伊世頓案及其進(jìn)展：濫用程序化交易操縱市場(chǎng)的監(jiān)管思路評(píng)釋

何兆飛

伊世頓案(即張家港保稅區(qū)伊世頓國(guó)際貿(mào)易有限公司操縱期貨市場(chǎng)案)在2017 年經(jīng)上海市第一中級(jí)人民法院和上海市高級(jí)人民法院兩審最終落下帷幕,該案是國(guó)內(nèi)首例被認(rèn)定濫用高頻程序化交易操縱股指期貨市場(chǎng)的刑事案件,在當(dāng)時(shí)引起較為廣泛的社會(huì)關(guān)注。判決生效兩年多后,即2019 年底至2020 年7 月,該案涉及的華鑫期貨有限公司(以下簡(jiǎn)稱華鑫期貨)和有關(guān)人員受到上海證監(jiān)局、中國(guó)金融期貨交易所(以下簡(jiǎn)稱中金所)、中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)(以下簡(jiǎn)稱中期協(xié))的行政處罰或自律懲戒處分,再次引起市場(chǎng)關(guān)注。本文試對(duì)該案的操縱認(rèn)定和監(jiān)管思路進(jìn)行分析,以期進(jìn)一步規(guī)范完善我國(guó)證券期貨市場(chǎng)程序化交易監(jiān)管的相關(guān)制度機(jī)制。

一、案件回顧、最新進(jìn)展及有關(guān)問(wèn)題

(一)關(guān)于操縱市場(chǎng)的刑事判決①參見(jiàn)張家港保稅區(qū)伊世頓國(guó)際貿(mào)易有限公司操縱市場(chǎng)案,上海市第一中級(jí)人民法院〔2016〕 滬01 刑初78號(hào)刑事判決書,2017 年6 月23 日作出,資料來(lái)源:最高人民法院 (中國(guó)裁判文書網(wǎng))官網(wǎng),http://wenshu.court.gov.cn,2020 年9 月15 日訪問(wèn)。

2017 年6 月23 日,上海市第一中級(jí)人民法院作出一審刑事判決(〔2016〕 滬01 刑初78號(hào)),判決認(rèn)定:

2015 年6 月1 日至7 月6 日,被告單位張家港保稅區(qū)伊世頓國(guó)際貿(mào)易有限公司(以下簡(jiǎn)稱伊世頓公司)及其直接責(zé)任人員執(zhí)行董事高燕、業(yè)務(wù)拓展經(jīng)理梁澤中伙同華鑫期貨技術(shù)總監(jiān)金文獻(xiàn),在已使用高頻程序化交易的基礎(chǔ)上,利用不正當(dāng)?shù)慕灰變?yōu)勢(shì)和額外交易速度優(yōu)勢(shì)大量操縱中金所股指期貨交易。經(jīng)統(tǒng)計(jì),伊世頓公司分別成交中證500 股指期貨(以下簡(jiǎn)稱IC)主力合約、滬深300 股指期貨(以下簡(jiǎn)稱IF)主力合約100.47 萬(wàn)手和276.97 萬(wàn)手,合計(jì)377.44 萬(wàn)手,共計(jì)非法獲利3.893 億余元。

伊世頓公司為謀取非法利益,操縱中金所IC、IF 主力合約,其行為構(gòu)成操縱期貨市場(chǎng)罪。被告人高燕、梁澤中系被告單位伊世頓公司的直接責(zé)任人員,被告人金文獻(xiàn)系共同犯罪;金文獻(xiàn)還存在職務(wù)侵占犯罪,依法應(yīng)予兩罪并罰。綜上,上海市第一中級(jí)人民法院對(duì)伊世頓公司以操縱期貨市場(chǎng)罪判處罰金人民幣3 億元,沒(méi)收違法所得38930 萬(wàn)元;對(duì)高燕以操縱期貨市場(chǎng)罪判處有期徒刑3 年,緩刑4 年,并處罰金100 萬(wàn)元;對(duì)梁澤中以操縱期貨市場(chǎng)罪判處有期徒刑2 年6 個(gè)月,緩刑3 年,并處罰金80 萬(wàn)元;對(duì)金文獻(xiàn)以操縱期貨市場(chǎng)罪和職務(wù)侵占罪兩罪并罰,決定執(zhí)行有期徒刑5 年,并處罰金60 萬(wàn)元。

一審判決后,部分當(dāng)事人不服提起上訴,被上海市高級(jí)人民法院駁回上訴,維持原判。

(二)關(guān)于案件最新進(jìn)展情況

2019 年12 月23 日,針對(duì)為伊世頓公司提供期貨經(jīng)紀(jì)服務(wù)的華鑫期貨在本案中存在的問(wèn)題,上海證監(jiān)局作出三份行政處罰決定書(〔2019〕 16號(hào)、〔2019〕 17號(hào)、〔2019〕 18號(hào))②參見(jiàn)華鑫期貨行政處罰案,上海證監(jiān)局〔2019〕 16號(hào)、〔2019〕 17號(hào)、〔2019〕 18號(hào)行政處罰決定書,2019 年12 月23 日作出,資料來(lái)源:上海證監(jiān)局官網(wǎng),http://www.csrc.gov.cn/pub/shanghai/xzcf,2020 年9 月20日訪問(wèn)。,處罰決定書主要認(rèn)定以下事實(shí):

1.華鑫期貨違反期貨公司審慎經(jīng)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)管理的要求。2014 年7 月至2015 年7 月,華鑫期貨原技術(shù)總監(jiān)金文獻(xiàn)組織、安排員工安裝維護(hù)由伊世頓公司開(kāi)發(fā)的交易系統(tǒng)(RM 系統(tǒng))。華鑫期貨實(shí)際使用了非本公司購(gòu)買或開(kāi)發(fā)的交易系統(tǒng)傳遞客戶交易指令,未對(duì)該系統(tǒng)上進(jìn)行交易的客戶賬戶資金和持倉(cāng)進(jìn)行驗(yàn)證,不符合期貨公司審慎經(jīng)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)管理的要求,所獲違法所得為10089097 元。

2.華鑫期貨未建立健全并嚴(yán)格執(zhí)行業(yè)務(wù)管理規(guī)則、風(fēng)險(xiǎn)管理制度,風(fēng)險(xiǎn)管理和內(nèi)部控制存在較大缺陷。涉案期間,金文獻(xiàn)安排信息技術(shù)部員工將多套R(shí)M 系統(tǒng)安裝至華鑫期貨機(jī)房服務(wù)器,使用華鑫期貨IP、席位號(hào)連接中金所交易系統(tǒng)。華鑫期貨對(duì)交易系統(tǒng)、交易席位、對(duì)客戶使用交易系統(tǒng)的切換以及結(jié)算、風(fēng)控?cái)?shù)據(jù)導(dǎo)入缺乏有效的管理和監(jiān)督。據(jù)此,上海證監(jiān)局分別對(duì)華鑫期貨給予警告,沒(méi)收違法所得10089097 元,并處10089097 元罰款;對(duì)時(shí)任華鑫期貨總經(jīng)理、法定代表人李俊給予警告,并處3 萬(wàn)元罰款;對(duì)時(shí)任華鑫期貨技術(shù)總監(jiān)金文獻(xiàn)給予警告。

