商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化擇機(jī)與風(fēng)險(xiǎn)自留研究

吳 庭 葉蜀君

(北京交通大學(xué) 經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院,北京100044)

一、引言及文獻(xiàn)綜述

資產(chǎn)證券化是商業(yè)銀行流動(dòng)性管理與資本管理的重要工具，以2008年次貸危機(jī)為界可以將其發(fā)展歷程劃分為兩個(gè)階段：次貸危機(jī)前，資產(chǎn)證券化發(fā)行規(guī)模與交易量持續(xù)高速增長(zhǎng)；次貸危機(jī)后，在經(jīng)歷斷崖式下跌后逐步適應(yīng)新的監(jiān)管環(huán)境發(fā)行量緩慢復(fù)蘇，但直到2015年發(fā)行規(guī)模也僅恢復(fù)至危機(jī)前的三分之一。資產(chǎn)證券化的濫用被認(rèn)為是次貸危機(jī)爆發(fā)的重要原因，國(guó)內(nèi)外監(jiān)管部門(mén)將資產(chǎn)證券化風(fēng)險(xiǎn)管理作為監(jiān)管調(diào)整重點(diǎn)，從框架管理轉(zhuǎn)向?qū)徤鞴芸兀饕憩F(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則和信息披露要求兩個(gè)方面。風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則作為各國(guó)普遍采取的重要監(jiān)管措施在取得防控風(fēng)險(xiǎn)成效的同時(shí)也導(dǎo)致成本上升和效率損失，遏制了市場(chǎng)的發(fā)展(Fender et al.，2009；Hattori et al.，2011)。中國(guó)在2012年資產(chǎn)證券化試點(diǎn)重啟后的市場(chǎng)起步階段就借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)同步實(shí)施了嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)自留監(jiān)管規(guī)則，在此背景下研究商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化擇機(jī)問(wèn)題具有很強(qiáng)的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義。

學(xué)術(shù)界對(duì)于資產(chǎn)證券化擇機(jī)問(wèn)題的研究主要圍繞動(dòng)機(jī)和成本分析展開(kāi)，且基本集中在次貸危機(jī)前。銀行通常通過(guò)外部融資來(lái)緩解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)和信用風(fēng)險(xiǎn)(Ayotte et al.，2011)，資產(chǎn)證券化作為融資工具旨在將表內(nèi)或表外資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的流動(dòng)性，改變?nèi)谫Y單位的融資約束，具有提高資產(chǎn)流動(dòng)性的直接作用(王曉 等，2010)。經(jīng)驗(yàn)證據(jù)也表明流動(dòng)性補(bǔ)充和風(fēng)險(xiǎn)管理是資產(chǎn)證券化的主要?jiǎng)訖C(jī)，流動(dòng)性不足或資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)組合比較大的銀行有更強(qiáng)烈意愿實(shí)施資產(chǎn)證券化(Bannier et al.，2008)。西班牙銀行業(yè)1999—2006年的資產(chǎn)證券化顯著表現(xiàn)為以流動(dòng)性管理和多樣化融資選擇為目的(Martin-Oliver et al.，2007)，同期意大利銀行業(yè)數(shù)據(jù)也表現(xiàn)出相似結(jié)論(Affinito et al.，2010)。資產(chǎn)證券化從機(jī)制設(shè)計(jì)上是一套雙贏機(jī)制，降低投融資雙方的風(fēng)險(xiǎn)，從而在一定程度上降低融資成本，使投融資雙方都能從中獲得相對(duì)更高的收益(Moss，1989)，王志強(qiáng)等(2005)關(guān)于商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊和信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊融資選擇問(wèn)題的研究表明流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊與信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊產(chǎn)生監(jiān)管資本缺口的相對(duì)大小是融資選擇的關(guān)鍵。銀行通過(guò)出售資產(chǎn)給特設(shè)機(jī)構(gòu)，利用信用增級(jí)技術(shù)使得資產(chǎn)證券化融資成本低于附屬債務(wù)融資成本(James，1988)；證券化資產(chǎn)的信用級(jí)別可采用信用增級(jí)技術(shù)提高，而附屬債務(wù)融資成本要視銀行整體信用級(jí)別而定，通常資產(chǎn)證券化的融資成本比附屬債務(wù)融資成本低0.5%左右(Davidson et al.，2004)。危機(jī)前的市場(chǎng)數(shù)據(jù)表明資產(chǎn)證券化帶來(lái)信貸規(guī)模增長(zhǎng)的同時(shí)削弱了銀行對(duì)于儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)的依賴性，尤其是對(duì)銀行資本市場(chǎng)融資監(jiān)管較嚴(yán)的國(guó)家，資產(chǎn)證券化已經(jīng)成為銀行主要資金來(lái)源和融資首選，并在逐步改變銀行的資本結(jié)構(gòu)(Almazan et al.，2015)。

