內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)創(chuàng)新投資
——基于債務(wù)融資成本的中介效應(yīng)研究

俞 宏

（山東工商學(xué)院 會計學(xué)院，山東 煙臺264005）

一、引言

黨的《十九大報告》提出，創(chuàng)新是引領(lǐng)發(fā)展的第一動力，是建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系的戰(zhàn)略支撐。當(dāng)今中國，創(chuàng)新正顛覆整個傳統(tǒng)行業(yè)制度、模式、技術(shù)和思維方式。作為技術(shù)創(chuàng)新的主體，企業(yè)在技術(shù)創(chuàng)新中發(fā)揮著舉足輕重的作用。企業(yè)研究與開發(fā)（以下簡稱“研發(fā)”“R&D”）是企業(yè)保持技術(shù)創(chuàng)新能力，維持競爭優(yōu)勢和可持續(xù)發(fā)展能力的重要驅(qū)動力。2016年全國開展研發(fā)活動的規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)比2015增長18.1%，投入的研發(fā)經(jīng)費(fèi)比2015年增長9.3%。但與發(fā)達(dá)國家相比我國基礎(chǔ)研究投資主體單一化，企業(yè)基礎(chǔ)研究投資比例不高。在我國基礎(chǔ)研究經(jīng)費(fèi)中，政府承擔(dān)了98%的經(jīng)費(fèi)，企業(yè)資金僅占2%，遠(yuǎn)低于美國的企業(yè)投資占比［1］，不利于科技創(chuàng)新的活力與持續(xù)。尤其是作為制造業(yè)大國，我們不得不面對自主創(chuàng)新能力弱，核心技術(shù)對外依存度較高的現(xiàn)狀，因此，急需提高企業(yè)自主創(chuàng)新能力。

企業(yè)創(chuàng)新能力的提高依賴于建立長效的技術(shù)創(chuàng)新機(jī)制和企業(yè)有效管理制度。內(nèi)部控制是企業(yè)管理的重要組成部分，近年來我國內(nèi)部控制相關(guān)政策規(guī)范的出臺，將內(nèi)部控制提升到了新高度，讓我們不能忽視內(nèi)部控制在企業(yè)創(chuàng)新投資中的重要作用。那企業(yè)內(nèi)部控制如何影響企業(yè)創(chuàng)新能力呢？對此，我們?nèi)晕纯芍?，已有文獻(xiàn)大多關(guān)注內(nèi)部控制對對外投資的影響，鮮有關(guān)注內(nèi)部控制對創(chuàng)新投資的影響。對于企業(yè)創(chuàng)新投資而言，一方面需要企業(yè)家具有冒險精神與風(fēng)險承擔(dān)意識，另一方面則需要足夠的融資支持［2］。外部融資是企業(yè)R&D投入的重要來源［3］，但創(chuàng)新項(xiàng)目的高風(fēng)險、信息不對稱和投資周期長等特點(diǎn)，導(dǎo)致企業(yè)在創(chuàng)新活動上容易遭受外源融資短缺的難題［4］。因此，我們從債務(wù)融資成本視角出發(fā)，探討分析企業(yè)內(nèi)部控制影響企業(yè)融資成本，進(jìn)而影響企業(yè)創(chuàng)新投資水平。我們研究的目標(biāo)是要探究企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量是否會影響企業(yè)的創(chuàng)新投資水平，以及內(nèi)部控制質(zhì)量如何影響企業(yè)創(chuàng)新投資。

本文可能的貢獻(xiàn)在于：（1）基于我國強(qiáng)制性內(nèi)部控制審計和信息披露制度，是否會影響企業(yè)行為，尤其是企業(yè)創(chuàng)新行為，尚不得而知，本文證明了內(nèi)部控制缺陷信息披露對企業(yè)創(chuàng)新投資具有顯著影響，為內(nèi)部控制信息披露的經(jīng)濟(jì)后果提供了新證據(jù)。（2）從債務(wù)融資成本視角出發(fā)，揭開了內(nèi)部控制對企業(yè)創(chuàng)新投資影響的作用機(jī)理，證明了債務(wù)融資成本的中介效應(yīng)，豐富了創(chuàng)新投資研究的相關(guān)理論文獻(xiàn)。（3）證明了內(nèi)部控制信息質(zhì)量具有信號傳遞的作用，不僅有助于市場參與者做出合理的決策判斷，也對我國內(nèi)部控制信息質(zhì)量建設(shè)具有重要的實(shí)際意義。

