我國地方政府債務(wù)問題綜述

■閆藝多

（天津財經(jīng)大學(xué)金融學(xué)院）

1 歷史背景

地方政府債務(wù)問題因其期限結(jié)構(gòu)復(fù)雜、規(guī)模較大、監(jiān)管成本以及難度較高，一直受到各國學(xué)者的廣泛關(guān)注和研究。我國的地方政府債務(wù)也經(jīng)歷了逐步發(fā)展至相對完善的過程，自1994年《預(yù)算法》出臺到2009年以來，地方政府沒有自主發(fā)行地方政府債券的權(quán)利。為了應(yīng)對2008年世界金融危機帶給我國的負(fù)面沖擊，中央出臺了以“四萬億”為代表的一攬子積極財政政策以刺激經(jīng)濟。在這之后，地方政府債務(wù)因其規(guī)?？焖贁U大，違規(guī)借貸風(fēng)險增加且利息支出成本過高等諸多因素，受到了相關(guān)部門和學(xué)者的關(guān)注。2009年3月之后，我國采取了“代發(fā)代還”模式，即財政部代理地方政府發(fā)行債券并還本，2010年國務(wù)院宣布融資平臺不能新增債務(wù)，2011年至2014年采用“自發(fā)自還”和“代發(fā)代還”并舉模式，這一時期可以看作一個由中央發(fā)債到地方發(fā)債的過渡期。2014年修訂《預(yù)算法》以及2015年新《預(yù)算法》正式頒布實施?？偠灾覈扇〉囊幌盗蟹e極的措施頗有成效：地方政府債務(wù)的主要組成部分由過去的隱性債務(wù)逐漸轉(zhuǎn)化為今天的顯性債務(wù)，相關(guān)的制度管理也由過去的粗放式管理變?yōu)榻裉斓囊?guī)范化管理。截止到2019年末，我國的地方政府債務(wù)總額為18.46萬億，占當(dāng)年GDP約為18.6%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于國際警戒線，同時，我國的金融系統(tǒng)也從中受益匪淺，銀行不僅消除了大量的壞賬損失，還將大量的劣質(zhì)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化成優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，最后優(yōu)化了資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，降低了風(fēng)險水平。

2 地方政府債務(wù)風(fēng)險測算

2.1 指標(biāo)和相關(guān)數(shù)據(jù)

新《預(yù)算法》的出臺不僅賦予地方政府自主舉債權(quán)利，同時也表明地方債務(wù)風(fēng)險逐步得到控制。對于風(fēng)險的測算，文獻主要從以下兩個大的方面進行研究：一是用指標(biāo)和相關(guān)數(shù)據(jù)進行定義。目前學(xué)界衡量債務(wù)風(fēng)險的指標(biāo)有擔(dān)保債務(wù)比重（繆小林、伏潤民，2012）[1]、利息支出率、償債率等十多種指標(biāo)，其中債務(wù)率、負(fù)債率兩個指標(biāo)在國際上被廣泛公認(rèn)。債務(wù)率通過債務(wù)與地方政府綜合財力做比，衡量了地方政府償債的綜合能力；負(fù)債率則是指債務(wù)存量與同期GDP的比值，衡量其融資主體的應(yīng)債能力——來自中國人民銀行《2019年社會融資規(guī)模存量統(tǒng)計數(shù)據(jù)報告》的數(shù)據(jù)顯示，用負(fù)債率指標(biāo)計算出的2019年政府端的負(fù)債率為38%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于歐盟對其成員國不超過60%的警戒線水平。

2.2 模型和研究方法

上文論述了測算地方政府債券風(fēng)險的較為經(jīng)典的指標(biāo)和所用的數(shù)據(jù)，而相關(guān)文獻中，也有很多學(xué)者使用了多種不同的模型進行相關(guān)的測算和研究。常用的模型有衡量信用風(fēng)險的VAR、CAR等基礎(chǔ)模型，資產(chǎn)負(fù)債管理模型ALM以及基于風(fēng)險債務(wù)理論和BS期權(quán)定價理論的KMV模型（韓立巖，2013；李臘生，2013；何德旭，2020[6]等）。學(xué)界針對債務(wù)風(fēng)險測算的方法也在不斷地改進，洪源（2012）用神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)方法建立了非線性預(yù)警系統(tǒng)，繆小林（2012）[1]通過因子分析法構(gòu)建了地方性債務(wù)風(fēng)險指標(biāo)體系，郭玉清（2015）[2]用客觀熵值法衡量省級融資單位償債能力。