2020 年7 月17 日,華鑫期貨收到中金所《紀(jì)律處分決定書》(〔2020〕 1號(hào)),①參見(jiàn)上海華鑫股份有限公司《關(guān)于華鑫期貨有限公司收到中國(guó)金融期貨交易所〈紀(jì)律處分決定書〉 的公告》,2020 年7 月21 日發(fā)布,資料來(lái)源:巨潮資訊網(wǎng),http://www.cninfo.com.cn,2020 年9 月30 日訪問(wèn)。認(rèn)定華鑫期貨的行為違反《中國(guó)金融期貨交易所違規(guī)違約處理辦法(2013 年修訂)》第十八條、第十九條有關(guān)會(huì)員管理和交易管理的規(guī)定,決定對(duì)華鑫期貨采取通報(bào)批評(píng)、暫停受理華鑫期貨為客戶申請(qǐng)中金所交易編碼業(yè)務(wù)六個(gè)月的措施,并將處理結(jié)果記入資本市場(chǎng)誠(chéng)信檔案。2020 年9 月11 日,中期協(xié)對(duì)華鑫期貨作出《紀(jì)律懲戒決定》(中期協(xié)字〔2020〕 109號(hào)),②參見(jiàn)上海華鑫股份有限公司《關(guān)于華鑫期貨有限公司收到中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)紀(jì)律懲戒決定的公告》,2020 年9 月12 日發(fā)布,資料來(lái)源:巨潮資訊網(wǎng),http://www.cninfo.com.cn,2020 年9 月30 日訪問(wèn)。決定對(duì)華鑫期貨有限公司暫停享有協(xié)會(huì)的選舉權(quán)和被選舉權(quán)12 個(gè)月的紀(jì)律懲戒,對(duì)華鑫期貨總經(jīng)理公開(kāi)譴責(zé)的紀(jì)律懲戒。上述紀(jì)律處分和懲戒決定的理由與行政處罰決定基本一致。

(三)有關(guān)難點(diǎn)問(wèn)題

2015 年我國(guó)股市發(fā)生較大異常波動(dòng),國(guó)家為穩(wěn)定股市采取了救市和嚴(yán)厲打擊操縱違法違規(guī)行為等多重措施。在這種背景下,伊世頓案由中國(guó)證監(jiān)會(huì)移交公安部,公安部指定上海市公安局偵辦。根據(jù)刑事判決書的記載,當(dāng)事人對(duì)證監(jiān)會(huì)和中金所出具的認(rèn)定函件和分析報(bào)告等相關(guān)證據(jù)的形式與內(nèi)容、法律適用及非法獲利金額等問(wèn)題提出異議。筆者認(rèn)為,當(dāng)事人對(duì)上述文件的質(zhì)疑實(shí)質(zhì)上是對(duì)該案是否構(gòu)成操縱期貨市場(chǎng)的質(zhì)疑。正如判決書所述“伊世頓公司的操縱行為系新型操縱行為”,在定性和法律適用等方面存在一些難點(diǎn)。

1.操縱手段不同于以往操縱方式。該案與傳統(tǒng)操縱市場(chǎng)行為存在的明顯不同之處是采用高頻程序化交易手段,此前中國(guó)證券期貨市場(chǎng)上鮮有此種操縱類型的案件。程序化交易特別是其典型代表高頻交易是現(xiàn)代金融科技創(chuàng)新發(fā)展與證券期貨市場(chǎng)交易方式相互融合的產(chǎn)物,其主要采用計(jì)算機(jī)程序自動(dòng)生成并下達(dá)交易指令,具有高頻率、高速度、低延時(shí)和自動(dòng)化等特點(diǎn),與利用手工下單等傳統(tǒng)操縱手段明顯不同。③參見(jiàn)林建:《透視高頻交易》,機(jī)械工業(yè)出版社2015 年版,第5 頁(yè)。我國(guó)股票市場(chǎng)由于實(shí)行T +1 交易制度等原因并未采用程序化交易方式。在伊世頓案發(fā)生前,我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)生的“光大烏龍指”等事件使程序化交易逐步進(jìn)入大眾視野并引起監(jiān)管層和市場(chǎng)的關(guān)注。

2.當(dāng)時(shí)對(duì)濫用程序化交易操縱市場(chǎng)行為尚無(wú)直接明確的規(guī)范。在我國(guó)對(duì)市場(chǎng)操縱類型的規(guī)定中,有可能涉及程序化交易的操縱類型主要是連續(xù)交易、自買自賣和虛假申報(bào)。伊世頓案主要發(fā)生在2013 年至2015 年7 月,當(dāng)時(shí)有效的2005 年修訂的《中華人民共和國(guó)證券法》(以下簡(jiǎn)稱《證券法》)第七十七條和《期貨交易管理?xiàng)l例》第七十條主要規(guī)定了連續(xù)交易和自買自賣,對(duì)濫用程序化交易操縱市場(chǎng)并未明確規(guī)定;《證券市場(chǎng)操縱行為認(rèn)定指引(試行)》雖然規(guī)定了虛假申報(bào),但其并未針對(duì)程序化交易設(shè)定細(xì)化的判斷指標(biāo);在追究刑事責(zé)任方面,《中華人民共和國(guó)刑法》(以下簡(jiǎn)稱《刑法》)第一百八十二條主要規(guī)定了連續(xù)交易和自買自賣,《最高人民檢察院 公安部關(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定(二)》對(duì)操縱市場(chǎng)的相關(guān)指標(biāo)難以完全適用于伊世頓案的審理。法律供給的滯后給伊世頓案件的定性帶來(lái)了一定難度。從判決書來(lái)看,伊世頓案最終適用了《刑法》第一百八十二條第一款第四項(xiàng)“其他方法操縱”的兜底條款。

在伊世頓案判決生效兩年多后,上海證監(jiān)局、中金所和中期協(xié)先后對(duì)為伊世頓公司提供期貨經(jīng)紀(jì)服務(wù)的華鑫期貨進(jìn)行了行政處罰或自律懲戒處分,同時(shí)對(duì)同一期貨公司同一行為采取如此“組合拳”式的密集處理并不多見(jiàn)。在此,需要重點(diǎn)探討研究的主要問(wèn)題有二:一是如何認(rèn)定“伊世頓”公司的行為構(gòu)成利用程序化交易操縱市場(chǎng)。二是如何認(rèn)識(shí)證監(jiān)局、中金所和中期協(xié)的處罰和處分背后的監(jiān)管思路。

二、操縱市場(chǎng)行為認(rèn)定和監(jiān)管邏輯分析

(一)認(rèn)定“伊世頓”公司構(gòu)成操縱期貨市場(chǎng)的分析

梳理一審判決書的內(nèi)容,認(rèn)定伊世頓公司構(gòu)成操縱期貨市場(chǎng)的主要理由和事實(shí)有:

