油氣企業(yè)董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)特征對(duì)企業(yè)價(jià)值影響的實(shí)證分析

張彥明 周月 付會(huì)霞 程澤川

摘 ?要：油氣企業(yè)是我國重要的基礎(chǔ)能源產(chǎn)業(yè)之一，其董事會(huì)結(jié)構(gòu)的優(yōu)劣直接影響企業(yè)價(jià)值。以2005-2017年油氣企業(yè)的相關(guān)數(shù)據(jù)為樣本，通過分析和總結(jié)以前學(xué)者的觀點(diǎn)，提出研究假設(shè)，實(shí)證檢驗(yàn)董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)特征與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系，研究表明：董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值呈倒U型結(jié)構(gòu)，董事會(huì)平均年齡與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)向關(guān)系，獨(dú)立董事比例與企業(yè)價(jià)值呈正向關(guān)系。最后，最終根據(jù)實(shí)證結(jié)果，提出完善董事會(huì)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)價(jià)值提升的建議。

關(guān)鍵詞：油氣企業(yè);董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)特征;企業(yè)價(jià)值;回歸分析

基金項(xiàng)目：國家社會(huì)科學(xué)基金資助項(xiàng)目（14BJY028，14BJY072）;黑龍江省哲學(xué)社會(huì)科學(xué)研究規(guī)劃項(xiàng)目（16GLE01，17GLE288）;黑龍江省教育廳人文社會(huì)科學(xué)研究項(xiàng)目（WKJD201607，WKJD201708）;黑龍江省高等教育教學(xué)改革項(xiàng)目（SJGY20170041）;黑龍江省教育科學(xué)規(guī)劃重點(diǎn)課題（GBB1318025）;東北石油大學(xué)研究生教育教學(xué)改革研究項(xiàng)目（JGXM_NEPU_201712）

An empirical analysis of the equity structure and the value of the enterprise

ZHANG Yanming &ZHOU Yue &FU Huixia & CHENG Zechuan

（Oil Economy and Management Institute，Northeast Petroleum University，Daqing，Heilongjiang China ，163318）

Abstract： Oil and gas companies is one of the important basic energy industry in China， its board of directors of the structure of the fit and unfit quality directly affect the enterprise value.From 2005 to 2017 data on oil and gas companies as samples， by analyzing and summarizing previous scholars point of view， and put forward the research hypothesis， empirical test board governance structure characteristics and the relationship of enterprise value， research shows that： the board scale and the enterprise value is inverted U type structure， the board of directors with an average age of relation with enterprise value is negative， the independent directors proportion was positively to the relationship with the enterprise value.Finally， finally according to the empirical results， Suggestions to consummate the structure of the board of directors， promote enterprise more valuable advice.

Key words： Oil and gas companies;Equity structure;Value of the enterprise

引言

油氣資源對(duì)當(dāng)今社會(huì)發(fā)展有著舉足輕重的作用，企業(yè)價(jià)值的提高乃至行業(yè)的發(fā)展往往取決于公司治理結(jié)構(gòu)的完善程度，董事會(huì)對(duì)公司治理結(jié)構(gòu)有著十分重要的作用。研究油氣企業(yè)董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)特征對(duì)油氣企業(yè)價(jià)值的影響，并探尋提升企業(yè)價(jià)值的董事會(huì)治理結(jié)構(gòu)特征，是石油經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重中之重。

1.文獻(xiàn)回顧

1.1 董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系

由于選取的地區(qū)、時(shí)間、行業(yè)的數(shù)據(jù)不同，學(xué)者研究董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系沒有一致定論。M.I.Muller-kahle（2016）研究發(fā)現(xiàn)：英國董事會(huì)規(guī)模對(duì)企業(yè)價(jià)值有顯著的正向影響。而Georgeta Vintila、Naveen Kumar、J.P.Singh（2015）研究發(fā)現(xiàn)：印度董事會(huì)規(guī)模對(duì)企業(yè)價(jià)值產(chǎn)生負(fù)面影響。張彥明（2013）研究發(fā)現(xiàn)：上市商業(yè)銀行董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值之間存在著倒U型結(jié)構(gòu)關(guān)系。鄧楠（2014）針對(duì)家族企業(yè)研究發(fā)現(xiàn)：董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值沒有任何的相關(guān)性影響。