資產(chǎn)證券化的設(shè)計(jì)形式催生了源自信息不對(duì)稱的道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題。資產(chǎn)證券化使得貸款收益和風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，發(fā)起人沒(méi)有足夠動(dòng)力持續(xù)監(jiān)督貸款人行為，導(dǎo)致貸款質(zhì)量下降，給投資者帶來(lái)?yè)p失(Duffie，2008；呂凱，2013)；發(fā)起人還有動(dòng)機(jī)進(jìn)行“掠奪性”信貸投放，其直接后果是風(fēng)險(xiǎn)管控水平的降低，信貸資金流向不合格借款人，導(dǎo)致系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。資產(chǎn)證券化復(fù)雜的定價(jià)機(jī)制也使投資者難以準(zhǔn)確評(píng)估證券化產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)，其中可能存在嚴(yán)重的逆向選擇(Duffie，2008；Berndt et al.，2009)。危機(jī)前美國(guó)和意大利的證券化實(shí)證研究表明，信息不對(duì)稱場(chǎng)景下銀行更傾向于通過(guò)證券化轉(zhuǎn)移高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，資產(chǎn)質(zhì)量差的銀行實(shí)施證券化的動(dòng)機(jī)更加強(qiáng)烈，出現(xiàn)“劣幣驅(qū)逐良幣”現(xiàn)象(Drucker et al.，2009；Affinito et al.，2010)。危機(jī)后國(guó)內(nèi)外監(jiān)管均將資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)管理作為監(jiān)管調(diào)整重點(diǎn)，風(fēng)險(xiǎn)自留成為各國(guó)普遍采取的重要監(jiān)管規(guī)則，歐美等成熟資產(chǎn)證券化市場(chǎng)國(guó)家先后發(fā)布了風(fēng)險(xiǎn)自留強(qiáng)制規(guī)定，我國(guó)于2012年將風(fēng)險(xiǎn)自留納入了監(jiān)管制度框架。風(fēng)險(xiǎn)自留是影響證券化實(shí)施效果的重要變量(Hattori et al.，2011)，部分學(xué)者認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則的設(shè)定是必要的，發(fā)起人掌握的內(nèi)部信息以及用于給證券定價(jià)的特有模型導(dǎo)致投資雙方存在信息不對(duì)稱，當(dāng)發(fā)起人自留部分證券化產(chǎn)品時(shí)，可以向市場(chǎng)傳遞產(chǎn)品質(zhì)量的信號(hào)，幫助投資人判斷投資價(jià)值(DeMarzo，2004)；只有將發(fā)起人與證券化產(chǎn)品投資者收益保持一致才能促使發(fā)起機(jī)構(gòu)保持對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的持續(xù)披露(宋明 等，2016；馬立新 等，2016)，基于美國(guó)數(shù)據(jù)的實(shí)證研究表明風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則前后銀行提高了信貸風(fēng)險(xiǎn)控制力度(陳瑋 等，2017)，但是銀行發(fā)行證券化產(chǎn)品的目的是獲取流動(dòng)性，而不是轉(zhuǎn)移因信息不對(duì)稱產(chǎn)生的信用風(fēng)險(xiǎn)(倪志凌，2011)。另一部分學(xué)者則認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)自留帶來(lái)發(fā)行成本的上升和證券化風(fēng)險(xiǎn)緩釋效果的降低，對(duì)于市場(chǎng)上存在的不同質(zhì)量證券化產(chǎn)品采用相同的風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則會(huì)給高質(zhì)量產(chǎn)品發(fā)起人帶來(lái)不必要的發(fā)行成本，削弱其資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)，降低社會(huì)整體福利水平(Hattori et al.，2011)；風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則會(huì)降低低質(zhì)證券化產(chǎn)品的有效信息量，同時(shí)增加高質(zhì)量產(chǎn)品的信號(hào)成本(郭桂霞 等，2014)。另外，也有學(xué)者認(rèn)為經(jīng)濟(jì)環(huán)境是考量風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則的重要因素，對(duì)于不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則不應(yīng)完全相同，風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則的制定應(yīng)當(dāng)基于當(dāng)?shù)亟鹑谑袌?chǎng)發(fā)展程度、基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量與種類(lèi)量身定制(Fender et al.，2009)。