2.3 相關(guān)研究結(jié)論

對于地方債務(wù)風(fēng)險的研究，有以下幾方面的結(jié)論：從數(shù)據(jù)的角度分析，我國目前的負(fù)債率仍遠(yuǎn)低于國際警戒線水平；從學(xué)者的相關(guān)模型結(jié)論分析，何德旭（2020）[6]基于31個省區(qū)市的GM(1,1)模型測算數(shù)據(jù)，研究發(fā)現(xiàn)地方政府整體上債務(wù)風(fēng)險可控，且沒有顯著的區(qū)域特征。郭敏和宋寒凝（2020）[7]基于2015—2017年相關(guān)數(shù)據(jù)，通過熵值法測算加權(quán)債務(wù)總規(guī)模得到我國大部分地方政府債務(wù)風(fēng)險仍在可控范圍內(nèi)的結(jié)論等。

總體而言，學(xué)者普遍認(rèn)為我國的地方政府債務(wù)風(fēng)險總體可控，但是學(xué)者的研究結(jié)論也認(rèn)為地方政府債務(wù)存在一定的債務(wù)風(fēng)險，尤其是面對“灰犀牛”和“黑天鵝”等事件時，地方政府債務(wù)可能會沖擊到宏觀經(jīng)濟和金融系統(tǒng)的穩(wěn)定，主要的研究方向分為隱性債務(wù)風(fēng)險和逐年攀升的負(fù)債預(yù)期風(fēng)險（徐果、方磊，2019）。

3 隱性債務(wù)

關(guān)于隱性債務(wù)的定義，許多學(xué)者的觀點各不相同，這是由于：首先，隱性債務(wù)無法計算在政府債務(wù)余額中，且由于隱性債務(wù)舉債方式隱蔽多樣，沒有統(tǒng)一具體的口徑加以衡量，所以對于隱性債務(wù)規(guī)模的分析依舊是研究重點。此外，部分地方政府隱性債務(wù)規(guī)?？焖倥蛎?，地方政府債務(wù)是否得到了確實妥善緩解，影響到我國實體經(jīng)濟能否持續(xù)健康發(fā)展以及正規(guī)融資平臺的穩(wěn)定（劉海申，2020）。事實上，為促進地方經(jīng)濟高速度發(fā)展，地方政府早已采用了債務(wù)融資的方式籌集資金以建設(shè)“短、平、快”的項目（楊慧聲、何德旭等，2006）[9]，其中被學(xué)者廣泛研究的“城投債”即被歸類于地方政府隱性債務(wù)范疇（賈洪文、胡琴，2009）。隱性債務(wù)的規(guī)模方面，閆衍（2018）[11]估計我國地方隱性債務(wù)余額在34萬億左右，是顯性債務(wù)的兩倍多。汪德華（2019）估算2018年底我國地方政府隱性債務(wù)應(yīng)在21.39～45.14萬億元，且上限下差距較大。針對隱性債務(wù)規(guī)模的估算，學(xué)界對于隱性債務(wù)的風(fēng)險防控得到了相關(guān)的結(jié)論并提出政策性建議：殷明（2019）通過構(gòu)建中央、地方政府和社會公眾的三方博弈模型，指出信息披露與全口徑預(yù)算監(jiān)督能夠有效防范隱性債務(wù)風(fēng)險。王濤和高珂（2019）則運用KMV模型測算，認(rèn)為考慮到隱性債務(wù)以及財政剛性支出等后，其整體債務(wù)風(fēng)險顯著上升，處于較高水平。郭敏和宋寒凝（2020）[7]也得出了相同的結(jié)論，并指出目前地方融資平臺債務(wù)和借款、PPP項目已成為地方政府債務(wù)的重要來源。

4 債務(wù)置換

隱性債務(wù)的積累使得地方政府的借貸成本和風(fēng)險都呈現(xiàn)出逐年上升的趨勢。在2015年新《預(yù)算法》正式出臺后，地方政府獲取了正規(guī)融資的權(quán)利，之后幾年內(nèi)逐漸完成了大規(guī)模的債務(wù)置換（李振，2016）。債務(wù)置換是指地方政府通過將高成本的存量債務(wù)置換成融資成本更低的債務(wù)，把從違規(guī)借貸平臺融資的隱性債務(wù)置換成從正規(guī)融資平臺借貸的債務(wù)。地方政府通過債務(wù)置換的方式，可以在短期降低地方政府融資成本，并進一步降低違規(guī)借貸所造成的潛藏風(fēng)險。

從我國地方政府長期債務(wù)預(yù)期角度分析可知，抓好債務(wù)存量化解和增量控制已成為2019年各級政府融資平臺債務(wù)風(fēng)險防控的重點（陳放，2019）。梁琪和郝毅（2019）通過構(gòu)建五部門DSGE模型，肯定了債務(wù)置換對于宏觀經(jīng)濟風(fēng)險的緩釋作用。

整體來看，新《預(yù)算法》的出臺對于推進地方政府正規(guī)發(fā)債融資有著積極的作用，同時也通過債務(wù)置換的方式，節(jié)省了地方政的利息成本近1萬億元，緩解了地方政府的財政壓力和債務(wù)風(fēng)險。

