股票投資價值分析
——以通化東寶為例

馬天寶,楊洪波

(東北石油大學 經濟與管理學院，黑龍江 大慶 163000)

1 前景分析

通化東寶藥業(yè)股份有限公司建于1985年，在上海證券交易所上市。公司深耕糖尿病治療領域，專業(yè)化程度高。其自主研發(fā)的重組人胰島素“甘舒霖”填補了國內空白，使我國成為全球第三個生產重組人胰島素的國家，目前是我國最大的人胰島素生產基地。

1.1 行業(yè)前景

通化東寶藥業(yè)股份有限公司作為醫(yī)藥制造行業(yè)的佼佼者，分析行業(yè)前景對其股票投資具有較大的影響。因此，本文采用PEST模型來分析行業(yè)前景。

在政治和法律方面：國務院加速醫(yī)療改革，《“健康中國2030”規(guī)劃綱要》和創(chuàng)新藥物優(yōu)先審批等政策都對醫(yī)藥制造行業(yè)未來的快速發(fā)展提供了較好的政策支撐；在經濟方面：人們對健康要求逐年提升，國內對醫(yī)藥的市場需求不斷增長。根據(jù)國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2017 年醫(yī)藥制造業(yè)企業(yè)全年累計利潤總額 3,314 億元，同比增長 17.8%，行業(yè)處于高增速模式；在社會文化方面：我國老齡化進程在加快，老齡化人口的數(shù)量直接決定了醫(yī)藥經濟的發(fā)展規(guī)模。在人一生中，大約80%的醫(yī)藥消費是在最后20年產生，所以在醫(yī)藥市場上，老齡化人口醫(yī)藥消費占了醫(yī)藥消費總額的50%以上；在技術方面：隨著我國科技水平的高速提升及大數(shù)據(jù)在醫(yī)藥制造行業(yè)的成功應用，我國逐漸形成了一批具備一定的科研能力和技術條件的優(yōu)秀制藥企業(yè)。同時，隨著政策和法規(guī)的明朗，醫(yī)藥制造行業(yè)的進入壁壘大幅提升，未來定會是少數(shù)玩家的市場。總的來說，伴隨著人口老齡化的加劇，加之國家醫(yī)療衛(wèi)生體制改革的不斷深化，都會加快我國醫(yī)藥制造行業(yè)的高速發(fā)展。

1.2 公司前景

通化東寶目前是我國最大的人胰島素生產基地。伴隨著人口老齡化的加劇，糖尿病發(fā)病率將會大幅增高，將擴大胰島素市場，未來通化東寶的發(fā)展較為樂觀，具體表現(xiàn)為：

在差異化的表現(xiàn)上，胰島素是終身用藥，“一旦使用，伴其終身”。世界上只有兩家公司擁有全系列胰島素產品，包括通化東寶。因此，公司在國內外有著較高的市場占有率。

在成本領先的表現(xiàn)上，寡頭壟斷的全球三家胰島素公司，其產品質量難以區(qū)分高低，但通化東寶的綜合生產成本最低。與跨國巨頭的昂貴胰島素相比，東寶胰島素能降低政府胰島素的醫(yī)保開支，并將成為未來跨國公司在發(fā)展中國家的市場份額的有力競爭者。同時，公司治理結構合理，管理層能夠保持穩(wěn)定，可以為我們對未來的預測提供合理的假設基礎?？偠灾?，通化東寶在可以預期的未來會保持較好的增長。

2 通化東寶的財務狀況分析

本文采用沃爾評分法對通化東寶的盈利能力、償債能力和發(fā)展能力等三個方面進行分析，即對企業(yè)財務狀況和經營成果進行直觀、形象的綜合分析與評價，評分結果小于100分，說明企業(yè)財務狀況較差，應采取措施改善；評分結果接近或者等于100分，企業(yè)財務狀況良好，達到預期財務目標；如果評分結果大于100分，說明企業(yè)財務狀況最佳，盈利水平高。下面選取了通化東寶截至2018年3月31日的部分財務數(shù)據(jù)，如表1所示。根據(jù)表1的數(shù)據(jù)，對其財務狀況進行評分，如表2所示，進而來分析通化東寶的財務狀況。

