獨(dú)立董事的高管背景與“獨(dú)立性”
——基于董事會(huì)投票的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)

劉琳晨 陳暮紫 吳武清

一、引 言

代理理論認(rèn)為，獨(dú)立董事更具有獨(dú)立性、客觀性和專業(yè)性，能夠減輕股東與代理人之間的利益沖突(Fama，1980；Fama 和 Jensen，1983)。美國(guó)成熟市場(chǎng)上，公司股權(quán)較為分散，代理問(wèn)題主要存在于管理層和股東之間。我國(guó)上市公司的股權(quán)高度集中，中小股東的利益往往受到大股東的侵害，代理問(wèn)題既存在于管理層和股東之間，也存在于大股東和小股東之間(袁萍等，2006)。2001年，我國(guó)借鑒美國(guó)的獨(dú)立董事制度，發(fā)布了《關(guān)于在上市公司建立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見(jiàn)》(以下簡(jiǎn)稱為《指導(dǎo)意見(jiàn)》)，強(qiáng)制要求上市公司聘任獨(dú)立董事。

董事會(huì)往往被視為一個(gè)通過(guò)少數(shù)服從多數(shù)或類似投票機(jī)制來(lái)控制管理層的治理機(jī)構(gòu)(Baysinger和 Butler，1985)。Fama和 Jensen(1983)指出，董事會(huì)存在一個(gè)由內(nèi)部人士和外部人士組成的最優(yōu)結(jié)構(gòu)。因此，針對(duì)獨(dú)立董事的早期研究主要考察了獨(dú)立董事占董事會(huì)成員的比例與公司業(yè)績(jī)之間的關(guān)系。白重恩等(2005)、袁萍等(2006)和王躍堂等(2006)通過(guò)實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事比例與公司績(jī)效顯著正相關(guān)；李常青和賴建清(2004)卻認(rèn)為它們之間呈負(fù)相關(guān)關(guān)系。這一研究方式既沒(méi)有考慮到獨(dú)立董事的個(gè)體差異，也不能將獨(dú)立董事的不同作用以及影響公司業(yè)績(jī)的不同途徑區(qū)分開(kāi)來(lái)。例如Pfeffer(1972)、Zahra 和 Pearce(1989)認(rèn)為，獨(dú)立董事是企業(yè)獲取社會(huì)關(guān)系等資源的途徑，可以幫助企業(yè)減輕對(duì)外部資源的依賴程度。Donaldson和 Davis(1994)則認(rèn)為，獨(dú)立董事的進(jìn)入可能會(huì)產(chǎn)生額外的董事行為差異，增加協(xié)調(diào)時(shí)間，帶來(lái)負(fù)面的績(jī)效后果。這兩種不同的機(jī)制會(huì)共同影響到獨(dú)立董事比例對(duì)公司績(jī)效的影響。

事實(shí)上，董事會(huì)是由具有不同特征的個(gè)體組成的，這些個(gè)體也會(huì)扮演不同的職能(Baysinger和 Butler，1985)。我們不能僅僅簡(jiǎn)單地將其理解為一個(gè)少數(shù)服從多數(shù)的整體，不能只考慮整體特征而忽略個(gè)體因素。為了進(jìn)一步區(qū)分出不同獨(dú)立董事個(gè)體的不同作用，獨(dú)立董事的背景特征逐漸引起了學(xué)者們的關(guān)注。關(guān)于獨(dú)立董事背景的研究，Baysinger和 Butler(1985)認(rèn)為董事作用的不同極大程度地體現(xiàn)在其職業(yè)屬性的差異，并按照職業(yè)差異將董事分為十三類，討論了每一類董事職能的不同。劉浩等人(2012)發(fā)現(xiàn)，銀行背景獨(dú)立董事具有咨詢功能，能夠改善企業(yè)的信貸融資。唐雪松和馬暢(2012)研究得出，學(xué)歷較高、具有政府官員或企業(yè)高管背景的獨(dú)立董事辭職時(shí)，企業(yè)價(jià)值下降幅度較大。何賢杰等人(2014)研究發(fā)現(xiàn)，證券背景的獨(dú)立董事會(huì)利用信息優(yōu)勢(shì)謀取自身利益，對(duì)上市公司信息披露和傳遞的公平性帶來(lái)負(fù)面影響。沈藝峰等人(2016)認(rèn)為，具有學(xué)術(shù)背景的獨(dú)立董事在研發(fā)投資上不僅存在咨詢的作用，也可能起到傳遞信號(hào)的作用。李小榮和劉行(2012)、B?hren和 Staubo(2016)認(rèn)為，相比于男性董事，女性董事道德感更強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度更高，更可能與股東利益一致。Wang等人(2016)發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事背景的多元化程度與公司業(yè)績(jī)正相關(guān)。

目前，對(duì)于獨(dú)立董事背景特征的研究仍存在以下局限：第一，這些研究主要探討了獨(dú)立董事的咨詢和資源職能，缺乏對(duì)于獨(dú)立董事監(jiān)督職能的考察。獨(dú)立董事具有監(jiān)督、咨詢、資源三大職能，但監(jiān)督職能乃是獨(dú)立董事制度設(shè)立的初衷，也是“獨(dú)立性”這一要求的意義所在。實(shí)證研究表明，國(guó)內(nèi)獨(dú)立董事監(jiān)督職能存在缺失(葉康濤，2011)。2016年，董事會(huì)上有獨(dú)立董事發(fā)表異議意見(jiàn)的公司僅占0.75%。獨(dú)立董事的其他職能長(zhǎng)期看來(lái)更是可能會(huì)損害獨(dú)立董事的“獨(dú)立性”(劉浩等，2012)。因此，研究獨(dú)立董事背景特征對(duì)其監(jiān)督職能乃至獨(dú)立性的影響是十分有意義的，有助于尋找到促進(jìn)獨(dú)立董事履行監(jiān)督職能的途徑。第二，這些研究考察的獨(dú)立董事背景特征較為有限，例如少有研究關(guān)注高管背景的獨(dú)立董事。本文研究了獨(dú)立董事的高管背景與其監(jiān)督作用乃至獨(dú)立性的關(guān)系，是對(duì)關(guān)于獨(dú)立董事背景特征和獨(dú)立董事制度有效性的研究的一個(gè)補(bǔ)充。

獨(dú)立董事的有效監(jiān)督乃至獨(dú)立性是一個(gè)難以量化的特質(zhì)。在董事會(huì)會(huì)議中發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)，甚至敢于對(duì)董事會(huì)議案提出公開(kāi)質(zhì)疑，無(wú)疑是獨(dú)立董事有效監(jiān)督的重要體現(xiàn)，表明獨(dú)立董事具有較強(qiáng)的獨(dú)立性(鄭春美和李文耀，2011；梁權(quán)熙和曾海艦，2016)。據(jù)此，獨(dú)立董事是否提出異議意見(jiàn)可以作為“獨(dú)立性”的一個(gè)重要標(biāo)志。2004年，上海和深圳證券交易所為了進(jìn)一步強(qiáng)化獨(dú)立董事的獨(dú)立性及其監(jiān)督作用，在《股票上市規(guī)則》中明確要求上市公司披露獨(dú)立董事針對(duì)董事會(huì)議案發(fā)表的相關(guān)意見(jiàn)。這一中國(guó)特有的強(qiáng)制披露規(guī)定為本文提供了研究數(shù)據(jù)，而在其他國(guó)家，董事會(huì)議的進(jìn)程仍然是一個(gè)黑箱(Schwartz-Ziv和Weisbach，2013)。現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，投出非贊同票往往會(huì)給獨(dú)立董事帶來(lái)不利的影響，比如提高離職率和損害獨(dú)立董事的收入等，所以獨(dú)立董事往往不會(huì)輕易投出非贊成票(唐雪松等，2010；Du等，2018)。但是，獨(dú)立董事投非贊成票往往對(duì)公司起到了積極的作用，比如提高公司價(jià)值，提升公司治理水平，防范股價(jià)崩盤(pán)風(fēng)險(xiǎn)等(葉康濤等，2011；祝繼高等，2015；梁權(quán)熙和曾海艦，2016；Wang 等，2016；Jiang等，2016；Du等，2018)。