綜上，現(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)和成本等內(nèi)容的研究結(jié)論總體一致，為本文提出商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊和信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊實(shí)施資產(chǎn)證券化融資問(wèn)題提供了理論基礎(chǔ)。但次貸危機(jī)后風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則的實(shí)施使得商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化面臨新的環(huán)境，既有文獻(xiàn)針對(duì)風(fēng)險(xiǎn)自留的研究主要集中在其對(duì)風(fēng)險(xiǎn)控制的作用和對(duì)市場(chǎng)的影響，并未深入探究商業(yè)銀行在風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則下的資產(chǎn)證券化擇機(jī)問(wèn)題。與國(guó)外成熟市場(chǎng)不同，我國(guó)商業(yè)銀行融資方式相對(duì)單一，風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則對(duì)商業(yè)銀行融資方式選擇的影響度更高，而我國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)的發(fā)展時(shí)間相對(duì)較短、規(guī)模偏小，現(xiàn)有數(shù)據(jù)尚不足以充分支撐實(shí)證研究風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化擇機(jī)的影響。鑒于此，本文構(gòu)建商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化擇機(jī)理論模型，研究風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則對(duì)資產(chǎn)證券化擇機(jī)的影響以及商業(yè)銀行在不同情境下實(shí)施資產(chǎn)證券化的條件和策略。

本文的主要貢獻(xiàn)在于：(1)針對(duì)次貸危機(jī)后新的市場(chǎng)環(huán)境和監(jiān)管環(huán)境，建立風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則下商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化擇機(jī)理論模型，分析風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化效果的影響機(jī)制；(2)通過(guò)模型論證風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化擇機(jī)有顯著影響，并提出商業(yè)銀行在不同情境下資產(chǎn)證券化的實(shí)施條件和最優(yōu)策略；(3)系統(tǒng)地研究風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則對(duì)商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化動(dòng)機(jī)的影響，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則會(huì)削弱商業(yè)銀行將資產(chǎn)證券化作為資本管理工具的動(dòng)機(jī)，但會(huì)增強(qiáng)商業(yè)銀行將其作為流動(dòng)性管理工具的動(dòng)機(jī)。

二、研究情境與模型框架

(一)研究情境

商業(yè)銀行作為經(jīng)濟(jì)學(xué)上的生產(chǎn)者同樣遵循經(jīng)濟(jì)人假設(shè)，即廠商總是理性尋求既定成本下的收益最大化或既定收益下的成本最小化。資產(chǎn)證券化主要基于提升資產(chǎn)流動(dòng)性(Stanton，1998)、提高資本使用效率、突破信貸額度管控，通過(guò)增加實(shí)際信貸投放量，獲取經(jīng)濟(jì)收益(Kuttner，2000；Sellon，2002；Altunbas et al.，2009)；但這些收益的度量取決于信貸投放方式、利率(Kopff et al.，1990)、股價(jià)(Greenbaum et al.，1987；Thomas,1999)以及融資渠道多元化帶來(lái)的其他盈利可能性(Rosenthal et al.，1988)等因素，與資產(chǎn)證券化本身并無(wú)直接關(guān)系，而資產(chǎn)證券化釋放的信貸額度作為直接收益是明確和固定的。因此，對(duì)于商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化融資效用問(wèn)題的研究可以從固定收益下的成本最小化角度入手，即假定收益不變，當(dāng)成本上升時(shí)資產(chǎn)證券化對(duì)于銀行的效用降低，反之則效用提升。假設(shè)目標(biāo)銀行經(jīng)營(yíng)中面臨導(dǎo)致儲(chǔ)蓄下降的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊和導(dǎo)致資本減少的信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊，銀行為應(yīng)對(duì)兩種沖擊，主動(dòng)選擇流動(dòng)性管理與資本管理工具；同時(shí)設(shè)定市場(chǎng)僅有兩種融資方式：信貸資產(chǎn)證券化融資與附屬債務(wù)融資，且兩種融資方式均滿足《商業(yè)銀行資本管理辦法(試行)》(以下簡(jiǎn)稱《新辦法》)中關(guān)于補(bǔ)充資本的規(guī)定。

心里正念叨，咚的一聲，我腦袋撞在了墻上。沒(méi)等我反應(yīng)過(guò)來(lái)，就聽(tīng)見(jiàn)嗷的一聲，一個(gè)黑影趔趄了一下，蹬蹬蹬蹬跑遠(yuǎn)了。還好，原來(lái)我撞的不是墻，是人。

本文的基礎(chǔ)假設(shè)如下：

在該情境下，當(dāng)證券化成本收益比大于或小于債務(wù)融資成本收益比時(shí)，融資策略為單一附屬債務(wù)融資或單一資產(chǎn)證券化融資；當(dāng)證券化成本收益比等于債務(wù)融資成本收益比時(shí)，對(duì)于非初次證券化銀行兩種融資方式是完全替代關(guān)系，初次證券化銀行則由于通道費(fèi)用的存在不適用這種策略。

