融資約束與企業(yè)創(chuàng)新

范意

摘要：創(chuàng)新能力是一個國家綜合實力的重要體現(xiàn)，企業(yè)作為創(chuàng)新的微觀主體，其創(chuàng)新力直接決定了企業(yè)的核心競爭力。當(dāng)前，融資難、融資貴問題的存在使我國企業(yè)面臨較大的融資約束，直接影響了企業(yè)的創(chuàng)新活動。本文旨在分析企業(yè)面臨的融資約束對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響，并據(jù)此提出了管理意見，對企業(yè)緩解融資約束，提高創(chuàng)新能力具有重要指導(dǎo)意義。

關(guān)鍵詞：信息不對稱;融資約束;企業(yè)創(chuàng)新

一、研究背景與意義

在當(dāng)今時代，企業(yè)創(chuàng)新的重要性不言而喻。習(xí)近平主席曾指出“創(chuàng)新是企業(yè)持續(xù)發(fā)展和市場制勝的基礎(chǔ)和根本，只有不斷地增加創(chuàng)新投入才能保持企業(yè)的生命與活力”。但是，企業(yè)的創(chuàng)新活動需要大量的資金支持。世界銀行（2009）有關(guān)報告曾指出，融資難是除人力資本外影響中國民營企業(yè)創(chuàng)新活動的最重要因素。由此可見，當(dāng)前我國金融市場并不完全，大部分企業(yè)的創(chuàng)新活動面臨融資約束。

融資約束指的是由于企業(yè)內(nèi)部管理者和外部投資者之間存在信息不對稱，使得企業(yè)的內(nèi)外部融資成本差異較大。企業(yè)面臨的融資約束程度對企業(yè)創(chuàng)新活動產(chǎn)生直接影響，因此，本文重點研究企業(yè)的融資約束問題，對提升企業(yè)創(chuàng)新能力具有重要意義。

二、融資約束對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響

企業(yè)融資約束的形成主要由于信息不對稱，信息不對稱理論由Akerlof（1970）所提出。該理論認(rèn)為，由于資本市場的不完全，買賣雙方對于商品交易信息的掌握程度是存在差異的，通常賣方市場比買方市場擁有的信息更為全面，這將直接對交易的公平性和市場的效率產(chǎn)生影響。在本文中，信息不對稱性主要指的是企業(yè)投資者面對企業(yè)創(chuàng)新活動所掌握的信息量較少，無法清楚了解企業(yè)創(chuàng)新活動的風(fēng)險性，由此大部分投資者將要求較高的投資回報，這將直接提高企業(yè)的創(chuàng)新投入成本。同時，由于企業(yè)創(chuàng)新活動屬于企業(yè)商業(yè)機密，具有較高的保密性，進(jìn)一步加深了投資者與企業(yè)主體的信息不對稱性。當(dāng)企業(yè)面臨的融資成本過高時，企業(yè)不得不放棄企業(yè)創(chuàng)新投入項目，對企業(yè)長期發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

當(dāng)前，根據(jù)融資渠道，可將企業(yè)創(chuàng)新投入資金分為企業(yè)自籌資金和政府支持資金兩大類。其中，企業(yè)自籌資金主要包括企業(yè)內(nèi)部融資、債務(wù)融資和股權(quán)融資三大類。

企業(yè)內(nèi)部融資主要指的是企業(yè)留存收益和企業(yè)原始資金，該部分資金具有高便捷、高安全、低成本的特性，是企業(yè)創(chuàng)新活動的首選融資方式，通常企業(yè)的內(nèi)部現(xiàn)金流越多，企業(yè)面臨的內(nèi)部融資約束越低，越有利于企業(yè)創(chuàng)新活動的開展。根據(jù)Myers and Majluf（1984）提出的融資優(yōu)序理論，內(nèi)部融資作為企業(yè)創(chuàng)新活動的首選融資方式，僅當(dāng)內(nèi)部資金支持無法繼續(xù)滿足企業(yè)的創(chuàng)新活動是，企業(yè)將首先債務(wù)融資而不是股權(quán)融資開展創(chuàng)新活動。

企業(yè)債務(wù)融資主要指的是企業(yè)通過銀行貸款、企業(yè)債券、商業(yè)信用等方式獲取的資金，該部分資金具有節(jié)稅效應(yīng)和財務(wù)杠桿效應(yīng)，是大部分企業(yè)偏愛的創(chuàng)新融資方式。根據(jù)信息不對稱理論，債務(wù)人所擁有的企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營信息比債權(quán)人更加全面和清楚，更了解企業(yè)的資信情況，可能導(dǎo)致信貸行為發(fā)生時會產(chǎn)生逆向選擇和道德風(fēng)險問題，由此債權(quán)人會要求在基礎(chǔ)貸款利率的基準(zhǔn)上提升利率以彌補可能發(fā)生的損失。如果企業(yè)貸款利率增加，信用度良好的企業(yè)因為借款成本過高并且與實際信用利率差異過大時，放棄借款的可能性大大增加，這將誘發(fā)資本市場中大量的違約事件，當(dāng)貸款利率進(jìn)一步增加，企業(yè)債務(wù)融資成本也將增加，將顯著減少企業(yè)從外部獲取貸款資金的可能性，同時，由于企業(yè)創(chuàng)新活動通常具有投入大、周期長、風(fēng)險高、收益延緩的特點，無法保障現(xiàn)金流還本付息的穩(wěn)定性與可持續(xù)性，進(jìn)一步加大了企業(yè)債務(wù)融資的難度。已有研究認(rèn)為，企業(yè)面臨的債務(wù)融資約束越大，越不利于企業(yè)創(chuàng)新活動的開展。

企業(yè)股權(quán)融資指的是企業(yè)通過發(fā)行股票等方獲取的資金。同樣地，由于企業(yè)管理者比外部投資者擁有更多的企業(yè)經(jīng)營情況信息，當(dāng)企業(yè)增發(fā)股票時，外部投資者也清楚自己所掌握的信息不夠清楚與不夠準(zhǔn)時，為了避免企業(yè)管理者隱瞞創(chuàng)新項目潛在投資風(fēng)險的問題，往往會調(diào)低現(xiàn)有股票和新發(fā)股票兩者之間的股價，從而使股票價格降低，不僅將損害創(chuàng)新項目的市場價值，也將損害老股東的利益。由于我國股票市場波動較大，較少有企業(yè)從股票市場籌集資金開展創(chuàng)新活動。

三、管理啟示

融資約束對企業(yè)創(chuàng)新活動產(chǎn)生重要影響。本文的主要管理啟示有兩點，一是，增強自身資本積累能力，提高企業(yè)創(chuàng)新能力;二是，規(guī)范信息披露機制，減少信息不對稱性。

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