基于財務彈性視角的企業(yè)投資能力研究

楊延冬

摘 要：投資行為是企業(yè)持續(xù)生成和提升公司價值的重要方式。本文基于財務彈性視角，通過分析企業(yè)現(xiàn)金流、剩余舉債能力和其他影響因素，分析其企業(yè)投資能力的影響及測度方式。

關鍵詞：財務彈性;投資能力;測度

一、引言

投資行為是企業(yè)持續(xù)生成和提升公司價值的重要方式，也是為社會創(chuàng)造財富，從而滿足整個社會生存和發(fā)展的重要形式。積極有效的投資行為不僅能推動企業(yè)技術進步、生產改善、品質提升，而且能推進企業(yè)價值管理，降低經(jīng)營風險。但超出投資能力的行為，則有可能使企業(yè)陷入債務高企、經(jīng)營受挫等艱難境地。

二、關于財務彈性

葛家澍等（2008）將企業(yè)的財務彈性定義為，公司通過留存一定的剩余借債能力和現(xiàn)金流，從而保證未來有能力抓住投資機會，并降低財務風險。從這個理解出發(fā)，企業(yè)的財務彈性核心表現(xiàn)為剩余舉債能力和現(xiàn)金流安全：剩余舉債能力較強，企業(yè)可以留存更多的現(xiàn)金，因而具有更高的投資能力。

1.現(xiàn)金流

現(xiàn)金流是現(xiàn)代企業(yè)財務管理的重要內容，完善的現(xiàn)金流管理，能夠給企業(yè)生存發(fā)展、提高企業(yè)持續(xù)競爭力提供重要保障。雖然根據(jù)MM理論，企業(yè)的內部資本和外部資本可以互相替代;但由于資本市場的不完善，企業(yè)籌集和使用外部資本的成本要顯著高于使用內部資本。因而，作為企業(yè)最重要的內部資本，現(xiàn)金流是企業(yè)投資能力的起點，而國內外關于企業(yè)投資能力的研究早期也著重關注在企業(yè)的現(xiàn)金流狀況。

現(xiàn)金流對企業(yè)投資能力影響主要體現(xiàn)在三個方面：一是，總量匹配。即當期的投資行為現(xiàn)金凈流出量，不得超過現(xiàn)金流恒等式所描述的投資能力限額，進而建立量入為出的投資策略。二是，結構匹配。即投資行為所占用的資金，與資金來源期限實現(xiàn)匹配;股權融資、長期貸款、自有資金可用于長期投資項目、短期投資項目;而短期銀行貸款等債務融資，只能投資于短期投資項目;從而實現(xiàn)資金來源與資金投向的結構性匹配。三是，過程匹配。科學的現(xiàn)金流管理，就是在一定期限內對企業(yè)現(xiàn)金的合理使用，不會因為一次性、大額的投資行為對企業(yè)的生產經(jīng)營所需現(xiàn)金、債務償還所需現(xiàn)金造成斷裂，進而影響企業(yè)的正常運轉。

傳統(tǒng)上，關于企業(yè)投資能力的預測以現(xiàn)金流恒等式為邏輯起點?？紤]到投資的預測性，恒等式中各指標均為根據(jù)預算的預測數(shù)值;但初期“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物”的絕對數(shù)值，仍是投資能力測算的基礎依據(jù)。公式中的“現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物凈增加額”通常根據(jù)企業(yè)的預算情況預估，計算投資能力時，應該由“貨幣存量”出發(fā)，剔除“彈性現(xiàn)金儲備”，其剩余期初貨幣作為計算的起點。