1.隱瞞賬戶實(shí)際控制關(guān)系,違反程序化交易報(bào)備規(guī)定,獲取不正當(dāng)交易優(yōu)勢(shì)。自2013 年6月起至2015 年2 月,伊世頓公司通過(guò)有償租借方式先后實(shí)際控制了27 個(gè)期貨賬戶。自2013 年1月起至2015 年7 月,伊世頓公司利用實(shí)際控制的期貨賬戶,采用高頻程序化交易方式從事股指期貨交易。其間,伊世頓公司隱瞞實(shí)際控制伊世頓賬戶組、大量賬戶從事高頻程序化交易等情況,違反《中國(guó)金融期貨交易所交易細(xì)則》《中國(guó)金融期貨交易所實(shí)際控制關(guān)系賬戶報(bào)備指引(試行)》《中國(guó)金融期貨交易所滬深300 股指期貨合約交易細(xì)則》等關(guān)于股指期貨交易實(shí)行實(shí)際控制關(guān)系賬戶報(bào)備、連接測(cè)試、程序化交易報(bào)備、股指期貨交易的交易手?jǐn)?shù)、撤單量和自成交量等限制等監(jiān)管措施的規(guī)定,從而惡意取得不正當(dāng)交易優(yōu)勢(shì)。

2.違規(guī)操作未進(jìn)行期貨公司驗(yàn)證程序,非法取得額外交易速度優(yōu)勢(shì)。①此前有媒體以“高頻交易系統(tǒng)違規(guī)直連交易所”為題的報(bào)道,業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為此種說(shuō)法系誤讀。結(jié)合業(yè)內(nèi)人士判斷和刑事判決及上海證監(jiān)局披露的信息,實(shí)際情況應(yīng)當(dāng)是:華鑫期貨將伊世頓公司開(kāi)發(fā)的RM 系統(tǒng)安裝在華鑫期貨租用的中金所托管機(jī)房的服務(wù)器中,并將RM 系統(tǒng)技術(shù)偽裝成中金所允許適用的飛馬交易系統(tǒng),在具體使用時(shí)通過(guò)華鑫期貨交易系統(tǒng)切換至RM 系統(tǒng)后,未進(jìn)行持倉(cāng)和資金驗(yàn)證,從而提高交易速度。這種偽裝后的RM交易系統(tǒng)在“形式上”仍然通過(guò)華鑫期貨的托管機(jī)房服務(wù)器發(fā)出交易指令,進(jìn)入中金所交易所主機(jī),故伊世頓公司“直連”交易所的說(shuō)法并不準(zhǔn)確。參見(jiàn)一德期貨張凡:《業(yè)內(nèi)人士:“高頻交易系統(tǒng)違規(guī)直連交易所”是錯(cuò)誤解讀》,2015 年11 月4 日?qǐng)?bào)道,資料來(lái)源:搜狐網(wǎng),http://roll.sohu.com/20151104/n425198769.shtml,2020 年9 月30 日訪問(wèn)。自2013 年底起至2015 年4 月,伊世頓公司伙同被告人金文獻(xiàn)等人研發(fā)了RM 交易系統(tǒng),并進(jìn)行了技術(shù)偽裝,還鋪設(shè)了專門用于股指期貨交易的網(wǎng)絡(luò)。其間,金文獻(xiàn)指使下屬員工將RM 交易系統(tǒng)安裝至華鑫期貨機(jī)房服務(wù)器內(nèi)并與伊世頓賬戶組相關(guān)聯(lián)。伊世頓公司的上述行為違反《期貨交易管理?xiàng)l例》《期貨公司監(jiān)督管理辦法》《中國(guó)金融期貨交易所交易細(xì)則》關(guān)于中金所實(shí)行會(huì)員分級(jí)結(jié)算制度和基于該制度延伸出的保證金制度和持倉(cāng)限額制度等基本制度,擅自使用未經(jīng)檢測(cè)的RM 交易系統(tǒng),繞過(guò)華鑫期貨的資金和持倉(cāng)驗(yàn)證,減少了相對(duì)于其他合規(guī)投資者必須耗費(fèi)的驗(yàn)證時(shí)間,降低了自身整體交易時(shí)間延遲,從而非法取得其他合規(guī)投資者無(wú)法取得的額外交易速度優(yōu)勢(shì)。

3.違法情節(jié)特別嚴(yán)重,違法所得金額特別巨大,社會(huì)危害嚴(yán)重。伊世頓公司所犯操縱期貨市場(chǎng)罪的操縱手法隱蔽,操縱時(shí)間長(zhǎng),非法獲利數(shù)額特別巨大,操縱后果十分嚴(yán)重,屬于情節(jié)特別嚴(yán)重。伊世頓公司的操縱行為系新型操縱行為,不僅破壞了股指期貨市場(chǎng)的基本制度、基本原則和交易秩序,而且造成了嚴(yán)重的社會(huì)危害,與《刑法》第一百八十二條第一款前三項(xiàng)所規(guī)定的典型操縱情形在危害性上具有相當(dāng)性。

操縱市場(chǎng)行為,本質(zhì)上是利用某種優(yōu)勢(shì)采取特定手段影響證券或期貨的價(jià)格或交易量,扭曲市場(chǎng)價(jià)格形成機(jī)制,進(jìn)而謀取非法利益。由于操縱手段多種多樣難以窮盡,故《證券法》《期貨交易管理?xiàng)l例》《刑法》等法律法規(guī)均采用列舉加兜底條款的方式予以規(guī)范。結(jié)合判決內(nèi)容,對(duì)伊世頓公司的操縱行為的認(rèn)定思路進(jìn)一步分析如下。

1.獲取相關(guān)交易優(yōu)勢(shì),是進(jìn)行市場(chǎng)操縱的必要非充分條件。伊世頓公司的交易優(yōu)勢(shì)主要體現(xiàn)在兩個(gè)方面:一是隱瞞賬戶實(shí)際控制關(guān)系和違反程序化交易報(bào)備規(guī)定,形成不正當(dāng)?shù)慕灰變?yōu)勢(shì);二是以未進(jìn)行持倉(cāng)和資金驗(yàn)證的方式,非法獲得交易速度優(yōu)勢(shì)。需要注意的是,操縱行為人須具有某種交易優(yōu)勢(shì),無(wú)論該種優(yōu)勢(shì)是合法獲取如持股,還是非法獲取如未進(jìn)行持倉(cāng)驗(yàn)證的速度優(yōu)勢(shì),該種優(yōu)勢(shì)均是實(shí)施操縱行為的必備的基礎(chǔ),但并不能僅僅以行為人具備此種優(yōu)勢(shì)而認(rèn)定其構(gòu)成操縱行為,操縱市場(chǎng)至少還須同時(shí)具備濫用程序化交易的客觀行為,故某種交易優(yōu)勢(shì)是認(rèn)定操縱的必要而非充分條件。未進(jìn)行程序化交易報(bào)備或不如實(shí)報(bào)備,實(shí)質(zhì)上是冒充普通投資者從事專業(yè)交易行為,其所具備的交易優(yōu)勢(shì)對(duì)普通投資者而言是不公平的,也直接影響了監(jiān)管部門對(duì)市場(chǎng)中程序化交易規(guī)模的監(jiān)控,給市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)。關(guān)于交易速度優(yōu)勢(shì),國(guó)外一些國(guó)家允許投資者將自行開(kāi)發(fā)的交易系統(tǒng)直接連接到交易所,我國(guó)證券期貨市場(chǎng)建立時(shí)間不長(zhǎng),交易所交易系統(tǒng)的安全性一直是監(jiān)管的重點(diǎn),暫不允許投資者采用“直連”交易所方式參與交易。