在國(guó)內(nèi)獨(dú)立董事獨(dú)立性的作用距人們期待和制度設(shè)計(jì)者初衷的目標(biāo)甚遠(yuǎn)以及學(xué)術(shù)界對(duì)獨(dú)立董事個(gè)體獨(dú)立性及其影響因素的關(guān)注較為局限的背景下，本文致力于考察獨(dú)立董事的高管背景對(duì)其獨(dú)立性的影響。分析和研究這一特征，有利于監(jiān)管部門(mén)完善獨(dú)立董事獨(dú)立性的保障制度和投資者考察上市公司的治理水平、投資效率以及會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量等特征。本文利用我國(guó)A股上市公司2007—2016年董事會(huì)議案的投票數(shù)據(jù)，將獨(dú)立董事是否提出異議意見(jiàn)作為“獨(dú)立性”的一個(gè)重要標(biāo)志，在控制了個(gè)人、議案以及公司等層面的多個(gè)變量的情況下，考察了獨(dú)立董事的高管背景對(duì)其公開(kāi)質(zhì)疑行為乃至其獨(dú)立性的影響。本文發(fā)現(xiàn)，高管背景的獨(dú)立董事更具有獨(dú)立性。一方面，從個(gè)人動(dòng)機(jī)的角度而言，由于經(jīng)濟(jì)激勵(lì)、聲譽(yù)考慮以及規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)等因素，高管背景的獨(dú)立董事更有動(dòng)力履行監(jiān)督職能；另一方面，從信息和專業(yè)知識(shí)的角度而言，高管背景獨(dú)立董事同樣更能履行監(jiān)督職能。進(jìn)一步，本文考察了會(huì)計(jì)專業(yè)知識(shí)和公司產(chǎn)權(quán)形式與高管背景特征的交互作用，得出了更為豐富而全面的研究結(jié)果，豐富了相關(guān)文獻(xiàn)。本文發(fā)現(xiàn)，相比于非會(huì)計(jì)背景的高管背景獨(dú)立董事，具有會(huì)計(jì)背景的高管背景獨(dú)立董事獨(dú)立性更強(qiáng)；國(guó)有企業(yè)的高管背景獨(dú)立董事比非國(guó)有企業(yè)的高管背景獨(dú)立董事更傾向于提出公開(kāi)質(zhì)疑。

與已有研究相比，本文的創(chuàng)新點(diǎn)和研究意義體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：第一，本文增進(jìn)了對(duì)于獨(dú)立董事特征和獨(dú)立董事職能的認(rèn)識(shí)。已有研究顯示，董事會(huì)會(huì)議中發(fā)表獨(dú)立意見(jiàn)能夠體現(xiàn)獨(dú)立董事的監(jiān)督功能和獨(dú)立性，但并未將其與獨(dú)立董事的背景特征聯(lián)系起來(lái)。在此基礎(chǔ)上，本文發(fā)現(xiàn)高管背景的獨(dú)立董事更傾向于在董事會(huì)會(huì)議上進(jìn)行公開(kāi)質(zhì)疑，體現(xiàn)出更強(qiáng)的獨(dú)立性，豐富了相關(guān)文獻(xiàn)。第二，在數(shù)據(jù)基礎(chǔ)方面，本文完整搜集了股權(quán)分置改革以來(lái)自 2007年到 2016年的全部數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)時(shí)間跨度較長(zhǎng)、覆蓋完整的資本市場(chǎng)牛市和熊市。同時(shí)針對(duì)已有研究主要采用國(guó)泰安數(shù)據(jù)的相關(guān)情況，本文進(jìn)一步整合了巨潮資訊網(wǎng)、企業(yè)官網(wǎng)等途徑獲取的信息，對(duì)國(guó)泰安數(shù)據(jù)中的錯(cuò)誤與缺漏進(jìn)行了校對(duì)和補(bǔ)充，保證了結(jié)果的準(zhǔn)確性。第三，本文主要研究高管背景和非高管背景獨(dú)立董事面對(duì)同一議案時(shí)做出不同反應(yīng)的現(xiàn)象，如果所有獨(dú)立董事針對(duì)同一議案都發(fā)表了贊同或異議意見(jiàn)，則將這些議案數(shù)據(jù)刪除，控制了遺漏議案特征變量和公司特征變量對(duì)研究結(jié)果的內(nèi)生性干擾。第四，本文的結(jié)論具有較強(qiáng)的實(shí)踐意義，有利于監(jiān)管部門(mén)完善獨(dú)立董事獨(dú)立性的保障制度。本文發(fā)現(xiàn)，獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑的董事會(huì)議案主要集中在“人事或薪酬變動(dòng)事項(xiàng)”“投資事項(xiàng)”和“財(cái)務(wù)報(bào)告、利潤(rùn)分配等事項(xiàng)”，因而本文的結(jié)論也有利于投資者對(duì)上市公司的治理水平、投資效率以及會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量等特征進(jìn)行考察。

二、研究假設(shè)

（一）高管背景與獨(dú)立董事獨(dú)立性

從動(dòng)機(jī)的角度而言，高管背景的獨(dú)立董事更有動(dòng)力履行監(jiān)督職能。獨(dú)立董事履行監(jiān)督職能及保持“獨(dú)立性”的可能動(dòng)機(jī)有四種，個(gè)人的素質(zhì)與道德追求、經(jīng)濟(jì)激勵(lì)、聲譽(yù)考慮以及規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)。獨(dú)立董事的個(gè)人素質(zhì)屬于持久、不容易變化的內(nèi)部特征，它們會(huì)對(duì)一個(gè)人的行為產(chǎn)生巨大影響，但往往難以觀察且不會(huì)公開(kāi)披露(魏剛等，2007)。好在這些內(nèi)部特征往往會(huì)在一定程度上外化到職業(yè)等能夠觀察到的特征中去，例如一個(gè)細(xì)心謹(jǐn)慎的人可能會(huì)更愿意從事會(huì)計(jì)職業(yè)。