以上變量的具體定義詳見(jiàn)表1。

定義D和L分別為銀行儲(chǔ)蓄規(guī)模和銀行信貸資產(chǎn)規(guī)模，二者分別為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊與信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊作用的目標(biāo)資產(chǎn)。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊導(dǎo)致儲(chǔ)蓄下降比率為rD(0≤rD≤1)；不考慮資產(chǎn)損失回收的情形下，信用沖擊導(dǎo)致資本的減少比率為rL(0≤rL≤1)，則流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊對(duì)應(yīng)的融資需求為rDD，信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊對(duì)應(yīng)的融資需求為rLL(1-rG)，其中rG為監(jiān)管要求的資本充足率。

(3)融資成本變量：設(shè)re為附屬債務(wù)融資成本率，rS為證券化單位信貸資產(chǎn)的可變?nèi)谫Y成本率，不包含證券化過(guò)程中發(fā)生的評(píng)估、審計(jì)、擔(dān)保、承銷(xiāo)等費(fèi)用。雖然假設(shè)銀行可通過(guò)實(shí)施資產(chǎn)證券化或發(fā)行附屬債券及時(shí)補(bǔ)充流動(dòng)性缺口和資本需求缺口，但現(xiàn)實(shí)中即便對(duì)于曾經(jīng)實(shí)施過(guò)信貸資產(chǎn)證券化的銀行，這種假設(shè)依舊過(guò)于牽強(qiáng)；且初次實(shí)施信貸資產(chǎn)證券化的銀行完成從資產(chǎn)遴選到構(gòu)建資產(chǎn)池、打包出售、證券承銷(xiāo)、融資到賬等過(guò)程可能需要三至四個(gè)月的時(shí)間，資產(chǎn)負(fù)債集中管理的區(qū)域性銀行融資周期可能會(huì)更長(zhǎng)。在相對(duì)成熟的信貸資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，一般初次實(shí)施證券化后會(huì)形成一種被稱為“證券化通道”的特殊處理方式，銀行可以將信貸資產(chǎn)出售給該通道快速獲得融資，但建立這種通道需要支付大量前期費(fèi)用，記Fu為通道費(fèi)用。雖然中國(guó)資產(chǎn)證券化市場(chǎng)處于起步階段，但從目前已實(shí)施的銀行信貸資產(chǎn)證券化看，同一家證券化發(fā)起銀行合作的發(fā)行機(jī)構(gòu)、評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)、法律事務(wù)機(jī)構(gòu)、托管機(jī)構(gòu)等參與方基本是穩(wěn)定的，因此可認(rèn)為中國(guó)證券化市場(chǎng)已存在上述的特殊通道。Fu可作為固定成本，并受銀行資產(chǎn)管理能力以及證券化市場(chǎng)能夠提供資產(chǎn)管理服務(wù)的專業(yè)程度影響，與證券化可變成本共同決定證券化總成本。綜上，信貸資產(chǎn)證券化融資的成本可定義為：

除此之外，考慮到模型的簡(jiǎn)潔性，本文暫不考慮融資和銀行經(jīng)營(yíng)過(guò)程中其它諸如費(fèi)用、損失以及利息等對(duì)銀行流動(dòng)性和資本充足要求的影響。

(4)監(jiān)管變量：除監(jiān)管資本充足率變量rG外，風(fēng)險(xiǎn)自留比例(記作α)也是影響證券化融資規(guī)模的重要監(jiān)管變量，它直接導(dǎo)致融資規(guī)模和證券化風(fēng)險(xiǎn)緩釋效果的下降。依照監(jiān)管規(guī)定銀行實(shí)施信貸資產(chǎn)證券化所計(jì)提的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)可能因基礎(chǔ)資產(chǎn)配置比例、產(chǎn)品設(shè)計(jì)(Kiff et al.，2014；Malekan et al.，2014)以及發(fā)起銀行選擇的自留方式而產(chǎn)生差異(Fender et al.，2009；王雋，2016)。為簡(jiǎn)化分析，假設(shè)持有各檔證券化資產(chǎn)均按100%計(jì)提風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。此外，現(xiàn)實(shí)中早償風(fēng)險(xiǎn)可以作為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊的一種形式，故暫不考慮證券化資產(chǎn)早償導(dǎo)致的回購(gòu)對(duì)證券化的影響。

(5)融資目標(biāo)：融資成本最小化。本文以融資成本最小化為目標(biāo)建立模型，記z為應(yīng)對(duì)兩類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)沖擊的總?cè)谫Y成本。

“周書(shū)記，根據(jù)我們調(diào)查，徐天水夫妻倆每個(gè)人的銀行賬戶都有好幾十萬(wàn)存款，按規(guī)定我們必須取消他家的低保戶資格。”扶貧辦領(lǐng)導(dǎo)拿著調(diào)查記錄對(duì)周明說(shuō)。

