一支眼霜打天下！

高一心

以眼霜為主打產(chǎn)品的丸美股份，營收僅為上海家化1/4，珀萊雅的6成，但上市不到40個交易日，就力壓上海家化、珀萊雅，躍居中國化妝品行業(yè)市值“第一股”。

其上位背后，不僅有精準定位、渠道和營銷模式的優(yōu)勢，也有國人文化自信下“新國貨”崛起潮流帶來的行業(yè)紅利。即便如此，丸美因為產(chǎn)品較為單一，品牌矩陣尚未建立，依然無法躋身國內(nèi)市場前20位榜單。

歐萊雅、雅詩蘭黛等外資品牌，每年光是研發(fā)費用就超過了丸美的營收。面對壟斷化妝品大眾市場的國際巨頭，中國化妝品產(chǎn)業(yè)還有漫長的路要走。

2019年7月25日，歷經(jīng)5年IPO坎坷之路的丸美股份終于上市，開盤價29.58元/股。令人驚嘆的是，此后不到4個月，其股價即上漲2.55倍，最高到達75.57元/股。

而丸美以市值249.02億元超越上市18年的老品牌上海家化，成為中國化妝品行業(yè)第一股，也只用了不到40個交易日。截至2020年4月30日，丸美股份的市值為292億元，仍然高于上海家化（218億元）、珀萊雅（259億元）。

營收規(guī)模僅為上海家化1/4、珀萊雅6成的丸美股份，市值遠遠超過前兩者，并不容易。

IPO之路，丸美走了5年。

2014年6月，丸美股份首次申請IPO，2016年11月首次上會，卻因營銷模式與產(chǎn)品質(zhì)量問題受到質(zhì)疑，鎩羽而歸。

2017年6月，丸美股份第二次遞交招股書。一年后，上會前夕，證監(jiān)會因為“尚有相關(guān)事項需要進一步核查”而取消審核，其IPO再次折戟。

2019年4月30日，三次嘗試的丸美首發(fā)申請終于獲得通過；7月25日，丸美股份正式上市，如愿以償。

上市前的臥薪嘗膽，換來了上市后的一鳴驚人。僅過了40個交易日，丸美市值即超過上市近20年的上海家化，并保持優(yōu)勢至今。丸美到底具有哪些獨特品質(zhì)，令市場高看一眼？

專注毛利率70%的眼霜盈利能力勝對手一籌

自2000年丸美創(chuàng)立起，就選擇了眼霜這一細分領(lǐng)域。這種專注，使消費者更容易在品類與品牌之間建立聯(lián)系。一則“彈彈彈，彈走魚尾紋”的廣告語深入人心，人們在提及眼霜的時候，會很自然地聯(lián)想到丸美這個品牌。據(jù)360大數(shù)據(jù)，2018年丸美在國內(nèi)眼霜市場認知度位居第六，在國貨品牌中位居第一。前十名分別為雅詩蘭黛、歐萊雅、玉蘭油、蘭蔻、倩碧、丸美、大寶、相宜本草、玫琳凱和薇姿。

表1：丸美各產(chǎn)品品類收入構(gòu)成（單位：萬元）

眼霜、精華、面霜為護膚品中附加值最高的品類，具有功能成分含量高、單件容量小、價格高的特點，因此毛利率也相對較高。丸美從眼霜起家，如今仍以眼霜作為主導產(chǎn)品，2016年，其眼部產(chǎn)品的收入占比為27.63%，2018年已經(jīng)提升至33.79%，在所有品類中占比僅次于護膚類的面霜乳液等（表1）。

丸美的綜合毛利率也受益于眼霜的提振作用。2018年，丸美眼霜類產(chǎn)品毛利率為73.04%，綜合毛利率為68.34%，而珀萊雅和上海家化的綜合毛利率分別為64.39%和62.79%，比丸美分別低3.95和5.55個百分點。

在其他的產(chǎn)品線方面，丸美與珀萊雅的差別并不明顯。2018年，丸美肌膚清潔類產(chǎn)品、護膚膏霜乳液類產(chǎn)品、面膜類產(chǎn)品，以及彩妝類產(chǎn)品毛利率分別為63.17%、68.77%、49.42%和64.44%；珀萊雅潔膚類、護膚類和美容類產(chǎn)品毛利率分別為66.91%、63.87%和60.85%，雖然產(chǎn)品的劃分略有差異，但從相關(guān)的產(chǎn)品分類來看，珀萊雅總體毛利率與丸美相差不大。

根據(jù)珀萊雅招股說明書，2017年珀萊雅的眼霜產(chǎn)品毛利率為75.4%，是所有品類中毛利率最高的，同時也與丸美眼霜產(chǎn)品的毛利率處在同一區(qū)間，因此，珀萊雅與丸美的毛利率差異主要來源于眼霜產(chǎn)品在收入中的占比。2018年珀萊雅的眼霜產(chǎn)品僅占營業(yè)收入的6%左右，眼霜產(chǎn)品占收入三成的丸美股份，因此獲得更高的綜合毛利率。