經(jīng)濟(jì)激勵(lì)、聲譽(yù)考慮以及規(guī)避法律風(fēng)險(xiǎn)這三個(gè)動(dòng)機(jī)則是相輔相成的。對(duì)于一個(gè)獨(dú)立董事而言，如果不履職意味著失去獨(dú)立董事職位、聲譽(yù)受損以及引發(fā)法律訴訟，無(wú)疑他會(huì)更加積極地履職。Fama和 Jensen(1983)認(rèn)為，聲譽(yù)機(jī)制能夠促使獨(dú)立董事積極履行其監(jiān)督職能，否則他們將難以在市場(chǎng)上謀求到其他獨(dú)立董事職位。然而，現(xiàn)有研究發(fā)現(xiàn)，投出非贊同票往往會(huì)給獨(dú)立董事帶來(lái)不利的影響，比如提高離職率和損害獨(dú)立董事的收入等(唐雪松等，2010；Du等，2018)，因而在中國(guó)這一聲譽(yù)機(jī)制對(duì)獨(dú)立董事的約束性是有限的。盡管如此，聲譽(yù)對(duì)于獨(dú)立董事的影響并沒(méi)有被全盤(pán)否認(rèn)。李焰和秦義虎(2011)發(fā)現(xiàn)，媒體監(jiān)督在獨(dú)立董事的聲譽(yù)機(jī)制中發(fā)揮了作用。媒體負(fù)面報(bào)道量和獨(dú)立董事的辭職概率顯著正相關(guān)，而且影響力越大的媒體對(duì)獨(dú)立董事辭職概率的影響越大。本文認(rèn)為，獨(dú)立董事在意的并非僅僅是獨(dú)立董事任職機(jī)會(huì)，而會(huì)更在意聲譽(yù)對(duì)于自己原本職位的影響。對(duì)于高管背景獨(dú)立董事而言，如果自己任獨(dú)立董事的公司出現(xiàn)了問(wèn)題，自身的管理能力和權(quán)威性會(huì)受到相應(yīng)的質(zhì)疑，威脅到自己的職業(yè)生涯。對(duì)于同樣在獨(dú)立董事市場(chǎng)上占據(jù)很大比例的學(xué)術(shù)背景獨(dú)立董事而言，獨(dú)立董事崗位的失職不會(huì)太大影響到自己的科研成果乃至科研事業(yè)。

從信息和專業(yè)知識(shí)的角度而言，高管背景獨(dú)立董事同樣更能履行監(jiān)督職能。獨(dú)立董事監(jiān)督職能的履行，前提是能夠獲取監(jiān)督所需要的信息(劉浩等，2012)。從這一點(diǎn)來(lái)看，具有高管背景的獨(dú)立董事本身作為職業(yè)經(jīng)理人，擁有更多的途徑去獲取所任職公司的信息。同時(shí)他們具有豐富的企業(yè)管理和經(jīng)營(yíng)決策經(jīng)驗(yàn)，更有可能對(duì)戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)決策擁有建設(shè)性的想法并發(fā)表意見(jiàn)，因而更能夠發(fā)現(xiàn)企業(yè)決策中的問(wèn)題(唐雪松和馬暢，2012)。Baysinger和Butler(1985)指出，同樣從事商業(yè)活動(dòng)的獨(dú)立董事更能從長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略的角度促進(jìn)股東利益最大化的實(shí)現(xiàn)。因此，相比于其他可能缺乏商業(yè)實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的獨(dú)立董事而言，高管背景獨(dú)立董事在履行監(jiān)督職能上更有優(yōu)勢(shì)。同時(shí)他們可能具有較好的威望，從而敢于提出異議意見(jiàn)。

基于以上分析，本文提出假設(shè)1(H1)。H1：具有高管背景的獨(dú)立董事獨(dú)立性更強(qiáng)。

（二）高管背景獨(dú)立性與會(huì)計(jì)背景

Wang等(2016)發(fā)現(xiàn)獨(dú)立董事背景的多元化程度與公司業(yè)績(jī)正相關(guān)。在分析獨(dú)立董事背景特征對(duì)于獨(dú)立性的影響因素時(shí)，不同的獨(dú)立董事背景特征之間同樣可能會(huì)存在交互作用。具有多重職業(yè)背景的獨(dú)立董事可能更有意愿和能力保持自己的獨(dú)立性。他們也更有可能在意自己的聲譽(yù)并擁有維護(hù)聲譽(yù)的需求，但以往并沒(méi)有學(xué)者對(duì)這一點(diǎn)進(jìn)行過(guò)探討。

《指導(dǎo)意見(jiàn)》要求境內(nèi)上市公司聘任的獨(dú)立董事中至少包括一名會(huì)計(jì)專業(yè)人士。上市公司的治理涉及審計(jì)、投資等事項(xiàng)，而這些事項(xiàng)的決策大多需要專業(yè)的財(cái)務(wù)知識(shí)(葉康濤等，2011)。具有會(huì)計(jì)背景的獨(dú)立董事在工作中會(huì)接觸到大量的財(cái)務(wù)信息，對(duì)資本市場(chǎng)的規(guī)則和監(jiān)管有深入了解，往往更容易發(fā)現(xiàn)企業(yè)錯(cuò)報(bào)漏報(bào)、操縱信息、財(cái)務(wù)舞弊等現(xiàn)象。高管背景的獨(dú)立董事雖然本身具有較多的決策經(jīng)驗(yàn)，但缺乏財(cái)務(wù)知識(shí)可能會(huì)在一定程度上限制了他們的思維，讓他們較難發(fā)現(xiàn)企業(yè)的舞弊違規(guī)行為。因此，擁有會(huì)計(jì)背景可能會(huì)對(duì)高管背景獨(dú)立董事履行監(jiān)督職責(zé)起正向作用。

基于以上分析，本文提出假設(shè) 2(H2)。H2：相比于非會(huì)計(jì)背景的高管背景獨(dú)立董事，具有會(huì)計(jì)背景的高管背景獨(dú)立董事獨(dú)立性更強(qiáng)。

（三）高管背景獨(dú)立性與產(chǎn)權(quán)形式

相比于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)的委托代理問(wèn)題更為嚴(yán)重。在中國(guó)，國(guó)有企業(yè)的治理水平更差，大股東掏空國(guó)有企業(yè)的動(dòng)機(jī)更強(qiáng)，企業(yè)價(jià)值更低(祝繼高等，2015)。Chi(2018)發(fā)現(xiàn)，相比于非國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)的內(nèi)部人交易對(duì)于未來(lái)的股票價(jià)格具有更強(qiáng)的預(yù)測(cè)性，側(cè)面反映出國(guó)有企業(yè)的內(nèi)幕交易更為猖獗，公司的高管會(huì)根據(jù)內(nèi)幕消息交易自己公司的股票從而獲取不當(dāng)收益。因此，本文認(rèn)為，國(guó)有企業(yè)更有可能出現(xiàn)公司治理問(wèn)題，引起高管型獨(dú)立董事的監(jiān)督行為。謝志明和易玄(2014)曾檢驗(yàn)了不同產(chǎn)權(quán)性質(zhì)企業(yè)選聘行政背景獨(dú)立董事的動(dòng)機(jī)，并指出謀求政治關(guān)聯(lián)的民營(yíng)樣本選聘的行政背景獨(dú)立董事，資源支持職能較為明顯，但監(jiān)督職能有限。

因此，本文提出假設(shè) 3(H3)。H3：相比于非國(guó)有企業(yè)中的高管背景獨(dú)立董事，國(guó)有企業(yè)中的高管背景獨(dú)立董事更傾向于履行監(jiān)督職能。