初中物理教學(xué)中，要多進(jìn)行物理知識(shí)與生活內(nèi)容的結(jié)合，從而提高教學(xué)效果。在傳統(tǒng)的初中物理教學(xué)中，老師過(guò)于注重學(xué)生課本知識(shí)的掌握，注重考試的考點(diǎn)，不注重學(xué)生對(duì)內(nèi)容的理解，不利于學(xué)生的學(xué)習(xí)。初中物理是一門(mén)與生活緊密聯(lián)系的學(xué)科，利用好生活知識(shí)，可以將初中物理講解得生動(dòng)有趣。在我們的生活中，有很多現(xiàn)象可以總結(jié)出物理知識(shí)，這就是物理生活化、生活物理化的體現(xiàn)，我們?cè)谥v解光學(xué)這一課時(shí)，就可以引入生活中的很多例子，我們?cè)谏钪刑幪幎寄芸吹接白?，還有，我們現(xiàn)在普遍都有的照相機(jī)，關(guān)于影子的例子，我們可以很好的理解光是按照直線傳播的這一原理。

表1 主要變量的具體定義

綜上，當(dāng)發(fā)生流動(dòng)性沖擊時(shí)，附屬債務(wù)融資為e，對(duì)應(yīng)融資成本為ree；證券化融資額為S，對(duì)應(yīng)融資成本為CS。當(dāng)發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊時(shí)，銀行附屬債務(wù)融資可以計(jì)入一級(jí)資本，即單位附屬債務(wù)融資額對(duì)資本的彌補(bǔ)效果為1，但資產(chǎn)證券化融資則依照《新辦法》規(guī)定需要從核心一級(jí)資本中全額扣除，因此，信貸資產(chǎn)證券化融資對(duì)于資本的補(bǔ)充來(lái)自基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)出表帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋效果，可以求得緩釋效果為：

rG(1-α)S

“你講的也許沒(méi)錯(cuò)，可是這對(duì)我來(lái)說(shuō)卻是一個(gè)錯(cuò)誤。你知道當(dāng)年和我一起值班，看見(jiàn)盜賊逃跑，后來(lái)被開(kāi)除的那個(gè)年輕人在哪里，他現(xiàn)在過(guò)得怎樣了嗎？”

其中，rG(1-α)為單位基礎(chǔ)信貸資產(chǎn)證券化融資的風(fēng)險(xiǎn)緩釋效果，本文稱之為證券化資本補(bǔ)償乘數(shù)，相較無(wú)風(fēng)險(xiǎn)自留的情形，風(fēng)險(xiǎn)自留的存在導(dǎo)致證券化資本彌補(bǔ)能力下降。

(二)模型框架

基于以上設(shè)定，本文以求解線性規(guī)劃全局最優(yōu)解的方法研究?jī)深?lèi)沖擊情境下，銀行信貸資產(chǎn)證券化融資擇機(jī)與最優(yōu)融資策略問(wèn)題。線性規(guī)劃模型如下：

Min(z)=ree+CS

譯文：The findings also indicate that the formation of their motives is influenced by individual and contextual factors.

(a)

s.t.e+S≥rDD

(b)

e+rGS(1-α)≥(1-rG)rLL

(c)

e,S>0

(d)

模型的預(yù)算約束條件說(shuō)明如下：

加快城市河流水體的流速，可在一定程度上控制河流中污染物的含量，從而達(dá)到改善水質(zhì)的效果。而不同的濕地人工深度處理技術(shù)的應(yīng)用可以對(duì)工業(yè)生產(chǎn)排放的廢水加以處理。工業(yè)廢水處理站會(huì)應(yīng)用物理化學(xué)以及生物方法對(duì)工業(yè)廢水進(jìn)行初步處理，確保處理后的工業(yè)廢水符合國(guó)家污水排放標(biāo)準(zhǔn)后，在源頭處理滯后，借助于濕地人工深入處理技術(shù)的應(yīng)用對(duì)河流水體進(jìn)行全面的治理，促使城市河流水質(zhì)符合國(guó)家地表水環(huán)境質(zhì)量要求標(biāo)準(zhǔn)。

(1)不等式(b)為流動(dòng)性約束條件，源自銀行資產(chǎn)負(fù)債表的平衡限制，表示銀行通過(guò)附屬債務(wù)融資方式和信貸資產(chǎn)證券化融資方式來(lái)彌補(bǔ)由于儲(chǔ)蓄波動(dòng)導(dǎo)致的流動(dòng)性不足。

(2)不等式(c)為資本需求約束條件，源自資本充足限制，表示銀行通過(guò)上述兩種融資方式來(lái)滿足由于信用沖擊而引起的資本需求，并假設(shè)證券化資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重為100%。