二、文獻(xiàn)綜述

近年來，隨著資本市場舞弊治理及內(nèi)部控制相關(guān)理論的發(fā)展，內(nèi)部控制信息披露及經(jīng)濟(jì)后果的研究成為理論和實(shí)務(wù)界關(guān)注的熱點(diǎn)問題，國內(nèi)外學(xué)者先后展開了相關(guān)研究。

1.內(nèi)部控制與會計信息質(zhì)量密切相關(guān)

內(nèi)部控制質(zhì)量是企業(yè)財務(wù)信息質(zhì)量的風(fēng)向標(biāo)。高質(zhì)量的內(nèi)部控制能夠提高會計信息的穩(wěn)健性和盈余質(zhì)量［5，6］，而無效的內(nèi)部控制會引起有意或者無意的財務(wù)報告錯報，降低盈余質(zhì)量［7，8］。Ashbaugh-Skaife（2008）發(fā)現(xiàn)當(dāng)企業(yè)內(nèi)部控制缺陷被更正后，企業(yè)會計應(yīng)計質(zhì)量得到了提高［8］。無效的內(nèi)部控制總是與信息的不確定性密切相關(guān)［9］。內(nèi)部人往往利用內(nèi)部控制缺陷導(dǎo)致的信息不對稱獲得更大的收益［10］。

2.內(nèi)部控制質(zhì)量影響外部信息使用者對企業(yè)預(yù)期經(jīng)營的合理判斷

內(nèi)部控制質(zhì)量越高，企業(yè)債券評級就越高，企業(yè)的融資成本就越低［11］，而低質(zhì)量的內(nèi)部控制會增加企業(yè)的債權(quán)融資成本［12-14］，這種影響一方面是影響市場參與者對企業(yè)現(xiàn)金流的評估［15］，另一方面是企業(yè)信息質(zhì)量和內(nèi)部控制質(zhì)量會影響企業(yè)經(jīng)營決策質(zhì)量［16］。此外，Nancy（2018）發(fā)現(xiàn)企業(yè)宣告合并前內(nèi)部控制缺陷的披露會顯著降低合并后企業(yè)經(jīng)營績效和股票收益［17］。同時，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量的提高，也會吸引分析師的跟隨，提高分析師預(yù)測的準(zhǔn)確性［18，19］。

3.內(nèi)部控制影響企業(yè)經(jīng)營決策

Ashbaugh-Skaife（2009）研究發(fā)現(xiàn)存在內(nèi)部控制缺陷的公司有更高的特殊風(fēng)險和系統(tǒng)性風(fēng)險［16］。內(nèi)部控制缺陷通過影響內(nèi)部管理報告，從而影響了管理業(yè)績指導(dǎo)的準(zhǔn)確性，內(nèi)部控制的缺陷可能導(dǎo)致管理者對現(xiàn)金資源分配的無效性［20］。Sun（2016）檢驗(yàn)公司投資水平與內(nèi)部控制缺陷的披露之間的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)收到非標(biāo)準(zhǔn)內(nèi)部控制審計意見的企業(yè)顯著降低了投資水平［21］。而內(nèi)部控制質(zhì)量越高，公司投資支出與投資機(jī)會的敏感性越高，投資效率越高［22，23］。此外，F(xiàn)eng（2015）和Bauer（2016）研究發(fā)現(xiàn)存貨管理和納稅籌劃分別會受到與存貨和納稅相關(guān)的內(nèi)部控制缺陷的不利影響［24，25］。