此外，諸多背景特征以外的因素也對(duì)獨(dú)立董事獨(dú)立性產(chǎn)生了影響，包括獨(dú)立董事其他個(gè)人層面因素、議案層面因素和公司層面因素(祝繼高等，2015)。個(gè)人層面，學(xué)者們普遍認(rèn)為任職時(shí)間越長(zhǎng)、津貼越高，獨(dú)立董事的獨(dú)立性越強(qiáng)。獨(dú)立董事的年齡和性別也可能對(duì)獨(dú)立性產(chǎn)生影響。議案層面，參與議案的獨(dú)立董事人數(shù)和比例也可能會(huì)影響到獨(dú)立董事履行職責(zé)的積極性。公司層面，監(jiān)管部門(mén)不同程度的約束、公司治理結(jié)構(gòu)、公司業(yè)績(jī)狀況等因素會(huì)對(duì)獨(dú)立董事的獨(dú)立性產(chǎn)生影響。葉康濤等人(2011)發(fā)現(xiàn)，業(yè)績(jī)不佳時(shí)，獨(dú)立董事的獨(dú)立性將增強(qiáng)。由于獨(dú)立董事制度的建立本身是為了改善中國(guó)上市公司治理結(jié)構(gòu)，因而治理結(jié)構(gòu)顯然是獨(dú)立董事行為的一個(gè)重要影響因素。針對(duì)這三個(gè)層面的影響因素和時(shí)間因素，本文在模型中設(shè)置了相應(yīng)的控制變量。

三、數(shù)據(jù)選取與模型設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

2004年，上海和深圳證券交易所為了進(jìn)一步強(qiáng)化獨(dú)立董事的獨(dú)立性及其監(jiān)督作用，在《股票上市規(guī)則》中明確要求上市公司披露獨(dú)立董事針對(duì)董事會(huì)議案發(fā)表的相關(guān)意見(jiàn)，這一中國(guó)特有的強(qiáng)制披露規(guī)定為本文提供了研究數(shù)據(jù)，同時(shí)截至 2006年底，共有對(duì)應(yīng)市值 98%的公司基本完成了股權(quán)分置改革。因此，本文從國(guó)泰安信息技術(shù)有限公司的CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)(中國(guó)股票上市公司數(shù)據(jù)庫(kù))獲得了2007—2016年我國(guó)非金融行業(yè)A股上市公司獨(dú)立董事的董事會(huì)議案投票數(shù)據(jù)。由于CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)提供的數(shù)據(jù)存在大量錯(cuò)誤和缺漏，很大程度上影響了分析結(jié)果的準(zhǔn)確性，本文首先利用CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)篩選出存在非贊同意見(jiàn)的董事會(huì)議案，再根據(jù)巨潮資訊網(wǎng)披露的信息進(jìn)行一一校對(duì)，并將獨(dú)立董事基于相同理由提出非贊同意見(jiàn)的一系列相關(guān)議案合并。

經(jīng)過(guò)整理，本文將獨(dú)立董事的投票意見(jiàn)分為三種類型，分別為“同意”意見(jiàn)、“反對(duì)”意見(jiàn)和“其他”意見(jiàn)，其中，“其他”指的是“保留意見(jiàn)、無(wú)法發(fā)表意見(jiàn)或棄權(quán)”。在中國(guó)的文化背景下，獨(dú)立董事表達(dá)意見(jiàn)的方式較為含蓄(葉康濤等，2011)，因而本文認(rèn)為“同意”意見(jiàn)之外的意見(jiàn)都為異議意見(jiàn)，能反映出獨(dú)立董事具有較強(qiáng)的獨(dú)立性。表 1對(duì)2007年至2016年上市公司中出現(xiàn)異議獨(dú)立董事的公司占比進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)，表2對(duì)獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑的議案中獨(dú)立董事的投票類型進(jìn)行了統(tǒng)計(jì)。

表1 存在異議獨(dú)立董事的上市公司比例

表2 獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑議案中獨(dú)立董事投票類型統(tǒng)計(jì)

由表 1可知，統(tǒng)計(jì)的上市公司中出現(xiàn)異議獨(dú)立董事的公司占比很低，最低為 2011年的 0.38%，最高為 2015年的 1.21%。這在一定程度上反映了花瓶董事的普遍存在。由表 2可知，獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑的議案中，約有一半的獨(dú)立董事提出了異議意見(jiàn)。其中，“其他”意見(jiàn)的比例遠(yuǎn)高于“反對(duì)”意見(jiàn)的比例，反映出獨(dú)立董事發(fā)表意見(jiàn)方式含蓄性的特征。絕大多數(shù)情況下，獨(dú)立董事并不會(huì)公開(kāi)質(zhì)疑管理層行為(葉康濤等，2011)。這也能側(cè)面印證在董事會(huì)上提出異議的獨(dú)立董事具有極高的獨(dú)立性。他們不畏懼自身利益受損以及失去獨(dú)立董事職位的可能，對(duì)董事會(huì)議案提出了質(zhì)疑，履行了自己的監(jiān)督職能。

參考《指導(dǎo)意見(jiàn)》，本文在表 3中將獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑的議案分為了十種類型，分別為“(1)人事或薪酬變動(dòng)事項(xiàng)”“(2)財(cái)務(wù)報(bào)告、利潤(rùn)分配等事項(xiàng)”“(3)內(nèi)部控制事項(xiàng)”“(4)關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)”“(5)擔(dān)保事項(xiàng)”“(6)投資事項(xiàng)”“(7)審計(jì)事項(xiàng)”“(8)股權(quán)變動(dòng)事項(xiàng)”“(9)資產(chǎn)變動(dòng)事項(xiàng)”和“(10)其他”。

表3 獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑議案的類型

結(jié)果顯示，獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑的董事會(huì)議案主要集中在“(1)人事或薪酬變動(dòng)事項(xiàng)”“(6)投資事項(xiàng)”和“(2)財(cái)務(wù)報(bào)告、利潤(rùn)分配等事項(xiàng)”。因此，獨(dú)立董事有利于提高公司的投資質(zhì)量、會(huì)計(jì)質(zhì)量以及人事安排的合理性，避免管理層在這些事項(xiàng)上不正確履職甚至利用自己的職務(wù)之便損害股東利益，以及避免大股東在這些事項(xiàng)上侵占小股東利益。

本文認(rèn)為，在獨(dú)立董事普遍具有較高聲譽(yù)但往往選擇沉默的背景下，公開(kāi)質(zhì)疑能直接反映獨(dú)立董事的獨(dú)立性強(qiáng)弱。面對(duì)同一議案存在不同意見(jiàn)時(shí)，敢于公開(kāi)質(zhì)疑的獨(dú)立董事獨(dú)立性較強(qiáng)，表示贊同的獨(dú)立董事獨(dú)立性較弱。樣本數(shù)據(jù)中，敢于公開(kāi)質(zhì)疑的獨(dú)立董事在一個(gè)公司里往往是固定的，一定程度上驗(yàn)證了這一觀點(diǎn)。因此，本文將獨(dú)立董事是否提出異議意見(jiàn)作為“獨(dú)立性”的一個(gè)重要標(biāo)志，來(lái)檢驗(yàn)獨(dú)立董事高管背景與其“獨(dú)立性”之間的關(guān)系。本文從 CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)、WIND數(shù)據(jù)庫(kù)、巨潮資訊網(wǎng)、學(xué)校官網(wǎng)、企業(yè)官網(wǎng)等途徑獲取了獨(dú)立董事個(gè)人資料和公司資料。為了控制內(nèi)生性問(wèn)題，本文主要考察不同獨(dú)立董事面對(duì)同一董事會(huì)議案做出不同反應(yīng)的現(xiàn)象，如果所有獨(dú)立董事針對(duì)同一議案都投了贊同或異議意見(jiàn)，則將這些議案數(shù)據(jù)刪除，本文也剔除了重要變量缺失的數(shù)據(jù)，最后得到 741條獨(dú)立董事投票的觀測(cè)數(shù)據(jù)。表 4對(duì)于樣本中獨(dú)立董事的背景特征進(jìn)行了整體描述，計(jì)算了樣本中各類背景獨(dú)立董事的比例，并計(jì)算了各個(gè)背景獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)的比例。