(3)不等式(d)為各變量的非負(fù)限制。

三、分析與討論

鑒于模型形式為非標(biāo)準(zhǔn)線性規(guī)劃問(wèn)題，目標(biāo)函數(shù)為線性函數(shù)，約束條件為線性不等式，可行性融資策略集合為凸集，但集合的邊界取決于流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊大小與信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊導(dǎo)致的資本缺口大小，本文選擇圖解法求解最優(yōu)融資策略。

基于對(duì)基礎(chǔ)成本的討論，以下通過(guò)判斷rDD，(1-rG)rLL和(1-rG)rLL/(rG(1-α))的比較關(guān)系以及rS與re的比較關(guān)系，采用圖解法分析各情境下的最優(yōu)融資策略。

情境1：流動(dòng)性沖擊小于信用沖擊產(chǎn)生的資本缺口，即rDD<(1-rG)rLL。

(2)融資規(guī)模變量：銀行在上述融資情境下主動(dòng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，發(fā)行規(guī)模分別為e的附屬債券和規(guī)模為S的信貸資產(chǎn)，其中S為賬面價(jià)值，并以融資成本最小化為目標(biāo)選擇最優(yōu)融資工具或融資組合。在實(shí)際證券化操作中基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量差異可能導(dǎo)致證券化融資金額與賬面價(jià)值S存在差異，鑒于我國(guó)商業(yè)銀行證券化資產(chǎn)主要為正常類(lèi)信貸資產(chǎn)，故假定融資規(guī)模等于資產(chǎn)賬面價(jià)值。

(1)當(dāng)rS>re時(shí)，最優(yōu)策略為e=rD,S=0，即附屬債務(wù)融資邊際成本低于證券化邊際成本時(shí)，全部采用附屬債務(wù)融資，最小融資成本為“基礎(chǔ)成本”。

(1)融資情境：假定商業(yè)銀行當(dāng)前或預(yù)期面臨流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊和信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊，從信貸資產(chǎn)證券化融資和附屬債務(wù)融資中選擇單一或組合方式滿足融資需求，且無(wú)論選擇哪種方式銀行都能夠及時(shí)實(shí)現(xiàn)融資以滿足資本充足的需要；同時(shí)為簡(jiǎn)化分析不區(qū)分核心一級(jí)資本充足率、一級(jí)資本充足率等監(jiān)管要求的差異且銀行僅保持最低的監(jiān)管資本要求。

情境2：流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)沖擊大于信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊導(dǎo)致的資本缺口，但小于因彌補(bǔ)信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊產(chǎn)生的資本缺口所需證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)總額，即

(1-rG)rLL

采集病死羊的病變組織，帶回實(shí)驗(yàn)室，進(jìn)行常規(guī)涂片鏡檢[1]，可以發(fā)現(xiàn)呈現(xiàn)小桿狀、有莢膜、革蘭氏陰性染色的小桿菌。將病料粉碎后，劃線接種到血液瓊脂平板、血清瓊脂平板、麥康凱瓊脂平板和肉湯培養(yǎng)基中，恒溫箱溫度控制在37 ℃，培養(yǎng)24 h，肉湯均勻混濁。在試管底部存在黏稠的沉淀物，在麥康凱瓊脂平板和血液瓊脂平板上，分別生長(zhǎng)出了圓形、濕潤(rùn)光滑、中間隆起、似露珠狀的灰白色致病菌菌落，菌落周?chē)淮嬖谌苎F(xiàn)象。將血清瓊脂平板上生長(zhǎng)出的菌落45°析光下觀察，呈現(xiàn)藍(lán)綠色熒光變化，結(jié)合該種變化，可以判斷為多殺性巴氏桿菌感染引起的羊巴氏桿菌病。

ree+rSS+Fu

通過(guò)我院信息系統(tǒng)數(shù)據(jù)庫(kù)查詢并提取住院藥房擺藥信息，統(tǒng)計(jì)2017年3－8月期間各臨床科室每日領(lǐng)藥次數(shù)和領(lǐng)藥時(shí)間（包括取藥人員到藥房、清點(diǎn)藥品及轉(zhuǎn)運(yùn)藥品至病區(qū)的時(shí)間總和）。

即要求Fu，顯然不成立。通道成本等費(fèi)用的存在使得初次證券化銀行在該情境下僅可選擇附屬債務(wù)融資。

即附屬債務(wù)融資以及證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)總額與風(fēng)險(xiǎn)自留的函數(shù)關(guān)系。保持其他參數(shù)不變，兩個(gè)函數(shù)對(duì)α均連續(xù)可導(dǎo)，可驗(yàn)證e(α)一階導(dǎo)數(shù)大于0，S(α)一階導(dǎo)數(shù)小于0，即在此情境下面對(duì)同樣沖擊，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)自留比例提升時(shí)，銀行將增加附屬債務(wù)融資規(guī)模，同時(shí)減少證券化融資規(guī)模。風(fēng)險(xiǎn)自留的存在將導(dǎo)致銀行更多的選擇用途單一的附屬債務(wù)融資。