由于上海家化對產(chǎn)品的分類為美容護膚、個人護理和家居護理，與丸美和珀萊雅不具有明確的可比性。

盡管眼霜毛利率非常高，但眼霜行業(yè)存在著比較激烈的競爭。國貨方面，珀萊雅有多款針對不同眼部護理訴求的產(chǎn)品，雖然眼霜產(chǎn)品銷售收入占比不到10%，但也超過1億元。上海家化旗下也有雙妹品牌眼霜，百雀羚、自然堂等品牌都有眼霜產(chǎn)品。

競爭不僅存在于化妝品行業(yè)本身，以痔瘡膏聞名的馬應龍也開始跨界做眼霜，并且有馬應龍八寶和瞳話兩個品牌。馬應龍八寶定位于藥妝，主要作用為去黑眼圈，瞳話定位于專業(yè)化時尚品牌，是解決眼部問題的綜合性產(chǎn)品，但時尚感更為突出。雖然乍聽起來似乎非常無厘頭，但馬應龍八寶天貓旗艦店銷量最高的眼霜2019年12月月銷7000+，馬應龍瞳話天貓旗艦店中銷量最高的眼霜2019年12月月銷2249，已有8萬多條評論。

在眼霜領(lǐng)域，國際品牌把持了中高端，競爭優(yōu)勢更加明顯，知名度較高的奢侈品線有海藍之謎一系列精華眼霜、赫蓮娜綠寶瓶，高端線有雅詩蘭黛小棕瓶、蘭蔻小黑瓶，中端市場也有歐萊雅的紫熨斗、科顏氏的牛油果等提供高性價比選擇（表2）。

日化專營店 + 電商渠道地位強勢帶來良好的現(xiàn)金流

中國化妝品行業(yè)品牌林立，競爭激烈。市場渠道的開拓，是品牌取勝的關(guān)鍵。目前，化妝品的銷售渠道主要包括KA渠道（超市賣場）、百貨渠道、CS渠道（由日化店、化妝品店、個人護理店、精品店等終端店鋪組成）、專業(yè)線渠道（美容院、理發(fā)店等）以及電商渠道等。

表2：部分國際品牌天貓旗艦店眼霜產(chǎn)品價格及月銷量

圖1：中國化妝品銷售渠道份額占比

表3：丸美股份各渠道銷售情況（萬元）

表4：丸美、珀萊雅、上海家化預收和應收賬款情況

國產(chǎn)品牌在發(fā)展之初，品牌力和渠道力遠遠不及國際品牌，因此，為了避開國際品牌在高端市場的鋒芒，往往選擇在廣闊的低線市場擴張。在下沉的過程中，門店多、賬期短、沒有高昂入場費的CS渠道被廣泛運用。根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，CS渠道2010年開始在中國化妝品銷售渠道中的占比逐漸提升，2015年超過百貨，成為僅次于KA渠道的化妝品第二大銷售渠道。2018年，國內(nèi)化妝品CS渠道占比為19.9%（圖1）。

KA渠道中的大型商超是大眾品牌的聚集地，由于人群隨機購買概率很高，商品價格不高，但銷量巨大，不過隨著電商的崛起，其占比也不斷被壓縮。

本土品牌在發(fā)展初期，為了提高市場份額和滲透率，會讓利給渠道方，所以，各渠道方也樂意與其合作。寶潔、聯(lián)合利華、歐萊雅等外資巨頭則不同，它們的研發(fā)和營銷投入遠高于國內(nèi)品牌，所以對利潤要求更高。有知情人士介紹，“以歐萊雅為例，化妝品專營店進貨的折扣達到7折，而本土品牌一般是4折，在利潤返點上還是存在差距的。外資品牌和本土品牌在店內(nèi)扮演的角色不同，前者知名度高帶來客流，而認知度不高的，則帶來利潤”。

丸美與其他本土品牌的發(fā)展路徑一致，2000年創(chuàng)立至今，以經(jīng)銷為主、直銷為輔，形成了日化店和電商為主導的銷售模式。2018年，丸美經(jīng)銷渠道收入占比為87.65%。

分布廣泛的日化店，是丸美最主要的經(jīng)銷渠道。截至2018年底，其主品牌“丸美”入駐1萬多家日化店、1700多家大眾百貨和數(shù)千家美容院。2005到2012年，是日化專營店蓬勃發(fā)展的時期，丸美借助這一渠道實現(xiàn)了營收的跨越式增長。2016年，其日化店渠道的銷售額占比為48.21%，是丸美銷售額占比最大的渠道，2018年這一渠道仍貢獻了39.81%的銷售額（表3）。

盡管電商洶涌，但線下渠道對于中國化妝品公司仍然非常重要。當下中國一線品牌有8個，被稱為“本土化妝品G8”，包括自然堂、珀萊雅、歐詩漫、百雀羚、丸美、卡姿蘭、相宜本草、韓束，它們的崛起都有賴于CS渠道。在CS渠道國產(chǎn)品牌扎堆的情況下，丸美專注眼霜的差異化戰(zhàn)略及相對高端的定位，有助于與其他品牌區(qū)分，提升辨識度。