以上相關(guān)研究為內(nèi)部控制質(zhì)量及信息披露的經(jīng)濟(jì)后果提供了有力證據(jù)。內(nèi)部控制作為企業(yè)運(yùn)營的一項(xiàng)重要管理手段，在企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，會計信息可靠性，經(jīng)營的效率和效果等方面發(fā)揮著重要作用。有效的內(nèi)部控制不僅能夠降低企業(yè)盈余管理，降低貸款損失的可能性，也能夠增加企業(yè)盈余的持續(xù)性和現(xiàn)金流的可預(yù)測性［26］。然而就現(xiàn)有研究來看，內(nèi)部控制對企業(yè)創(chuàng)新投資影響的研究探討較少，更缺少實(shí)證研究證據(jù)。我國上市公司內(nèi)部控制的自我評價及審計信息的披露，為我們觀察內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)創(chuàng)新投資決策的影響提供了契機(jī)。因此，我們從債務(wù)融資成本角度出發(fā)，嘗試揭開內(nèi)部控制這一重要的管理機(jī)制對于企業(yè)創(chuàng)新投資的影響機(jī)理，這不僅有利于提升企業(yè)創(chuàng)新能力，同時也有利于企業(yè)內(nèi)部控制的改進(jìn)與完善。

三、理論分析與研究假設(shè)

根據(jù)委托代理理論，股東、企業(yè)經(jīng)營者與債權(quán)人具有不一致的利益目標(biāo)，一方面股東可能會利用債權(quán)人的資金從事高風(fēng)險投資項(xiàng)目，從而加大了債權(quán)人的資金風(fēng)險；另一方面由于信息不對稱，債權(quán)人難以真正了解企業(yè)的經(jīng)營狀況，企業(yè)提供的信息是否能夠真實(shí)反映企業(yè)的經(jīng)營狀況，企業(yè)到期是否能夠還本付息均具有不確定性，這注定債權(quán)人要承擔(dān)資源出讓的風(fēng)險，不僅包括企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險，還包括債務(wù)人的信息風(fēng)險［27］。作為債權(quán)人，要依據(jù)企業(yè)的相關(guān)信息，尤其是會計信息來評估借款人的償債能力，會計信息是債權(quán)人評估債務(wù)人的最直接工具，而信息質(zhì)量的高低也決定了債權(quán)人承擔(dān)風(fēng)險的大小和債務(wù)人獲取資源的成本高低。

前美國證券交易委員會（SEC）主席William Donaldson在2005年發(fā)表的評論中表示，“公司只能通過可靠和完整的財務(wù)數(shù)據(jù)來贏得投資者的信任，而可靠完整的財務(wù)數(shù)據(jù)來自于企業(yè)健全的內(nèi)部控制系統(tǒng)”。安永在提交給SEC的信中強(qiáng)調(diào)薩班斯-奧克斯利（SOX）法案對內(nèi)部控制要求將會使公眾投資者獲得更加可靠、更加透明的財務(wù)報告，能夠提高投資者的信心，降低發(fā)行成本，減少公司舞弊風(fēng)險（Ernst&Young，2005）?？梢姡瑑?nèi)部控制能夠直接影響企業(yè)會計信息的質(zhì)量，影響作為資金提供者債權(quán)人對企業(yè)風(fēng)險和信息質(zhì)量的評價。如果企業(yè)內(nèi)部控制存在缺陷，就傳遞著信息風(fēng)險和企業(yè)經(jīng)營的不確定性風(fēng)險。債權(quán)人就會對由此產(chǎn)生的會計信息質(zhì)量產(chǎn)生疑慮，對企業(yè)的償債能力產(chǎn)生認(rèn)知偏差，為了彌補(bǔ)所承擔(dān)的企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險和信息風(fēng)險，債權(quán)人就會提高資源的使用成本。據(jù)此，我們提出假設(shè)1。

H1：在其他因素一定的條件下，企業(yè)內(nèi)部控制質(zhì)量越低，企業(yè)融資成本越高，即內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)融資成本存在反向變動關(guān)系。