表1 截至2018年3月31日通化東寶的部分財務數(shù)據(jù) 單位：%

數(shù)據(jù)來源：新浪財經。

表2 通化東寶財務狀況評分(沃爾評分法) 單位：%

根據(jù)表1和表2的沃爾評分法結果可知，通化東寶評分為189分，超過標準值100分，表明企業(yè)的財務狀況樂觀。具體表現(xiàn)為盈利能力高，超過行業(yè)均值。這得益于通化東寶在差異化和成本領先戰(zhàn)略上的成功；從償債能力表現(xiàn)上看，企業(yè)的周轉率與行業(yè)均值基本持平，短期償債能力遠超行業(yè)均值，由此可知，企業(yè)的償債能力較大，變現(xiàn)能力強，出現(xiàn)財務風險的概率??；從發(fā)展能力上看，由于國內整體醫(yī)藥行業(yè)發(fā)展勢頭較好，加之通化東寶自身盈利能力強，其發(fā)展能力總體表現(xiàn)較好?？傊?，從歷史財務數(shù)據(jù)來看，通化東寶的財務狀況和經營成果較理想，加之我國人口老齡化問題愈加嚴重，通化東寶具有極高的發(fā)展?jié)摿Α?/p>

3 通化東寶的股票估值

股票價格圍繞著股票的內在價值波動，發(fā)現(xiàn)被低估的股票在低于其內在價值時買入股票。而當股票價格回到內在價值甚至高于內在價值時予以賣出，進而獲取利潤。當我們研究上市公司時，經常聽到“估值”這個詞，它實際上是如何判斷一個企業(yè)的內在價值與當前股價進行對比，得出股價是否偏離價值的判斷，然后指導投資。股票估值方法分為絕對估值法和相對估值法，本文主要采用市盈率法、市凈率法和經營資產自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型法。

3.1 市盈率(PE)相對估值法

市盈率(PE)=每股價格/每股收益(股票市值/凈利潤)。市盈率是進行股票投資的一個很重要的參考指標。股票的市盈率越低，相對于股票收益率的市場價值越低，表明投資回收期越短，投資風險就越小，投資價值越大?；诖?，選取了與通化東寶市值相近的醫(yī)藥企業(yè)財務數(shù)據(jù)做分析，如表3所示。

表3 截至2018年3月31日相關醫(yī)藥企業(yè)的部分財務數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：新浪財經。

如表3所示，通化東寶的每股價格為23.28元，相比較于其他四家企業(yè)最低；市盈率為56.17倍，同樣也是較低的，說明通化東寶的股價和市盈率處于較理想狀態(tài)。故筆者認為在隨著消費升級和宏觀經濟向好的情況下，通化東寶會不斷改善經營情況，相應地其股票價格也將上漲，具體的通化東寶股票未來估值為市盈率均值與每股收益之積：66.69×0.51≈34.01(元)，相比于此時的每股23.28元，具有較高的投資價值。

3.2 市凈率(PB)相對估值法

市凈率(PB)=每股價格/每股凈資產(股票市值/凈資產)。市凈率法反映了股票的市場價值和財務報表中凈資產賬面價值之比，可用于投資分析。市凈率低的股票具有較高的投資價值，相反，則投資價值較低?；诖诉x取了相關醫(yī)藥企業(yè)的部分財務數(shù)據(jù)做分析，如表4所示。

表4 截至2018年3月31日相關醫(yī)藥企業(yè)的部分財務數(shù)據(jù)