丸美經(jīng)銷模式中，主要的擾動項來自電商。2011年丸美開始“觸電”，逐步覆蓋主流電商平臺，且直營與經(jīng)銷雙管齊下，2018年其電商渠道的銷售額占比已經(jīng)達到了41.77%，反超日化店。

電商從爆發(fā)至今超過10年，仍然是最有活力、增速最快的渠道之一。各品牌都在此進行了比較大的投入，市場競爭激烈，所以，丸美在保證各渠道銷售折扣率接近的前提下，加大了對電商渠道經(jīng)銷商的返利力度，非電商渠道的返利一般為當期出貨或回款的1%-2%，而電商渠道可達1%-15%。雖然丸美也有直營電商渠道，但目前收入占比較小，2018年實現(xiàn)收入1.87億元，僅占總銷量的11.88%，電商仍以經(jīng)銷商為主。

目前丸美線上線下的收入占比分別為41.77%與58.23%，比例相對均衡。對比其他本土品牌，根據(jù)年報披露數(shù)據(jù)，2018年珀萊雅線下收入占比56.4%，拉芳為89%，上海家化為78%。

和丸美非常相似，珀萊雅和上海家化也主要依靠經(jīng)銷商渠道，公司的應收賬款和預收賬款大部分來自于經(jīng)銷商（表4）。

丸美股份的預收賬款大于應收賬款，而珀萊雅和上海家化的預收賬款均低于應收賬款，同時，丸美的應收賬款周轉(zhuǎn)次數(shù)在2018年達到了257.69次，而珀萊雅和上海家化分別為32.41和7.2次。預收款大于應收款，應收賬款周轉(zhuǎn)速度快，說明丸美在與經(jīng)銷商的合作時較為強勢。這種強勢來自于兩個方面，一個是丸美制定的還款政策，一個是丸美的品牌價值。

除了行業(yè)內(nèi)一貫的給經(jīng)銷商4折左右的折扣，根據(jù)與經(jīng)銷商制定的收款政策和信用政策，丸美在招股說明書中表示“公司對經(jīng)銷客戶執(zhí)行先款后貨的政策，不存在賒銷的情況”，不過對于部分滿足條件的經(jīng)銷商，接受商業(yè)承兌匯票。丸美的最大經(jīng)銷商北京美妮美雅商貿(mào)有限公司，與包括相宜本草、百雀羚在內(nèi)的多家化妝品公司有合作關(guān)系。

珀萊雅雖然也采取先款后貨的收款政策，但給予部分優(yōu)質(zhì)經(jīng)銷商一定的信用額度與信用期，信用額度和信用期不固定，珀萊雅根據(jù)申請進行審批，信用期一般為1-3個月。上海家化也會根據(jù)客戶的信用資質(zhì)設置相應的信用期，2018年上海家化的應收賬款周轉(zhuǎn)率為7.2次，也就是說，上海家化的平均收款期為52天，與珀萊雅賬期相近。

正是因為丸美對經(jīng)銷商較為“嚴格”，回款能力強，丸美的現(xiàn)金狀況也明顯比珀萊雅和上海家化要好（表5）。

充足的現(xiàn)金使得丸美股份多年沒有長期負債，短期負債金額也非常小，2018年，其賬面有32.02億元現(xiàn)金類資產(chǎn)。而收入是丸美4.5倍的上海家化，收入是丸美1.5倍的珀萊雅，2018年賬面僅有27.59億元和14.79億元現(xiàn)金類資產(chǎn)，同時還有數(shù)量不等的長短期借款。化妝品公司需要大量的現(xiàn)金投入營銷，資金的充足性非常重要。

從回款政策來看，丸美確實比珀萊雅和上海家化“強勢”，但丸美的經(jīng)銷渠道終端單店銷售情況基本與珀萊雅在同一水平。單店銷售收入指的是單店對應品牌方銷售收入的金額，2017年丸美和珀萊雅的終端網(wǎng)點數(shù)量分別為14643家和21976家，丸美的單店銷售收入為5.61萬元，珀萊雅為4.98萬元，丸美較高是因為產(chǎn)品單價較高。

曾經(jīng)“哈日”，如今“高級感”新國貨三年10億廣告費

化妝品要打開市場，一靠渠道，一靠品牌。2000年，丸美成立。成立之初，為了給品牌塑造高級感，迎合世紀初消費者“哈韓”、“哈日”的偏好，丸美一直宣傳自己是日本品牌，對外宣稱成立于昭和54年的日本。為強化自己的日本血統(tǒng)，創(chuàng)始人孫懷慶，一個土生土長的重慶人，甚至給自己起了個名字叫“小林慶夫”，頻頻用這個名字參與對外宣傳。