時(shí)代的車(chē)輪滾滾向前，墨守成規(guī)、一成不變絕不是穩(wěn)妥的存活之道。不管是一個(gè)企業(yè)還是一個(gè)組織，只有順應(yīng)時(shí)代潮流、把握時(shí)代脈搏，傾聽(tīng)青年心語(yǔ)、滿足青年需求才不會(huì)被拋棄。

情境3：流動(dòng)性沖擊大于完全使用資產(chǎn)證券化彌補(bǔ)信用沖擊產(chǎn)生資本缺口所需的基礎(chǔ)資產(chǎn)總額，即rDD>(1-rG)rLL/(rG(1-α))。

(2)當(dāng)rS=re時(shí)，即證券化平均成本等于附屬債務(wù)融資邊際成本時(shí)，無(wú)唯一最優(yōu)策略，但此時(shí)，最小化成本的約束條件要求Fu<0，意味著初次證券化銀行在這種約束下，只能選擇附屬債務(wù)融資，而對(duì)于非初次證券化銀行，資產(chǎn)證券化融資和附屬債務(wù)融資是可相互替代的。

(3)當(dāng)rS>re時(shí)，即證券化平均成本大于附屬債務(wù)融資邊際成本時(shí)，該條件下的最優(yōu)策略為(e=0,S=rDD)，全部采用附屬債務(wù)融資。

行政事業(yè)單位的領(lǐng)導(dǎo)對(duì)內(nèi)部控制建設(shè)不夠重視，主要體現(xiàn)在對(duì)新時(shí)代的財(cái)務(wù)知識(shí)和預(yù)算體系不了解，不知道內(nèi)部控制對(duì)行政事業(yè)單位財(cái)務(wù)管理的功能性和重要性。在新的市場(chǎng)環(huán)境下采用傳統(tǒng)的行政事業(yè)單位管理辦法只會(huì)使單位失去當(dāng)今的行政職能，對(duì)單位的發(fā)展和運(yùn)行造成了嚴(yán)重阻礙。行政事業(yè)單位管理者的基本素質(zhì)和意識(shí)不到位也會(huì)影響單位內(nèi)部員工的工作態(tài)度和風(fēng)氣，使內(nèi)部員工在日常辦公和財(cái)務(wù)處理上，不嚴(yán)格按照標(biāo)準(zhǔn)的內(nèi)部控制要求，無(wú)視了政府工作部門(mén)的嚴(yán)謹(jǐn)性和公正性。行政事業(yè)單位對(duì)內(nèi)部控制工作重視程度不夠，不僅使單位的運(yùn)行和管理埋下了潛在的風(fēng)險(xiǎn)，也會(huì)使其無(wú)法適應(yīng)外部的市場(chǎng)環(huán)境，產(chǎn)生惡性循環(huán)。

在該情境下，風(fēng)險(xiǎn)自留比例通過(guò)提高流動(dòng)性沖擊的最大下限來(lái)影響融資策略選擇。當(dāng)證券化融資邊際成本大于附屬債務(wù)融資邊際成本時(shí)，采用單一附屬債務(wù)融資，反之則采用單一證券化融資，此時(shí)所需出售的資產(chǎn)總額足夠大，其帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)緩釋已足以彌補(bǔ)信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊產(chǎn)生的資本缺口，但風(fēng)險(xiǎn)自留仍然降低了證券化的風(fēng)險(xiǎn)緩釋效果。當(dāng)證券化融資邊際成本等于附屬債務(wù)融資邊際成本時(shí)，非初次證券化融資銀行兩種融資方式是完全替代關(guān)系。

選取山西省忻州市忻府區(qū)新農(nóng)村農(nóng)戶楊春光的1畝路邊田為試驗(yàn)示范地，使用農(nóng)家肥1000 kg/畝及云天化鎂立硼、硝銨磷復(fù)合肥，作為示范田；示范田周?chē)锏厥褂闷渌放茝?fù)合肥和尿素，面積也為1畝，作為對(duì)照田。均根據(jù)農(nóng)戶常年種植習(xí)慣與用肥習(xí)慣進(jìn)行相同施肥與管理。兩塊試驗(yàn)田選在同一路邊地塊，且與農(nóng)戶常規(guī)施肥習(xí)慣一致。