5 新增債券與專項債券

隨著債務(wù)置換的推進，地方政府融資平臺愈加將工作重點放在“開前門”上，置換債券和再融資債券的發(fā)行額度及比例不斷減少，新增債券（包括一般債券和專項債券）的發(fā)行逐漸占據(jù)主要地位。其中，一般債券為沒有收益的公益性項目發(fā)行，主要以一般公共預(yù)算收入還本付息。而專項債券與之不同，專項債為有一定收益的公益性項目發(fā)行，以對應(yīng)的政府性基金或?qū)ｍ検杖脒€本付息。隨著地方政府部門拉動經(jīng)濟發(fā)展的主要動力在未來很長一段時間內(nèi)依舊會是以投資項目建設(shè)為主，一般債券所占比重相對于專項債券來說將會呈現(xiàn)明顯劣勢，我國地方政府債務(wù)總體風(fēng)險呈現(xiàn)可控態(tài)勢。

有鑒于此，未來學(xué)界的研究重點將更傾向于專項債券風(fēng)險分析，其中葛海玲和鄭聯(lián)盛（2019）指出地方專項債券發(fā)行使用將加快，并且將在經(jīng)濟建設(shè)中發(fā)揮更加重要的作用，但同時應(yīng)強化專項債券成本收益性，在保證大型項目的社會效應(yīng)的同時也應(yīng)當(dāng)保障其經(jīng)濟效應(yīng)。目前，專項債券主要使用相對集中在土地儲備和棚戶區(qū)改造等領(lǐng)域，資金償還渠道主要是土地。但是地方政府的土地收入總歸是有限的，我們應(yīng)該逐步改變政府債券償還來源僅有土地收入的被動局面，就像中央制定的針對貧困群眾的扶貧政策應(yīng)當(dāng)以“造血”為主而并非單純“輸血”，地方政府也應(yīng)該尋找更多能夠自身產(chǎn)生現(xiàn)金流的項目，進而拓寬專項債券的還款渠道，最終達(dá)成其可持續(xù)發(fā)展的目標(biāo)。徐果和方磊（2019）認(rèn)為目前專項債券其打包發(fā)債的模式不利于風(fēng)險的分散，同時這種債券由于其不透明的發(fā)行過程也存在著權(quán)力尋租、腐敗的空間。在債務(wù)的可持續(xù)性方面，中央提出“項目治國”和“?？顚Ｓ谩钡姆结?，因此，專項債券也逐漸成為決定地方政府總體債務(wù)可持續(xù)性的關(guān)鍵因素。但是，專項債券的估值難度與流動性不佳將成為該類型債券發(fā)展的新難點。

6 結(jié)論與政策性建議

地方政府債務(wù)在促進地方基建和項目投資、經(jīng)濟發(fā)展、金融穩(wěn)定等方面一直都發(fā)揮著重要的作用，因此，探究地方政府債務(wù)的風(fēng)險與可持續(xù)性對維護經(jīng)濟、金融穩(wěn)定具有重要意義。新《預(yù)算法》的正式頒布實施，對引導(dǎo)我國地方政府債務(wù)問題發(fā)展方向具有正向積極的作用，過去五年，新《預(yù)算法》通過債務(wù)置換等方式調(diào)整了地方政府債務(wù)的期限結(jié)構(gòu)和借貸成本，降低了金融風(fēng)險，同時使地方政府違規(guī)借貸的“后門”越堵越??；在新增債券方面，對于一般債和專項債的發(fā)行進行適度的規(guī)范和引導(dǎo)，促進了社會投資和民生經(jīng)濟，使得融資渠道更加透明，融資平臺更加規(guī)范，資金使用效率更高，使地方政府正規(guī)發(fā)債的“前門”越開越大。

針對文獻綜述得到的結(jié)論，本文提出如下政策性建議：①針對國外地方政府發(fā)債的實行情況，進一步完善中央與地方的財權(quán)、事權(quán)的劃分，使得中央在地方政府發(fā)債的過程中，既不“越位”干擾，也不“缺位”監(jiān)管，使中央和地方的財權(quán)、事權(quán)等相匹配；②從長期來看，地方政府可以充分利用民間資本，發(fā)揮民間資本與市場的重要作用，提高資本的使用效率，使用近年來比較活躍的PPP模式和ABO模式，這些模式可以幫助地方政府節(jié)省建設(shè)資金，從根本上節(jié)省地方政府的資金消耗。③完善地方政府債務(wù)監(jiān)管平臺，完善地方政府債務(wù)信息披露機制，確保信息和數(shù)據(jù)的真實、準(zhǔn)確、及時，降低“黑天鵝”和“灰犀?！笔录Φ胤浇?jīng)濟和金融發(fā)展的沖擊。④專項債券作為地方政府債券未來發(fā)行的主體，其還債來源應(yīng)該得到拓寬，或者創(chuàng)新更多的專項債券種類，同時權(quán)衡風(fēng)險利弊，更加重視項目的經(jīng)濟效應(yīng)。