數(shù)據(jù)來源：新浪財經。

如表4所示，通化東寶的每股凈資產為2.81元，與其他企業(yè)相比較低，創(chuàng)造價值的能力較適中。但通化東寶的市凈率為8.77倍，小于其他企業(yè)，其風險系數(shù)越低一些。假如在熊市中，市凈率較低的通化東寶，將成為投資者較為青睞的選股指標之一，因為市凈率能夠反映股票價格的安全邊際。市凈率低意味著投資風險小，萬一企業(yè)倒閉，清償?shù)臅r候可以收回更多成本。基于此，計算出通化東寶未來股票估值為11.23×2.81≈31.57(元)，相比于此時的每股23.28元，具有較高的投資價值。

3.3 絕對估值法：經營資產自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型

經營資產自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型的理論基礎為現(xiàn)值原理，任何資產的價值等于其預期未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和，對于公司而言就是自由現(xiàn)金流。一般用的比較多的有零增長模型和不變增長模型。本文采用的是零增長模型，該模型使用與一家成熟穩(wěn)定、沒有增長的公司，其年度自由現(xiàn)金流也保持在穩(wěn)定水平，類似于永續(xù)年金。運用經營資產自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型進行估值的具體步驟為：

(1)企業(yè)經營資產自由現(xiàn)金流=經營活動現(xiàn)金流量凈額-固定資產折舊-無形資產和長期待攤費用攤銷-處置長期資產的損失；(2)經營資產自由現(xiàn)金流現(xiàn)值=經營資產自由現(xiàn)金流/加權平均資本成本率(采用零增長模型進行自由現(xiàn)金流的現(xiàn)值計算)；(3)企業(yè)價值=金融資產價值+長期股權投資價值+經營資產價值；(4)股權價值=企業(yè)價值-企業(yè)債務；(5)少數(shù)股東權益比例=少數(shù)股東權益/股東權益合計；(6)股票價值=股權價值×(1-少數(shù)股東權益比例)；(7)企業(yè)每股價值=上市企業(yè)股票價值/發(fā)行股份總數(shù)。

基于此，選取并計算出通化東寶截至2018年3月31日的相關財務數(shù)據(jù)，此時的股價為23.28元/每股，具體見表5、表6的財務數(shù)據(jù)及計算每股內在價值的結果如表7所示。

表5 通化東寶的相關財務數(shù)據(jù) 單位：萬元

數(shù)據(jù)來源：新浪財經。

表6 通化東寶的相關財務數(shù)據(jù) 單位：萬元

數(shù)據(jù)來源：新浪財經。

表7 通化東寶的每股內在價值 單位：萬元

根據(jù)表7計算結果，通化東寶的每股內在價值為5.9元每股，而此時的股價為23.28元/股，表明通化東寶被高估的幅度足夠大，不具有安全邊際，投資價值較低，因此依照計算結果發(fā)出了明確的賣出信號。但需要謹記，股票估值是一門藝術，不是科學。上述經營資產自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型計算方法考慮因素并非面面俱到，并且在估值計算過程中，我們計算到小數(shù)點后兩位，貌似精確，但與真實情況有些許差距，股票估值結果僅能作為我們投資決策的參考依據(jù)。

4 結 論

隨著人口老齡化問題加劇和國家對新藥審批的加速和綠色通道，將成為醫(yī)藥行業(yè)新的增長驅動力，具有較高的投資價值。正文對通化東寶在宏觀環(huán)境和財務分析的基礎上進行，經過市盈率、市凈率相對估值法和經營資產自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型法這三種方法對通化東寶A股股票的價值進行評估，最終得出通化東寶股票的每股價值區(qū)間范圍在5.90元至34.01元之間，若通化東寶股價在二級市場低于這個估值區(qū)間，建議投資者積極關注；反之，高于這個估值區(qū)間則建議投資者采取保守投資態(tài)度。因此，在此區(qū)間建議投資采用高拋低吸的操作策略，積極關注通化東寶股票價格在二級市場的走勢，以把握適合機會參與投資。