企業(yè)并購中的商譽問題研究

謝鷹

摘要：在經(jīng)濟結構轉型和產(chǎn)業(yè)升級的宏觀環(huán)境背景下，我國資本市場上高溢價、高估值的并購交易不斷涌現(xiàn)，這些交易往往會導致巨額商譽。隨著合并商譽大量產(chǎn)生，近年來計提巨額商譽減值造成企業(yè)經(jīng)營業(yè)績大幅下滑的事件頻頻發(fā)生，給公司的財務業(yè)績和投資者造成了很大的損失。本文研究商譽問題，意在探討商譽管理方面的思路。

關鍵詞：企業(yè)并購;商譽

自從上市公司逐漸按照新會計準則進行工作，國內的A股上市公司的合并商譽量就一直飆升。2016年，A股的商譽總數(shù)突破1萬億元。2007年開始的7年時間內，在這些上市公司中，平均一位的商譽占那一年的凈利潤比值在0.1-0.2中間變化，2015年飆升到0.4，2016年更是差不多到了0.5。按照A股上市公司2018年半年報展現(xiàn)的信息來研究，該年的前六個月內A股公司商譽總額接近1.4萬億元，比前一年的年終增長了近0.07。和去年比較，商譽占凈資產(chǎn)比值大于一般的公司超過了50位，有15家甚至大于1。4月15日這天開始的7天內，大約有十家上市公司進行商譽減值準備，數(shù)量超過了20億元，不少企業(yè)由于商譽減值的影響，年內的績效出現(xiàn)重大損失，進一步把商譽及其減值的影響放到了眾人聲討的熱點上，引發(fā)大家的擔心和困擾。

一、相關研究文獻回顧

美國有關學者亨德里克森（1982）探討了商譽本質，提到了好感價值論、超額收益論和總計價賬戶論，這三個論點廣為流傳并被普遍認同。美國有關機構在20世紀末第一次定義了核心商譽，著重提到合并對象和被合并對象凈資產(chǎn)和業(yè)務放在一起的計劃協(xié)同影響的意義，和被合并對象仍然開展的業(yè)務繼續(xù)下去的意義。

國內研究人員對商譽本質有著下列觀點和想法：徐文麗、張敏（2009）相信，商譽表示企業(yè)之前的活動和業(yè)務所帶來的產(chǎn)物，是企業(yè)主導的，可以助力企業(yè)在未來拿到更高的回報，屬于沒有記錄進賬目的特別的無形資產(chǎn)。按照企業(yè)資源的普遍認知和活動支出的理解來看，張婷、余玉苗（2008）把合并商譽的意義概括成并購對象獲取被并購對象的資產(chǎn)而衍生的商譽提高，把合并負商譽算作被并對象自己的價值影響。傅超、王靖懿、傅代園（2016）總結最近這幾年上市公司的財務情況，認為大致上來看我國資本環(huán)境下的并購商譽可以助力企業(yè)獲得額外的價值。

包勇（2009）認為隨著企業(yè)減值測試的不斷進行，商譽會逐年接近企業(yè)的超額收益能力，更真實地體現(xiàn)企業(yè)的財務狀況，因而減值法比攤銷法更合適。與之相反，周華、劉俊海、戴德明（2010）對減值法提出質疑，因為管理層可以自行決定可收回金額和資產(chǎn)減值額，借助資產(chǎn)減值的會計準則規(guī)定跨期調節(jié)利潤。陳力生（2010）提出應該采取系統(tǒng)攤銷與減值測試相結合的方式對商譽進行后續(xù)計量。

二、案例選擇依據(jù)

本文選擇“鋰電巨頭”陜西堅瑞沃能股份有限公司（以下簡稱為“堅瑞沃能”）作為案例公司。通過對案例的深入分析，我們發(fā)現(xiàn)在初始確認商譽時，企業(yè)存在偏離本質、盲目高估的現(xiàn)象，堅瑞沃能以52億元溢價近5倍收購鋰電企業(yè)沃特瑪，產(chǎn)生商譽46.14億元。在這次并購交易中，沃特瑪給出的業(yè)績承諾之高，不禁令人懷疑交易過程中確認的并購商譽數(shù)額的客觀性與合理性。并購交易完成后不久，沃特瑪?shù)膬衾麧櫨烷_始大幅下跌，以至于承諾堅瑞沃能的業(yè)績未能達到。堅瑞沃能更是將收購沃特瑪時產(chǎn)生大額商譽一次性計提減值，直接導致公司當年凈利潤轉負，股價一路暴跌。就堅瑞沃能面臨的狀況，本文擬基于巨額并購商譽與商譽減值之間關系，論證堅瑞沃能并購時定價的不合理，巨額的并購商譽事實上只是泡沫化的資產(chǎn)，并就如何避免“商譽泡沫”的產(chǎn)生提出意見，以期為其他企業(yè)在解決此類問題上提供借鑒。