同時，以現(xiàn)金流為起點，企業(yè)還應關注：一是，現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。通常企業(yè)現(xiàn)金流集中經(jīng)營活動，并且以經(jīng)營性利潤或孽息保值為主要動機，其現(xiàn)金流穩(wěn)定性相對較高;而較多現(xiàn)金流在非經(jīng)營性活動，以投機收益為主要動機，其現(xiàn)金流穩(wěn)定性相對較低。二是，變現(xiàn)能力較高的流動資產、速動資產，以及與之相關的短期償債能力，如速動比率、流動比率。因為短期償債能力不僅包括了當期（或期末預期）的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物，而且考慮了存貨、應收賬款、預付款等短期內可以較快變現(xiàn)的資產，以及預收款、應付賬款等短期內需要償付的債務;這些短期的資產和債務可能轉化或占用短期的現(xiàn)金流，因而也是影響企業(yè)投資能力的重要因素。短期償債能力往往與資產質量、經(jīng)營質量息息相關，但由于其指標數(shù)據(jù)的客觀性，因而可以設置為投資能力影響因素的關鍵指標。

2.剩余舉債能力

企業(yè)可以通過較低的負債水平，來維持未來的借款能力、債務融資能力，這種借款能力就是剩余舉債能力。馬爾基亞（Marchica M.T.）和莫拉（Mura R.）在2010年的研究也表明，企業(yè)采用保守的杠桿政策，來保持財務彈性，能夠增強企業(yè)未來的投資能力。

傳統(tǒng)上，關于企業(yè)剩余舉債能力的研究較為欠缺。國內銀行等金融機構在評價企業(yè)的剩余債務能力時，更多參考資產負債率、固定資產、流動資產結構等要素，關注企業(yè)持續(xù)獲取長期優(yōu)質資本的能力。國外學者根據(jù)目標評級來評估企業(yè)特定的債務能力，并將剩余舉債能力與資本發(fā)行行為聯(lián)系起來，模擬了企業(yè)剩余舉債能力計算公式。但該方法并未普遍使用并驗證。因而資產負債率是學界、金融街對企業(yè)剩余舉債能力通用模糊指標。

剩余舉債能力對企業(yè)投資能力的影響主要體現(xiàn)在：一是，投資行為發(fā)生前的企業(yè)資產負債率狀況。為籌集足夠的資金實施投資行為，企業(yè)可以通過提升杠桿水平/降低剩余舉債能力的方式，其結果是企業(yè)自身資產負債率的上升;因為資本市場對于企業(yè)資產負債率的水平有一個模糊的標準，因而這個剩余舉債能力并非是無限量的。二是，投資行為發(fā)生后企業(yè)整體的資產負債狀況。以并購類投資為例，當溢價或等價收購時，只要并購資金中存在借款，收購后母公司資產負債率均會升高;尤其是被并購企業(yè)的總資產越大，并購后母公司資產負債率影響也會越大。過度升高的企業(yè)資產負債情況，會給資本市場敲響警鐘，也進一步影響企業(yè)投資能力。

3.其他影響因素

除現(xiàn)金流和剩余舉債能力之外，還應該關注企業(yè)的股權融資能力，而這也是企業(yè)增強投資能力的重要途徑。因為相對于債務融資對企業(yè)持續(xù)經(jīng)營帶來的債務償還壓力，股權融資具有無息、無需償還、“永久期限”等顯著優(yōu)勢。

三、結論及展望

投資是企業(yè)經(jīng)營和發(fā)展的重要形式，對于持續(xù)創(chuàng)造股東價值和企業(yè)發(fā)展具有重要意義。因而在投資行為發(fā)生時，不僅要關注投資的財務收益情況，還應該關注財務彈性的影響，建立合適的測度方式，形成預警機制，以保障企業(yè)處于良性運行區(qū)間。

參考文獻

[1]Marchica M.T.and Mura R.2010，“Financial Flexibility，Investment Ability，and Firm Value：Evidence from Firms with Spare Debt Capacity” [J] Financial Management.39（4）：1339-1365.

[2]葛家澍，占美松，2008，“企業(yè)財務報告分析必須著重關注的幾個財務信息——流動性、財務適應性、預期現(xiàn)金凈流入、盈利能力和市場風險”，會計研究第5期，第3-9頁。