資源是企業(yè)得以生存的基礎(chǔ)。盡管企業(yè)受制于所擁有資源的限制，但卻從未打消企業(yè)獲取和開發(fā)資源的熱情。按照資源基礎(chǔ)理論［28］，企業(yè)競爭優(yōu)勢來源在于企業(yè)特殊的異質(zhì)性資源。熊彼特也認(rèn)為企業(yè)需要創(chuàng)造一種新的生產(chǎn)函數(shù)，即生產(chǎn)要素的重新組合，以獲得潛在的利潤，以最大限度地獲取超額收益。企業(yè)創(chuàng)新是對不同生產(chǎn)要素的重新組合，而各種生產(chǎn)要素的獲得均需要以充裕的貨幣資金為前提。因此企業(yè)要創(chuàng)新，需要不斷加大研發(fā)投入，當(dāng)企業(yè)自有資金不足時，就需要通過外部融資的方式獲取創(chuàng)新所需要的資金支持。

按照交易費(fèi)用理論，企業(yè)融資作為市場交易行為，由此而產(chǎn)生的交易費(fèi)用的高低直接會影響到企業(yè)進(jìn)行交易的直接目標(biāo)。Duffie&Lando（2001）分析表明貸款供給者不僅僅要求貸款者補(bǔ)償基本貸款風(fēng)險，也要求補(bǔ)償信息不完備風(fēng)險（信息風(fēng)險）［29］。當(dāng)內(nèi)部控制存在缺陷時，債權(quán)人就會要求更高的風(fēng)險補(bǔ)償。由此提高的融資成本將會直接影響企業(yè)的投資決策，尤其是企業(yè)的研發(fā)創(chuàng)新投資決策。相比于企業(yè)的其他投資行為，創(chuàng)新投資具有更大的不確定性，企業(yè)要承擔(dān)更大的投資風(fēng)險，受制于融資成本的限制，當(dāng)企業(yè)獲得的資源成本較高時，企業(yè)就會減少創(chuàng)新投資。當(dāng)企業(yè)內(nèi)部控制信息披露存在缺陷時，債權(quán)人借款風(fēng)險加大，將會提高貸款利息以彌補(bǔ)所承擔(dān)的風(fēng)險，而作為債務(wù)人因融資成本較高，將會減少創(chuàng)新投資水平。據(jù)此，我們提出研究假設(shè)2。

H2：在其他因素一定的情況下，內(nèi)部控制質(zhì)量越低，企業(yè)債務(wù)融資成本就越高，進(jìn)而企業(yè)創(chuàng)新投資水平就越低，即債務(wù)融資成本具有中介效應(yīng)。

四、研究設(shè)計與描述性統(tǒng)計

1.樣本與數(shù)據(jù)來源

本文選取中國A股2010年-2016年上市公司為樣本，（1）剔除金融類上市公司；（2）剔除同時發(fā)行A股和B股的上市公司；（3）剔除沒有研發(fā)投資的樣本，同時剔除企業(yè)利息和內(nèi)部控制信息數(shù)據(jù)缺失的樣本，經(jīng)處理后，共得到樣本7 779個。本文數(shù)據(jù)主要來源于國泰安數(shù)據(jù)庫。采用Stata12進(jìn)行數(shù)據(jù)分析，并對連續(xù)變量在1%和99%水平上進(jìn)行了Winsor處理。

2.研究模型與變量定義

（1）研究模型

根據(jù)中介效應(yīng)理論，如果內(nèi)部控制質(zhì)量通過影響債務(wù)融資成本而對創(chuàng)新投資產(chǎn)生影響，則說明債務(wù)融資成本是中介變量，具有中介效應(yīng)（見圖1）。

圖1 中介關(guān)系圖

債務(wù)融資成本發(fā)揮效應(yīng)的前提條件是：

1）內(nèi)部控制質(zhì)量能夠顯著影響企業(yè)創(chuàng)新投資；

2）內(nèi)控控制質(zhì)量能夠顯著影響企業(yè)債務(wù)融資成本；

3）債務(wù)融資成本能夠顯著影響企業(yè)創(chuàng)新投資。

為了檢驗(yàn)內(nèi)部控制質(zhì)量通過影響債務(wù)融資成本進(jìn)而對企業(yè)創(chuàng)新投資產(chǎn)生影響，本文在以往研究基礎(chǔ)上構(gòu)建以下研究模型［30-32］：