2.濫用程序化交易影響或扭曲市場(chǎng)價(jià)格,與其他明確規(guī)定的操縱行為具有危害的相當(dāng)性,是構(gòu)成操縱的實(shí)質(zhì)特征。

根據(jù)公訴機(jī)關(guān)的指控,伊世頓公司濫用高頻程序化交易,采取自買自賣、撤銷申報(bào)等違規(guī)方法,在交易日內(nèi)多次、反復(fù)、大量、連續(xù)交易IC、IF 主力合約。具體講,證實(shí)伊世頓公司操縱股指期貨交易的主要特征有五點(diǎn):①參見(jiàn)伊世頓公司操縱市場(chǎng)案,上海市第一中級(jí)人民法院〔2016〕 滬01 刑初78號(hào)刑事判決書,2017 年6月23 日作出,資料來(lái)源:最高人民法院(中國(guó)裁判文書網(wǎng))官網(wǎng),http://wenshu.court.gov.cn,2020 年9 月15日訪問(wèn)。

(1)成交量占比明顯高。比如,IC、IF 主力合約成交量分別占同期市場(chǎng)成交量的6.07%和2.97%,分別占同期市場(chǎng)前10 名投資者(不包括伊世頓公司)總成交量的71.5%和91.2%。(2)委托速度絕對(duì)領(lǐng)先。比如,在IC、IF 主力合約行情發(fā)布100 毫秒內(nèi),伊世頓賬戶組訂單在委托筆數(shù)、委托量占其全天的比例分別為92.94%和94.59%。(3)訂單排序絕對(duì)優(yōu)先。比如,在每個(gè)IC、IF 主力合約行情發(fā)布周期內(nèi),伊世頓賬戶組訂單全市場(chǎng)排序前5 名、第1 名的委托筆數(shù)、委托量占其總報(bào)單的比例分別為78.17%和78.44%、35.89%和36.2%。(4)成交率優(yōu)勢(shì)明顯,最優(yōu)價(jià)位成交率處于壟斷地位。比如,伊世頓賬戶組IC、IF 主力合約成交率和最優(yōu)價(jià)位成交率分別為74.88%、70.61%。(5)在交易方向及交易數(shù)量對(duì)市場(chǎng)后續(xù)5 筆行情均價(jià)已經(jīng)產(chǎn)生了實(shí)際影響,干擾了市場(chǎng)瞬間行情的漲跌趨勢(shì)。比如,伊世頓賬戶組60 萬(wàn)余個(gè)交易行情區(qū)間及其后5 筆市場(chǎng)行情漲跌情況反映當(dāng)伊世頓公司處于凈買入狀態(tài)時(shí),后5 筆市場(chǎng)行情均價(jià)上漲的次數(shù)超過(guò)64%。

根據(jù)上述情況,(1)伊世頓公司的交易行為實(shí)質(zhì)上構(gòu)成市場(chǎng)操縱。伊世頓公司在申報(bào)量占比、報(bào)價(jià)速度、訂單排序、成交量等方面確實(shí)相較其他市場(chǎng)參與者具有明顯的不正當(dāng)或非法的交易優(yōu)勢(shì);客觀上對(duì)市場(chǎng)價(jià)格造成了較為明顯的助長(zhǎng)或助跌影響,與當(dāng)時(shí)明確規(guī)定的其他操縱行為具有危害的相當(dāng)性,實(shí)質(zhì)上構(gòu)成市場(chǎng)操縱。(2)關(guān)于操縱類型交易,最有可能的是虛假申報(bào)。涉及濫用程序化交易操縱的類型一般可能是連續(xù)交易、自買自賣或虛假申報(bào)?！蹲罡呷嗣駲z察院公安部關(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定(二)》第三十九條第(二)項(xiàng)、第(四)項(xiàng)和第(五)項(xiàng)分別規(guī)定了連續(xù)交易、自買自賣和虛假申報(bào)操縱的立案追訴指標(biāo)規(guī)定,其中對(duì)構(gòu)成連續(xù)交易操縱要求持倉(cāng)數(shù)量超過(guò)限定持倉(cāng)量的50%以上,且在連續(xù)20 個(gè)交易日交易量累計(jì)達(dá)到同期總成交量的30%以上;對(duì)構(gòu)成自買自賣操縱要求連續(xù)20 個(gè)交易日內(nèi)成交量累計(jì)達(dá)到同期總成交量的20%以上;對(duì)構(gòu)成虛假申報(bào)操縱要求撤回申報(bào)量占當(dāng)日該種證券或者期貨合約總申報(bào)量的50%以上?！蹲C券市場(chǎng)操縱行為認(rèn)定指引(試行)》第三十八條和第三十九條規(guī)定,虛假申報(bào)操縱的判斷指標(biāo)是行為人在同一交易日內(nèi)按照同一買賣方向,連續(xù)交替進(jìn)行3 次以上的申報(bào)和撤銷申報(bào)。該規(guī)定主要針對(duì)人工手動(dòng)下單方式,顯然難以涵蓋程序化交易特別是以高速為特點(diǎn)的高頻交易?！吨袊?guó)金融期貨交易所違規(guī)違約處理辦法》(2013 年修訂)第二十二條第(六)項(xiàng)規(guī)定,“不以成交為目的或者明知申報(bào)的指令不能成交,仍惡意或者連續(xù)輸入交易指令企圖影響期貨價(jià)格,擾亂市場(chǎng)秩序、轉(zhuǎn)移資金或者進(jìn)行利益輸送?！痹摋l可以理解為包括了虛假申報(bào)的含義,但是并未明確報(bào)撤單的具體比例指標(biāo)。根據(jù)披露的信息看,2015 年6 月1 日至7月6 日共25 個(gè)交易日,伊世頓公司從單個(gè)交易日或某段交易區(qū)間講成交量占比可能較高,但從整個(gè)涉案期間講累計(jì)成交量并未達(dá)到連續(xù)20 個(gè)交易日累計(jì)交易量達(dá)到“20%”或“30%”等連續(xù)交易、自買自賣的立案追訴標(biāo)準(zhǔn)。雖然一審判決書提到伊世頓公司采用自買自賣和撤銷申報(bào)等手段,但從判決最終適用《刑法》第一百八十二條第一款第四項(xiàng)“其他手段操縱市場(chǎng)”的兜底性條款來(lái)推測(cè),伊世頓公司最有可能的是構(gòu)成虛假申報(bào)類型的操縱,類似于國(guó)外監(jiān)管實(shí)踐中的“幌騙”行為,撤銷申報(bào)是虛假申報(bào)的主要特征,且在2015 年時(shí)并未在法律層面明確規(guī)定,屬于《刑法》第一百八十二條的兜底性條款的范疇,刑事案件追訴標(biāo)準(zhǔn)中對(duì)虛假申報(bào)的撤單比例要求達(dá)到50%以上是以“當(dāng)日”為考量單位,故伊世頓公司屬于虛假申報(bào)操縱類型或以此為主的可能性更大。