上述三種情境的探討表明資產(chǎn)證券化與附屬債務(wù)融資成本收益比，即融資綜合邊際成本大小是決定融資策略的主要因素。風(fēng)險(xiǎn)自留導(dǎo)致資產(chǎn)證券化邊際融資成本上升，并使信用風(fēng)險(xiǎn)沖擊補(bǔ)償需求曲線更加陡峭，從而導(dǎo)致均衡融資決策點(diǎn)的移動(dòng)。風(fēng)險(xiǎn)自留的存在導(dǎo)致同樣融資需求需要投入更多的基礎(chǔ)資產(chǎn)，銀行需要權(quán)衡資產(chǎn)流動(dòng)性與自留風(fēng)險(xiǎn)的比例(Duffie, 2010)。不同情境下銀行融資策略差異較大，當(dāng)流動(dòng)性沖擊規(guī)模相對(duì)信用沖擊較小時(shí)，選擇資產(chǎn)證券化融資方式的條件苛刻；但隨著流動(dòng)性沖擊規(guī)模的增大，實(shí)施資產(chǎn)證券化的條件逐步寬松，當(dāng)沖擊達(dá)到一定規(guī)模后，證券化平均成本低于附屬債務(wù)融資邊際成本，采用證券化融資方式相對(duì)經(jīng)濟(jì)有效，具體如下：(1)當(dāng)流動(dòng)性沖擊造成的資金缺口小于信用沖擊產(chǎn)生的資本需求，或當(dāng)流動(dòng)性沖擊大于單獨(dú)使用證券化彌補(bǔ)信用沖擊資本缺口所需的資產(chǎn)總量時(shí)，不存在最優(yōu)混合融資策略。如果證券化平均成本(包含通道費(fèi)用)小于附屬債務(wù)融資邊際成本，銀行最優(yōu)融資選擇是全部采用資產(chǎn)證券化融資，否則全部采用附屬債務(wù)融資；(2)當(dāng)流動(dòng)性沖擊規(guī)模適中，且證券化成本水平相對(duì)合適時(shí)，采用混合融資策略更為經(jīng)濟(jì)，混合融資策略會(huì)隨著風(fēng)險(xiǎn)自留比例的升高而愈加復(fù)雜。除此之外，由于通道費(fèi)用的存在導(dǎo)致選擇資產(chǎn)證券化融資的成本臨界點(diǎn)更高，一些有證券化需求的銀行特別是規(guī)模較小的商業(yè)銀行只能使用功能單一的附屬債務(wù)融資，這降低了銀行業(yè)融資整體效用水平。

從融資動(dòng)機(jī)看，強(qiáng)制的風(fēng)險(xiǎn)自留規(guī)則會(huì)增強(qiáng)銀行將資產(chǎn)證券化作為流動(dòng)性管理工具的動(dòng)機(jī)。2015年以來(lái)我國(guó)監(jiān)管部門(mén)連續(xù)調(diào)整了商業(yè)銀行流動(dòng)性監(jiān)管指標(biāo)，期間我國(guó)商業(yè)銀行流動(dòng)性比例季度均值保持在50%，流動(dòng)性覆蓋率季度均值保持在128%，均高于監(jiān)管要求的25%和100%，但近年來(lái)銀行間市場(chǎng)多次出現(xiàn)較大幅度的流動(dòng)性波動(dòng)，如2019年“包商銀行事件”造成的市場(chǎng)流動(dòng)性分層。這些單點(diǎn)爆發(fā)的流動(dòng)性事件暗示我國(guó)中小商業(yè)銀行可能存在長(zhǎng)期的、結(jié)構(gòu)性的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，與本文情境2和情境3相似。雖然商業(yè)銀行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理能力近年來(lái)不斷加強(qiáng)，但流動(dòng)性融資工具應(yīng)用仍然相對(duì)單一。

談判開(kāi)始后，俄國(guó)堅(jiān)持以中國(guó)常駐卡倫為界，想占領(lǐng)卡倫之外之地。明誼雖據(jù)理駁斥，未予同意。同治二年(1863)3月下旬起，俄國(guó)西西伯利亞總督出動(dòng)俄兵，向中國(guó)西部境內(nèi)縱深地帶推進(jìn)，直指塔爾巴哈臺(tái)、科布多、齋桑淖爾和伊犁等戰(zhàn)略要地。

磨盤(pán)山水庫(kù)壩址位于黑龍江省五常市拉林河干流上游沙河子鎮(zhèn)沈家營(yíng)村上游1.8 km附近，屬中溫帶大陸性季風(fēng)氣候地區(qū)，天氣較為寒冷，年平均氣溫在3 ℃左右，極端最低氣溫-40.9 ℃，極端最高氣溫35.6 ℃，多年平均降雨量500～800 mm；無(wú)霜期110～140 d。自然資源豐富，名貴樹(shù)種主要為紅松、云杉、冷杉和樟子松等，水庫(kù)區(qū)域的土壤類(lèi)型主要有暗棕色森林土、白漿土