中介效應(yīng)的檢驗(yàn)方法眾多，在統(tǒng)計檢驗(yàn)錯誤和檢驗(yàn)功效方面各有優(yōu)劣，最常用的方法是逐步檢驗(yàn)回歸系數(shù)［33，34］。首先我們在控制了企業(yè)相關(guān)特征和其他變量的基礎(chǔ)上，考察內(nèi)部控制對企業(yè)研發(fā)投資影響，即檢驗(yàn)系數(shù)β是否顯著，如果β顯著，證明內(nèi)部控制質(zhì)量影響創(chuàng)新投資；其次，檢驗(yàn)內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)利息費(fèi)用的影響，即檢驗(yàn)θ是否顯著，如果θ顯著，證明內(nèi)部控制質(zhì)量影響債務(wù)融資成本；最后，檢驗(yàn)內(nèi)部控制質(zhì)量和債務(wù)融資成本對企業(yè)研發(fā)投資的影響，如果β'和δ均顯著，且β'相比較于β有所下降，說明債務(wù)融資成本有部分中介效應(yīng)。如果β'不顯著，僅δ顯著，則說明債務(wù)融資成本具有完全中介效應(yīng)。

（2）變量定義

方程（1）（2）（3）中ICW表示內(nèi)部控制的質(zhì)量，我們用企業(yè)披露的內(nèi)部控制自我評價報告中內(nèi)部控制缺陷和內(nèi)部控制非標(biāo)準(zhǔn)審計意見作為衡量內(nèi)部控制質(zhì)量的度量指標(biāo)。如果企業(yè)自我評價報告中內(nèi)部控制存在缺陷或者內(nèi)部控制審計報告為非標(biāo)準(zhǔn)審計意見，則表明內(nèi)部控制質(zhì)量低，變量ICW 為1，否則為0。R&D代表企業(yè)的創(chuàng)新投資水平，具體根據(jù)企業(yè)每年的研發(fā)投資比上企業(yè)營業(yè)收入來度量；Interest表示企業(yè)債務(wù)融資成本，我們用企業(yè)每年支付的利息來度量，具體計算采用企業(yè)每年的利息支出比上企業(yè)短期借款與長期借款之和來衡量。其他控制變量定義如下：

方程（1）和方程（3）中，控制變量Control包括企業(yè)規(guī)模SIZE，采用企業(yè)總資產(chǎn)的自然對數(shù)；企業(yè)債務(wù)情況LEV，等于企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率；企業(yè)盈利情況ROA，等于凈利潤除以總資產(chǎn)；企業(yè)現(xiàn)金流情況CFO，等于企業(yè)經(jīng)營活動凈流量除以總資產(chǎn)；企業(yè)成長性變量GROW，等于企業(yè)營業(yè)收入增長率；政府補(bǔ)貼變量SUB，等于企業(yè)每年獲得的政府補(bǔ)貼的自然對數(shù)；股權(quán)集中度變量CR1，我們用第一大股東的持股比例，來反映股權(quán)的集中情況；行業(yè)競爭程度，我們采用赫芬達(dá)爾指數(shù)作為行業(yè)競爭強(qiáng)度的替代變量，即其中Si，j，t是t年j行業(yè)內(nèi)某公司的營業(yè)收入。Sj，t為t年j行業(yè)內(nèi)所有公司的營業(yè)收入，HHI數(shù)值越小，反映行業(yè)競爭強(qiáng)度越大。高管薪酬變量Wage，我們用董監(jiān)高年薪的自然對數(shù)來度量；兩職合一變量DUAL，如果上市公司董事長與總經(jīng)理二職兼任時，DUAL為1，否則為0；股權(quán)性質(zhì)變量Nature，控股股東為國有股時為1，民營股為0。

方程（2）中控制變量包括企業(yè)規(guī)模變量SIZE，企業(yè)負(fù)債變量LEV，企業(yè)盈利情況變量ROA，現(xiàn)金流變量CFO，企業(yè)成長性變量GROW等，計算方法同方程（1）與方程（3）。