表4 獨(dú)立董事背景特征統(tǒng)計(jì)

由表 4可知，職業(yè)背景中，財(cái)務(wù)背景、高管背景和學(xué)術(shù)背景的獨(dú)立董事占比最大，分別達(dá)到67.5%、50.2%和45.5%。此外，表4也比較了不同背景特征獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)的比例。結(jié)果顯示，銀行背景、高管背景、其他財(cái)務(wù)背景的獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)的比例最高。由此可見(jiàn)，高管背景獨(dú)立董事既在獨(dú)立董事中占有較高的比例，也有更大的可能提出異議意見(jiàn)。

（二）模型設(shè)計(jì)與變量構(gòu)建

基于研究假設(shè)，本文構(gòu)建了回歸模型以檢驗(yàn)高管背景獨(dú)立董事是否更加具有“獨(dú)立性”?；貧w模型的因變量為“投票意見(jiàn)(Vote)”，如果獨(dú)立董事在董事會(huì)中提出異議意見(jiàn)則為 1，否則為 0。此外，本研究存在三個(gè)主要變量，分別為高管背景變量(Exe)、會(huì)計(jì)背景變量(Acc)以及公司股權(quán)性質(zhì)變量(Nature)，具體定義見(jiàn)表 5。高管背景變量是本研究的主要自變量，而會(huì)計(jì)背景變量和公司股權(quán)性質(zhì)變量將會(huì)用于檢驗(yàn)假設(shè) H2和H3中的交互效應(yīng)。

表5 主要變量的定義

除了背景方面的影響因素外，影響?yīng)毩⒍峦镀钡囊蛩剡€包括其他個(gè)人、議案以及公司等層面的因素，因而本文引入了四個(gè)層面的控制變量。獨(dú)立董事層面，本文主要控制了學(xué)歷背景(Edu)、年齡(Age)、性別(Sex)、任職時(shí)間(Tenure)和津貼(Pay)等因素；議案層面，本文主要控制了參與投票的獨(dú)立董事人數(shù)(Indep)和比例(Prop)；公司層面，本文主要控制了第一大股東持股比例(Tp1)、前十大股東持股比例(Tp10)、總資產(chǎn)收益率(ROA)、董事長(zhǎng)是否兼任 CEO(CEO)、公司規(guī)模(Size)、資產(chǎn)負(fù)債率(LEV)等因素，以控制治理結(jié)構(gòu)、業(yè)績(jī)狀況、監(jiān)管部門(mén)約束程度不同等因素對(duì)獨(dú)立董事獨(dú)立性的影響；其他層面，本文控制了年份變量(YearDum)?？刂谱兞康木唧w描述見(jiàn)表6。

表6 控制變量的定義

由于因變量為二元變量，為了驗(yàn)證假設(shè) H1～H3，本文設(shè)計(jì)了具體的 Logistic模型。為了驗(yàn)證假設(shè)H1，本文建立模型如下：

其中，p(Vote)為獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)的概率；α 為截距項(xiàng)；Exe為高管背景虛擬變量；ε為誤差項(xiàng)。由于模型涉及的控制變量較多，公式(1)主要對(duì)自變量進(jìn)行了展示，控制變量向量則用Controls表示，具體定義見(jiàn)表5和表6。

為了驗(yàn)證假設(shè)H2，本文建立了如下模型：

在模型(1)的基礎(chǔ)上，該模型加入了高管背景虛擬變量與會(huì)計(jì)背景虛擬變量的交互項(xiàng)(Exe· Acc)。

為了驗(yàn)證假設(shè)H3，本文建立模型如下：

在模型(1)的基礎(chǔ)上，該模型加入了高管背景虛擬變量與公司產(chǎn)權(quán)形式虛擬變量的交互項(xiàng)(Exe· Nature)。

四、實(shí)證結(jié)果分析

（一）實(shí)證分析

1. 描述性統(tǒng)計(jì)

本文對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì)分析。如表7所示，在741個(gè)觀測(cè)量中，異議投票數(shù)據(jù)有283條，占比38.2%。高管背景的獨(dú)立董事占比50.2%，會(huì)計(jì)背景獨(dú)立董事占比34.8%。獨(dú)立董事學(xué)歷背景虛擬變量平均值為2.07，具體而言，24.2%的獨(dú)立董事最高學(xué)歷為本科，35.8%的獨(dú)立董事最高學(xué)歷為研究生，37.1%的獨(dú)立董事最高學(xué)歷為博士，僅有 2.9%的獨(dú)立董事不具有本科及以上學(xué)歷，反映出我國(guó)獨(dú)立董事學(xué)歷普遍較高的事實(shí)。獨(dú)立董事的平均年齡為50.11歲，最低為31歲，最高達(dá)到79歲，跨度較大。獨(dú)立董事中僅11.2%為女性，占比較低。獨(dú)立董事的平均薪酬為7.13萬(wàn)，但最低為2.45萬(wàn)，最高達(dá)30萬(wàn)，差距很大。在董事會(huì)上提出公開(kāi)質(zhì)疑時(shí)，獨(dú)立董事的平均任職期限為2.56年。

表7 描述性統(tǒng)計(jì)

在議案特征中，參與董事會(huì)會(huì)議的獨(dú)立董事平均人數(shù)為 3.35人，獨(dú)立董事平均占投票人數(shù)的 41.0%。公司特征中，57.4%的公司為非國(guó)有企業(yè)，22.5%的公司中董事長(zhǎng)兼任總經(jīng)理。第一大股東股權(quán)占比平均為 27.47%，前十大股東股權(quán)占比平均為 52.58%，股權(quán)集中度較高。前一年末總資產(chǎn)自然對(duì)數(shù)的平均值為 20.99，總資產(chǎn)凈利率平均值為-3.17%，資產(chǎn)負(fù)債率平均值為74.98%。公司當(dāng)年召開(kāi)董事會(huì)的次數(shù)平均為11.44次。

同時(shí)本文對(duì)模型中的變量進(jìn)行了Pearson相關(guān)性分析和 VIF檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)不存在嚴(yán)重的多重共線性問(wèn)題①由于篇幅限制，本文未列出分析結(jié)果。如有需要，可以向作者索取。。

2. 高管背景獨(dú)立董事的“獨(dú)立性”

本文先檢驗(yàn)假設(shè) H1，考察獨(dú)立董事的高管背景對(duì)其獨(dú)立性的影響。本文對(duì)式(1)進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，結(jié)果如表 8所示。其中，模型 1為單變量模型，忽略了控制變量因素，可以更好地顯示自變量和因變量的正負(fù)相關(guān)關(guān)系和顯著性。模型2僅對(duì)控制變量進(jìn)行了回歸而模型3對(duì)自變量和控制變量一起進(jìn)行了考察。