表5：丸美、珀萊雅、上海家化現(xiàn)金情況（單位：億元）

表6：珀萊雅和上海家化銷售費用

2017年，借著電視媒體的東風，丸美的明星產(chǎn)品彈力蛋白精華的一支“彈彈彈，彈走魚尾紋”的廣告一炮而紅，建立起了丸美品牌與眼霜品類的強關(guān)聯(lián)。就在丸美開始全方位的營銷之時，同年，職業(yè)打假人王海揭發(fā)丸美的“偽日貨”戲碼，丸美不得不承認自己是中國品牌，并公開道歉。

后來的丸美一直受困于對身份的焦慮，但并未放棄對“日貨”定位的追求。其2016年推出的丸美白色之戀淡黑眼圈精華和2017年的丸美多肽蛋白提拉眼袋精華液，均宣稱由丸美東京肌膚研究中心出品。然而，有媒體曾實地走訪丸美在日本注冊的辦公地點，發(fā)現(xiàn)空無一人。丸美的“日本技術(shù)”究竟有其特別之處，還是只是一種營銷手段，無法得到證實，不過其2018年研發(fā)費用3400萬元僅為營業(yè)收入的2.15%，是銷售費用的5.4%，說是一種營銷，可能更加讓人信服。

如今，本土品牌越來越被人接受，丸美對于“日本”的偏愛也逐漸削減，不再強調(diào)研發(fā)團隊均來自日本，當前也只有日本酒御齡冰肌系列與日本相關(guān)，其他系列更多強調(diào)功效和成分。

丸美的營銷方式還包括代言人、軟廣硬廣以及新興的營銷方式。首先是代言人，最初“彈彈彈，彈走魚尾紋”時期的代言人是袁詠儀，之后梅婷、魯豫、周迅也依次為丸美代言，2015年，梁朝偉為丸美拍攝宣傳片《眼》，同年其聘請楊子姍為代言人，2016年，梁朝偉與周迅共同拍攝丸美《不怕黑》三部曲，2018年，丸美宣布了第二位男性代言人彭于晏。近年來，丸美不斷試圖通過代言人，塑造高端化的品牌形象。2020年4月，朱正廷成為了丸美新的品牌大使，主推小紅筆眼霜抗初老，走向年輕化。

其次是電視劇植入，丸美在《延禧攻略》、《如懿傳》、《戀愛先生》、《天盛長歌》等熱門電視劇中大力投放廣告。尋藝數(shù)據(jù)顯示，2018年《延禧攻略》、《如懿傳》、《戀愛先生》的網(wǎng)絡播放量分別為181億、158億和163億，在電視劇中排名前三，其中植入的廣告產(chǎn)品也會有著不錯的曝光率。

此外，丸美還加大了社交營銷的力度，在微信、今日頭條、抖音、小紅書等主流APP上投放信息流、網(wǎng)紅安利等多種形式的廣告。

引入奢侈品牌做股東，也是丸美獨特的營銷方式。2013年5月，丸美創(chuàng)始人孫懷慶和王曉蒲夫婦將持有的丸美股份10%的股份，轉(zhuǎn)讓給了全球最大奢侈品集團LVMH旗下的私募基金L Capital。孫懷慶表示，選擇L Capital主要是看重了LVMH入股對品牌的提升。丸美定位于高端路線，即使LVMH只出現(xiàn)在股東名單，也滿足了丸美對高級感的訴求。

2016-2018年，丸美的銷售費用占營收的比重分別為39.09%、34.53%和33.93%，其中大約七成銷售費用花在了廣告宣傳上。這3年廣告宣發(fā)費用達到10.18億元，占3年營業(yè)總收入41.36億元的24.7%。另外，丸美上市募資凈額7.9億元，其中有2.58億元用于營銷網(wǎng)絡的建設，占比32.7%。

并非只有丸美的銷售費用率比較高，整個化妝品行業(yè)都是如此。珀萊雅的銷售費用率在35%-40%之間，廣告費占總營收的比重在2成左右；而上海家化的銷售費用率更高達40%以上，廣告費占總營收比重在3成左右（表6）。

這個營銷無處不在的時代，各種新鮮的產(chǎn)品和充滿誘惑力的廣告，沖擊著我們的眼球和錢包，現(xiàn)在的消費者，選擇太多。在集中度并不高的化妝品行業(yè)中，各公司需要不斷投入廣告刷存在感，否則很快會被極易種草的消費者忘記。

市場需要一個標的滿足對化妝品公司的所有幻想

在被市場寄予“化妝品第一股”厚望的公司中，丸美能夠后來居上與競爭對手的沒落有關(guān)與競爭對手的沒落有關(guān)，有其僥幸的一面，其中上海家化的發(fā)展令人扼腕。

目前，上海家化的營收主力是洗護日化品牌“六神”，從某種意義上來說，上海家化已不再是純粹的化妝品公司。

2013年前，上海家化可以算得上是我國的化妝品老大，當家花旦“佰草集”是化妝品國貨高端市場第一品牌。但平安接手后，謝文堅上任，逐漸向中低端和泛日化產(chǎn)業(yè)發(fā)力，上海家化走向了下坡路，2016年前三季度凈利潤下滑45.17%。

