保障性住房建設(shè)中企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式的可行性研究
——以棚戶區(qū)安置房為例

義烏市城鄉(xiāng)新社區(qū)投資建設(shè)集團(tuán)有限公司

在城市化進(jìn)程飛速加快的背景下，我國城市人地矛盾沖突變得越發(fā)緊張，進(jìn)一步加快保障型住房建設(shè)，不僅能夠改善民生，促進(jìn)社會和諧，而且可以帶動社會資金投入住房建設(shè)，推動相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈的穩(wěn)定發(fā)展。相關(guān)統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，棚戶區(qū)安置房在我國保障性住房中占據(jù)了較大比例，不過其在建設(shè)過程中存在較大的資金缺口，現(xiàn)有的幾種融資模式，如銀行貸款、PPP模式等都存在監(jiān)管限制，無法滿足棚戶區(qū)安置房建設(shè)的現(xiàn)實要求，需要有關(guān)部門盡快推進(jìn)融資體制的改革。

一、保障性住房與企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式

保障性住房是我國政府部門針對中低收入住房困難家庭所提供的帶有一定救助性質(zhì)的住房，對建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)、價格或者租金進(jìn)行了限定，可以分為廉租住房、經(jīng)濟(jì)適用房以及定向安置房等，與市場形成價格的商品房存在很大區(qū)別，其在改善群眾居住條件，促進(jìn)房地產(chǎn)市場健康發(fā)展方面發(fā)揮著積極作用。

企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式是一種以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為償付支持，配合特殊目的載體(SPV)以及結(jié)構(gòu)化方式，實現(xiàn)信用增級，然后經(jīng)由現(xiàn)金流模型、資產(chǎn)重組和樣本估值等相關(guān)技術(shù)，得到期限、規(guī)模和償付順序各不相同的分層劵種，再通過發(fā)行安置房資產(chǎn)支持證券的方式實現(xiàn)直接融資的融資方式[1]。

將企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式應(yīng)用到棚戶區(qū)安置房建設(shè)中，需要經(jīng)過以下流程：一是對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行明確，要求原始權(quán)益人在發(fā)起資產(chǎn)證券化的過程中，應(yīng)該從自身的融資需求出發(fā)，通過篩選的方式，找出能夠用于證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)(安置房未來銷售收益權(quán))，構(gòu)建起相應(yīng)的資金池；二是應(yīng)該從房地產(chǎn)行業(yè)周期波動的特點出發(fā)，結(jié)合相應(yīng)的信托計劃，逐步把基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為信托受益權(quán)；三是應(yīng)該做好特殊目的載體(SPV)的組建工作，由基金子公司或者證券公司發(fā)起一個安置房資產(chǎn)支持專項計劃作為資產(chǎn)證券化融資的SPV，做好必要運營管理工作，管理的內(nèi)容應(yīng)該包括購買擬證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，以及發(fā)行安置房資產(chǎn)支持專項計劃的證券份額[2]；四是對項目資產(chǎn)的“真實銷售”進(jìn)行構(gòu)筑。完成SPV的組建之后，原始權(quán)益人可以通過簽訂合同的形式，將基礎(chǔ)資產(chǎn)“真實出售”給SPV，通過這樣的方式來將證券化所需的資產(chǎn)與其他資產(chǎn)進(jìn)行隔離，在避免原始權(quán)益人喪失企業(yè)實際經(jīng)營決策權(quán)力的同時，也不會導(dǎo)致所有權(quán)結(jié)構(gòu)的變化；五是證券銷售，需要先通過控股公司擔(dān)保、擔(dān)保結(jié)構(gòu)擔(dān)?；蛘咴紮?quán)益人差額補(bǔ)償?shù)确绞?，完成信用增級，然后選擇具備相關(guān)資質(zhì)的專業(yè)評級機(jī)構(gòu)，完成基礎(chǔ)資產(chǎn)信用評級工作，最后再由SPV管理層，將制定的資產(chǎn)支持計劃面向投資者進(jìn)行推廣和銷售；六是還本付息，在完成銷售工作后，原始權(quán)益人需要嚴(yán)格依照相關(guān)合同的要求，向資產(chǎn)支持專項計劃進(jìn)行還本付息操作，再經(jīng)專項計劃管理人來實現(xiàn)收益的合理分配。

二、棚戶區(qū)安置房建設(shè)運用企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式的優(yōu)勢及可行性

