銀行理財凈值型產品的優(yōu)劣勢與風險規(guī)避

孔子昂 耿瑤

摘要：凈值型產品正逐漸成為銀行發(fā)行的主流理財產品。銀行理財產品凈值化，既有利于打破剛性兌付、揭示風險、滿足統(tǒng)一監(jiān)管的要求，也使投資者承擔的風險與獲得的收益相匹配。但由于底層資產估值方法未形成行業(yè)統(tǒng)一標準，加上投資者對凈值型產品的接受度有待提高，銀行理財產品凈值化轉型面臨著很多難點和風險。因此，建議建立理財行業(yè)估值標準，由第三方機構進行凈值核驗，加強信息披露，將產品風險等級與投資者風險測評等級進行匹配，同時銀行應加強內部管理，循序漸進推廣凈值型理財產品。

關鍵詞：凈值型產品 ?風險規(guī)避 ?資管新規(guī) ?資產估值

近年來，銀行表外理財業(yè)務規(guī)模不斷擴張，隨著資金成本不斷攀升和投資收益率下行，銀行理財?shù)呢搨杀竞屯顿Y收益難以平衡。傳統(tǒng)的預期收益型銀行理財產品默認為剛性兌付，兌付壓力導致銀行所承擔的投資風險逐漸增大，期限錯配現(xiàn)象日趨嚴重。為推動理財業(yè)務規(guī)范健康發(fā)展，銀行理財產品開始凈值化轉型，凈值型產品正逐步成為銀行發(fā)行的主流理財產品。2018年4月27日，人民銀行、銀保監(jiān)會、證監(jiān)會、外匯局聯(lián)合發(fā)布《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見》（以下簡稱“資管新規(guī)”），其中設定了打破剛兌的時限，傳統(tǒng)的預期收益型產品將在2020年底退出市場。

凈值型產品的內涵與凈值計算

（一）凈值型產品的概念與分類

以成本價或市場價計算的理財產品所投資的底層資產價值，在扣除理財運作時的各種成本及費用后，除以理財產品份額總數(shù)，所得結果就是凈值。以凈值這種方式展示收益的理財產品叫做凈值型產品。

根據(jù)投資對象分類，凈值型產品可分為固定收益類、權益類、商品及衍生品類、混合類四種類型，除混合類產品外，每類產品所投資相應資產比例不低于80%。從流動性角度來看，凈值型產品可以分為開放式凈值型產品和封閉式凈值型產品。

（二）凈值型產品的特點

在資管新規(guī)的要求下，凈值型產品是銀行理財產品新的發(fā)展方向，其特點見表1。

（三）理財產品凈值計算公式

理財產品凈值計算的基本公式為：

理財產品單位凈值=（總資產-總負債）/份額總數(shù)

其中，總資產包括：銀行存款、存出保證金、結算備付金、債權資產（各類債券及非標債權資產等）、權益資產（上市及未上市股票、認股權證等）、基金投資、衍生金融資產、買入返售金融資產、各類應收款、待攤費用等。

總負債包括：短期借款、交易性金融負債、賣出回購金融資產款、預提費用、應付贖回款、應付贖回費、應付管理人報酬、應付托管費、應付交易費用（傭金等）、應交稅費、應付利息、應付利潤及其他應付款等。

（四）資產估值基本原則

對于交易活躍且能獲取估值日報價的資產，應將報價如實用于該資產的公允價值計量;對于雖無估值日報價但最新交易日后沒有重大變化的資產，應使用最新交易日的報價作為公允價值;若有充分證據(jù)證明以上兩個報價失真，需對報價進行調整后再使用。對于交易不活躍資產的公允價值計量，應使用合適的估值技術。若發(fā)生重大事件使資產凈值波動超過一定比例，應對估值進行適當調整。

以銀行理財產品中的債權資產估值為例：銀行理財產品擁有的各類債券中已上市者，以計算日的收盤價格或者以公允的第三方估值價格計算;如果有理由判斷收盤價格存在異常，則取第三方估值;如果第三方估值也異常，則按成本法估值。

凈值型產品的優(yōu)劣勢與風險

（一）凈值型產品的優(yōu)勢

1.凈值型產品可有效打破剛性兌付，揭示風險

傳統(tǒng)的預期收益型產品依托多層嵌套、滾動發(fā)行和資金池運作進行剛性兌付，不受監(jiān)管指標約束，與表內業(yè)務聯(lián)系密切，即使某些理財產品發(fā)生了虧損，銀行也會按預期收益率支付本金和收益，為銀行自身帶來巨大風險（見圖1）。