3.描述性統(tǒng)計

表1列示了2010-2016年我國上市公司通過自我評價披露和上市公司通過審計所披露出的內(nèi)部控制存在缺陷樣本的分布情況，可見：2010-2016年披露內(nèi)部控制具有缺陷的樣本共計1 963個，占總樣本的25.23%，其中2010-2011年具有內(nèi)部控制缺陷的樣本數(shù)共計25個，相對較少。主要原因在于隨著我國《內(nèi)部控制基本規(guī)范》的頒布，證監(jiān)會要求上市公司從2011年和2012年開始逐步進(jìn)行內(nèi)部控制信息的披露。從表中數(shù)據(jù)可見2012年后，披露企業(yè)內(nèi)部控制上市公司大幅增加，也有更多的內(nèi)部控制缺陷信息呈現(xiàn)在公眾視野下，從2012年的25.98%到2016年35.57%，內(nèi)部控制缺陷數(shù)量逐漸增加，一方面反映了我國內(nèi)部控制質(zhì)量還存在著較大的提升空間，另一方面也反映出了上市公司不再對企業(yè)內(nèi)控存在的問題遮遮掩掩，而是通過自揭傷疤等形式正確看待內(nèi)部控制存在的不足，長遠(yuǎn)來看，這必將有利于我國內(nèi)部控制質(zhì)量的提高。

表1 樣本分布表

表2列示了變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，從表中可見，我國上市公司年度研發(fā)投資（R&D）均值為3.64%，最大值為21.52%，從平均值來看，上市公司研發(fā)投資水平并不高，企業(yè)間差別較大。存在內(nèi)部控制缺陷（ICW）樣本大約占總樣本的25%，反映出存在內(nèi)部控制缺陷的上市公司較多。企業(yè)利息（Interest）的平均值為7%，說明上市公司借款成本較高。

以公司營業(yè)收入增長率衡量的公司成長性（GROW）均值為29.41%，最大值高達(dá)467.99%，總體反映出上市公司成長性較好。以總資產(chǎn)收益率（ROA）均值為3.63%，現(xiàn)金流水平（CFO）均值為3.72%，反映出上市公司總體盈利水平和獲取現(xiàn)金流水平并不高，亦即在一定程度上反映出我國上市公司的經(jīng)營成本較高。以企業(yè)規(guī)模（SIZE）均值為22.05，最大值為25.97，最小值為19.81，總體來看，上市公司規(guī)模差異不是很大。以企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）均值為44.31%，反映出企業(yè)資產(chǎn)總額中有大約44.4%是通過負(fù)債籌集而來，總體來看，負(fù)債水平較高。以 HHI的平均值為0.81%，反映出行業(yè)內(nèi)競爭較激烈。以政府補(bǔ)貼變量（SUB）均值為16.23，最大值為23.12，最小值為7.62，反映出上市公司在獲取的政府補(bǔ)貼方面存在著較大的差異。以股權(quán)集中度（CR1）均值為 35.50%，而最大值高達(dá)95.95%，反映出我國上市公司股權(quán)比較集中。以股權(quán)性質(zhì)（Nature）均值為0.48，說明上市公司中國有控股高達(dá)48.2%，接近于A股市場一半的規(guī)模。兩職合一（DUAL）平均值為0.28，反映出有28%的樣本公司存在總經(jīng)理和董事長身兼一職的情況。

表2 變量描述性統(tǒng)計表

表3 分樣本統(tǒng)計表

表3是對內(nèi)部控制披露缺陷和披露沒有缺陷的公司所進(jìn)行的分樣本均值檢驗(yàn)，從表中數(shù)據(jù)可見，披露內(nèi)部控制缺陷的上市公司在研發(fā)投資水平方面顯著低于披露沒有內(nèi)部控制缺陷的上市公司的研發(fā)投資水平，而利息成本方面卻顯著高于披露沒有內(nèi)部控制缺陷的上市公司利息水平，并且統(tǒng)計檢驗(yàn)顯著。這一定程度上說明內(nèi)部控制控制缺陷影響了企業(yè)創(chuàng)新投資水平和債務(wù)融資成本。表中其他主要控制變量，兩類公司也存在著顯著區(qū)別。