(一)優(yōu)勢

就目前來看，在保障型住房建設(shè)，尤其是棚戶區(qū)安置房建設(shè)中，使用最多的融資模式包括發(fā)行企業(yè)債、銀行(信托)貸款和PPP模式，這三種模式雖然有效，但是在實際應(yīng)用中都存在一定的監(jiān)管限制，因此并不能滿足安置房建設(shè)的實際需求。與之相比，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式本身的性質(zhì)屬于私募，配合相應(yīng)的事后備案機(jī)制，并不需要經(jīng)過任何監(jiān)管部門的審批，發(fā)行速度更快，尤其是國際企業(yè)資產(chǎn)證券化市場容量巨大，資金來源豐富，能夠為大規(guī)模的資金募集提供可靠支撐[3]。相比較其他三種融資渠道，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式的優(yōu)勢十分明顯：首先，企業(yè)債雖然可以實現(xiàn)資金募集，但是其用途必須與募投項目存在密切關(guān)聯(lián)，而且多數(shù)情況下都會集中存在于項目建設(shè)前期，與之相比，企業(yè)資產(chǎn)證券化需要有穩(wěn)定的現(xiàn)金流為基礎(chǔ)，而且這種融資模式適用于安置房接近竣工或者已經(jīng)完工的情況，可以將其作為企業(yè)債融資的一種補(bǔ)充。同時，發(fā)行企業(yè)債的審核工作相對繁瑣，不僅需要對債券進(jìn)行評級，還必須考慮發(fā)行主體是否具備相關(guān)資質(zhì)，而企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式中的信用評級只針對擬證券化資產(chǎn)，對發(fā)行主體的資質(zhì)沒有要求，適用于一些自身資質(zhì)不足但是具備實施證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)的融資主體；其次，銀行(信托)貸款的時效短，規(guī)模有限，而且成本較高，相比之下，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式的期限更長，規(guī)模可以根據(jù)實際情況確定，成本也更加低廉，而且不需要如同銀行貸款融資一樣將建設(shè)土地作為抵押物，而是利用企業(yè)應(yīng)收賬款開展質(zhì)押擔(dān)保和增信，因此并不會對安置房的銷售收入造成任何不良影響；然后，PPP模式是最近幾年才興起的一種政府與社會資本合作模式，強(qiáng)調(diào)以某個工程項目為對象，由政府部門和企業(yè)相互合作進(jìn)行建設(shè)，其本身也已經(jīng)在實踐中得到了應(yīng)用，不過由于時間尚短，沒有形成系統(tǒng)化的操作方法和完善的配套制度，缺乏對于社會資本的吸引力。企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式則不同，其本身成熟的模式和優(yōu)越的操作環(huán)境，使得相比較PPP模式有著融資規(guī)模方面的天然優(yōu)勢[4]。

(二)可行性

自企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式產(chǎn)生，我國證監(jiān)會等相關(guān)機(jī)構(gòu)就十分重視，發(fā)布了一系列的法律法規(guī)來進(jìn)行規(guī)范，如《資產(chǎn)支持專項計劃備案管理辦法》、《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》等，從市場發(fā)展的角度分析，企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的環(huán)境優(yōu)秀，風(fēng)險防范措施完備，能夠保證其實際效果。棚戶區(qū)安置房的建設(shè)在前期對于資金需求較大，建設(shè)主體通常都需要同時采用多種不同的融資渠道來進(jìn)行項目前期融資，不過由于棚戶區(qū)安置房的建設(shè)周期偏長，伴隨著項目的推進(jìn)，前期的很多債務(wù)性融資都會逼近償還期限，在面對償債壓力時，建設(shè)主體可以通過企業(yè)資產(chǎn)證券化融資的方式，對前期債務(wù)進(jìn)行償還。事實上，在棚戶區(qū)安置房建設(shè)中，已經(jīng)有部分企業(yè)成功應(yīng)用了企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式，能夠為其他企業(yè)提供參考和借鑒?；诖?，在棚戶區(qū)安置房建設(shè)中運用企業(yè)資產(chǎn)證券化融資模式具有良好的可行性，可以采用分區(qū)域應(yīng)用的原則，從經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)逐步向經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)推進(jìn)[5]。

三、結(jié)語

總而言之，保障性住房關(guān)系著我國社會的穩(wěn)定，尤其是其中的棚戶區(qū)安置房建設(shè)，必須在現(xiàn)有政府財政及相關(guān)政策支持的基礎(chǔ)上，對融資渠道進(jìn)行拓展，解決資金缺口問題。企業(yè)資產(chǎn)證券化融資是一種成熟的融資工具，具有高效低風(fēng)險的特點，能夠有效滿足棚戶區(qū)安置房建設(shè)的需求，將其大規(guī)模運用到棚戶區(qū)安置房建設(shè)中，有著一定的可行性，當(dāng)然，也需要政府部門繼續(xù)對相關(guān)法律法規(guī)進(jìn)行完善，營造出良好的政策環(huán)境，以此來推動保障性住房的發(fā)展。