3.從客觀行為推定行為人操縱市場(chǎng)的主觀故意。判斷是否具有操縱故意的方式,除非行為人自認(rèn),一般適用是通過(guò)行為人的客觀行為推定其主觀故意。①冒智橋:《虛假申報(bào)操縱市場(chǎng)認(rèn)定規(guī)則探究》,載《法律適用》2019 年第18 期。本案中,金文獻(xiàn)上訴提出其行為均系職務(wù)行為,不具有操縱意圖,而其他行為人均未提出此問(wèn)題。對(duì)本案行為人的操縱意圖可以從兩個(gè)方面推定:(1)從實(shí)施準(zhǔn)備上講,獲取不正當(dāng)交易優(yōu)勢(shì)具有“欺騙性”。本案相關(guān)證據(jù)可以印證行為人的主觀惡意。比如,證人陳某的證言和查獲的相關(guān)郵件證實(shí):伊世頓公司技術(shù)人員曾于2014 年8 月8 日在郵件中向他和金文獻(xiàn)詢問(wèn)是否可以讓伊世頓公司的RM 交易系統(tǒng)繞過(guò)× ×所應(yīng)用程序接口,因?yàn)镽M 交易系統(tǒng)的延遲時(shí)間小于200 微秒,交易的時(shí)間耗費(fèi)主要在上述接口上。他回復(fù)稱經(jīng)與吳某等人討論后認(rèn)為不能做繞過(guò)× ×所應(yīng)用程序接口這種明顯違規(guī)的事情。(2)從實(shí)施行為上講,交易行為具有“排他性”或“限制性”。伊世頓公司的交易不僅速度絕對(duì)快,而且在交易日內(nèi)多次、反復(fù)、大量、連續(xù)交易IC、IF 主力合約,成交比例明顯高于市場(chǎng)其他交易者,交易行為明顯異常,反映了其對(duì)限制或排除其他合規(guī)投資者最優(yōu)交易機(jī)會(huì)所持的希望態(tài)度。一審判決并未披露連續(xù)交易、自買自賣和虛假申報(bào)的具體交易量比例,但從判決書的整體論述和證據(jù)列示可以推斷,本案行為人的主觀故意應(yīng)主要包括惡意實(shí)施和“不以成交為目的”兩種,行為人存在少量成交或者部分成交的,不影響對(duì)“不以成交為目的”的認(rèn)定。

4.違法所得的認(rèn)定較為謙抑,責(zé)任追究相對(duì)平緩。根據(jù)新華社的前期報(bào)道,伊世頓公司自2013 年至2015 年從事高頻程序化交易,利用數(shù)百萬(wàn)元的初始資金在兩年多的時(shí)間內(nèi)累計(jì)獲利達(dá)20 多億元。①?gòu)堄?《360 萬(wàn)賺翻20 億,貿(mào)易公司伊世頓的期指冒險(xiǎn)》,2015 年11 月2 日?qǐng)?bào)道,資料來(lái)源:財(cái)新網(wǎng),http://finance.qq.cn,2020 年9 月13 日訪問(wèn)。從公訴機(jī)關(guān)的起訴內(nèi)容看,伊世頓公司從2013 年初起從事程序化交易,而刑事判決僅對(duì)2015 年6 月1 日至7 月6 日股市嚴(yán)重異常波動(dòng)期間伊世頓公司操縱期貨市場(chǎng)的違法所得3.893 億元進(jìn)行了罰沒(méi),實(shí)質(zhì)上是認(rèn)可了其在2015 年6 月之前利用程序化手段的交易所得,究其原因,可能是因?yàn)橹半m然有隱瞞賬戶實(shí)際控制關(guān)系和非法交易速度優(yōu)勢(shì),但是并未發(fā)現(xiàn)其市場(chǎng)操縱行為,且并未對(duì)市場(chǎng)造成大的沖擊。同時(shí),從責(zé)任追究看,對(duì)伊世頓公司主要側(cè)重于財(cái)產(chǎn)罰,罰沒(méi)金額合計(jì)6.893 億元,并未超出其利用程序化手段從事交易的所得20 余億元;伊世頓公司的直接責(zé)任人員高燕和梁澤中、華鑫期貨技術(shù)總監(jiān)金文獻(xiàn)均被認(rèn)定為操縱市場(chǎng)情節(jié)特別嚴(yán)重,根據(jù)《刑法》第一百八十二條的規(guī)定,操縱市場(chǎng)罪情節(jié)特別嚴(yán)重的起刑點(diǎn)是5 年,最高可判處10 年有期徒刑,職務(wù)侵占罪數(shù)額巨大的刑期最低也在5 年以上,一審不僅對(duì)高燕和梁澤中適用減刑減至3 年或3 年以下,而且均適用了緩刑,金文獻(xiàn)兩罪并罰也最終判處最低刑期5 年,從上述刑事責(zé)任追究來(lái)看,一定程度上體現(xiàn)了司法機(jī)關(guān)對(duì)利用高頻程序化交易這一新型手段操縱市場(chǎng)行為的懲處持謙抑和謹(jǐn)慎態(tài)度,其對(duì)市場(chǎng)釋放的信號(hào)應(yīng)該是為程序化交易特別是高頻交易保留了一定的發(fā)展空間。

(二)對(duì)華鑫期貨行政處罰和自律懲戒的分析

梳理上海證監(jiān)局、中金所和中期協(xié)的相關(guān)處罰或紀(jì)律處分決定可知,華鑫期貨的違規(guī)行為主要有兩個(gè)方面:

1.對(duì)外違反期貨公司審慎經(jīng)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)管理的要求。主要是違反了《期貨公司監(jiān)督管理辦法》第四十九條“期貨公司應(yīng)當(dāng)具有符合行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和自身業(yè)務(wù)發(fā)展需要的信息系統(tǒng),制定信息技術(shù)管理制度,按照規(guī)定設(shè)置信息技術(shù)部門或崗位,保障信息系統(tǒng)安全運(yùn)行”、第五十六條第一款“期貨公司應(yīng)當(dāng)在傳遞交易指令前對(duì)客戶賬戶資金和持倉(cāng)進(jìn)行驗(yàn)證”和《期貨交易管理?xiàng)l例》(2013 年修訂)第六十條第一款“期貨公司的交易軟件、結(jié)算軟件,應(yīng)當(dāng)滿足期貨公司審慎經(jīng)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)管理”、第六十七條第一款第九項(xiàng)“交易軟件、結(jié)算軟件不符合期貨公司審慎經(jīng)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)管理以及國(guó)務(wù)院期貨監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)有關(guān)保證金安全存管監(jiān)控規(guī)定的要求”、第十六項(xiàng)“違反國(guó)務(wù)院期貨監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)規(guī)定的其他行為”等規(guī)定。2.對(duì)內(nèi)未健全并嚴(yán)格執(zhí)行業(yè)務(wù)管理規(guī)則和加強(qiáng)內(nèi)控管理。主要是違反了《期貨公司監(jiān)督管理辦法》(證監(jiān)會(huì)第110號(hào)令)第四十三條第一項(xiàng)“期貨公司應(yīng)當(dāng)合理設(shè)置業(yè)務(wù)部門及其職能,建立崗位責(zé)任制度,不相容崗位應(yīng)當(dāng)分離、交易、結(jié)算、財(cái)務(wù)業(yè)務(wù)應(yīng)當(dāng)由不同部門和人員分開(kāi)辦理”、《期貨交易管理?xiàng)l例》(2013 年修訂)第二十二條“期貨公司應(yīng)當(dāng)建立、健全并嚴(yán)格執(zhí)行業(yè)務(wù)管理規(guī)則、風(fēng)險(xiǎn)管理制度”等規(guī)定。