1.2獨(dú)立董事比例與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系

M.I.Muller-Kahle，LiuWang，JunWu（2014）、Jigao Zhu，Kangtao Ye（2016）等研究發(fā)現(xiàn)：英美國家上市公司的董事會(huì)獨(dú)立性對(duì)企業(yè)價(jià)值具有顯著的正向影響。楊威、呂星贏（2017）和劉宇嬌（2017）研究發(fā)現(xiàn)：中國現(xiàn)階段獨(dú)立董事對(duì)企業(yè)價(jià)值不會(huì)產(chǎn)生影響，獨(dú)立董事制度尚未發(fā)揮作用。

2.研究設(shè)計(jì)

2.1 研究假設(shè)

假設(shè)Ⅰ：油氣企業(yè)的董事會(huì)人數(shù)與企業(yè)價(jià)值呈倒U型關(guān)系

參照李彬、張俊瑞（2013）等學(xué)者的觀點(diǎn)，企業(yè)董事會(huì)規(guī)模的擴(kuò)充，可以為公司補(bǔ)充不同領(lǐng)域?qū)I(yè)背景的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，使得董事會(huì)各成員可以發(fā)揮較好的互補(bǔ)作用，發(fā)揮正面監(jiān)督效果。但一旦超過企業(yè)最合適的董事會(huì)規(guī)模人數(shù)，企業(yè)規(guī)模越大越容易產(chǎn)生機(jī)能障礙。所以董事會(huì)人數(shù)的最優(yōu)值就應(yīng)當(dāng)對(duì)應(yīng)企業(yè)價(jià)值的最高值。

假設(shè)Ⅱ：董事會(huì)平均年齡與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)

參照楊威（2017）、鄧楠（2014）等學(xué)者的觀點(diǎn)，董事會(huì)成員的年齡可能與經(jīng)驗(yàn)呈正比，但是不可避免的是隨著董事會(huì)成員的年齡越大，行為就會(huì)變得更加的保守，他們更加愿意維持現(xiàn)狀，減少企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，從而導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值的停滯不前甚至降低。

假設(shè)Ⅲ：獨(dú)立董事比例與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)

參照武立東、王凱（2017）等學(xué)者的觀點(diǎn)，當(dāng)公司董事會(huì)中有一定比例的獨(dú)立董事時(shí)，就能在一定程度上保證董事會(huì)決策的客觀、獨(dú)立和專業(yè)，提升企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力。

2.2 研究變量

依據(jù)研究假設(shè)，選擇企業(yè)價(jià)值為被解釋變量，董事會(huì)規(guī)模、獨(dú)立董事比例和平均年齡作為解釋變量，公司規(guī)模和資產(chǎn)負(fù)債率為控制變量。

2.3 樣本選擇

以2005-2017年油氣企業(yè)為樣本，依據(jù)新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)站的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，剔除重復(fù)和數(shù)據(jù)不全的公司后共19家，合計(jì)288條董事會(huì)結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值的數(shù)據(jù)。所使用的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)通過查詢國泰安數(shù)據(jù)庫、銳思數(shù)據(jù)庫和瀏覽年度財(cái)務(wù)報(bào)告經(jīng)手工統(tǒng)計(jì)得出。

3.實(shí)證分析

3.1 描述性統(tǒng)計(jì)

利用油氣企業(yè)董事會(huì)結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值的數(shù)據(jù)進(jìn)行描述性統(tǒng)計(jì)，具體分析結(jié)果可以看出：（1）油氣企業(yè)托賓Q均值為3.45，反映該行業(yè)公司總體運(yùn)行狀況較好。（2）董事會(huì)規(guī)模的平均值為11，規(guī)模適中，但我國《公司法》第109條規(guī)定，股份有限公司董事會(huì)成員最少為5人，最多不超過19人。董事會(huì)規(guī)模的最小數(shù)值為6，符合法律規(guī)定。標(biāo)準(zhǔn)差為3，可能由于企業(yè)規(guī)模等原因，各個(gè)企業(yè)的董事會(huì)規(guī)模相差還是相對(duì)比較大的。（3）董事會(huì)平均年齡的最小值為36.8，最大值為62.44，平均值為50.71，標(biāo)準(zhǔn)差為4.74，這說明各企業(yè)的董事會(huì)成員年齡大都在50歲左右，與實(shí)際情況中的董事會(huì)年齡情況一致。（4）獨(dú)立董事比例的最小值為7.14%，最大值為57.14%，平均值為32.01%。而獨(dú)立董事比例的標(biāo)準(zhǔn)差為10.95%，這可能是由于各企業(yè)的企業(yè)規(guī)模不同引起的。