三、案例情況介紹

（一）合并方堅瑞沃能介紹

陜西堅瑞沃能股份有限公司（以下簡稱為“堅瑞沃能”）的前身是陜西堅瑞消防股份有限公司（以下簡稱為“堅瑞消防”），堅瑞消防于2005年4月30日成立，2010年9月，堅瑞消防在深圳證券交易所上市，募集資金的總額接近4億元。在多年發(fā)展后，該企業(yè)的市場占有率大幅提升，并且成了國內消防產(chǎn)品生產(chǎn)的知名企業(yè)。

然而，2010年開始的5年問，該公司營業(yè)收入及凈利潤都基本保持穩(wěn)定不變，凈利潤在1200萬元-3500萬元之間。業(yè)績不佳，股價下行，為了擺脫這一經(jīng)營困境，同時開拓新的行業(yè)領域，堅瑞消防開始頻繁進行并購。它的目標瞄準了深圳市沃特瑪電池有限公司（以下簡稱為“沃特瑪”），由于沃特瑪在新能源行業(yè)發(fā)展多年，具有充足豐富的經(jīng)驗、渠道和技術優(yōu)勢，堅瑞消防便意欲借助這次收購，形成其嶄新的“新能源+消防安全”的雙主業(yè)戰(zhàn)略布局。2016年10月，堅瑞消防股票簡稱正式變更為堅瑞沃能從一家消防器材公司，轉型為“鋰電巨頭”。

（二）被合并方沃特瑪介紹

深圳市沃特瑪電池有限公司（以下簡稱為“沃特瑪”）成立于2002年，是國內最早成功研發(fā)磷酸鐵鋰新能源汽車動力電池、汽車啟動電源、儲能系統(tǒng)解決方案并率先實現(xiàn)規(guī)?；a(chǎn)和批量應用的磷酸鐵鋰電池企業(yè)之一。公司的創(chuàng)始人李瑤曾任職于比亞迪公司，后來選擇自主創(chuàng)業(yè)，開發(fā)出了車用的磷酸鐵鋰電池。以2010年上海世博會的純電動巴士為契機，沃特瑪領導了新能源汽車行業(yè)聯(lián)盟的建設，供應鏈中的數(shù)百家企業(yè)與沃特瑪?shù)牧姿徼F鋰電池密不可分。2015年，沃特瑪?shù)膬衾麧欉_到了2.76億元，增長了123倍，位居國內新能源汽車配套電池的第二位。憑借成熟的生產(chǎn)技術，勤勉的市場判斷和豐富的行業(yè)經(jīng)驗，沃特瑪?shù)漠a(chǎn)品具有很強的市場競爭力。

（三）合并過程及商譽確認結果

1.合并過程

堅瑞消防以8.63元，股的價格，向李瑤、李金林、耿德先等13名自然人股東及長園盈佳、德聯(lián)恒豐、京道天楓和天瑞達發(fā)行4.63億股，并支付現(xiàn)金12億元，合計作價52億元購買其共同持有的沃特瑪100%的股權。為支付并購交易的現(xiàn)金對價，提高交易的協(xié)同效應，堅瑞消防向寧波堅瑞新能源投資合伙企業(yè)（有限合伙）、君彤基金、興業(yè)財富資產(chǎn)管理有限公司、上海郁泰登碩投資中心（有限合伙）以及南昌市水投投資有限責任公司非公開發(fā)行股份募集配套資金。收購完成后，沃特瑪便成了堅瑞消防的全資子公司，沃特瑪大股東李瑤成為堅瑞消防的總經(jīng)理和法定代表人。

2.商譽確認

坤元資產(chǎn)評估有限公司出具的深圳市沃特瑪電池有限公司股東全部權益價值評估項目資產(chǎn)評估報告中分別采用資產(chǎn)基礎法和收益法對委托評估的沃特瑪公司的股東全部權益價值進行了評估。

資產(chǎn)評估報告中表示，在評估基準日2015年12月31日，沃特瑪公司股東全部權益價值采用資產(chǎn)基礎法評估的結果為15.82億元，采用收益法評估的結果為52.38億元，兩者相差365，638.39萬元，差異率為231.08%。

由收益法評估得到結果為，沃特瑪公司股東全部權益為5，238，660，000元。經(jīng)過交易雙方的友好協(xié)商，本次交易的最終價格確定為52億元，再加上10.4億元的或有對價，最終確認的合并成本62.4億元，較購買日沃特瑪凈資產(chǎn)公允價值16.26億元增值284%，本次交易最終形成46.14億元商譽。

四、案例分析

（一）商譽初始確認存在的問題

商譽是企業(yè)并購的產(chǎn)物，數(shù)量根據(jù)合并對象投入資金大于被合并對象凈資產(chǎn)公允價值來計算。之所以會產(chǎn)生商譽就表示被合并對象在之后的獲利水平優(yōu)秀，可以賺取超出預期的收入。沃特瑪52億元的高估值關鍵就在于它的業(yè)績水平十分優(yōu)秀。高業(yè)績對賭基本上就意味著會產(chǎn)生不少的商譽。如果目標對象的業(yè)績不盡如人意，出現(xiàn)了過低的情況或可能性，就應該在實施商譽減值測驗時做好減值的準備，雖然這樣的措施會降低收入水平，但由于業(yè)績補償?shù)膶嵤┠軌蚧蚨嗷蛏贉p少這種不良的影響，起到一定的彌補效果。