上述處罰和自律懲戒具有以下幾個(gè)特點(diǎn):(1)行政處罰與刑事判決相互銜接形成互補(bǔ)。行政處罰決定與刑事判決都是因伊世頓公司操縱期貨市場(chǎng)案件引發(fā),行政處罰在一定程度上可以看作伊世頓案的延伸或最新進(jìn)展,行政處罰與刑事判決圍繞同一個(gè)案件從不同方面形成互補(bǔ),進(jìn)一步擴(kuò)大了伊世頓案的警示效果;不同之處是,刑事判決主要針對(duì)伊世頓公司的操縱期貨市場(chǎng)行為,對(duì)金文獻(xiàn)并罰職務(wù)侵占行為,行政處罰主要針對(duì)華鑫期貨違反審慎經(jīng)營(yíng)和內(nèi)部控制等行為。(2)行政處罰與自律處分、懲戒措施相互配合,形成監(jiān)管合力。相關(guān)行政處罰和處分,不僅涉及單位和個(gè)人,而且既包括經(jīng)濟(jì)處罰又包括名譽(yù)和資格處罰,針對(duì)伊世頓公司同一類問(wèn)題,三個(gè)部門的“組合拳”從不同層次較為全面地予以規(guī)制,形成監(jiān)管合力,起到了較大的震懾作用,可以說(shuō)是向市場(chǎng)釋放了從嚴(yán)監(jiān)管和加大違法違規(guī)行為成本的強(qiáng)烈信號(hào)。(3)部分決定或措施的依據(jù)不夠具體,有寬泛之嫌?？疾熘薪鹚椭衅趨f(xié)的紀(jì)律處分或懲戒措施的依據(jù)發(fā)現(xiàn),部分依據(jù)過(guò)于概括寬泛,比如中期協(xié)對(duì)華鑫期貨的處理主要依據(jù)是認(rèn)為公司違反了《中國(guó)期貨業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)員自律公約》第三條關(guān)于公司應(yīng)當(dāng)“嚴(yán)格遵守國(guó)家法律、行政法規(guī)、部門規(guī)章和相關(guān)政策規(guī)定,嚴(yán)格遵守協(xié)會(huì)章程、自律規(guī)則和其他有關(guān)規(guī)定,嚴(yán)格遵守期貨交易所業(yè)務(wù)規(guī)則和期貨保證金監(jiān)控管理機(jī)構(gòu)的各項(xiàng)規(guī)定”等,而并無(wú)與華鑫期貨違規(guī)行為對(duì)應(yīng)的具體的自律監(jiān)管規(guī)范,這不免讓人產(chǎn)生懷疑:如此寬泛的處理依據(jù),今后證監(jiān)部門此類處罰決定,是否都會(huì)附加交易所的自律處分和行業(yè)協(xié)會(huì)的懲戒措施決定? 答案顯然是否定的。行政監(jiān)管和自律處分有各自的規(guī)制范圍,對(duì)個(gè)案應(yīng)結(jié)合當(dāng)事人行為的具體情況和自律規(guī)則的具體規(guī)定視情形決定是單一處理還是采取“組合拳”,并非施加的處罰或處分措施越多越好。

三、對(duì)完善我國(guó)程序化交易監(jiān)管的思考和建議

伊世頓案的發(fā)生,引起監(jiān)管部門和立法機(jī)關(guān)對(duì)濫用程序化交易操縱市場(chǎng)、相關(guān)法律供給不足等問(wèn)題的重視,有關(guān)部門及時(shí)采取措施完善了相關(guān)制度,主要表現(xiàn)在:(1)在法律層面正式增加了對(duì)程序化交易的規(guī)定。2019 年新修訂的《證券法》第四十五條增加了程序化交易條款;第五十五條在市場(chǎng)操縱類型中增加了虛假申報(bào)操縱等類型的規(guī)定。(2)細(xì)化了相關(guān)行政監(jiān)管規(guī)定和自律規(guī)則。2018 年11 月,中金所修訂《中國(guó)金融期貨交易所違規(guī)違約處理辦法》,在第十八條和第十九條關(guān)于會(huì)員違規(guī)行為中增加了“未按照規(guī)定對(duì)客戶賬戶資金和持倉(cāng)進(jìn)行驗(yàn)證”“未督促客戶申報(bào)實(shí)際控制關(guān)系賬戶”等內(nèi)容;2019 年7 月,證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《關(guān)于〈期貨交易管理?xiàng)l例〉 第七十條第五項(xiàng)“其他操縱期貨交易價(jià)格行為”的規(guī)定》(證監(jiān)會(huì)令第160號(hào)),增加了虛假申報(bào)操縱等類型的規(guī)定。(3)完善了相關(guān)刑事司法解釋。2019 年7 月實(shí)施的《最高人民法院 最高人民檢察院關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場(chǎng)刑事案件適用法律若干問(wèn)題的解釋》對(duì)連續(xù)交易、自買自賣和虛假申報(bào)進(jìn)行了量化規(guī)定。上述規(guī)定完善了市場(chǎng)操縱的行政、刑事認(rèn)定規(guī)則,但仍有進(jìn)一步改進(jìn)完善的空間,主要是有關(guān)行政規(guī)定相對(duì)概括、尚無(wú)具體配套量化指標(biāo);刑事立案追訴標(biāo)準(zhǔn)與審理標(biāo)準(zhǔn)具體指標(biāo)不夠一致(見(jiàn)表2)需要進(jìn)一步統(tǒng)一明確。

表1 程序化交易可能涉及的操縱類型

表2 程序化交易可能涉及的操縱類型刑事立案追訴①立案追訴標(biāo)準(zhǔn)系指《最高人民檢察院公安部關(guān)于公安機(jī)關(guān)管轄的刑事案件立案追訴標(biāo)準(zhǔn)的規(guī)定(二)》。與審理標(biāo)準(zhǔn)②審理標(biāo)準(zhǔn)系指《最高人民法院、最高人民檢察院關(guān)于辦理操縱證券、期貨市場(chǎng)刑事案件適用法律若干問(wèn)題的解釋》(法釋〔2019〕 9號(hào))。的比較(以情節(jié)嚴(yán)重為例)

回顧伊世頓案的處理,進(jìn)一步完善我國(guó)程序化交易監(jiān)管機(jī)制,應(yīng)當(dāng)考慮以下幾方面:

(一)堅(jiān)持發(fā)展與規(guī)范并行,維護(hù)資本市場(chǎng)的流動(dòng)性和人民性

1.建議將“限制發(fā)展”調(diào)整為“適度發(fā)展”。與人工交易方式相比,程序化交易是利用計(jì)算機(jī)技術(shù)的電子化交易,其在歐美資本市場(chǎng)已有三四十年歷史。①參見(jiàn)[美] 艾琳·奧爾德里奇著:《高頻交易》,談效俊、楊燕、王仰琪等譯,機(jī)械工業(yè)出版社2016 年版,第8 頁(yè)。1971 年美國(guó)納斯達(dá)克證券交易所建立了世界上第一個(gè)電子化交易市場(chǎng)。②參見(jiàn)[美] 埃德加·佩雷斯著:《交易快手:透視正在改變投資世界的新興高頻交易》,朱振鑫、靳飛、王安娜、楊雅潔譯:中國(guó)金融出版社2012 年版,第20 頁(yè)。程序化交易的基本特點(diǎn)是利用計(jì)算機(jī)程序自動(dòng)形成和下達(dá)執(zhí)行交易指令,取代人工手動(dòng)操作。實(shí)踐中,程序化交易又衍生出現(xiàn)了高頻交易、量化交易等多種形態(tài),其主要區(qū)別在于指令下達(dá)速度、交易策略等存在差異。高頻交易通常采用價(jià)差或流動(dòng)性等盈利策略,以毫秒甚至微妙的速度完成證券指令下達(dá)和交易結(jié)果回報(bào),交易每次盈利金額較小,但因速度較快而交易量較大,故能夠?yàn)榻灰咨處?lái)較為穩(wěn)定和可觀的利潤(rùn)。1989 年,第一家采用高頻交易的公司——自動(dòng)交易柜臺(tái)公司(Automated Trading Desk Firm,ATD)在美國(guó)成立;高頻交易于21 世紀(jì)初逐步興起,近年來(lái)其已滲透美國(guó)股票、期貨、債券、外匯等所有金融產(chǎn)品領(lǐng)域交易,特別是在衍生品市場(chǎng)交易總量高達(dá)80%～90%,③參見(jiàn)林建:《透視高頻交易》,機(jī)械工業(yè)出版社2015 年版,第79 頁(yè)。其客觀上提高了交易效率,為市場(chǎng)提供了交易流動(dòng)性,增強(qiáng)了市場(chǎng)活力,有利于價(jià)格發(fā)現(xiàn)。隨著交易技術(shù)的不斷發(fā)展,程序化交易的趨勢(shì)將進(jìn)一步強(qiáng)化,我國(guó)應(yīng)該順應(yīng)這種趨勢(shì),為我所用。目前程序化交易在我國(guó)尚屬于起步階段,主要存在期貨市場(chǎng)、債券和ETF 基金等領(lǐng)域,股票市場(chǎng)并未實(shí)施。證監(jiān)會(huì)曾在2015年針對(duì)程序化交易提出了“嚴(yán)格管理、限制發(fā)展、趨利避害、不斷規(guī)范”的總體監(jiān)管思路,當(dāng)務(wù)之急不是討論要不要發(fā)展程序化交易,而應(yīng)當(dāng)是如何落實(shí)新修訂的《證券法》規(guī)定,規(guī)范有序發(fā)展程序化交易,故建議將“限制發(fā)展”的思路調(diào)整為“適度發(fā)展”,以給程序化交易創(chuàng)造相應(yīng)的發(fā)展空間,促進(jìn)金融創(chuàng)新。

2.正視程序化交易的風(fēng)險(xiǎn),堅(jiān)持規(guī)范發(fā)展。對(duì)高頻交易的主要爭(zhēng)議是認(rèn)為其交易高頻率高速度自動(dòng)化,一旦風(fēng)控機(jī)制不到位或操作失誤,可能會(huì)引發(fā)市場(chǎng)“閃崩”的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。歷史上較為典型的是2010 年5 月6 日美國(guó)股市“閃崩”事件,因計(jì)算機(jī)程序出錯(cuò),美國(guó)股市出現(xiàn)41億美元買盤,道瓊斯指數(shù)下跌近千點(diǎn),近萬(wàn)億市值蒸發(fā)。④參見(jiàn)王蘇生、江國(guó)朝、余臻、許桐桐:《高頻交易芻論—基于中國(guó)證券市場(chǎng)的實(shí)證研究》,清華大學(xué)出版社2016 年版,第9 頁(yè)。同時(shí),高頻交易采用多種交易策略,容易被用于操縱市場(chǎng),其典型的方式是“幌騙”,⑤參見(jiàn)刑會(huì)強(qiáng):《證券期貨市場(chǎng)高頻交易的法律監(jiān)管框架研究》,載《中國(guó)法學(xué)》2016 年第5 期。類似于我國(guó)《證券法》規(guī)定的虛假申報(bào)。2015年11 月,美國(guó)相關(guān)法院判定邁克爾·柯西亞利用高頻交易程序進(jìn)行幌騙(spoofing),構(gòu)成操縱市場(chǎng)罪,該案是全球首例涉及高頻交易被刑事起訴并定罪的案件,其典型方式是不以成交為目的的報(bào)撤單。高頻交易操縱市場(chǎng)的手段還包括試單、擾亂交易行為及濫用市場(chǎng)等。①肖凱:《高頻交易與操縱市場(chǎng)》,載《交大法學(xué)》2016 年第2 期。而在我國(guó)曾引起廣泛關(guān)注的與高頻交易類似的事件主要是“光大烏龍指”等事件。我國(guó)資本市場(chǎng)的人民性決定了發(fā)展資本市場(chǎng)的根本目的是為了全體人民的利益,必須把保護(hù)最廣大投資者的利益放在重要位置。雖然程序化交易與操縱市場(chǎng)并無(wú)必然因果關(guān)系,但鑒于我國(guó)資本市場(chǎng)中小散戶占主體的特殊情況,應(yīng)堅(jiān)持規(guī)范發(fā)展的思路,加強(qiáng)制度構(gòu)建,通過(guò)構(gòu)建事前“防火墻”,防止程序化交易淪為少數(shù)人進(jìn)行操縱市場(chǎng)“巧取豪奪”的工具或單純技術(shù)的“軍備競(jìng)賽”。②參見(jiàn)[法] 弗雷德里克·勒雷艾弗、弗朗索瓦·比雷著:《高頻交易之戰(zhàn)-金融世界的“利器”與“殺器”》,李宇新、劉文博譯,機(jī)械工業(yè)出版社2015 年版,第1 頁(yè)。

(二)完善重點(diǎn)制度,規(guī)范程序化交易的發(fā)展

當(dāng)前,需要抓緊完善與程序化交易相關(guān)的重點(diǎn)制度,主要應(yīng)包括:

1.以新修訂《證券法》的程序化交易規(guī)定為指導(dǎo),抓緊制定程序化交易的基本管理規(guī)范。證監(jiān)會(huì)曾于2015 年發(fā)布《證券期貨市場(chǎng)程序化交易管理辦法(征求意見(jiàn)稿)》,但至今均未正式出臺(tái)。目前,中國(guó)證監(jiān)會(huì)已將制定《程序化交易管理辦法》列入2020 年度立法工作計(jì)劃,并將之確定為“需要抓緊研究、擇機(jī)出臺(tái)的項(xiàng)目”。③中國(guó)證監(jiān)會(huì):《證監(jiān)會(huì)印發(fā)2020 年度立法工作計(jì)劃》,2020 年4 月17 日?qǐng)?bào)道,資料來(lái)源:證監(jiān)會(huì)官網(wǎng),http://www.csrc.gov.cn,2020 年7 月13 日訪問(wèn)。建議抓緊吸收市場(chǎng)各方意見(jiàn),在前期征求意見(jiàn)稿的基礎(chǔ)上修改完善,并及時(shí)以部門規(guī)章形式出臺(tái)《程序化交易辦法》,作為我國(guó)程序化交易監(jiān)管的基本規(guī)范。