2016年11月，謝文堅提出離職，張東方接任，上海家化財務指標全線回暖，市場對上海家化的態(tài)度也在逐漸轉(zhuǎn)向樂觀。

2020年4月，張東方辭職，原歐萊雅高管潘秋生空降上海家化，其后續(xù)走勢如何，值得觀察。

上海家化的營收規(guī)模優(yōu)勢明顯，但市值卻不敵珀萊雅和丸美，原因在于產(chǎn)品種類。2018年，上海家化的化妝品業(yè)務收入為23.55億元，只占總收入的33.1%，個護業(yè)務收入是化妝品業(yè)務的兩倍。除了珀萊雅和丸美，未上市的百雀羚、伽藍集團（自然堂母公司）、上美（韓束一葉子母公司）在化妝品核心業(yè)務上都已經(jīng)超越上海家化（表7）。核心業(yè)務化妝品占比較低，使得毛利低估值低，是上海家化短期內(nèi)難以改善的劣勢。

在丸美上市之前，珀萊雅承擔了資本市場對本土化妝品企業(yè)的所有幻想。2017年珀萊雅上市前，A股并沒有純粹的化妝品企業(yè)，除了上海家化，兩面針（600249）、白貓股份（目前已退市）、廣州浪奇（000523）、拉芳家化（603630）以及名臣健康（002919）等都只能算是泛日化板塊，規(guī)模較小，市值也較低（表8）。而珀萊雅的收入100%來自旗下“珀萊雅”、“優(yōu)資萊”、“貓語玫瑰”等自有化妝品品牌，是名副其實的化妝品概念第一股。同時，珀萊雅的財務數(shù)據(jù)也非常靚麗，毛利率高達60%，凈利潤有超過30%的增長?！皣浿狻奔由蟽?yōu)秀的財務表現(xiàn)，給了市場頗多的信心，從上市至2020年2月11日，珀萊雅的股價（前復權(quán)）已經(jīng)上漲了5倍。

表7：2018年中國化妝品行業(yè)部分企業(yè)收入情況

表8：A股上市化妝品公司市值及市盈率（單位：億元）

丸美上市后，一定程度上搶了珀萊雅的風頭。同樣純粹的化妝品公司，同樣凈利潤30%以上的高增長，丸美卻有著更高的毛利率、凈利率和更加充足的現(xiàn)金流。而且，丸美與珀萊雅的定位不同，珀萊雅主要針對大眾海洋護膚，丸美主打中高端眼部護理，國貨化妝品中能夠切入中高端市場的品牌為數(shù)不多，這也是丸美備受關(guān)注的重要原因之一。

中國的投資者一直在尋找一個企業(yè)，滿足對國貨化妝品的一切幻想：聚焦化妝品核心業(yè)務，能有高毛利和高成長，產(chǎn)品本身具有強的競爭力，具備優(yōu)秀的品牌運營以及符合最新趨勢的營銷能力等等龍頭化妝品公司該有的特質(zhì)。而目前，或許最符合的，就是丸美股份了。但這個選擇，是大環(huán)境下的無奈。

四大行業(yè)紅利

無論對丸美還是珀萊雅，資本市場的期待，源自市場空間擴張、消費者年輕化、電商和社交渠道紅利凸顯等利好下，本土化妝品行業(yè)近年快速發(fā)展。

市場空間紅利

“小山重疊金明滅，鬢云欲度香腮雪”、“點絳唇”、“貼花黃”，中國古代早已發(fā)展出完善的美妝體系，而直到近代，化妝品才在中國作為一門產(chǎn)業(yè)開始蓬勃發(fā)展。改革開放初期，大寶、小護士、美加凈、雅倩等國貨品牌陸續(xù)創(chuàng)立，以物美價廉風靡全國。

與此同時，國際化妝品品牌進入中國。雅詩蘭黛、歐萊雅、資生堂等巨頭，憑借著研發(fā)技術(shù)、營銷經(jīng)驗及資金優(yōu)勢，迅速獲得了強勢地位，并在千禧年之后開始并購本土品牌。2003、2004年，歐萊雅收購小護士和羽西，2008年強生收購大寶，2011年科蒂集團收購丁家宜，2014年歐萊雅收購美即。只是，這些被收購的品牌，大多失去了過去的光輝，小護士和丁家宜已經(jīng)消失，羽西掉出了主流梯隊，“大寶天天見”也逐漸陌生，本土品牌錯過了這個行業(yè)發(fā)展的黃金時段。

Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2010-2018年間，中國化妝品市場規(guī)模從2045.33億元增長到4102億元，8年增加1倍，年復合增長率8%，中國也已成為僅次于美國的全球第二大化妝品消費國。2012-2016年，由于中國GDP放緩，化妝品市場規(guī)模增速有所降低，不過進入2017年，隨著消費升級，其增速開始回升（圖2）。

圖2：中國化妝品市場規(guī)模

圖3：2018年我國化妝品公司市場占有率

本土化妝品牌也在這一波消費回暖中逐漸復蘇。尤其是，隨著下沉市場的開拓，在三四線城市以及鄉(xiāng)鎮(zhèn)農(nóng)村，消費者品牌忠誠度較低，國貨有著更強的競爭力。