表8 獨(dú)立董事高管背景與“獨(dú)立性”

由于多變量分析中存在一些顯著性程度不高的變量，會(huì)影響到分析結(jié)果的精確度，本文在模型 4～6中設(shè)置了不同的閾值，對(duì)模型進(jìn)行逐步回歸，從而篩選掉一些不顯著的變量。模型 4～6的閾值分別為 0.1、0.15和 0.2。應(yīng)用時(shí)，為了防止計(jì)算進(jìn)入死循環(huán)，本文設(shè)定的選入變量的p值略大于剔除變量的p值。由于篇幅限制，表8僅展現(xiàn)了一些主要變量和顯著的控制變量的結(jié)果。

模型1～6中，高管背景變量始終在5%的顯著性水平上顯著，且符號(hào)為正，在一定程度上反映出具有高管背景的獨(dú)立董事更愿意提出公開(kāi)質(zhì)疑，假設(shè) H1得到了驗(yàn)證。這個(gè)結(jié)果說(shuō)明相比于非高管背景的獨(dú)立董事，高管背景的獨(dú)立董事更能夠履行監(jiān)督職能，表現(xiàn)出較強(qiáng)的獨(dú)立性。一方面，這可能是因?yàn)椋吖鼙尘蔼?dú)立董事?lián)脑讵?dú)立董事職位上不積極履職會(huì)影響到自己原本的管理職位，如果任獨(dú)立董事的公司出現(xiàn)了問(wèn)題，他們自身的管理能力和權(quán)威性會(huì)受到相應(yīng)的質(zhì)疑，職業(yè)生涯也會(huì)受到影響，而其他背景的獨(dú)立董事則不太會(huì)有這方面的困擾。比如對(duì)于學(xué)術(shù)背景獨(dú)立董事而言，獨(dú)立董事崗位的失職不會(huì)太大影響到自己的科研成果乃至科研事業(yè)。本文也對(duì)學(xué)術(shù)背景、行政背景等其他背景特征進(jìn)行了檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)沒(méi)有顯著性。另一方面，從信息和專業(yè)知識(shí)的角度而言，高管背景獨(dú)立董事也擁有更多的途徑去獲取所任職公司的信息，同時(shí)他們具有豐富的企業(yè)管理和經(jīng)營(yíng)決策經(jīng)驗(yàn)，更有可能對(duì)戰(zhàn)略和經(jīng)營(yíng)決策具有建設(shè)性的想法并發(fā)表意見(jiàn)，也更可能在董事會(huì)中具有較好的威望，從而敢于提出異議意見(jiàn)。

此外，控制變量中，Edu、Indep以及 Conf存在比較穩(wěn)定的顯著性，而其他變量基本都不在 10%的顯著性水平上顯著。聯(lián)合顯著性檢驗(yàn)也發(fā)現(xiàn)，教育背景對(duì)應(yīng)的三個(gè)虛擬變量在 10%的顯著性水平上是聯(lián)合顯著的。這些結(jié)果說(shuō)明學(xué)歷對(duì)于獨(dú)立董事的獨(dú)立性有一定的影響。學(xué)歷較高的獨(dú)立董事獨(dú)立性更強(qiáng)，這可能是因?yàn)閷W(xué)歷高的人往往具有較高的智商、豐富的知識(shí)和認(rèn)真負(fù)責(zé)的態(tài)度，分析問(wèn)題更加客觀和深刻，并且表現(xiàn)出更高的個(gè)人素養(yǎng)，因而傾向于在董事會(huì)會(huì)議上提出公開(kāi)質(zhì)疑。Indep變量在模型 2～6中顯著程度較高，均在 1%的顯著性水平上顯著，可能是因?yàn)楠?dú)立董事人數(shù)較少時(shí)，參會(huì)的獨(dú)立董事的責(zé)任心會(huì)更強(qiáng)，更傾向于做出公正客觀的判斷。這意味著在董事會(huì)總體人數(shù)固定時(shí)，獨(dú)立董事的比例并不是越高越好。當(dāng)獨(dú)立董事人數(shù)過(guò)多的時(shí)候，獨(dú)立董事會(huì)存在旁觀者心理和僥幸心理，將提出異議的責(zé)任推給旁人。董事會(huì)會(huì)議次數(shù)越多，獨(dú)立董事越傾向于提出公開(kāi)質(zhì)疑，可能是因?yàn)檫@些公司更加重視和尊重董事或獨(dú)立董事的意見(jiàn)。

同時(shí)，會(huì)計(jì)背景變量不顯著，說(shuō)明該背景的獨(dú)立董事可能是花瓶董事，或者他們?cè)诠酒鸬降闹饕亲稍兓蛱峁┥鐣?huì)關(guān)系等資源這類作用，而對(duì)監(jiān)督角色扮演不足。然而，獨(dú)立董事并不需要直接對(duì)公司業(yè)績(jī)負(fù)責(zé)，他們的主要任務(wù)就是保證公司運(yùn)作的公正和透明，保護(hù)整體股東的利益(葉康濤等，2007)。如果獨(dú)立董事只起到資源支持的作用，未免有些本末倒置，強(qiáng)調(diào)獨(dú)立性就沒(méi)有太大的必要了，這也違背了獨(dú)立董事制度制定的初衷。本文目前的實(shí)證結(jié)果與《指導(dǎo)意見(jiàn)》強(qiáng)制要求上市公司聘任會(huì)計(jì)專業(yè)人士的初衷產(chǎn)生了一定程度的背離。

3. 高管背景獨(dú)立董事獨(dú)立性與會(huì)計(jì)背景

為了檢驗(yàn)假設(shè) H2，驗(yàn)證具有會(huì)計(jì)背景的高管背景獨(dú)立董事相比于非會(huì)計(jì)背景的高管背景獨(dú)立董事是否更具有獨(dú)立性。本文對(duì)式(2)進(jìn)行了回歸檢驗(yàn)，結(jié)果如表 9所示。模型1中，本文進(jìn)行了單變量分析，檢驗(yàn)了會(huì)計(jì)背景與獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑行為之間的關(guān)系。模型 2加入了高管背景變量與會(huì)計(jì)背景變量的交互項(xiàng)，從而得到初步的假設(shè)檢驗(yàn)結(jié)果。模型3在模型2的基礎(chǔ)上加入了會(huì)計(jì)背景變量。模型4進(jìn)一步加入了控制變量，模型 5在 0.15的閾值水平上對(duì)所有變量進(jìn)行逐步回歸，選出顯著的變量，得到最優(yōu)回歸方程，以避免加入過(guò)多控制變量影響結(jié)果的精確性。

表9 高管背景獨(dú)立董事獨(dú)立性與會(huì)計(jì)背景

模型 2～5中，會(huì)計(jì)背景與高管背景的交互項(xiàng)始終在 1%的顯著性水平上顯著，反映出具有會(huì)計(jì)知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)的高管背景獨(dú)立董事獨(dú)立性更強(qiáng)。雖然會(huì)計(jì)背景沒(méi)有直接增加獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑的概率，但是增加了高管背景獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑的概率，側(cè)面反映出會(huì)計(jì)背景對(duì)于獨(dú)立董事監(jiān)督職能的履行是具有一定必要性的，也在一定程度上反映出強(qiáng)制要求上市公司聘任會(huì)計(jì)背景獨(dú)立董事具有一定合理性。在模型3加入交互項(xiàng)之后，高管背景變量不再顯著，說(shuō)明高管背景獨(dú)立董事的獨(dú)立性極大地依賴于會(huì)計(jì)專業(yè)知識(shí)。