五、實(shí)證結(jié)果及分析

1.內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)創(chuàng)新投資影響

首先根據(jù)中介效應(yīng)測試原理，我們檢驗(yàn)了內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響，表4列示了內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)創(chuàng)新投資影響的實(shí)證結(jié)果，第一列是單變量回歸結(jié)果，從表中數(shù)據(jù)可見，內(nèi)部控制缺陷在1%水平上顯著影響企業(yè)創(chuàng)新投資水平。第二列是在控制了企業(yè)特征和相關(guān)變量基礎(chǔ)上進(jìn)行的回歸分析結(jié)果，可見，內(nèi)部控制質(zhì)量依然在1%水平上顯著影響企業(yè)的研發(fā)投資。第三列在進(jìn)一步控制了行業(yè)和年度后的回歸結(jié)果，內(nèi)部控制質(zhì)量依然在1%水平上顯著影響企業(yè)創(chuàng)新投資水平。從以上結(jié)果表明，披露內(nèi)部控制缺陷的企業(yè)，創(chuàng)新投資水平顯著降低，即內(nèi)部控制質(zhì)量越低，企業(yè)創(chuàng)新投資水平越低。其他控制變量中，SIZE，ROA和CFO變量均與創(chuàng)新投資變量顯著負(fù)相關(guān)，說明對于大公司，盈利好的公司，可能本身市場競爭力較強(qiáng)，所以創(chuàng)新意識比較薄弱，創(chuàng)新投資較少。

表4 內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)研發(fā)投資

2.內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)融資成本的影響

表5中列示了內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)融資成本影響的實(shí)證結(jié)果。表中第一列是單變量檢驗(yàn)結(jié)果，結(jié)果表明內(nèi)部控制缺陷與企業(yè)借款利息費(fèi)用顯著正相關(guān)。第二列是增加控制變量后的檢驗(yàn)結(jié)果，內(nèi)部控制缺陷依然在1%顯著水平上影響企業(yè)利息費(fèi)用。第三列是控制了行業(yè)和年度因素之后的實(shí)證結(jié)果，內(nèi)部控制缺陷在1%顯著水平上影響企業(yè)利息費(fèi)用支出。

表5 內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)債務(wù)融資成本

以上結(jié)果表明，當(dāng)企業(yè)披露內(nèi)部控制缺陷時，即內(nèi)部控制質(zhì)量降低，企業(yè)借款利息支出顯著增加。這在一定程度上驗(yàn)證了假設(shè)1，這也與已有的實(shí)證結(jié)果一致。

3.內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)借款利息對創(chuàng)新投資影響——債務(wù)融資成本的中介效應(yīng)

我們在前兩個檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步分析債務(wù)融資借款利息的中介效應(yīng)，表6中列示了實(shí)證研究結(jié)果。其中第一列為內(nèi)部控制質(zhì)量和借款利息對創(chuàng)新投資的影響檢驗(yàn)，第二列是在控制了相關(guān)變量基礎(chǔ)上的檢驗(yàn)，第三列為進(jìn)一步控制年度、行業(yè)后的檢驗(yàn)結(jié)果。從表中檢驗(yàn)結(jié)果可見，無論是單變量檢驗(yàn)，還是增加相關(guān)控制變量和行業(yè)、年度控制變量檢驗(yàn)，內(nèi)部控制缺陷和融資利息都顯著影響企業(yè)創(chuàng)新投資水平。為了確定融資成本的中介效應(yīng)，我們需要比較內(nèi)部控制變量的系數(shù)，如果內(nèi)部控制變量系數(shù)發(fā)生變動，說明債務(wù)融資成本具有中介效應(yīng)。我們將表6的結(jié)果與表4對比發(fā)現(xiàn)，內(nèi)部控制變量均發(fā)生了變化，在單變量檢驗(yàn)中，由-0.92變?yōu)榱?0.87，在控制了其他變量、行業(yè)和年度變量后的檢驗(yàn)中內(nèi)部控制系數(shù)由-0.27變成了-0.24，在增加了借款利息變量后，內(nèi)部控制變量系數(shù)的絕對值均在變小，說明內(nèi)部控制通過對企業(yè)利息費(fèi)用的影響分散了對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響效應(yīng)，企業(yè)利息支出起到了中介效應(yīng)作用。但從數(shù)值上看，債務(wù)融資成本發(fā)揮著部分中介效應(yīng)，不屬于完全中介效應(yīng)，事實(shí)上完全中介的情況是很少的（Baron&Kenny，1986；Iacobucci，2008），一定程度上驗(yàn)證了我們的假設(shè)2。