但整體看，國貨品牌尚處于劣勢。Euromonitor數(shù)據(jù)顯示，2018年中國化妝品前十大企業(yè)市場占有率不足50%，其中，國產(chǎn)品牌只有伽藍集團（自然堂母公司）和百雀羚，珀萊雅占到2%，上海家化為1.9%，丸美僅大約有1%（圖3）。

在中高端產(chǎn)品線，國貨的競爭力更弱。不過差距也代表著機會，2018年，中國人均化妝品消費額為44美元，而英國、美國、日本和韓國都在人均229-297美元之間，若以此消費標準為參考，中國的化妝品消費規(guī)模還有6倍的提升空間。

年輕化和下沉紅利

隨著最小一批90后已經(jīng)20歲，1989年生人成為“中年女子”，主流消費群體的代際切換已基本完成。相比70后和80后，90后、00后更關(guān)注自己的外在形象，愿意將更多的錢花在護膚和美妝上，消費觀也更加開放，超前消費和“精致窮”都是這一代青年的專屬詞匯?？梢宰≡诔侵写?0平方米的小屋里，但擺設必須“北歐”，梳妝臺上需要有SKⅡ、CPB和Lamer才能愉快地發(fā)朋友圈。

根據(jù)天貓的數(shù)據(jù)，2016年線上化妝品消費者中，90后占比達到49%，而到2018年，天貓3億消費者中，95后消費者超過5000萬，00后消費者增長了300%。年輕一代已成為了整個化妝品消費市場的主力。為了迎合這一趨勢，各品牌和零售渠道都在向年輕化轉(zhuǎn)型，更換包裝、推出新的產(chǎn)品、建立年輕化子品牌、與“網(wǎng)紅”品牌聯(lián)名甚至跨界。

除此之外，小鎮(zhèn)青年也成為了化妝品消費的潛力人群，2018年小鎮(zhèn)青年美妝個護消費金額同比增長7.8%。尤其是在線上渠道，天貓數(shù)據(jù)顯示，小鎮(zhèn)青年消費金額增速高達38%，而城市青年同年增速僅為16%。

電商紅利

對于化妝品行業(yè)來說，電商渠道銷售爆發(fā)于2010年，最初以平價、優(yōu)惠為賣點，定位的客群也是對價格較敏感的人群。雖然如今傳統(tǒng)電商經(jīng)歷了很多變遷，但仍然是很多原創(chuàng)品牌孕育和發(fā)展的重要依托。

與此同時，國際高端化妝品品牌陸續(xù)進駐中國電商平臺，給國產(chǎn)化妝品品牌帶來了一定的競爭壓力。如何利用好電商平臺，同時維護好線上線下經(jīng)銷商的利益，是對國產(chǎn)化妝品品牌的考驗。

社交渠道紅利

在互聯(lián)網(wǎng)的下半場，傳統(tǒng)電商雖然活躍，但新渠道也在不斷產(chǎn)生新的機會，比如基于強關(guān)系的社交電商開始興起，通過微信、小紅書、抖音等渠道的社交屬性，達成裂變式傳播的效果，向電商引流，以較低的成本延長產(chǎn)品的生命周期及活躍度。同時直播方式不斷發(fā)展，產(chǎn)生了許多帶貨能力強的網(wǎng)紅KOL，通過對需求的發(fā)掘，形成社交+電商的完整閉環(huán)。

艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2018年中國社交電商用戶中，24歲到30歲的用戶占60.1%。年輕人更傾向于嘗試新的消費方式，在網(wǎng)紅KOL的瘋狂安利和種草攻勢下，非常容易產(chǎn)生消費行為，畢竟，誰頂?shù)米±罴宴痪洹百I它”呢？

多重紅利之下，國產(chǎn)護膚品、彩妝品已從單純的“便宜貨”，到可以被“貧民窟女孩”嘗試接受，再到成為一種時尚。國貨的回潮，不止于化妝品，還席卷李寧為代表的服裝、中式設計、建筑等行業(yè)。一改過去便宜、沒有美感、缺失時尚度的刻板形象的新國貨，憑借優(yōu)良的品質(zhì)與新潮的形象建立了良好的口碑，逆襲形成“國潮”，使用國貨不再是“消費降級”。在失寵近20年后，國貨終于在年輕人心中又擁有了姓名。國潮，其實是國貨積極擁抱行業(yè)變化、調(diào)整營銷思路的必然結(jié)果。

“新國貨”丸美有與國際品牌競爭的潛力嗎？

在行業(yè)紅利下，丸美發(fā)揮了定位、營銷、渠道方面的優(yōu)勢，不斷調(diào)整策略以適應新時代，成功上市暴漲成化妝品市值第一股，盡管曾備受爭議，如今也被消費者和資本市場認可。那么，在國貨中頗有競爭力的丸美，能否與國際品牌同場競技呢？