凈值型產品要求投資者自負盈虧，允許凈值波動，銀行不再承擔剛兌責任。它通過凈值準確、真實、及時地反映資產價格的公允變化，投資者根據(jù)凈值掌握產品運作情況，決定是否繼續(xù)持有或贖回產品，投資風險由投資者自行承擔。同時凈值型產品采用單獨管理、單獨建賬、單獨核算的模式，每個產品單獨且動態(tài)地出具資產負債表、利潤表、所有者權益變動表，使產品的資產、負債及收益變化可以被清晰地揭示出來，進而促進監(jiān)管機構達到消除嵌套、防范信用風險、統(tǒng)一監(jiān)管的目標（見圖2）。

2.對投資者而言，承擔更高風險、獲得更高收益

根據(jù)“賣者盡責，買者自負”的原則，投資者自擔風險、分享超額收益，將是理財產品投資的常態(tài)化要求，凈值型產品的投資收益在扣除管理費等費用和超額業(yè)績提成后，都歸投資者所有。高風險對應高收益是基本原則。以固定收益類凈值型理財產品為例，在經(jīng)濟環(huán)境下行時，債券行情可能更好，此時凈值型產品可能賺取更好的價差收益，收益率較高，投資者在承擔更高風險的同時可能獲得超額收益;而預期收益型理財產品不論經(jīng)濟形勢如何變動，投資者拿到的都是固定收益。

3.對銀行而言，有利于提高理財管理水平和投研能力

在凈值化轉型過程中，銀行理財傳統(tǒng)業(yè)務模式需要重新調整，這將伴隨著產品體系、系統(tǒng)建設、渠道建立、資產配置等多個方面的變動和改革。凈值化后，銀行理財盈利主要靠搏取市場價差，這倒逼銀行提高對投研文化的重視程度，促使其提高管理水平、分析能力、投資水平及風險控制能力等。

（二）凈值型產品的不足

一是凈值這一指標不能反映理財產品的全部風險。收益和風險是密不可分的，凈值指標雖然可以反映理財產品的業(yè)績表現(xiàn)和收益情況，但是無法反映理財產品所投資的資產組合的風險程度，需要其他指標協(xié)同配合。

二是凈值這一指標不能體現(xiàn)出各凈值型產品管理規(guī)模和管理水平的差異。不同銀行的理財產品、同一銀行的不同理財產品管理的資金規(guī)?？赡懿煌?guī)模大的理財產品和規(guī)模小的理財產品的凈值可能無異。

（三）凈值型產品的風險

1.行業(yè)沒有統(tǒng)一的資產估值標準，不同銀行發(fā)行的理財產品凈值曲線無法形成有效對比

銀行理財規(guī)模龐大，資金投資方式多樣，所投資的底層資產結構復雜，各類資產適用的會計估值方法不同，流動性弱的資產如非標資產采用的估值方法較難體現(xiàn)公允價值變化。目前，銀行理財產品沒有行業(yè)統(tǒng)一的估值標準，估值方法有很多。對同一種底層資產采用不同的估值方法，可能會造成該資產有兩個估值，使凈值公允反映資產價格的效果打折扣。例如，在債券市場下跌時，銀行理財產品配置的債券凈價迅速下降，使用市價法計算的凈值反映在凈值曲線上也會迅速下降，但如果按攤余成本法估值，預期的利息收入已經(jīng)被分攤到了整個存續(xù)期，公示的凈值曲線還是平滑且穩(wěn)定的上升曲線。在行業(yè)標準未明確的情況下，各產品凈值曲線的走勢無法形成有效對比。

表2列舉了幾款中國理財網(wǎng)披露的凈值型產品的凈值曲線，其中前兩款產品的凈值曲線比較符合銀行理財凈值化的要求，凈值劇烈波動，可以準確、及時地反映底層資產價值變動;其余幾款產品的凈值曲線有的平穩(wěn)上行，有的保持不變，這些產品的凈值需要隨著行業(yè)標準的制定進行修正以達到行業(yè)統(tǒng)一。

按照資管新規(guī)，在2020年底之前，現(xiàn)金管理類理財產品、半年以上的定開產品的估值還可以繼續(xù)采用攤余成本法，這為凈值化轉型預留了一些時間，也有助于投資者逐漸接受凈值型產品。但在過渡期之后，這些產品都將改用市值法估值，如何完成平穩(wěn)過渡仍需進一步探討和努力。