2.制定專門的高頻交易規(guī)定。程序化交易中的高頻交易具有特殊性,是國(guó)外資本市場(chǎng)國(guó)家程序化監(jiān)管的重點(diǎn),國(guó)際證監(jiān)會(huì)組織(IOSCO)、美國(guó)證交會(huì)(SEC)、美國(guó)期監(jiān)會(huì)(CFTC)、歐盟MiFIDⅡ(金融工具市場(chǎng)指令Ⅱ)、德國(guó)(《高頻交易法》)、日本(《金融商品交易法》)等均針對(duì)高頻交易制定了監(jiān)管規(guī)則,④參見(jiàn)肖鋼:《中國(guó)資本市場(chǎng)變革》,中信出版集團(tuán)2020 年版,第152 -154 頁(yè)。而我國(guó)目前針對(duì)高頻交易的監(jiān)管規(guī)則仍是空白,應(yīng)借鑒境外發(fā)達(dá)市場(chǎng)的高頻交易監(jiān)管規(guī)則,明確我國(guó)高頻交易的合法邊界。

3.客觀看待程序化交易的速度優(yōu)勢(shì)。程序化交易是金融科技進(jìn)步的產(chǎn)物,其交易行為本身是中性的,速度優(yōu)勢(shì)是程序化交易特別是高頻交易的固有特點(diǎn),其是構(gòu)成濫用程序化交易特別是高頻交易操縱行為的必要但非充分條件,并不能僅僅因?yàn)樾袨槿司哂薪灰姿俣葍?yōu)勢(shì)就認(rèn)定其構(gòu)成操縱,簡(jiǎn)單否定交易速度優(yōu)勢(shì)可能會(huì)阻礙金融科技的發(fā)展。故在濫用程序化交易操縱案件中,應(yīng)當(dāng)將交易速度優(yōu)勢(shì)與操縱交易的主觀目的、虛假申報(bào)等客觀行為進(jìn)行綜合分析,避免以偏概全。

4.合理確定相關(guān)主體之間的權(quán)利義務(wù)。程序化交易事前主要涉及交易客戶身份確認(rèn)和報(bào)備、外部系統(tǒng)接入的測(cè)試和審核等事項(xiàng),事中主要涉及交易指令的合規(guī)性審核、異常交易行為的監(jiān)控與處理等,事后主要涉及操縱市場(chǎng)等違規(guī)行為的查處等。應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步完善證券期貨公司等經(jīng)紀(jì)商的風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制,強(qiáng)化其合規(guī)風(fēng)控意識(shí)和內(nèi)控管理。同時(shí),也應(yīng)合理確定分配相關(guān)交易參與主體之間的權(quán)利義務(wù),避免出現(xiàn)權(quán)利義務(wù)不匹配、失衡現(xiàn)象。以系統(tǒng)外部接入為例,2019 年1月,證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《證券公司交易信息系統(tǒng)外部接入管理暫行規(guī)定》征求意見(jiàn)稿,目前仍未正式出臺(tái)。征求意見(jiàn)稿要求證券公司不得為存在發(fā)生過(guò)場(chǎng)外配資等行為的投資者提供外接服務(wù),但投資者利用外部接入系統(tǒng)開(kāi)展場(chǎng)外配資等行為,并不必然導(dǎo)致程序化交易本身違規(guī)和操縱市場(chǎng)等違法行為的發(fā)生,其責(zé)任主體應(yīng)當(dāng)明確為投資者,除非證券公司存在明知的主觀過(guò)錯(cuò),否則不宜直接禁止證券期貨公司提供外接服務(wù)。

5.完善和公開(kāi)操縱認(rèn)定具體規(guī)則和指標(biāo)。目前,相關(guān)操縱行為的量化指標(biāo)往往以監(jiān)管部門內(nèi)部文件形式存在而并未公開(kāi),原因之一是擔(dān)心當(dāng)事人規(guī)避相關(guān)規(guī)定。但對(duì)操縱行為的處罰或紀(jì)律處分直接關(guān)系當(dāng)事人的權(quán)益,近年來(lái)因監(jiān)管規(guī)則不透明引發(fā)的爭(zhēng)議、復(fù)議或訴訟甚至被法院下發(fā)司法建議的事件屢見(jiàn)不鮮,建議參照行政處罰法關(guān)于處罰依據(jù)公開(kāi)的一般原則,以具體指標(biāo)加概括性規(guī)定的方式對(duì)操縱認(rèn)定的量化指標(biāo)予以公開(kāi),為當(dāng)事人的行為提供事先指引,構(gòu)建公開(kāi)透明的監(jiān)管環(huán)境。同時(shí),應(yīng)進(jìn)一步統(tǒng)一操縱行為的刑事立案追訴標(biāo)準(zhǔn)與審理標(biāo)準(zhǔn),以避免出現(xiàn)偵查和審判依據(jù)不一的問(wèn)題,影響對(duì)操縱違法行為的懲治效果。

(三)改進(jìn)完善配套運(yùn)行機(jī)制,構(gòu)建程序化交易的“防火墻”

我國(guó)股票市場(chǎng)長(zhǎng)期主要實(shí)行T+1 交易制度,在期貨市場(chǎng)和基金等領(lǐng)域?qū)嵭蠺+0 交易制度,該制度與熔斷機(jī)制、漲跌停板制度、停復(fù)牌制度、開(kāi)盤與收盤定價(jià)機(jī)制等共同構(gòu)筑了資本市場(chǎng)的交易機(jī)制,對(duì)穩(wěn)定資本市場(chǎng)的交易秩序發(fā)揮了重要作用。①參見(jiàn)肖鋼:《中國(guó)資本市場(chǎng)變革》,中信出版集團(tuán)2020 年版,第125 頁(yè)。隨著我國(guó)資本市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放步伐的不斷加快,上述制度和機(jī)制也暴露出限制過(guò)多、靈活性不夠等問(wèn)題,影響我國(guó)資本市場(chǎng)的進(jìn)一步做大做強(qiáng)和與國(guó)際交易機(jī)制接軌。在程序化交易的背景下,需要重點(diǎn)研究擴(kuò)大T +0 交易制度試用范圍、漲跌停板與熔斷機(jī)制的合理協(xié)調(diào)等問(wèn)題,還應(yīng)特別防范外資機(jī)構(gòu)與境內(nèi)機(jī)構(gòu)聯(lián)合利用程序化交易手段操縱影響中國(guó)資本市場(chǎng)等違法違規(guī)行為。從長(zhǎng)期來(lái)講,建議總結(jié)我國(guó)期貨程序化交易監(jiān)管和打擊市場(chǎng)操縱等違法違規(guī)行為的實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)和教訓(xùn),在《期貨法》起草和制定中將程序化交易和相關(guān)有效的配套機(jī)制及做法納入立法范圍,通過(guò)制度創(chuàng)新,為防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)構(gòu)筑“防火墻”,在國(guó)家法律層面保障程序化交易長(zhǎng)期規(guī)范發(fā)展。