高端市場進入難度較大

根據(jù)Euromonitor數(shù)據(jù)，2018年中國4102億元規(guī)模的化妝品市場，可以分為高端和大眾市場。丸美在國貨品牌中定位相對高端，它是否有機會參與高端市場的競爭？

由于品牌和研發(fā)壁壘較高，目前把持中國高端市場的，仍然是歷史悠久的跨國化妝品集團，比如歐萊雅、雅詩蘭黛、LVMH等。

以雅詩蘭黛為例，作為化妝品帝國，旗下?lián)碛醒旁娞m黛、La Mer、倩碧、悅木之源、MAC、Bobbi Brown、Jo Malone London等品牌，其大多位于高端甚至奢侈品線。2019財年（截至2019年6月30日止年度），雅詩蘭黛集團營業(yè)收入為148.55億美元，皮膚護理業(yè)務營業(yè)收入為65.51億美元，占總營業(yè)收入的44.1%，皮膚護理業(yè)務包括清潔、保濕劑、精華、面膜等多種產(chǎn)品；其在亞太地區(qū)的營業(yè)收入為36.73億美元（折合人民幣256.25億元），主要來自中國市場，市占率約為3%。

丸美、上海家化、珀萊雅三者收入總和，未達雅詩蘭黛皮膚護理業(yè)務收入的一半，規(guī)模懸殊巨大。雅詩蘭黛在中國市場的增長，主要來自重點產(chǎn)品小棕瓶精華、賦活精華水、多效智妍面霜以及新產(chǎn)品小棕瓶眼霜。

表9：中國化妝品大眾市場市占率前20公司

雅詩蘭黛的眼霜產(chǎn)品始于1982年，此后不斷研發(fā)升級。根據(jù)360大數(shù)據(jù)，雅詩蘭黛眼霜居2018年國內(nèi)眼霜市場認知度第一名，第五名倩碧也來自雅詩蘭黛集團，而丸美位于第六名。

2019財年，雅詩蘭黛集團的毛利率為77.2%。擁有護膚、美妝、護發(fā)、香水等多條產(chǎn)品線，近30個品牌，仍能保持如此優(yōu)秀的毛利率水平，超過丸美近10個百分點，也許這就是王者的高度吧。

大眾市場，國產(chǎn)品牌的主戰(zhàn)場

大眾市場由于產(chǎn)品及品牌壁壘較低，進入相對容易，是國產(chǎn)品牌的主戰(zhàn)場。近年來，國產(chǎn)品牌在大眾市場的排名不斷提升。2018年大眾市場前20名中有10家國內(nèi)公司，相比2012年增加2家。同時，其市場份額從2012年的11.6%增加到2018年的21.9%（表9）。

在大眾市場，國內(nèi)公司在逐步擠占國際品牌的位置，但2018年頭部公司仍以國際品牌為主。寶潔和歐萊雅的龍頭地位從2012年保持到了2018年，但兩者市場份額都已經(jīng)下降，聯(lián)合利華則退出前三強。

寶潔的產(chǎn)品以日化為主，而歐萊雅則是全球第一的化妝品集團，至今已有百年歷史，旗下有蘭蔻、圣羅蘭等超過30個品牌，經(jīng)營范圍遍布150個國家和地區(qū)，2018年總體營收規(guī)模為308億美元，亞太地區(qū)營收74.05億美元，占公司總營收的27.5%，增長率為24.1%，是所有地區(qū)中增長最快的。歐萊雅集團的盈利能力和品牌力非常強，2018年由于供應鏈效率提升及高端品牌占比提升，毛利率為72.8%，相比主打高端的雅詩蘭黛略低4.4%，仍然高于丸美股份。在眼霜領(lǐng)域，歐萊雅旗下的蘭蔻是2018年國內(nèi)眼霜市場識別度第四名。

同樣是百年企業(yè)，常年位居中國大眾市場市占率前十的，還有日系化妝品巨頭資生堂。資生堂的成立時間比歐萊雅和雅詩蘭黛早幾十年（圖4），其從對歐美妝容及護膚文化的模仿開始，到如今形成精致、自然的日系風格，向全球輸出。2018年，資生堂的營業(yè)收入為10948億日元，其中17.4%，也就是1904.95億日元來自中國地區(qū)，折合人民幣121億元。

在研發(fā)方面，資生堂和歐萊雅在本就有較高營收規(guī)模的情況下，也有著較高的研發(fā)費用，研發(fā)在營收中的占比在化妝品公司中處于較高水平（表10），2018年，歐萊雅研發(fā)費用率為3.4%，資生堂為2.7%，國產(chǎn)品牌珀萊雅、丸美和上海家化緊隨其后，聯(lián)合利華由于有大量日化產(chǎn)品，所以整體的研發(fā)費用率較低，而雅詩蘭黛的研發(fā)費用率在幾家可比公司中最低，推測雅詩蘭黛的大單品經(jīng)典化戰(zhàn)略的研發(fā)費用需求量相對較小。

