn)練計劃資助（201911047057）

作者簡介：

1.

吳昱正，上海立信會計金融學(xué)院學(xué)生。

2.劉陽陽，上海立信會計金融學(xué)院學(xué)生。

3.何乙嫻，上海立信會計金融學(xué)院學(xué)生。

4.胡曉宇，上海立信會計金融學(xué)院學(xué)生。