模型 1中，會(huì)計(jì)背景變量不顯著，與先前的研究結(jié)論一致。模型 3～5中，會(huì)計(jì)背景變量在 10%的顯著性水平上顯著且符號(hào)為負(fù)，顯示了不具有高管背景的會(huì)計(jì)背景獨(dú)立董事獨(dú)立性有限。在模型 4和模型 5中，教育背景變量和獨(dú)立董事與會(huì)人數(shù)同樣存在一定程度的顯著性，與先前的結(jié)論一致。

4. 高管背景獨(dú)立董事“獨(dú)立性”與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

為了檢驗(yàn)假設(shè) H3，驗(yàn)證國(guó)有企業(yè)的高管背景獨(dú)立董事相比于非國(guó)有企業(yè)的高管背景獨(dú)立董事更傾向于提出公開(kāi)質(zhì)疑。本文對(duì)式(3)進(jìn)行了回歸檢驗(yàn)，結(jié)果如表 10所示。模型1中，本文進(jìn)行了單變量分析，僅檢驗(yàn)了產(chǎn)權(quán)形式與獨(dú)立董事公開(kāi)質(zhì)疑行為之間的關(guān)系。模型 2對(duì)高管背景變量以及其與產(chǎn)權(quán)形式變量的交互項(xiàng)進(jìn)行回歸，從而得到初步的假設(shè)檢驗(yàn)結(jié)果。模型3在模型2的基礎(chǔ)上加入了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)變量，模型4進(jìn)一步加入了控制變量，模型 5在0.15的閾值水平上對(duì)所有變量進(jìn)行逐步回歸，得到最優(yōu)回歸方程。

表10 高管背景獨(dú)立董事獨(dú)立性與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)

模型 2中，高管背景與產(chǎn)權(quán)形式的交互項(xiàng)不顯著，但在加入了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)變量的模型3～5中顯著了。模型3和5中，交互項(xiàng)在5%的顯著性水平上顯著。模型4中，可能由于過(guò)多的控制變量影響了結(jié)果的精確度，交互項(xiàng)僅在10%的顯著性水平上顯著?？傮w來(lái)看，這些結(jié)果仍然能夠說(shuō)明產(chǎn)權(quán)性質(zhì)對(duì)于高管背景獨(dú)立董事履行監(jiān)督職能的影響，即國(guó)有企業(yè)的高管背景獨(dú)立董事更傾向于提出公開(kāi)質(zhì)疑。這可能與國(guó)有企業(yè)治理情況較差和委托代理問(wèn)題更嚴(yán)重有關(guān)，也可能是國(guó)有企業(yè)更愿意雇傭監(jiān)督職能強(qiáng)的獨(dú)立董事(謝志明和易玄，2014)?？刂谱兞恐?，與先前的分析結(jié)果一致，Edu、Indep以及Conf具有一定的顯著性。

5. 高管背景獨(dú)立董事異議意見(jiàn)與公司市場(chǎng)價(jià)值

相比于其他背景的獨(dú)立董事，具有高管背景的獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)更可能由私人動(dòng)機(jī)所驅(qū)使。例如，董事會(huì)決議罷免的人員與自身關(guān)系緊密，董事會(huì)決定的投資事項(xiàng)可能會(huì)損害自身所處公司的利益等。為了進(jìn)一步甄別以上機(jī)制，說(shuō)明具有高管背景的獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)體現(xiàn)了其獨(dú)立性，本節(jié)進(jìn)一步考察了高管背景獨(dú)立董事異議意見(jiàn)與公司市場(chǎng)價(jià)值的關(guān)系。如果有高管背景的獨(dú)立董事提出異議的公司市場(chǎng)價(jià)值更高，則表明市場(chǎng)認(rèn)可該獨(dú)立董事行使了監(jiān)督職能。本文利用 CSMAR數(shù)據(jù)建立了公司年度樣本以及如下回歸模型：

其中，TobinQ為樣本中上市公司年末的托賓Q值；Veto表示該公司是否曾有高管背景獨(dú)立董事提出過(guò)異議意見(jiàn)，是則為 1，否則為 0；α 為截距項(xiàng)；Controls表示公司層面的控制變量；ε為誤差項(xiàng)。回歸檢驗(yàn)結(jié)果如表11所示。模型1和模型2僅利用了有高管背景獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)的公司年度樣本，而模型3和模型4利用了全部公司樣本。

表11 高管背景獨(dú)立董事異議意見(jiàn)與公司市場(chǎng)價(jià)值

由表11可知，所有模型中Veto變量的系數(shù)均為正，說(shuō)明獨(dú)立董事的異議意見(jiàn)很可能是提升公司市場(chǎng)價(jià)值的。模型1中Veto變量在5%的顯著性水平上顯著，表現(xiàn)出市場(chǎng)在一定程度上認(rèn)可了高管背景獨(dú)立董事的監(jiān)督職能。Veto變量在模型 2～4中顯著性程度不高，原因主要在于在公司年度樣本中提出異議公司的數(shù)量過(guò)少，只有80條完整的數(shù)據(jù)，而并不是因?yàn)楠?dú)立董事的異議意見(jiàn)不能提升公司市場(chǎng)價(jià)值。同時(shí)本文利用事件研究法和日回報(bào)數(shù)據(jù)檢驗(yàn)了高管背景獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)時(shí)的股價(jià)波動(dòng)，由于樣本太少，市場(chǎng)反應(yīng)雖然不顯著但同樣均顯示為正。

（二）穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為了使研究結(jié)果更為可靠，本文對(duì)異議意見(jiàn)進(jìn)行重新定義，僅將“反對(duì)意見(jiàn)”定義為異議意見(jiàn)，而其他三種意見(jiàn)類型都定義為贊同意見(jiàn)以進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。剔除掉所有獨(dú)立董事表達(dá)相同意見(jiàn)的議案數(shù)據(jù)后，最后得到263條觀測(cè)數(shù)據(jù)。模型1為單變量模型，將獨(dú)立董事的投票意見(jiàn)對(duì)高管背景變量進(jìn)行回歸。模型 2在模型 1的基礎(chǔ)上加入了所有控制變量，在 0.15的閾值下進(jìn)行逐步回歸得到最優(yōu)回歸方程。模型 3和模型 4又分別繼續(xù)加入了高管背景與會(huì)計(jì)背景以及產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交互項(xiàng)，在0.15的閾值下進(jìn)行逐步回歸。檢驗(yàn)結(jié)果如表12所示。

表12 穩(wěn)健性檢驗(yàn)