2.投資者對凈值型產品的接受度有待提高，部分投資者看不懂凈值

很多投資者選擇到銀行進行資產配置的原因是信賴銀行聲譽，不希望風險由自身承擔，力求投資收益相對穩(wěn)定。而凈值型產品不保本、不保收益、凈值劇烈波動的特點，使風險偏好偏低的投資者抵觸情緒明顯，造成凈值型理財產品銷售有難度。另外，很多個人客戶尤其是中老年投資者并不明白凈值代表的意義，看不懂凈值的波動，也缺乏了解凈值的途徑，使得凈值型產品推廣受限。部分銀行前端銷售人員對于凈值型產品的收益展現(xiàn)方式、資金投向、估值方法、信息披露方法及主要投資風險等問題不夠了解、解釋不清，也間接導致了凈值型產品接受度較低。

3.凈值的劇烈波動容易導致投資者集中贖回，造成流動性風險

理財產品的凈值急劇下跌或者迅速上漲，容易造成投資者集中贖回進而引發(fā)流動性風險。以凈值迅速下跌為例，當市場出現(xiàn)極端情形并對底層資產的價格形成沖擊時，采用公允價值法估值的凈值型產品收益起伏較大，凈值的急劇下降容易使投資者產生恐慌情緒，從而造成短期內連續(xù)大額贖回。如果一個銀行發(fā)行的凈值型產品出現(xiàn)流動性風險，那么社會認可和接受程度將降低，這會極大影響銀行的信譽及后續(xù)產品的發(fā)行。

凈值型產品的風險規(guī)避建議

（一）借鑒公募基金經(jīng)驗，建立理財行業(yè)估值標準

建議由相關機構制定行業(yè)規(guī)范和估值標準?？梢越梃b公募基金經(jīng)驗，建立銀行理財行業(yè)的估值體系，同時明確凈值的計算方法、公允價值的取值方法等。但需要特別強調的是，銀行理財產品不等于公募基金，切不可盲目照搬。

（二）由第三方機構進行凈值核驗

由第三方機構核驗凈值計算是否科學合理，也是十分必要的。例如，銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行牡牡怯浵到y(tǒng)集中了理財產品全流程所有關鍵信息的全國統(tǒng)一登記，層層穿透，同時系統(tǒng)內的每日明細數(shù)據(jù)和每月總量數(shù)據(jù)可以用來校驗數(shù)據(jù)登記的準確性，對任何一只產品進行凈值計算和核驗。

（三）加強信息披露

信息披露是保護投資者的重要措施。但目前，各銀行理財產品信息披露的內容、格式、標準各自為政，整個行業(yè)沒有統(tǒng)一的標準。應制定具體的披露標準，完善信息披露原則，規(guī)范公開披露的信息清單，建立理財產品募集、運作和臨時信息披露的全流程披露體系，使信息披露義務人按規(guī)定披露理財產品信息。同時，建議各銀行理財產品的信息除了在本行網(wǎng)站進行公開披露外，也在中國理財網(wǎng)上進行統(tǒng)一披露，便于投資者查詢、比較和分析。

（四）將產品風險等級與投資者風險測評等級進行匹配

銀行一方面應根據(jù)理財產品的投資組合、同類產品過往業(yè)績等因素，對產品劃定風險等級，另一方面要評估投資者的風險承受能力，根據(jù)風險測評將投資者進行分級，然后進行匹配，以確保將各風險等級的產品賣給能承受該風險的投資者。另外，產品風險評級要盡可能一致，行業(yè)要有統(tǒng)一的標準。目前，銀行業(yè)理財?shù)怯浲泄苤行囊呀?jīng)建立了產品風險評級的統(tǒng)一系統(tǒng)，能計算出任一款理財產品的風險等級是否與銀行實際公布的結果一致。

（五）銀行加強內部管理，加大理財產品創(chuàng)新力度，循序漸進推廣凈值型理財產品

銀行理財產品凈值化轉型，對銀行理財?shù)那?、中、后臺都提出了更高要求。各銀行管理能力的差異，會促使理財產品同質化現(xiàn)象減弱。各銀行應抓住自身優(yōu)勢，增強內部管理能力和風險控制水平，進一步提高資產配置效率。同時，銀行需要加大理財產品創(chuàng)新力度，如發(fā)行凈值型養(yǎng)老理財產品、創(chuàng)新本金支付方式和分紅方式、推進細分客群的定制化服務等。此外，在發(fā)展初期，投資者剛兌觀念還沒有完全消除，銀行應該加強對前端銷售人員凈值型產品相關知識的培訓，以提高投資者對凈值型產品的理解和接受程度。最后，銀行理財產品凈值化轉型應循序漸進，前期銀行可以重點打造一款優(yōu)質的凈值型理財產品來開拓市場，為平穩(wěn)過渡奠定基礎。

作者單位：中國財政科學研究院

責任編輯：鹿寧寧 ?羅邦敏