3.2 相關(guān)性分析

由相關(guān)性分析結(jié)果可以看出：（1）董事會(huì)規(guī)模的相關(guān)系數(shù)為-0.498，董事會(huì)人數(shù)與企業(yè)價(jià)值呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，說明當(dāng)董事人數(shù)超過一定規(guī)模時(shí)，帶來的危害比董事會(huì)人數(shù)不足還要大。也就能間接的說明董事會(huì)規(guī)模與企業(yè)價(jià)值之間是倒U型的關(guān)系，假設(shè)Ⅰ得到支持。（2）董事會(huì)平均年齡的相關(guān)系數(shù)為-0.187，董事會(huì)平均年齡與企業(yè)價(jià)值負(fù)相關(guān)，假設(shè)Ⅱ得到支持。（3）獨(dú)立董事比例相關(guān)系數(shù)為0.072，與企業(yè)價(jià)值正相關(guān)，假設(shè)Ⅲ得到支持。獨(dú)立董事為了履行他們的職責(zé)，不會(huì)和內(nèi)部人員合起伙來去損害或占有股東的利益，更能有效地實(shí)施其監(jiān)督職能，避免財(cái)務(wù)舞弊的發(fā)生，在一定程度上提高企業(yè)價(jià)值。

3.3 回歸分析

首先對(duì)回歸方程的顯著性進(jìn)行檢驗(yàn)，檢驗(yàn)被解釋變量與解釋變量、控制變量之間是否存在共線性。

由結(jié)果可以看出：回歸方程能夠在36.7%的水平上解釋樣本數(shù)據(jù)，具有較高的擬合性;該模型的F等于42.412，其概率值為0，明顯小于5%的顯著性水平，董事會(huì)規(guī)模、董事會(huì)成員平均年齡、獨(dú)立董事比例與企業(yè)價(jià)值之間存在共線性。

（1）董事會(huì)規(guī)模平方的系數(shù)通過了顯著性檢驗(yàn)，系數(shù)為-0.021，說明董事會(huì)規(guī)模在1%的顯著性水平上與企業(yè)價(jià)值呈倒U型關(guān)系，證明假設(shè)Ⅰ成立;排除異常數(shù)據(jù)后，當(dāng)企業(yè)規(guī)模在10人時(shí)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。油氣企業(yè)董事會(huì)規(guī)模維持在9-11人時(shí)，能夠在一定程度上促進(jìn)財(cái)務(wù)績(jī)效的提高，從而提高企業(yè)價(jià)值。

（2）董事會(huì)平均年齡的回歸系數(shù)是-0.021，其系數(shù)差異性顯著的檢驗(yàn)值是0.016，董事會(huì)平均年齡與企業(yè)價(jià)值在1%的水平上顯著正相關(guān)，假設(shè)IV得到支持。這說明董事會(huì)平均年齡對(duì)我國油氣企業(yè)的企業(yè)價(jià)值提升有負(fù)向的影響。

（3）從上述的實(shí)證分析來看，油氣企業(yè)獨(dú)立董事制度并沒有在公司中發(fā)揮良好的效果，二者之間沒有任何顯著關(guān)系。這從理論角度來看待是不正常的，造成這種現(xiàn)象的原因在于油氣上市公司不重視獨(dú)立董事制度的建設(shè)，這種應(yīng)付了事的態(tài)度自然不能夠使獨(dú)立董事制度發(fā)揮應(yīng)有的效果。

將由回歸方程得出的系數(shù)引入分析中，三條假設(shè)均得到了驗(yàn)證。根據(jù)表中數(shù)據(jù)可知，回歸系數(shù)的伴隨概率大部分小于0.05，說明被解釋變量與解釋變量之間有著較顯著的線性關(guān)系，回歸方程有實(shí)際意義。