若從絕對值來看，歐萊雅一年72億元的研發(fā)投入，甚至已經(jīng)超過上海家化的全年營收。同樣，資生堂18億元的年研發(fā)投入，也已經(jīng)超過丸美的年營收。從這點上來說，國際品牌仍是巨山般的存在。

不過，在追求“性價比”的大眾市場，國產(chǎn)品牌的存在感不斷提升，尤其是2018年以來的一波“國貨復興”浪潮，產(chǎn)品線較為豐富的上海家化、百雀羚、珀萊雅等份額提升明顯。而丸美由于產(chǎn)品線相對較單一，規(guī)模較小并未上榜。雅詩蘭黛在成立初期也只有一個品牌，四款核心產(chǎn)品。事實上，在雅詩蘭黛、歐萊雅、資生堂等巨頭的發(fā)展過程中，都不斷孵化子品牌，以及通過對外收購，形成多元化的品牌矩陣，這也是國產(chǎn)化妝品企業(yè)，包括丸美，渴望復制的。

過于依賴單一品牌，多品牌矩陣尚未形成

丸美股份目前過于依賴“丸美”這個單一品牌，2018年丸美主品牌營收占公司營業(yè)收入的89.2%，其他兩品牌“春紀”和“戀火”仍不溫不火?！按杭o”是以“天然食材養(yǎng)膚”為理念的大眾化護膚品牌“，戀火”則是彩妝品牌。差異化的品牌定位，針對不同年齡段的消費者，為的是與“丸美”共同形成高端與大眾化結(jié)合，護膚與彩妝結(jié)合的品牌結(jié)構(gòu)。

圖4：國際化妝品巨頭成立時間

表10：2018年國內(nèi)外部分化妝品公司研發(fā)費用率（單位：億元人民幣）

“戀火”于2017年四季度推出，2018年營收為2667.25萬元，占丸美總營收的1.69%。很明顯，現(xiàn)在“戀火”的規(guī)模還難以彌補丸美在美妝領(lǐng)域的短板。

“春紀”于2007年推出，先后請到周冬雨和因為《延禧攻略》大火的吳謹言為代言人，2018年營收為1.43億元，占丸美總營收的9.06%，但2018年“春紀”的營業(yè)收入較2017年下滑20%，占總營收的比例也下降了4個百分點。2019年，“春紀”進行了新的嘗試，與洽洽跨界合作推出“瓜子臉”面膜，努力刷存在感。

對標海外化妝品公司，能夠穿越周期，做大做強的公司需要兩個要素：營銷和產(chǎn)品質(zhì)量決定單品能否做大；單品牌能否做成多品牌矩陣，決定公司能否持續(xù)發(fā)展。

雅詩蘭黛擁有31個子品牌，僅7個為自主培育，包括雅詩蘭黛、倩碧、朗仕、悅木之源、Prescriptives、Aramis、Aerin，14個為收購品牌，10個為代理品牌。

歐萊雅擁有36個子品牌，除巴黎歐萊雅以外全部為收購品牌。

資生堂稍有不同，目前超過40個子品牌中有30個來自自我孵化，4個代理品牌，Nars、LuaraMercier、三宅一生等7個品牌通過收購取得。

可見，海外巨頭多通過自主品牌建立核心競爭力后，再借助收購進軍更多細分市場，補充產(chǎn)品矩陣。不同品牌的收購也有不同的戰(zhàn)略。雅詩蘭黛在通過自主品牌基本覆蓋護膚和彩妝兩領(lǐng)域后，在收購方面更偏向于三種類型，一是面向年輕消費者的品牌，比如美妝品牌BECCA；二是與現(xiàn)有產(chǎn)品矩陣互補的新銳品牌，比如做急救面膜的GLAMGLOW；三是符合公司高端定位或者頂級、小眾品牌，代表就是La Mer以及小眾香水品牌Le Labo。

“收購狂魔”歐萊雅，由于最初自主品牌主要面向大眾市場，因此從1965年開始收購蘭蔻、碧歐泉、赫蓮娜等高端品牌，此后又陸續(xù)在全球收購護膚及美妝品牌，之后進行品牌整合、產(chǎn)品線梳理，建立了覆蓋低中高端各市場、滿足各類肌膚需求的化妝品帝國。2011年，歐萊雅收購美容儀器品牌Clarisonic，進軍聲波護膚領(lǐng)域。

資生堂對自主研發(fā)品牌更為青睞，在收購方面更多是為擴展市場考慮，比如收購法國護膚品牌凱伊黛鞏固法國市場，收購美國卓多姿、都柏林擴大在美國的影響力。另外，為了更好地在中國發(fā)展，1994年資生堂為中國市場量身打造了歐珀萊品牌。

相比之下，丸美的并購是從2017年投資“戀火”開始的，與雅詩蘭黛、歐萊雅等巨頭相比就像一個小學生，步伐還很稚嫩。

對于中國化妝品企業(yè)，逆襲的道路依然漫長。而在不太理性的中國資本市場，丸美“本土化妝品市值第一”的名號能否長久，最終取決于其自身的能力能否穿越周期。