模型1中，高管背景變量對(duì)應(yīng)的p統(tǒng)計(jì)量降低到了0.128，使其不能在10%的顯著性水平上顯著。這一方面是因?yàn)楠?dú)立董事表達(dá)意見(jiàn)的方式較為委婉，僅將“反對(duì)意見(jiàn)”定義為異議意見(jiàn)實(shí)際上低估了獨(dú)立董事的獨(dú)立性；另一方面，由于獨(dú)立董事直接提出“反對(duì)意見(jiàn)”的案例較少，樣本量顯著減少，而在小樣本的情況下，檢驗(yàn)結(jié)果更容易接受原假設(shè)。加上高管背景變量的p統(tǒng)計(jì)量并沒(méi)有高出0.1太多，本文認(rèn)為結(jié)論H1是相對(duì)穩(wěn)健的。模型 2中，高管背景也不太顯著，因而被剔除掉。模型3中，高管背景與會(huì)計(jì)背景的交互項(xiàng)顯著，且符號(hào)為正，印證了假設(shè)H2。模型4中，高管背景與產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的交互項(xiàng)顯著，且符號(hào)為負(fù)，印證了假設(shè)H3。此外模型4中高管背景變量在5%的顯著性水平上顯著。其他檢驗(yàn)結(jié)果沒(méi)有太大差別，唯一略有不同的是，教育背景變量出現(xiàn)了一定程度的負(fù)顯著性。這可能是因?yàn)榻逃潭雀叩莫?dú)立董事更愿意委婉表達(dá)意見(jiàn)。

此外，為了控制內(nèi)生性的影響，本文也嘗試加入了議案類型、公司上市時(shí)間、上市板塊等控制變量進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，主要結(jié)論沒(méi)有改變。

五、研究結(jié)論

不管是從動(dòng)機(jī)的角度還是從信息和知識(shí)的角度而言，獨(dú)立董事背景都是獨(dú)立董事個(gè)體獨(dú)立性的重要影響因素。國(guó)內(nèi)外對(duì)此的實(shí)證研究還相對(duì)有限，且考察的方面較為單一。本文認(rèn)為，在獨(dú)立董事普遍具有較高聲譽(yù)但往往選擇沉默的背景下，公開(kāi)質(zhì)疑能直接反映獨(dú)立董事的獨(dú)立性強(qiáng)弱。面對(duì)同一議案存在不同意見(jiàn)時(shí)，敢于公開(kāi)質(zhì)疑的獨(dú)立董事獨(dú)立性較強(qiáng)，表示贊同的獨(dú)立董事獨(dú)立性較弱。本文將獨(dú)立董事是否提出異議意見(jiàn)作為“獨(dú)立性”的一個(gè)重要標(biāo)志，以A股非金融行業(yè)上市公司為研究樣本，在控制了個(gè)人、議案以及公司等層面的相關(guān)變量后，考察了獨(dú)立董事的高管背景對(duì)其公開(kāi)質(zhì)疑行為乃至獨(dú)立性的影響，并進(jìn)一步充分考察了會(huì)計(jì)背景和公司產(chǎn)權(quán)形式對(duì)這一效應(yīng)的影響，得出了較為豐富而全面的研究結(jié)果。

本文發(fā)現(xiàn)：第一，在背景特征變量中，高管背景和較高學(xué)歷背景的獨(dú)立董事更可能對(duì)議案進(jìn)行公開(kāi)質(zhì)疑，這個(gè)結(jié)果可能與獨(dú)立董事的時(shí)間精力、企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理經(jīng)驗(yàn)和分析問(wèn)題的能力等因素有關(guān)，也側(cè)面反映出非高管背景或其他背景的獨(dú)立董事更可能是“花瓶董事”；第二，在其他變量中，參與投票的獨(dú)立董事人數(shù)越少，獨(dú)立董事的獨(dú)立性越強(qiáng)，可能是因?yàn)楠?dú)立董事人數(shù)較少時(shí)，參會(huì)獨(dú)立董事的責(zé)任心會(huì)更強(qiáng)，更傾向于做出公正客觀的判斷；董事會(huì)會(huì)議次數(shù)越多，獨(dú)立董事越傾向于提出公開(kāi)質(zhì)疑，可能是因?yàn)槎聲?huì)會(huì)議次數(shù)多的公司更加重視和尊重獨(dú)立董事的意見(jiàn)。進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，高管背景的獨(dú)立董事中，具有會(huì)計(jì)專業(yè)知識(shí)的獨(dú)立董事和國(guó)有企業(yè)的獨(dú)立董事更愿意履行監(jiān)督職能。

本文的研究結(jié)論對(duì)于監(jiān)管部門(mén)完善獨(dú)立董事制度以及投資者考察上市公司治理水平等方面有借鑒意義。目前來(lái)看，獨(dú)立董事的監(jiān)督職能是有所缺失的，而要鼓勵(lì)獨(dú)立董事履行監(jiān)督職能，相關(guān)的監(jiān)管制度和法律法規(guī)必須得到完善。已有研究發(fā)現(xiàn)投出非贊同票往往會(huì)給獨(dú)立董事帶來(lái)不利的影響，比如提高離職率和損害獨(dú)立董事的收入等(唐雪松等，2010；Du等，2018)，嚴(yán)重阻礙了獨(dú)立董事的履職。因此，有必要建立并完善有效的第三方獨(dú)立董事市場(chǎng)，這樣既能夠保證選拔過(guò)程的獨(dú)立性，避免不履職的獨(dú)立董事成為更受歡迎的現(xiàn)象，也能夠促使更多的具有專業(yè)經(jīng)驗(yàn)的職業(yè)經(jīng)理人擔(dān)任獨(dú)立董事；另一方面，要保證獨(dú)立董事的獨(dú)立性，應(yīng)當(dāng)有獨(dú)立的機(jī)構(gòu)對(duì)獨(dú)立董事進(jìn)行公平公正的績(jī)效評(píng)價(jià)，對(duì)正確的積極的履職進(jìn)行獎(jiǎng)勵(lì)，輔以媒體監(jiān)督，將獨(dú)立董事的履職狀況進(jìn)行更多披露。甚至，我們可以嘗試實(shí)現(xiàn)獨(dú)立董事的匿名制度，讓全部或者一部分獨(dú)立董事“匿名”參與公司治理，在提出異議意見(jiàn)時(shí)也不必署名。在匿名的情況下，可能會(huì)有更多的高管愿意擔(dān)任獨(dú)立董事，不必?fù)?dān)憂自己的職業(yè)生涯由于某些利益關(guān)系受到牽累，各個(gè)背景的獨(dú)立董事也都可能會(huì)更敢于提出異議意見(jiàn)。

此外，由于獨(dú)立董事提出異議意見(jiàn)的議案主要集中在公司的人事安排、投資質(zhì)量、會(huì)計(jì)質(zhì)量等方面，本文研究也可以幫助投資者更好地通過(guò)分析獨(dú)立董事的特征和行為以對(duì)上市公司治理水平、投資效率及會(huì)計(jì)信息披露質(zhì)量等方面進(jìn)行更為客觀的判斷。中國(guó)的資本市場(chǎng)上存在著大量個(gè)人投資者，他們的專業(yè)知識(shí)比較薄弱，且往往作為中小股東在獲取信息以及維護(hù)權(quán)益方面有著天然的劣勢(shì)。獨(dú)立董事的履職既能夠維護(hù)他們的權(quán)益，也能夠?qū)⒆约旱膶I(yè)觀點(diǎn)傳遞給這些投資者們。本文的研究在某種程度上說(shuō)明，高管背景獨(dú)立董事的意見(jiàn)也許是更值得信賴和參考的。