4.結(jié)論與建議

（1）合理控制董事會(huì)的規(guī)模。在油氣上市公司實(shí)務(wù)操作中，如果董事會(huì)規(guī)模過小或者過大都不利于其發(fā)揮職能，只有將董事會(huì)規(guī)模控制在合理的范圍內(nèi)，既符合成本收益原則，又使董事會(huì)成員能夠利用自身專業(yè)知識(shí)對(duì)決策項(xiàng)目發(fā)表自身見解。

（2）經(jīng)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，油氣企業(yè)董事會(huì)平均年齡與企業(yè)價(jià)值呈反向關(guān)系，說明可能由于行業(yè)性質(zhì)，油氣企業(yè)董事會(huì)需要融入更多的新鮮血液。與年長(zhǎng)的董事相比來說，年輕董事的思想更加活躍，會(huì)在做出決策時(shí)提出許多新的思路和方法。因此，我們應(yīng)該在保持原有治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)上，增加年輕董事會(huì)成員的比例，讓企業(yè)能夠更好地創(chuàng)造價(jià)值。

（3）完善獨(dú)立董事相關(guān)的制度。增加獨(dú)立董事的比重，有利于減少企業(yè)中高層管理者對(duì)財(cái)務(wù)報(bào)表進(jìn)行非法操縱現(xiàn)象的發(fā)生，明確獨(dú)立董事的定位和職責(zé)，可以避免獨(dú)立董事會(huì)對(duì)自己的角色不明確從而導(dǎo)致獨(dú)立董事成員與監(jiān)事會(huì)發(fā)生職能上的重疊。

參考文獻(xiàn)：

[1]JigaoZhu，KangtaoYe，Jennifer Wu Tucker，Kam （Johnny） C. Chan. Board hierarchy， independent directors， and firm value： Evidence from China[J]. Journal of Corporate Finance，2016，41：262-279.

[2]Peter D. Hahn， Meziane Lasfer. Impact of foreign directors on board meeting frequency[J]. International Review of Financial Analysis，2016，46：453-472.

[3]李彬，張俊瑞，馬晨.董事會(huì)特征、財(cái)務(wù)重述與公司價(jià)值[J].山西財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)，2013，（1）：4-7.

[4]張彥明，田晶.上市商業(yè)銀行董事會(huì)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)實(shí)證研究[J].財(cái)會(huì)通訊，2013（08）：112-113.

[5]王雪榮.獨(dú)立董事制度與企業(yè)價(jià)值關(guān)系研究——基于中國兩類上市公司實(shí)證分析[C].第十三屆中國管理科學(xué)學(xué)術(shù)年會(huì)論文集，2011：6.

[6]武立東，王凱.獨(dú)立董事制度從“規(guī)制”到“認(rèn)知”的變遷——來自主板上市公司的證據(jù)[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2014，26（07）：9-19.

[7]劉宇嬌.董事會(huì)治理對(duì)公司價(jià)值的影響研究[J].管理科學(xué)，2017，（第2期）.

[8]武立東，王凱.獨(dú)立董事制度從“規(guī)制”到“認(rèn)知”的變遷——來自主板上市公司的證據(jù)[J].當(dāng)代經(jīng)濟(jì)科學(xué)，2014，26（07）：9-19.

[9]胡茂莉.董事會(huì)中女性董事與公司價(jià)值研究[J].會(huì)計(jì)之友，2012，（4）：71-74.

[10]楊威，呂星嬴.合資企業(yè)董事會(huì)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績(jī)效關(guān)系[J].經(jīng)濟(jì)與管理研究，2017，（02）：105-112.

[11]龔輝鋒.上市公司董事會(huì)特征與公司績(jī)效的關(guān)系研究[J].華南師范大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2011，（04）：17-26.

作者簡(jiǎn)介：

張彥明（1972 - ），男，黑龍江通河人，博士，教授，主要從事企業(yè)社會(huì)責(zé)任、公司治理和企業(yè)價(jià)值等方面的研究。

周 月（1995.10.20-）女、漢族、遼寧省黑山縣、東北石油大學(xué)在讀研究生，研究方向：財(cái)務(wù)管理理論與實(shí)踐。