此外，為了保證結(jié)果的穩(wěn)健性，我們改變創(chuàng)新投資的度量指標(biāo)。Stiglitz&Weiss（1981）研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)通常一半以上的研發(fā)支出都是支付研發(fā)人員的工資［35］。因此，企業(yè)研發(fā)人員的多少，一定程度上能夠代表企業(yè)創(chuàng)新投資水平，我們用企業(yè)研發(fā)人員占企業(yè)全體人員的比例來反映企業(yè)的創(chuàng)新投資水平，對模型（1）（2）（3）重新進(jìn)行檢驗(yàn)，研究結(jié)論依然成立。

表6 債務(wù)融資利息的中介效應(yīng)檢驗(yàn)

六、研究結(jié)論與啟示

創(chuàng)新是企業(yè)獲取核心競爭力的重要手段，如何提高企業(yè)的創(chuàng)新能力，使企業(yè)處于競爭不敗之地，一直都是全社會關(guān)心的話題。創(chuàng)新需要企業(yè)不斷的加大研發(fā)投入，然而創(chuàng)新投資具有風(fēng)險高、周期長、見效慢、收益不確定性的特點(diǎn)，這就造成了不同企業(yè)創(chuàng)新投資水平具有較大差異。我們從債務(wù)融資成本視角出發(fā)，探討了內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響機(jī)理。內(nèi)部控制作為企業(yè)預(yù)防、發(fā)現(xiàn)和糾正風(fēng)險的重要機(jī)制，不僅會影響企業(yè)本身的經(jīng)營決策，也會影響外部信息使用者的投資決策。本文利用中國上市公司2010-2016年度數(shù)據(jù)，實(shí)證檢驗(yàn)了企業(yè)內(nèi)部控制缺陷使債務(wù)融資成本顯著提高，受制于企業(yè)融資成本的限制，披露內(nèi)部控制缺陷的企業(yè)會降低企業(yè)創(chuàng)新投資水平。由此可見，債務(wù)融資成本在內(nèi)部控制質(zhì)量與企業(yè)創(chuàng)新投資中發(fā)揮部分中介效應(yīng)。我們發(fā)現(xiàn)，當(dāng)企業(yè)披露內(nèi)部控制存在缺陷時，企業(yè)將會面臨更困難的融資環(huán)境，更高的融資成本，這將會導(dǎo)致企業(yè)創(chuàng)新投資不足。

本文分析了內(nèi)部控制質(zhì)量對企業(yè)創(chuàng)新投資的影響及作用機(jī)理，拓展了我們對內(nèi)部控制信息披露經(jīng)濟(jì)后果的認(rèn)識。盡管上市公司被強(qiáng)制性要求披露內(nèi)部控制自我評價和審計信息，但這種強(qiáng)制性信息披露依然具有信號傳遞作用，內(nèi)部控制缺陷會顯著提高企業(yè)的外部融資成本。因此，就企業(yè)而言，提高內(nèi)部控制質(zhì)量，有利于降低企業(yè)債務(wù)融資成本，會增強(qiáng)企業(yè)的創(chuàng)新能力；而對于市場的投資者而言，創(chuàng)新意味著企業(yè)更強(qiáng)的生命力，更廣闊的發(fā)展空間和未來更高的投資回報，顯然，內(nèi)部控制質(zhì)量是影響企業(yè)創(chuàng)新投資水平的重要因素之一。