在堅瑞沃能并購沃特瑪時，李瑤在交易中做出的高績效承諾支持了當時52億元的高估值，一方面使標的股東得到更多的支付對價，另一方面使投資者提高了對上市公司未來業(yè)績的預期。但對于新能源汽車電池這種周期性行業(yè)，做出如此高的業(yè)績承諾，交易時就埋下了后續(xù)的商譽地雷。

（二）商譽后續(xù)計量存在的問題

由于高溢價收購，商譽就會面臨減值危機。被合并對象業(yè)績情況沒有滿足計劃指標時，公司就可能不得不進行計提商譽減值，還有可能不得不減少利潤指標。2016年，堅瑞沃能以52億元收購沃特瑪100%股權，與沃特瑪9.29億元的賬面價值相比，評估增值率為469%。因為算是一類特別的資源，商譽并不穩(wěn)定，假如大環(huán)境水平或者企業(yè)的經(jīng)營狀況有所波動，商譽也會受到影響。基于這種情況，國內的會計規(guī)定讓企業(yè)必須年年都開展商譽減值測試工作。假如產(chǎn)生了減值，就需要改變賬面價值，算進當期損耗。不過由于商譽減值測試流程比較煩瑣、要花費不少費用、不夠公平客觀，導致開展工作不夠清晰透明，監(jiān)督的阻礙重重。另一方面，實施了計提減值的商譽不可以算回來，因此上市公司或者不計提商譽，或者干脆一次性計提很大額的商譽。

在2017年的財務報告中，堅瑞沃能對其一次性計提商譽做出解釋。一方面是因為“受國家新能源產(chǎn)業(yè)政策補貼調整影響”，事實上，該政策在2016年就發(fā)生了變化，而堅瑞沃能在當時并沒有為此變動商譽。2016年，相關政策規(guī)定新能源汽車只能在行駛30，000公里后才得到政府補助，這使得新能源汽車生產(chǎn)廠獲取國家補貼的時間被推遲，作為整車生產(chǎn)廠家的供應商，堅瑞沃能也面臨著應收賬款增加，資金流斷裂的風險。另一方面補貼條例規(guī)定了動力電池密度的要求。純電動客車的密度不應低于90Wh/kg，密度高于120Wh/kg的生產(chǎn)企業(yè)能得到1.1倍的補助。這對堅瑞沃能來說是一個巨大的挑戰(zhàn)，因為它主要生產(chǎn)的磷酸鋰電池的密度為80Wh/kg。公司需要創(chuàng)新技術來提高電池密度，否則他們只能放棄政策補貼，而無論采取何種做法，企業(yè)未來的成本都會上升。面對政府補貼已經(jīng)消退的事實，堅瑞沃能仍然對沃特瑪保持盲目樂觀的態(tài)度，沒有計提商譽減值。并購時產(chǎn)生的巨額商譽以及年終減值測試的盲目自信態(tài)度使得堅瑞沃能在2018年債務危機時一次性全額計提了并購產(chǎn)生的46億元商譽，導致公司利潤急劇下降，市場價值大幅萎縮。

五、結論與建議

經(jīng)過上述研究我們發(fā)現(xiàn)，堅瑞沃能以52億元溢價近5倍收購鋰電企業(yè)沃特瑪，產(chǎn)生商譽逾46億元，商譽的初始確認存在盲目高估偏離本質的現(xiàn)象。而支撐沃特瑪52億高估值的，主要是其高業(yè)績承諾，以至于由于后期凈利潤大額下滑導致業(yè)績承諾未實現(xiàn)，堅瑞沃能將收購沃特瑪產(chǎn)生商譽計提了全額減值準備，導致凈利潤大額虧損，股價一路暴跌。就此，我們可以得出，巨額的并購商譽事實上只是泡沫化的資產(chǎn)。因此本文建議：

（一）嚴格開展針對“高溢價并購”的管控工作

想要恰當科學地對被合并對象凈資產(chǎn)開展計算，監(jiān)管組織就需要對估算工作從嚴進行，舉例來說按照被合并對象業(yè)內的盈利水平，把并購時的估算額限制在一定的數(shù)額內。

（二）提升評估組織的責任心

企業(yè)并購工作開展時，合并對象應該找到資產(chǎn)評估專家來開展針對被合并對象的調查估算工作，包括擁有的資源、背負的債款等等情況，都需要認真核查清楚。資產(chǎn)估算是企業(yè)并購工作的第一步驟，所以，資產(chǎn)評估專家在這一項活動中發(fā)揮著不可或缺的核心作用。要想增強評估專家的可靠程度和專業(yè)程度，就應該仔細、認真挑選可信賴的專業(yè)機構，確保機構和專家具有專業(yè)的知識背景和成熟的工作經(jīng)驗以及負責公正的工作態(tài)度。同時有關部門應該制定并持續(xù)優(yōu)化針對這一領域的條例規(guī)定，為發(fā)展和建設打好基礎。